アーサー・ヘイズはHYPE、NEARなどのポジションを清算し、AIバブルが崩壊しすべてのリスク資産を飲み込むと考え、ビットコインは短期的に10万ドルに回復しにくいと見ている。 （前提：伝説的投資家カラマンはAIバブルを警告：彼のBaupostはOpenAIやAnthropicへの投資を拒否） （背景補足：アーサー・ヘイズ：AIは新たなサブプライム危機、市場のナarrativeはデフレから戦争インフレへ、ビットコインは年末に12.5万ドルを目指す）
この記事目次
トグル
この記事はKyle ChasseのYouTubeチャンネルの暗号分析からまとめたものだ。アーサー・ヘイズは最大の暗号ポジションであるHYPE、NEAR、Worldcoin、Zcashをすべて売却した。その理由は暗号自体ではなく、石油価格、イラン戦争、トランプの中期選挙戦略からAIバブル崩壊までのマクロ推論の連鎖にある。彼はトランプが中期選挙の劣勢を挽回するためにAI産業を攻撃する立場に逆転させる可能性を示唆し、AIバブルのピークを迎えれば暗号市場も無傷ではいられないと考えている。SpaceXのIPOは1.8兆ドルの評価額、100倍の売上倍率は、彼にとっては早晩爆発する流動性タイムボムだ。
司会者 Kyle Chasse：アーサー、帰ってきてくれてありがとう。最近あなたはZcash、HYPE、NEARをすべて売ったが、みんなあなたの退出を詐欺や高値掴みと非難している。なぜすべてを売ったのか、いったい何があったのか。
アーサー・ヘイズ：私は「現実検証」という記事を約五千字で書いた。それには、これから数分でポッドキャストで話す論点がすべて含まれている。もし私の推論を深く理解したいなら、ぜひ私のSubstackを読んでほしい。でも本質的には、石油価格とトランプの中期選挙戦術の間の反身性の相互作用にある——彼は共和党が11月に民主党を倒し、上下院を維持するために助けが必要だと考えている。問題は今のイラン戦争だ——あなたが好きか嫌いかは関係なく、それはそこにあり、今もここにあり、現在進行形だ。
だからトランプとイラン革命防衛隊は何らかの協定を結び、この衝突を終わらせる必要がある。そして双方には現実的な制約がある——それは石油価格が世界のさまざまな地域の怒りの度合いを決めていることだ。トランプは国内のことを心配している——高い油価を嫌い、エネルギーによるインフレ上昇も嫌っている。
イラン側は中国や他の発展途上国からの圧力に直面している——「お前たちは何をやっている？我々はこの石油と商品をホルムズ海峡を通じて輸送する必要がある。アメリカが攻撃したのは知っているが、なんとかやりくりしろ」。だから油価が高いほど、みんな交渉に熱心になる。そして油価が下がると、突然誰も合意したくなくなる。こうした引き合いの中で、私たちは約3ヶ月、あるいは戦争がどれだけ続いたかの間、揺れ動いてきた。
この過程で、私たちは実際に商業と国家の石油やその他の炭化水素の備蓄を徐々に消耗している。適当なエネルギー分析者を一人選べば、彼らのグラフはバラバラだが結論は一致している——戦前の在庫は十分にあったため、人々は石油と天然ガスの供給過剰を信じていた。これが比較的低い価格をもたらした。
しかし今、私たちはこれらの余剰分をますます速く消費している。ある時点で、あるレベルに達する——何十億バレルかはわからないが、各分析者は自分の数字と予測日を持っている。一度その日を越えると、状況は一気に非常に悪化する。そして市場をバランスさせる唯一の方法は、油価を急激に引き上げることだ。
これが最悪のシナリオ——トランプとイラン革命防衛隊が合意できない場合だ。今年の10月までにホルムズ海峡は実質的に封鎖されたままで、輸送量は25%から30%しか通れない。もっとあり得るのは、1、2ヶ月後に何らかの合意が成立し、海峡の航行が部分的に回復することだ。
しかし次に、誰もが備蓄を再構築しなければならない。国家備蓄も含めて、もちろん以前より多く積み増すだろう——なぜなら、あなたはトランプとイラン将軍たちに完全に操られる経験をしたばかりだからだ。彼らはあなたの国が商品を受け取れるかどうかを決めている。
だからあなたはこう考えるだろう：「もっと石油、天然ガス、ヘリウムを備蓄しなきゃ」——これが需要を増やし、災害的なシナリオの高値にはならなくても、3、4ヶ月後の油価や天然ガス価格、その他のコモディティ価格は今より高くなる。
アーサー・ヘイズ：この論理を追っていくと、トランプと共和党の古参たちの今回の中期選挙（2026年11月）では、下院の支配権を奪われる可能性が高い。Polymarketのオープンポジションを見ると、民主党が下院を奪還する勝率はすでに82%に達している。
なぜこうなるのか？明らかにトランプは民意のコスト問題でやられている。人々はインフレがひどく悪化していると感じている。今や共和党がホワイトハウスを支配しているが、この衝突と戦争は彼らが引き起こしたものだと考え、共和党に責任を押し付けている。だから彼らは負けると考え、しかもひどく負けると。
問題はインフレに関しては本当に何もできないことだ——政策には長い遅れがあり、サプライチェーンは今や3、4ヶ月前の出来事を消化し始めている。
