台灣中央銀行は最近、新たなステーブルコインに関する調査報告書を発表しましたが、そこには3つの本質的な欠陥があると私は感じています。 （前情：Circleが野村證券との提携を模索、2027年までに日本企業がステーブルコインで国際送金を可能に） （背景補足：温宏駿「ステーブルコイン新金融シリーズ-14」ステーブルコインネットワークは新金融業界の中核インフラとなるのか？）
本文目次
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先日6/18に中央銀行が発表したこの「ステーブルコイン関連議題」を、私は真剣に読みました。
GENIUS、MiCA、各国の規制進捗、IMF/FSBの研究をデータがしっかりしていて脚注も充実しており、完全な教材です。
✅個人的な解釈は——これは「中央銀行本質」のメガネをかけて、本質的には「越境ドルインフラ」であるものを見る視点です。
私の老眼と同じで、多焦点レンズが必要だったり、近視用メガネを外して近くのもの（禁物、語呂合わせ 😅）をはっきり見る必要があるかもしれません。
私はこの多焦点メガネを、三つの本質に焦点を合わせました：中央銀行本質、防衛本質、銀行本質。
報告書全体の核となる概念は：
「通貨システムは必ず中央銀行通貨を中核としなければならない。」
報告書はBISの有名な「三つのテスト」——単一性、弾力性、完全性——を引用し、ステーブルコインは三つとも不合格なので「通貨システムの支柱にはなり得ない」と判断しています。
科学的で権威的に聞こえますが、論理的な落とし穴があります：
これら三つの基準は、そもそも「中央銀行通貨がアンカーとして最適」という前提から逆算されたものです。定義上、中央銀行通貨だけが満点を取れます。（現実世界の中央銀行通貨は本当にそうなのでしょうか？）
これは「循環論証」です——まず良い通貨とは何かを定義し、そして自分のものだけが良い通貨だと証明するのです。
さらに忘れてはならないのは、BISの役割：「中央銀行の中央銀行」です。その研究は本質的に中央銀行を宇宙の中心に置きます。陰謀ではなく、単に立場の問題です。
中央銀行がBISを引用して「中央銀行は重要だ」と証明するのは、論理的には私が5/5に投稿した内容と同じです。
🔰バター協会が報告書を出し、自社の基準「天然バターの色は黄色でなければならない」を使って、マーガリンの白色は不合格だと証明するのと同じです。
技術的には間違っていませんが、世界中の台所はとっくにマーガリンで料理をしています。「バターではない」と主張しても、市場は足で投票します。 （マーガリンはステーブルコインの比喩。詳細は金融派大星の以前の投稿を参照）
さらに重要なのは：三つのテストは「ステーブルコインは基礎にはなれない」と証明するものですが、報告書全体では結論を「ステーブルコインはあまり重要ではないが、警戒すべきもの」に拡大しています。
基礎になれないことと、鉄筋になれないことは、まったく別の話です。
ステーブルコインが中央銀行を置き換えると主張する人はいないはずです——しかしそれはこの建物の中の重要なネットワークケーブル（今はStarLinkを使っています🙄）になることは十分可能です。
報告書は大部分の紙面を、そもそも競争しようとしていない相手を防衛することに費やしています。
報告書の最大の焦点のずれは「単一性テスト」にあります。
報告書は：銀行間決済は中央銀行準備金によって等価清算が達成されるので単一性を満たすが、ステーブルコインは二次市場での交換レートが額面から乖離するので単一性を満たさないと述べています。
しかし比較対象とされているのは「国内」の銀行通貨です。
問題は——ステーブルコインの本当の戦場は「越境」であり、越境こそ従来の銀行通貨が弱い分野です：
▶ 台湾の銀行口座にある1ドルと、ニューヨークの銀行口座にある1ドルは、即時等価ではありません。
資金を移動するには、SWIFT＋コルレス銀行を通さなければならず、売買スプレッド、締切時間、T+1／T+2、Nostro（外国の同業者への預金）／Vostro（外国の同業者からの預金）口座の摩擦コストが発生します。
つまり、従来の銀行通貨は越境という次元において、目的地に到着する前に複数の中間業者に層を剥がれます（手数料と時間コスト）。これに対して、USDC、USDTはブロックチェーンを通じて越境移転の際の等価性と即時性を実現し、従来のコルレス銀行システムの痛点を解決しています。越境という次元では、USDC、USDTの等価性はコルレス銀行システムよりも優れ、より即時的です。
