まずデータを示す。今日はバリュエーションの観点からしっかりと話したい。
S&P500のフォワードPERは現在19.9倍で、5年平均の19.9倍（図1）にちょうど一致しており、10年平均の19.1倍よりわずかに高いだけだ。グラフを見ればわかる通り、この倍率は昨年10月の23倍の高値から徐々に低下し、現在は歴史的平均付近に戻っている。割高ではなく、バブルとは言えない。
ここ数日の下落は、その背景となるロジックを何度も説明してきたが、ファンダメンタルズの問題ではない。
市場の広がりは実際には改善しており、全面的な崩壊ではない。10日および20日移動平均線を上回る株式の割合はそれぞれ約67％と63％で、このように指数が下落しつつも、より多くの低位株が上昇する現象はポジティブなダイバージェンスを形成しており、市場内で資金がローテーションしていることを示している。
技術的にブレイクを引き起こした真の要因は、二つの機械的な市場メカニズムである。
第一に、年金基金や保険基金の四半期末のポートフォリオ調整。JPモルガンは、株式と債券の比率の不均衡により、四半期末に約1650億ドルの株式売却と債券購入の資金フローが発生すると推定している。株式の上昇が大きすぎたため、株式リスクプレミアムが極端に圧縮され、場合によってはマイナスに転じている。固定された数理上のリターンを追求するだけの年金基金や生命保険会社にとっては、この時点で無リスク国債を保有する方が株式よりもコストパフォーマンスが高い。これらの機関は多額の現金をプライベートエクイティやプライベートモーゲージにロックしており、公開市場で流動性のある株式ポジションを機械的に現金化するしかない。
第二に、ラッセル指数の年次リバランス。これについては以前説明した通り、42の小型株が急騰したことで大型株に昇格し、パッシブファンドの強制的なポジション調整を引き起こした。
AIの設備投資は止まらない。ハイテク大手間の競争は存亡をかけた戦いであり、Google、Amazon、Metaは後退すれば敗北する防御的または攻撃的な拡大を進めており、どの大手も容易に支出を削減することはない。
インフレもピークアウトしており、石油とガソリンの先物価格が大幅に下落していることは、インフレへの思惑が一段落したことを意味する。新議長の就任により一時的にボラティリティが上昇したが、市場に流動性パニックや全面崩壊の兆候は見られない。
Appleの値上げが引き起こしたセクターローテーション
Appleは最近、Mac、iPad、スマートホームデバイス、Vision Proの価格を全面的に引き上げた。同社の上層部は公に、AIデータセンターの急拡大によるメモリとストレージチップの価格高騰が原因であり、これまでコストを必死に吸収してきたが、今や粗利率を守るために消費者に転嫁せざるを得ない臨界点に達したと説明している。
このニュースは、ハイテク大型株、特にAI設備投資の恩恵を直接受けるハードウェア、半導体、メモリ関連銘柄の利益確定売りを引き起こした。NVIDIA、Broadcom、Micronは影響を受け、Micronは非常に好調な決算発表後にもかかわらず6％下落した。
しかし、大型株売却の資金は市場から流出しておらず、ソフトウェアセクターや伝統的なディフェンシブ・バリュー型セクター（バークシャー・ハサウェイ、ヘルスケア、不動産など）に大きく流入した。S&P500とラッセル2000は最終的に、大型株の下落と中小型株の上昇の綱引きでほぼ横ばいで終了し、優れた市場の広がりを示し、上昇銘柄数は下落銘柄数を大幅に上回った。
ディフェンシブローテーションの兆候は明らかだ：医薬・医療（Eli Lillyが主導して急騰）、公益事業、不動産といった伝統的なディフェンシブなハードアセットセクターが上昇率トップに位置する一方、半導体、大型ハイテク株、メモリ関連セクターは激しい売りにさらされた。資金は市場から逃げたのではなく、ディフェンシブセクターに避難したのだ。
いくつかの個別銘柄について、テクニカル面で覚えておくべき点
NVIDIAは大型株の最重ウェイト銘柄として、現在日足SMA200である190ドル付近にサポートを求めて下落している。
Micronの長期的なファンダメンタルズに問題はなく、下方の1087.50ドルのギャップは良いエントリーポイントだ。この水準を維持し、その上で底を固めることができれば、同業他社と比較して長期的に倍増するバリュエーションの魅力がある。
Qualcommは185ドルの重要な過去の左側ピークサポート水準まで下落した。月曜日にいったん割り込んでから回復し、191ドルを回復できるなら、リスクリワード比に優れた底部買いのポジションとなる。
Robinhoodは異常に強い動きを見せ、数ヶ月にわたる底部ベースからギャップアップで離脱し、メイン上昇波に入る可能性がある。現在日足EMA20の93.9ドルを維持しており、ここで底を固める機会がある。
GLWコーニングはブルフラッグをブレイクしてリトレースし、先週長い下ひげを形成し、新高値更新の機会がある。
その他、MRVL、INTC、AMD、COHR、NOKなども何度も共有しているが、全体的な判断はやはりマーケット全体に基づくべきだ。
心理と季節性の両方の流れが、同じ方向を指している
恐怖・強欲指数は現在正式に「極度の恐怖」ゾーンに入っている。歴史的な傾向として、極度の恐怖は買いの好機である。歴史統計によれば、7月前半にナスダックは平均3.5％の上昇を記録しており、市場は一時的にエネルギーを蓄えた後、7月上旬に反発する可能性が高い。
Polymarketの予測市場では、現在景気後退の確率はわずか10％と予測されており、市場の景気後退への懸念は軽いことがわかる。
冒頭で述べたバリュエーションという核心的な問題に戻る
現在のS&P500のフォワードPERは19.9倍で、5年平均と同水準であり、10年平均よりわずか0.8倍高いだけだ。本当に割高ではない。
今後を見据えて、フォワードEPSに異なるPER倍率を掛けて描いたバリュエーションチャンネルでは、6月末時点の重要なポイントは、21倍で7656ポイント、22倍で8021ポイント、23倍で8385ポイントとなる。
S&P500の現在の利益成長率は29％に達しており、ファンダメンタルズの裏付けは強固だ。私は年末までに主要指数が8000ポイントまで上昇し、さらには8200ポイントに達すると確信している。もし年末に2025年の高値である23倍のPER水準に戻ることができれば、このバリュエーションチャンネルの計算によれば、主要指数は8385ポイントに達する（図2）。さらに先を見据えると、2027年のS&P500の長期目標は9000〜10000ポイントにも達する可能性がある（図3）。
これは感覚で言っている数字ではなく、利益成長が堅実で、バリュエーションが歴史的平均から乖離していないという二つの前提に基づいている。現在の調整は、本質的に期末の機械的な資金フローとAppleの値上げによるセクターローテーションが重なったものであり、バリュエーションの妥当性や利益の堅実さとは関係がない。
したがって、年末には8200ポイント、来年の最高値は9000〜10000ポイントと見ており、今すべきことは中長期ポジションで押し目買いを行い、現物株を保有することだ。AIのロジックは否定されておらず、AI設備投資の転換点は来年末ごろに訪れると考えており、今はまだ時期尚早だ。
後ほど、来週の取引開始前に知っておくべきことに関する分析も投稿する予定なので、興味があればご覧いただきたい。

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