私はトランプがインフレのナarrativeを大きく変えることはできないと思う。ガソリンスタンドで誰もが感じている通り、トランプに絶対的なコントロール術はなく、インフレは存在し続ける——給油のたびに見えるし感じることだ。では、アメリカの政治スペクトルを動かす他の議題は何か？それはAIのデータセンターだ——規制や税金、すべてこれに関わる。
私は民主党が絶好の選挙戦略を見つけていると思う：データセンターの建設をやめ、AI大手に課税し、規制を強化する。なぜなら、貧困層だけでなく富裕層の仕事もAIに奪われる恐怖があるからだ。
アーサー・ヘイズ：もしあなたが野党としてこの恐怖を利用できれば、二つの強力な情報を持つことになる。一つは共和党の戦争が引き起こす悪性インフレ、もう一つは共和党議員が裏付けるAI建設熱だ。だから私の理論は、もしトランプが帽子の中からウサギを出したいなら、唯一の立場逆転の議題はAIだ。
民主党の側に回って、「私たちはデータセンターの規制を強化し、AI国民配当を設立し、課税します」と言えば、それがトランプ流の戦術だ。彼はたくさんのことを言えるし、11月以降何をするかは別の話だ。
私の考えでは、これが彼らが勝つ唯一の道だ。アメリカ人をAIから守る政党に自らを変身させ、その結果、アメリカ人は忘れるだろう。なぜなら、実際にこれらの資金を提供したのは共和党だからだ。人は忘れやすいからだ。だからこれが最大のリスクだ。
そしてトランプがAIを攻撃する意欲は、純粋に石油価格次第だ。石油価格は彼とイラン革命防衛隊の反身性関係の結果だ。この戦争が長引き解決策が見えない限り、私たちは未来の価格高騰を引き起こす資源圧力を蓄積し続ける。トランプはAIを攻撃して選挙に勝ち、少なくとも共和党の下院支配を守る可能性が高まる。
明らかに、AIナarrativeを最も破壊するのは税金と規制だ。韓国でも見られるが、ある政治家がAIに対して国家税を課すべきだと発言したその日、Cosbyの株価はストップ安になった。
だから、もしこの戦術が政権側、特にトランプによって公然と唱えられ始めたら、AIバブルはピークを迎え、少なくとも数ヶ月から選挙までの間にピークを迎えるだろう。そしてそれは暗号市場も巻き込む。これが全体の核心論点だ。もうこれ以上考えたくないので、先週後半に投資ポートフォリオをすべて清算した。
司会者 Kyle Chasse：今、あなたの流動資産の大部分は何にある？現金？国債？
アーサー・ヘイズ：国債とエネルギー株。
司会者 Kyle Chasse：やはりAIバブル崩壊したらエネルギーは持ちこたえると思う？
アーサー・ヘイズ：我々はまだ石油を必要としている。これはあなたの好き嫌いとは関係ない。人々は石油を必要としている。それが文明を動かしている。そして、私はAIが成長し続けるとは言わない。問題は、その成長に対して支払う遠い将来の倍率の意欲が下がることだ。だからこれら資産の価格は下がる。
これはこれらの企業の収益性が良くないという意味ではない。むしろ、もっと良くなると思っていたのにそうならなかったから売っただけだ。これが論理だ。
アーサー・ヘイズ：私の取引はチャート感と直感に頼っている。分析にはあまり頼らない。今、私たちはAIバブルのある段階にいると感じているが、どの段階かはわからない。週末にMarco Papovichのポッドキャストを聞いた。彼はBCAのストラテジストで、YouTubeの「Geopolitical Cousins」というチャンネルがおすすめだ。
彼の多くの見解はポッドキャストと記事に書かれている。彼は重要なポイントを提起している：AIに投資するとき、利益ではなく、データセンターの資本支出に投資しているのだと。
これもよく忘れる点だ：あなたが投資しているのは二階導関数、すなわちトレンドの加速や減速だ。トレンドが加速しているなら、遠い将来の収益に無限の倍率を払う意欲がある；逆に減速しているなら、そうはならない。そしてこれがあなたが必要とするほど急騰しなくなる。
彼は最近、資本支出の二階導関数を示すグラフを出した。数字が大きいほど加速は難しくなる。2026年には既に8000億ドルに達しているが、彼はAIの資本支出の二階導関数は2027年から減速し始めると予測している。利益と資本支出の両方が減速している状況で、SpaceXや他のAI企業に100倍の売上倍率の評価を払うのは無理だ。
たとえこれらの企業の収益が増加していても、重要なのはそこではない——重要なのは、どれだけ速く成長しているか、その変化の速度はどれくらいか、そしてその変化の感知だ。数学的に、法則に従えば、近い将来、2023年から2026年のような速さで資本支出の増加はあり得ないと物理的に証明されている。
では、市場はいつこの未来を割引き、「これ以上AIやサプライチェーン企業に50、60、70倍のPERを払いたくない」と気づくのか？世界中の反対派がこの時代のムードを利用していることに気づくのか——「データセンターのインフレをやめろ、AIに仕事を奪われるな」と。
なぜElon、Sam Altman、ザッカーバーグ、そしておよそ15人だけが兆万長者になり、人類文明の知識を私有化しているのか？私の分はどこにあるのか？
これはアメリカだけの現象ではなく、世界中が同じ疑問を抱いている：もしAIが人間のインタラクションデータを使って訓練されているなら、それらは合法・違法を問わず、すべての公共・私的データを使っている。なぜ彼らだけが利益を独占できるのか？資産を持つ投資家にとっては正当な問いだ。