報告書（BISの論文を引用）は：ステーブルコインのクロスチェーンには「クロスチェーンブリッジ」が必要で、遅く、高額で、ハッカーの標的となり、額面交換の信頼基盤がないため、「断片化された孤島」を生み出すと述べています。
この記述は、2021～2022年の旧式なラップドブリッジ（lock-and-mint）を説明しています。しかし今日の世界はもう違います：
🔰CircleのCCTP（ネイティブburn-and-mint）は、まさに「額面信頼」の問題を解決するために生まれました——送信元チェーンで焼却し、宛先チェーンで「ネイティブ」USDCを鋳造するもので、ラップドトークンではなく、1:1の等価性があります。LayerZero、CCIPも相互運用層を補完しています。
🔰報告書が引用する図9は、各チェーンにおけるステーブルコインの「発行シェア」を示しており、「交換可能かどうか」ではありません。同じ発行者によるEthereumとBase上のUSDCは、CCTPを通じて等価に交換可能です——それは孤島ではなく、マルチゲートウェイです。
報告書はBCGのデータを引用して、ステーブルコインの実体決済における割合は実体決済のわずか6％であると説明しようとしていますが、同時にRWAトークン化市場の爆発的成長（21.6億ドルから337.1億ドルへ）も挙げています。これはまさに、ステーブルコインの戦場が「日常消費決済」から「チェーン上の資産決済」に移行したことを証明しています。日常のタピオカミルクティーやフライドチキンの小売思考で、すでにAIエージェント時代に起こっている資産トークン化の変革を評価することは、未来の銀行がサービスすべき戦場を考える際には、思考を飛躍させる必要があります。
報告書は、台湾は決済が便利で物価が安定し、債信が良く、国民は台湾ドルを信頼しているので、「ドル化の問題はない」と述べています。
この言葉は今日では確かに正しいですが、焦点を間違えています。
小売レベルでの台湾ドルの信頼はもちろんあります。誰も路地裏でタピオカミルクティーやフライドチキンを買うのにドルを使いません。
✅しかし本当の戦場は、タピオカミルクティーやフライドチキンにあるのでしょうか？それはむしろ——台湾の「越境貿易決済」、TSMCの生産ラインが米国に移転する「サプライチェーンの資金フロー」、鴻海（ホンハイ）の「AIサーバーの価値清算」が、将来、台湾が自ら構築したレールとトークン上で実行されるのか、それともオフショアのVASPや外国の発行者に委ねられるのか、ということです。
報告書はまた、1960～70年代のユーロダラー拡大のアナロジーを引用していますが、残念ながら「新興市場の通貨主権が脅かされる」という防衛的な結論だけを読み取っています。
✅同じアナロジーを、別の全体視点で見ると：
▶ 米国はステーブルコインを使って「ユーロダラー2.0」を実行し、ドル覇権のネットワーク効果をさらに一段階拡張しています。
これはBrent Johnsonが言う「帝国の隠れた武器（stealth weapon of empire）」であり、Dollar Milkshake理論：ストローのデジタルアップグレード版です。
🔰米国は「ステーブルコインが存在すべきかどうか」を議論しているのではありません——それは単にドルを武器化しているのです。🔥
そして、AI算力サプライチェーン（TSMC、鴻海）の中心に位置し、かつ巨大な米国債の純債権国である経済体として、私たちが持つべき戦略は「どう受け入れ、どう発行し、どう流量を国内に留めるか」であり、「私たちの台湾ドルは常に安全だ」と繰り返し論証することは、それほど重要な議題ではないようです。
✅金融派大星は個人的に、この報告書に欠けているのは完全なデータではなく、「台湾をグローバルなドルインフラ地図に位置づける一枚の地図」だと考えます。
通貨主権の防衛は確かに必要です。準備資産、償還権、健全性基準などはすべて非常に正しいです。
✅しかし防衛は戦略ではありません。連携こそが戦略です！
台湾は世界で最も重要なAI半導体サプライチェーンを握っています。これは他国がいくら望んでも手に入れられないカードです。
もし台湾が本当に連携するなら、そのレールはどこに接続すべきでしょうか？米国の天才法案のレールに接続するのか？それとも自らの通貨の安全性を考え続けるのか？
（本文は中央銀行のステーブルコインに関する見解報告書に対する個人的な考えであり、いかなる会社の立場を代表するものではなく、投資アドバイスでもありません。）
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温宏駿のステーブルコイン新金融シリーズ-16》中央銀行ステーブルコイン報告書の三つの「本位」盲点：リスクを見極め、戦場を誤る