いつか市場は反撃を始めるだろう。資本と労働の間には常に衝突があり、志願か強制かに関わらず、ある時点で何らかの合意に達する。合意の瞬間にその資産を持っていれば、たいてい粉砕される。こうした思考はずっと頭の中を巡っていた。やがて、何が起きているのか理解しようとし、午前中にすべてのポジションを清算した。
司会者 Kyle Chasse：今後の市場はどうなると思う？
アーサー・ヘイズ：この質問に答えるには、別の問いを考えている。なぜビットコインは2022年11月以降、もっと高くならなかったのか？何度もあなたの番組や他の場所で同じことを言った：すべては流動性次第だと。将来の流動性が増えれば、ビットコインは上昇すべきだ。
しかし今のところ、それは明らかに間違いだ。ChatGPTの商用化が2022年11月30日に始まったとして、そこから今まで、ビットコインは確かに上がったが、AI株や輝度の方がずっと上昇している。ビットコインのピークはいつだったか？去年の10月、12.5万ドルだ。その期間に創出された流動性は私のモデルによると兆ドル単位だが、なぜビットコインは50万や100万ドルに到達しなかったのか？なぜAIに負けたのか？
私は普段、資金の流れを見ていない。単に「資金が増えたからビットコインは上がる」と言うだけだ。これは怠惰な思考法で、過去には効果的だったが、今回は通用しない。だから、思考モデルを見直し、何を見落としているのか自問した。答えは、私たちはAIが史上最も革新的な技術の一つになると信じていることだ。大規模な資本支出を伴う兆ドル規模の投資が進行中だ。
しかし、その間にAIはどれだけの負債を吸収したのか？AIは実質的に他のリスク資産を押しのけ、過剰な流動性を先取りして吸収したのか？
マクロ的には、私は通常M2を使わない。粗すぎて詳細が見えないからだが、例として挙げると、2022年から今までに、米国のM2は少なくとも1.5兆ドル増えた。信頼できるPerplexity AIに聞いた：AIやAI関連企業にどれだけの負債が放出されたのか？推定は約1.5兆ドルで、そのうち1.3兆ドルは2025年から2026年にかけて放出された。
つまり、私たちはこのAIブームが2022年末に点火されたと考えるが、資本市場の負債吸引機はむしろ後半に偏り、最近になって本格的に動き出したのだ。
私の理論は、ビットコインが底から反発できたのは、多くの流動性が創出されたからだ。AIは2025年前に大量に消費されていないため、ビットコインにはこの流動性を活用できる青空がある。
2022年から2025年中頃まで、逆リポやその他の要因が追い風となった。しかし、AI企業の資本支出と融資のグラフを見ると、実際に増加し始めるのは2025年、特に2026年だ。そしてこれこそ、ビットコインが苦戦している時期と一致している。去年の10月にピークを迎え、今は50%、60%下落している。だから、すべての流動性がAIに流れ続けている限り、それは止まらない。
もしAIバブルが修正または崩壊したら、そのとき投資家は突然大量の資金をビットコインに流し込むわけではなく、AIもビットコインも売り払うだろう。すべての資産の相関性は1になり、一斉に下落し、落ち着いたときに特定の資産だけが勝ち始める。
だから、私は今後6ヶ月で、油価上昇と米国政治の要因により、AIの総合体が大きく修正されると信じている。ビットコインも免れない。
修正後はより良くなるはずだが、その前に下落を経験しなければならない。だから、今のところビットコインと他の暗号通貨の環境は非常に不利だと見ている。
また、NEAR、HYPE、Worldcoin、Zcashのポジションは非常に良くできており、利益を出して売却した。これらの取引で得た利益をポケットに入れ、観察の態勢に入った。これらの資産はさらに上がるかもしれないが、少なくとも私の思考モデルでは、現時点での保有リスク、見通し得る未知のリスクとその進展には不安を感じている。だから撤退したのだ。
司会者 Kyle Chasse：もう一つ気になっているのは、S&P500は上昇しているが、多くの銘柄は実際には下落していることだ。指数は少数のハイテク株に引っ張られている。さらに重要なのは、OpenAI、Anthropic、SpaceXの新規上場があり、4兆ドル超の新たな時価総額が株式市場に流入する可能性があることだ。これらは一時的に流動性を吸い尽くすのか？これらのIPOの行方についてどう思う？
アーサー・ヘイズ：これらはパフォーマンスが良くなるのは難しいと思う。なぜなら、市場の期待は普通に取引されるだけではなく、IPOだからこそ爆発的に上昇し、50%の急騰や異常な上昇を見せてこそ、市場はAIを信じていると感じるからだ。 SpaceXの約1.8兆ドルの発行時価総額は、直接世界第7位の企業になる。SpaceXが50%上昇すれば、Amazonより大きくなる必要がある。S-1を読むと、SpaceXの評価は売上倍率でほぼ100倍に近い。これは非常に馬鹿げている。世界第7位の企業になるのに、何も証明していない。
確かに面白いアイデアだ——宇宙データセンター、地上のデータセンターの政策問題だ。私もSemi AnalysisというSubstackをフォローしている。半導体とAIの深掘り研究をしている。
彼らは宇宙と地上のデータセンターのコスト比較記事を書いており、結論は：現在、宇宙で運用するデータセンターのコストは地上の4倍だ。 しかも、Elonのビジョンを実現するのに十分なチップはなく、地上にはまだデータセンターを建てる能力がある。地上の方がコストは安い。未来10年以内に、宇宙のデータセンターと地上のコストがほぼ同じになるには、少なくともその時期まで待つ必要がある。
今の現実は、全ネット資本が、競合より4倍高い製品に、しかもロケットが爆発し、未来10年で利益を出せない企業に、喜んで100倍の売上倍率を支払っていることだ。
そして最も恐ろしいのは、これは典型的な暗号詐欺のパターン——流通量が少なく、完全に希釈された評価のゴミコインだ。流通量4%から5%、9月には25%近くに上昇し、内部者は7月から10月にかけて売り続ける。しかも、その時点で世界第7位の企業になっているのに、何も証明していない。衛星インターネットのような事業は確かに成功しているが、それがSpaceXを買う理由ではない。
この状況は、市場の期待には到底届かないと思う。下がるとは言わないが、たとえ10%上がっても、「これでは足りない、50%、60%、70%の上昇を期待している」と反応されるだろう。そうなると、投資家は疑問を持ち始める——SpaceXの内部関係者がますます株を売り続ける中、私は本当に9月のOpenAIやAnthropicのIPOに参加すべきなのか、と。
価格をこれだけ高く設定すると、ほぼ予想を超えられない状況を作り出す。もし評価額が1000億ドルなら、2倍、3倍に上がる可能性もあるが、そのときはAIの成立と見なされ、SpaceXの上昇は低評価の株式を選んだからだと解釈される。
しかし今は最大化の搾取——1.8兆ドルだ。輝度より良くなるのは非常に難しい。申し訳ないがElon、Jensenには勝てない。今のAmazonのCEOも誰か知らないが、これらの企業には勝てない。これらは実際の収益を持ち、運営されており、自らの主張を証明している。一方、SpaceXのすべては、ほぼメモ紙に書かれたアイデアの域を出ていない。
時間が経てば証明されるかもしれないが、1.8兆ドルの株を50%も上げられるだろうか？非常に難しい。これが、規模が大きすぎて上昇がほぼ不可能なAIのバブル崩壊を引き起こす可能性のある、重大なイベントだと私は考えている。
司会者 Kyle Chasse：では、これらのIPO期間中の流動性はどう動くと思う？大規模な資金移動になるのか？それともElonのように、早く売る人が一番得をするのか？
アーサー・ヘイズ：最初のタイプだ。人々は興奮し、他の資産から流動性を引き抜く。
SpaceXのパフォーマンスが期待外れなら、AnthropicやOpenAIは大きなプレッシャーを受けて、発行価格を下げざるを得なくなるだろう。そして、これらのAI巨頭が上場前に評価を下げたり、資金調達規模を縮小したりすると、市場にとっては非常に致命的な悪例となる。これは、公式が自ら身を切るようなもので、AIバブルがあまりにも膨らみすぎたことを自ら認めるようなものだ。未来の期待を少し下げる。
突然、期待が下がり、人々は躊躇する——なぜSpaceXの後に価格を下げたのか？なぜ発行規模を縮小したのか？これらの変化はすべて、投資家の熱意を冷まし、資金の流出を促す可能性がある。市場の資金が他に流れるか、あるいは皆がAIのブルマーケットストーリーに冷めて市場から退出し、価格の連鎖的下落を引き起こす。
司会者 Kyle Chasse：トランプの反AIナarrativeについて戻るが、もしかしたら彼らは、AI大手が彼の当選を助けた、少なくとも大きく影響したと主張するかもしれない。彼らは何度も私的な晩餐や議論を重ね、彼らは彼の大スポンサーや寄付者だと知っている。そして彼はAIを公然と支持し賞賛している。
私はAIに反対する人の数を計算したことはないが、多くの人はAIに対して温かさや曖昧さを持っていないことは知っている。だから、これはかなり賢明な戦略転換かもしれない。ただ、これを大胆な予測と呼べるかどうかはわからない。あなたはどれくらい確信している？何か兆候はある？
アーサー・ヘイズ：私はPerplexity AIにまた尋ねた：Polymarketは共和党が負けると言っているが、勝つ道はあるのか？まず底層の政治ロジックを理解すべきだ：なぜトランプは中期選挙で下院を確保したいのか？
これは高尚なイデオロギーのためではなく、純粋に彼の政治的自己防衛のためだ。もし下院を民主党に奪われたら、今後2年間、彼と彼の家族は山のような議会召喚状を受け取り続ける。民主党は徹底的に追及し続け、彼は「トランプ第2期」に必要な遺産を築く機会を失う。これが彼が勝ちたい理由だ。
私はまた、トランプはイデオロギーを持たず、勝つことだけに関心があると思う。2020年のパンデミック時に、彼は新政以来最大の財政移転を行った——小切手を配り、誰もがもらった。収入基準を設けず、多くの詐欺もあったが、富裕層も貧困層も支給を受けた。だから、彼が純粋なポピュリズムに走り、民意に迎合することはないと考える——民意はAIを嫌っている。