台灣中央銀行は最近、新たなステーブルコインに関する調査報告書を発表しましたが、そこには3つの本質的な欠陥があると私は感じています。
（前情：Circleが野村證券との提携を模索、2027年までに日本企業がステーブルコインで国際送金を可能に）
（背景補足：温宏駿「ステーブルコイン新金融シリーズ-14」ステーブルコインネットワークは新金融業界の中核インフラとなるのか？）
本文目次
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先日6/18に中央銀行が発表したこの「ステーブルコイン関連議題」を、私は真剣に読みました。
GENIUS、MiCA、各国の規制進捗、IMF/FSBの研究をデータがしっかりしていて脚注も充実しており、完全な教材です。
✅個人的な解釈は——これは「中央銀行本質」のメガネをかけて、本質的には「越境ドルインフラ」であるものを見る視点です。
私の老眼と同じで、多焦点レンズが必要だったり、近視用メガネを外して近くのもの（禁物、語呂合わせ 😅）をはっきり見る必要があるかもしれません。
私はこの多焦点メガネを、三つの本質に焦点を合わせました：中央銀行本質、防衛本質、銀行本質。
本質一：中央銀行本質「選手兼審判」の循環論証
報告書全体の核となる概念は：
「通貨システムは必ず中央銀行通貨を中核としなければならない。」
報告書はBISの有名な「三つのテスト」——単一性、弾力性、完全性——を引用し、ステーブルコインは三つとも不合格なので「通貨システムの支柱にはなり得ない」と判断しています。
科学的で権威的に聞こえますが、論理的な落とし穴があります：
これら三つの基準は、そもそも「中央銀行通貨がアンカーとして最適」という前提から逆算されたものです。定義上、中央銀行通貨だけが満点を取れます。（現実世界の中央銀行通貨は本当にそうなのでしょうか？）
これは「循環論証」です——まず良い通貨とは何かを定義し、そして自分のものだけが良い通貨だと証明するのです。
さらに忘れてはならないのは、BISの役割：「中央銀行の中央銀行」です。その研究は本質的に中央銀行を宇宙の中心に置きます。陰謀ではなく、単に立場の問題です。
中央銀行がBISを引用して「中央銀行は重要だ」と証明するのは、論理的には私が5/5に投稿した内容と同じです。
🔰バター協会が報告書を出し、自社の基準「天然バターの色は黄色でなければならない」を使って、マーガリンの白色は不合格だと証明するのと同じです。
技術的には間違っていませんが、世界中の台所はとっくにマーガリンで料理をしています。「バターではない」と主張しても、市場は足で投票します。
（マーガリンはステーブルコインの比喩。詳細は金融派大星の以前の投稿を参照）
さらに重要なのは：三つのテストは「ステーブルコインは基礎にはなれない」と証明するものですが、報告書全体では結論を「ステーブルコインはあまり重要ではないが、警戒すべきもの」に拡大しています。
基礎になれないことと、鉄筋になれないことは、まったく別の話です。
ステーブルコインが中央銀行を置き換えると主張する人はいないはずです——しかしそれはこの建物の中の重要なネットワークケーブル（今はStarLinkを使っています🙄）になることは十分可能です。
報告書は大部分の紙面を、そもそも競争しようとしていない相手を防衛することに費やしています。
本質二：防衛本質で「国内の物差し」で「国境を越える道具」を測る
報告書の最大の焦点のずれは「単一性テスト」にあります。
報告書は：銀行間決済は中央銀行準備金によって等価清算が達成されるので単一性を満たすが、ステーブルコインは二次市場での交換レートが額面から乖離するので単一性を満たさないと述べています。
しかし比較対象とされているのは「国内」の銀行通貨です。
問題は——ステーブルコインの本当の戦場は「越境」であり、越境こそ従来の銀行通貨が弱い分野です：
▶ 台湾の銀行口座にある1ドルと、ニューヨークの銀行口座にある1ドルは、即時等価ではありません。
資金を移動するには、SWIFT＋コルレス銀行を通さなければならず、売買スプレッド、締切時間、T+1／T+2、Nostro（外国の同業者への預金）／Vostro（外国の同業者からの預金）口座の摩擦コストが発生します。
つまり、従来の銀行通貨は越境という次元において、目的地に到着する前に複数の中間業者に層を剥がれます（手数料と時間コスト）。これに対して、USDC、USDTはブロックチェーンを通じて越境移転の際の等価性と即時性を実現し、従来のコルレス銀行システムの痛点を解決しています。越境という次元では、USDC、USDTの等価性はコルレス銀行システムよりも優れ、より即時的です。