共和党と民主党の有権者の間で、AIはネガティブな感情を引き起こしている。そこで私はAIに尋ねた：もしこれらの予測が正しいとしたら、再区割りでほぼ確実に勝てる選挙区を除き、どこかに資料センターの建設禁止や制限を盛り込んだ地方立法はあるか？これらの選挙区を調べてみた。結果は：もしトランプが反AIに向かえば、十分な議席を逆転させて共和党が下院を制するだろう。なぜなら、これらの選挙区はすでに両党の間で、地元住民が資料センターの建設を望んでいないことを証明しているからだ。
そしてもう一度言うが、これはすべて戦術だ。トランプは実際には何もしなくてもいい。彼はJensenやAI大手に電話して言える：「聞いてくれ、今後4ヶ月間はお前たちに厳しくやる。慌てるな。11月になれば、これらのことは一つも起きない」そうやるだけだ。
彼は彼らを攻撃し、株価は下がり、一部の人は損をする。関税の操作を見ればわかるが、彼のヘッジファンド仲間は、彼が米国の貿易インフラを根本的に書き換えようとしたときに何十億ドルも損した。最後に彼はタイミングを見て手を引いたが、少なくとも試す意志は示した。
だから、もし彼の政治戦略担当者が、反AIの立場が十分な票を獲得できると見れば、たとえ戦術的な行動だけでも、やらない理由はないだろう。唯一の被害者は株式市場で、損をしたのは金持ちだけだ。何も実行しなくてもいい。話すだけで、法案は通らない。
11月以降はまた、「我々はAI競争に勝ち、中国に勝つ必要がある」に戻る。
だから、インフレナarrativeがすでに確定し、変えられないとしたら、これは共和党が選挙に勝つための有効な道だ。油価が50%下落しても気にしない。ガソリン価格は少し下がるかもしれないが、サプライチェーンの多くはすでに伝導中だ。10月のスーパーの棚の価格は高くなる一方で、トランプはほとんど手出しできない。
司会者 Kyle Chasse：ウォッシュについて話そう。彼の最初のFOMC会議は来週だが、彼の過去の発言や中期選挙の近さから、彼の政策志向はどうなると思う？
アーサー・ヘイズ：彼の最近の発言内容は覚えていないが、ひとつの見方は：戦時中のコモディティインフレを見抜き、AIの生産性奇跡がインフレなしの成長をもたらすと信じることだ。これが市場が信じるウォッシュのナarrativeだ。
残念ながら、油価は高止まりし、近いうちに下がらない。2年国債の利回りは今やフェデラルファンド金利より60ベーシスポイント高い。市場はFRBに対して：利上げを続けろと伝えている。これが市場のメッセージだ。彼らがどうするかはわからない。
私はまた、トランプは裏で利下げへの執念を緩めるかもしれないと思う。もし彼が生活負担の問題に何かをしたいなら、インフレ3.5%から4%のときにFRBに利下げさせるのは最悪だ。もし彼が負担能力の問題で一部の有権者を取り込みたいなら、利下げは逆効果だ。
だから、私の見立てでは、ウォッシュが利下げを望むのは非常に難しい。基本的には動かず、言葉だけが問題だ——ハト派かタカ派か。もしハト派が動かず、インフレ圧力が高まっていると示唆すれば、市場は「彼らはいつか利上げをする」と織り込む。
金利上昇はバブルの最も恐れることだ。資
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アーサー・ヘイズはビットコインの空売りを清算：AIが流動性を吸い尽くし、BTCは10万ドルを突破しにくい
アーサー・ヘイズはHYPE、NEARなどのポジションを清算し、AIバブルが崩壊しすべてのリスク資産を飲み込むと考え、ビットコインは短期的に10万ドルに回復しにくいと見ている。
（前提：伝説的投資家カラマンはAIバブルを警告：彼のBaupostはOpenAIやAnthropicへの投資を拒否）
（背景補足：アーサー・ヘイズ：AIは新たなサブプライム危機、市場のナarrativeはデフレから戦争インフレへ、ビットコインは年末に12.5万ドルを目指す）
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トグル
この記事はKyle ChasseのYouTubeチャンネルの暗号分析からまとめたものだ。アーサー・ヘイズは最大の暗号ポジションであるHYPE、NEAR、Worldcoin、Zcashをすべて売却した。その理由は暗号自体ではなく、石油価格、イラン戦争、トランプの中期選挙戦略からAIバブル崩壊までのマクロ推論の連鎖にある。彼はトランプが中期選挙の劣勢を挽回するためにAI産業を攻撃する立場に逆転させる可能性を示唆し、AIバブルのピークを迎えれば暗号市場も無傷ではいられないと考えている。SpaceXのIPOは1.8兆ドルの評価額、100倍の売上倍率は、彼にとっては早晩爆発する流動性タイムボムだ。
司会者 Kyle Chasse：アーサー、帰ってきてくれてありがとう。最近あなたはZcash、HYPE、NEARをすべて売ったが、みんなあなたの退出を詐欺や高値掴みと非難している。なぜすべてを売ったのか、いったい何があったのか。
アーサー・ヘイズ：私は「現実検証」という記事を約五千字で書いた。それには、これから数分でポッドキャストで話す論点がすべて含まれている。もし私の推論を深く理解したいなら、ぜひ私のSubstackを読んでほしい。でも本質的には、石油価格とトランプの中期選挙戦術の間の反身性の相互作用にある——彼は共和党が11月に民主党を倒し、上下院を維持するために助けが必要だと考えている。問題は今のイラン戦争だ——あなたが好きか嫌いかは関係なく、それはそこにあり、今もここにあり、現在進行形だ。
だからトランプとイラン革命防衛隊は何らかの協定を結び、この衝突を終わらせる必要がある。そして双方には現実的な制約がある——それは石油価格が世界のさまざまな地域の怒りの度合いを決めていることだ。トランプは国内のことを心配している——高い油価を嫌い、エネルギーによるインフレ上昇も嫌っている。
イラン側は中国や他の発展途上国からの圧力に直面している——「お前たちは何をやっている？我々はこの石油と商品をホルムズ海峡を通じて輸送する必要がある。アメリカが攻撃したのは知っているが、なんとかやりくりしろ」。だから油価が高いほど、みんな交渉に熱心になる。そして油価が下がると、突然誰も合意したくなくなる。こうした引き合いの中で、私たちは約3ヶ月、あるいは戦争がどれだけ続いたかの間、揺れ動いてきた。
この過程で、私たちは実際に商業と国家の石油やその他の炭化水素の備蓄を徐々に消耗している。適当なエネルギー分析者を一人選べば、彼らのグラフはバラバラだが結論は一致している——戦前の在庫は十分にあったため、人々は石油と天然ガスの供給過剰を信じていた。これが比較的低い価格をもたらした。
しかし今、私たちはこれらの余剰分をますます速く消費している。ある時点で、あるレベルに達する——何十億バレルかはわからないが、各分析者は自分の数字と予測日を持っている。一度その日を越えると、状況は一気に非常に悪化する。そして市場をバランスさせる唯一の方法は、油価を急激に引き上げることだ。
これが最悪のシナリオ——トランプとイラン革命防衛隊が合意できない場合だ。今年の10月までにホルムズ海峡は実質的に封鎖されたままで、輸送量は25%から30%しか通れない。もっとあり得るのは、1、2ヶ月後に何らかの合意が成立し、海峡の航行が部分的に回復することだ。
しかし次に、誰もが備蓄を再構築しなければならない。国家備蓄も含めて、もちろん以前より多く積み増すだろう——なぜなら、あなたはトランプとイラン将軍たちに完全に操られる経験をしたばかりだからだ。彼らはあなたの国が商品を受け取れるかどうかを決めている。
中期選挙：トランプのAI逆転戦略
だからあなたはこう考えるだろう：「もっと石油、天然ガス、ヘリウムを備蓄しなきゃ」——これが需要を増やし、災害的なシナリオの高値にはならなくても、3、4ヶ月後の油価や天然ガス価格、その他のコモディティ価格は今より高くなる。
アーサー・ヘイズ：この論理を追っていくと、トランプと共和党の古参たちの今回の中期選挙（2026年11月）では、下院の支配権を奪われる可能性が高い。Polymarketのオープンポジションを見ると、民主党が下院を奪還する勝率はすでに82%に達している。
なぜこうなるのか？明らかにトランプは民意のコスト問題でやられている。人々はインフレがひどく悪化していると感じている。今や共和党がホワイトハウスを支配しているが、この衝突と戦争は彼らが引き起こしたものだと考え、共和党に責任を押し付けている。だから彼らは負けると考え、しかもひどく負けると。
問題はインフレに関しては本当に何もできないことだ——政策には長い遅れがあり、サプライチェーンは今や3、4ヶ月前の出来事を消化し始めている。
私はトランプがインフレのナarrativeを大きく変えることはできないと思う。ガソリンスタンドで誰もが感じている通り、トランプに絶対的なコントロール術はなく、インフレは存在し続ける——給油のたびに見えるし感じることだ。では、アメリカの政治スペクトルを動かす他の議題は何か？それはAIのデータセンターだ——規制や税金、すべてこれに関わる。
私は民主党が絶好の選挙戦略を見つけていると思う：データセンターの建設をやめ、AI大手に課税し、規制を強化する。なぜなら、貧困層だけでなく富裕層の仕事もAIに奪われる恐怖があるからだ。
アーサー・ヘイズ：もしあなたが野党としてこの恐怖を利用できれば、二つの強力な情報を持つことになる。一つは共和党の戦争が引き起こす悪性インフレ、もう一つは共和党議員が裏付けるAI建設熱だ。だから私の理論は、もしトランプが帽子の中からウサギを出したいなら、唯一の立場逆転の議題はAIだ。
民主党の側に回って、「私たちはデータセンターの規制を強化し、AI国民配当を設立し、課税します」と言えば、それがトランプ流の戦術だ。彼はたくさんのことを言えるし、11月以降何をするかは別の話だ。
私の考えでは、これが彼らが勝つ唯一の道だ。アメリカ人をAIから守る政党に自らを変身させ、その結果、アメリカ人は忘れるだろう。なぜなら、実際にこれらの資金を提供したのは共和党だからだ。人は忘れやすいからだ。だからこれが最大のリスクだ。
そしてトランプがAIを攻撃する意欲は、純粋に石油価格次第だ。石油価格は彼とイラン革命防衛隊の反身性関係の結果だ。この戦争が長引き解決策が見えない限り、私たちは未来の価格高騰を引き起こす資源圧力を蓄積し続ける。トランプはAIを攻撃して選挙に勝ち、少なくとも共和党の下院支配を守る可能性が高まる。
明らかに、AIナarrativeを最も破壊するのは税金と規制だ。韓国でも見られるが、ある政治家がAIに対して国家税を課すべきだと発言したその日、Cosbyの株価はストップ安になった。