本質三：銀行本質で3年前の世界を基準に、今日の技術を語る
報告書（BISの論文を引用）は：ステーブルコインのクロスチェーンには「クロスチェーンブリッジ」が必要で、遅く、高額で、ハッカーの標的となり、額面交換の信頼基盤がないため、「断片化された孤島」を生み出すと述べています。
この記述は、2021～2022年の旧式なラップドブリッジ（lock-and-mint）を説明しています。しかし今日の世界はもう違います：
🔰CircleのCCTP（ネイティブburn-and-mint）は、まさに「額面信頼」の問題を解決するために生まれました——送信元チェーンで焼却し、宛先チェーンで「ネイティブ」USDCを鋳造するもので、ラップドトークンではなく、1:1の等価性があります。LayerZero、CCIPも相互運用層を補完しています。
🔰報告書が引用する図9は、各チェーンにおけるステーブルコインの「発行シェア」を示しており、「交換可能かどうか」ではありません。同じ発行者によるEthereumとBase上のUSDCは、CCTPを通じて等価に交換可能です——それは孤島ではなく、マルチゲートウェイです。
報告書はBCGのデータを引用して、ステーブルコインの実体決済における割合は実体決済のわずか6％であると説明しようとしていますが、同時にRWAトークン化市場の爆発的成長（21.6億ドルから337.1億ドルへ）も挙げています。これはまさに、ステーブルコインの戦場が「日常消費決済」から「チェーン上の資産決済」に移行したことを証明しています。日常のタピオカミルクティーやフライドチキンの小売思考で、すでにAIエージェント時代に起こっている資産トークン化の変革を評価することは、未来の銀行がサービスすべき戦場を考える際には、思考を飛躍させる必要があります。
「台湾にはドル化の問題はない」？？
報告書は、台湾は決済が便利で物価が安定し、債信が良く、国民は台湾ドルを信頼しているので、「ドル化の問題はない」と述べています。
この言葉は今日では確かに正しいですが、焦点を間違えています。
小売レベルでの台湾ドルの信頼はもちろんあります。誰も路地裏でタピオカミルクティーやフライドチキンを買うのにドルを使いません。
✅しかし本当の戦場は、タピオカミルクティーやフライドチキンにあるのでしょうか？それはむしろ——台湾の「越境貿易決済」、TSMCの生産ラインが米国に移転する「サプライチェーンの資金フロー」、鴻海（ホンハイ）の「AIサーバーの価値清算」が、将来、台湾が自ら構築したレールとトークン上で実行されるのか、それともオフショアのVASPや外国の発行者に委ねられるのか、ということです。
報告書はまた、1960～70年代のユーロダラー拡大のアナロジーを引用していますが、残念ながら「新興市場の通貨主権が脅かされる」という防衛的な結論だけを読み取っています。
✅同じアナロジーを、別の全体視点で見ると：
▶ 米国はステーブルコインを使って「ユーロダラー2.0」を実行し、ドル覇権のネットワーク効果をさらに一段階拡張しています。
これはBrent Johnsonが言う「帝国の隠れた武器（stealth weapon of empire）」であり、Dollar Milkshake理論：ストローのデジタルアップグレード版です。
🔰米国は「ステーブルコインが存在すべきかどうか」を議論しているのではありません——それは単にドルを武器化しているのです。🔥
そして、AI算力サプライチェーン（TSMC、鴻海）の中心に位置し、かつ巨大な米国債の純債権国である経済体として、私たちが持つべき戦略は「どう受け入れ、どう発行し、どう流量を国内に留めるか」であり、「私たちの台湾ドルは常に安全だ」と繰り返し論証することは、それほど重要な議題ではないようです。
✅金融派大星は個人的に、この報告書に欠けているのは完全なデータではなく、「台湾をグローバルなドルインフラ地図に位置づける一枚の地図」だと考えます。
通貨主権の防衛は確かに必要です。準備資産、償還権、健全性基準などはすべて非常に正しいです。
✅しかし防衛は戦略ではありません。連携こそが戦略です！
台湾は世界で最も重要なAI半導体サプライチェーンを握っています。これは他国がいくら望んでも手に入れられないカードです。
もし台湾が本当に連携するなら、そのレールはどこに接続すべきでしょうか？米国の天才法案のレールに接続するのか？それとも自らの通貨の安全性を考え続けるのか？
（本文は中央銀行のステーブルコインに関する見解報告書に対する個人的な考えであり、いかなる会社の立場を代表するものではなく、投資アドバイスでもありません。）