だから、もしこの戦術が政権側、特にトランプによって公然と唱えられ始めたら、AIバブルはピークを迎え、少なくとも数ヶ月から選挙までの間にピークを迎えるだろう。そしてそれは暗号市場も巻き込む。これが全体の核心論点だ。もうこれ以上考えたくないので、先週後半に投資ポートフォリオをすべて清算した。
司会者 Kyle Chasse：今、あなたの流動資産の大部分は何にある？現金？国債？
アーサー・ヘイズ：国債とエネルギー株。
司会者 Kyle Chasse：やはりAIバブル崩壊したらエネルギーは持ちこたえると思う？
アーサー・ヘイズ：我々はまだ石油を必要としている。これはあなたの好き嫌いとは関係ない。人々は石油を必要としている。それが文明を動かしている。そして、私はAIが成長し続けるとは言わない。問題は、その成長に対して支払う遠い将来の倍率の意欲が下がることだ。だからこれら資産の価格は下がる。
これはこれらの企業の収益性が良くないという意味ではない。むしろ、もっと良くなると思っていたのにそうならなかったから売っただけだ。これが論理だ。
アーサー・ヘイズ：私の取引はチャート感と直感に頼っている。分析にはあまり頼らない。今、私たちはAIバブルのある段階にいると感じているが、どの段階かはわからない。週末にMarco Papovichのポッドキャストを聞いた。彼はBCAのストラテジストで、YouTubeの「Geopolitical Cousins」というチャンネルがおすすめだ。
彼の多くの見解はポッドキャストと記事に書かれている。彼は重要なポイントを提起している：AIに投資するとき、利益ではなく、データセンターの資本支出に投資しているのだと。
SpaceX IPO：100倍の売上倍率のタイムボム
これもよく忘れる点だ：あなたが投資しているのは二階導関数、すなわちトレンドの加速や減速だ。トレンドが加速しているなら、遠い将来の収益に無限の倍率を払う意欲がある；逆に減速しているなら、そうはならない。そしてこれがあなたが必要とするほど急騰しなくなる。
彼は最近、資本支出の二階導関数を示すグラフを出した。数字が大きいほど加速は難しくなる。2026年には既に8000億ドルに達しているが、彼はAIの資本支出の二階導関数は2027年から減速し始めると予測している。利益と資本支出の両方が減速している状況で、SpaceXや他のAI企業に100倍の売上倍率の評価を払うのは無理だ。
たとえこれらの企業の収益が増加していても、重要なのはそこではない——重要なのは、どれだけ速く成長しているか、その変化の速度はどれくらいか、そしてその変化の感知だ。数学的に、法則に従えば、近い将来、2023年から2026年のような速さで資本支出の増加はあり得ないと物理的に証明されている。
では、市場はいつこの未来を割引き、「これ以上AIやサプライチェーン企業に50、60、70倍のPERを払いたくない」と気づくのか？世界中の反対派がこの時代のムードを利用していることに気づくのか——「データセンターのインフレをやめろ、AIに仕事を奪われるな」と。
なぜElon、Sam Altman、ザッカーバーグ、そしておよそ15人だけが兆万長者になり、人類文明の知識を私有化しているのか？私の分はどこにあるのか？
これはアメリカだけの現象ではなく、世界中が同じ疑問を抱いている：もしAIが人間のインタラクションデータを使って訓練されているなら、それらは合法・違法を問わず、すべての公共・私的データを使っている。なぜ彼らだけが利益を独占できるのか？資産を持つ投資家にとっては正当な問いだ。
いつか市場は反撃を始めるだろう。資本と労働の間には常に衝突があり、志願か強制かに関わらず、ある時点で何らかの合意に達する。合意の瞬間にその資産を持っていれば、たいてい粉砕される。こうした思考はずっと頭の中を巡っていた。やがて、何が起きているのか理解しようとし、午前中にすべてのポジションを清算した。
司会者 Kyle Chasse：今後の市場はどうなると思う？
アーサー・ヘイズ：この質問に答えるには、別の問いを考えている。なぜビットコインは2022年11月以降、もっと高くならなかったのか？何度もあなたの番組や他の場所で同じことを言った：すべては流動性次第だと。将来の流動性が増えれば、ビットコインは上昇すべきだ。
しかし今のところ、それは明らかに間違いだ。ChatGPTの商用化が2022年11月30日に始まったとして、そこから今まで、ビットコインは確かに上がったが、AI株や輝度の方がずっと上昇している。ビットコインのピークはいつだったか？去年の10月、12.5万ドルだ。その期間に創出された流動性は私のモデルによると兆ドル単位だが、なぜビットコインは50万や100万ドルに到達しなかったのか？なぜAIに負けたのか？
私は普段、資金の流れを見ていない。単に「資金が増えたからビットコインは上がる」と言うだけだ。これは怠惰な思考法で、過去には効果的だったが、今回は通用しない。だから、思考モデルを見直し、何を見落としているのか自問した。答えは、私たちはAIが史上最も革新的な技術の一つになると信じていることだ。大規模な資本支出を伴う兆ドル規模の投資が進行中だ。
しかし、その間にAIはどれだけの負債を吸収したのか？AIは実質的に他のリスク資産を押しのけ、過剰な流動性を先取りして吸収したのか？
マクロ的には、私は通常M2を使わない。粗すぎて詳細が見えないからだが、例として挙げると、2022年から今までに、米国のM2は少なくとも1.5兆ドル増えた。信頼できるPerplexity AIに聞いた：AIやAI関連企業にどれだけの負債が放出されたのか？推定は約1.5兆ドルで、そのうち1.3兆ドルは2025年から2026年にかけて放出された。
つまり、私たちはこのAIブームが2022年末に点火されたと考えるが、資本市場の負債吸引機はむしろ後半に偏り、最近になって本格的に動き出したのだ。
私の理論は、ビットコインが底から反発できたのは、多くの流動性が創出されたからだ。AIは2025年前に大量に消費されていないため、ビットコインにはこの流動性を活用できる青空がある。
2022年から2025年中頃まで、逆リポやその他の要因が追い風となった。しかし、AI企業の資本支出と融資のグラフを見ると、実際に増加し始めるのは2025年、特に2026年だ。そしてこれこそ、ビットコインが苦戦している時期と一致している。去年の10月にピークを迎え、今は50%、60%下落している。だから、すべての流動性がAIに流れ続けている限り、それは止まらない。
もしAIバブルが修正または崩壊したら、そのとき投資家は突然大量の資金をビットコインに流し込むわけではなく、AIもビットコインも売り払うだろう。すべての資産の相関性は1になり、一斉に下落し、落ち着いたときに特定の資産だけが勝ち始める。
だから、私は今後6ヶ月で、油価上昇と米国政治の要因により、AIの総合体が大きく修正されると信じている。ビットコインも免れない。
AIバブル：流動性が暗号市場を吸い尽くす
修正後はより良くなるはずだが、その前に下落を経験しなければならない。だから、今のところビットコインと他の暗号通貨の環境は非常に不利だと見ている。
また、NEAR、HYPE、Worldcoin、Zcashのポジションは非常に良くできており、利益を出して売却した。これらの取引で得た利益をポケットに入れ、観察の態勢に入った。これらの資産はさらに上がるかもしれないが、少なくとも私の思考モデルでは、現時点での保有リスク、見通し得る未知のリスクとその進展には不安を感じている。だから撤退したのだ。
司会者 Kyle Chasse：もう一つ気になっているのは、S&P500は上昇しているが、多くの銘柄は実際には下落していることだ。指数は少数のハイテク株に引っ張られている。さらに重要なのは、OpenAI、Anthropic、SpaceXの新規上場があり、4兆ドル超の新たな時価総額が株式市場に流入する可能性があることだ。これらは一時的に流動性を吸い尽くすのか？これらのIPOの行方についてどう思う？
アーサー・ヘイズ：これらはパフォーマンスが良くなるのは難しいと思う。なぜなら、市場の期待は普通に取引されるだけではなく、IPOだからこそ爆発的に上昇し、50%の急騰や異常な上昇を見せてこそ、市場はAIを信じていると感じるからだ。
SpaceXの約1.8兆ドルの発行時価総額は、直接世界第7位の企業になる。SpaceXが50%上昇すれば、Amazonより大きくなる必要がある。S-1を読むと、SpaceXの評価は売上倍率でほぼ100倍に近い。これは非常に馬鹿げている。世界第7位の企業になるのに、何も証明していない。
確かに面白いアイデアだ——宇宙データセンター、地上のデータセンターの政策問題だ。私もSemi AnalysisというSubstackをフォローしている。半導体とAIの深掘り研究をしている。
彼らは宇宙と地上のデータセンターのコスト比較記事を書いており、結論は：現在、宇宙で運用するデータセンターのコストは地上の4倍だ。
しかも、Elonのビジョンを実現するのに十分なチップはなく、地上にはまだデータセンターを建てる能力がある。地上の方がコストは安い。未来10年以内に、宇宙のデータセンターと地上のコストがほぼ同じになるには、少なくともその時期まで待つ必要がある。
今の現実は、全ネット資本が、競合より4倍高い製品に、しかもロケットが爆発し、未来10年で利益を出せない企業に、喜んで100倍の売上倍率を支払っていることだ。
そして最も恐ろしいのは、これは典型的な暗号詐欺のパターン——流通量が少なく、完全に希釈された評価のゴミコインだ。流通量4%から5%、9月には25%近くに上昇し、内部者は7月から10月にかけて売り続ける。しかも、その時点で世界第7位の企業になっているのに、何も証明していない。衛星インターネットのような事業は確かに成功しているが、それがSpaceXを買う理由ではない。
この状況は、市場の期待には到底届かないと思う。下がるとは言わないが、たとえ10%上がっても、「これでは足りない、50%、60%、70%の上昇を期待している」と反応されるだろう。そうなると、投資家は疑問を持ち始める——SpaceXの内部関係者がますます株を売り続ける中、私は本当に9月のOpenAIやAnthropicのIPOに参加すべきなのか、と。
価格をこれだけ高く設定すると、ほぼ予想を超えられない状況を作り出す。もし評価額が1000億ドルなら、2倍、3倍に上がる可能性もあるが、そのときはAIの成立と見なされ、SpaceXの上昇は低評価の株式を選んだからだと解釈される。
しかし今は最大化の搾取——1.8兆ドルだ。輝度より良くなるのは非常に難しい。申し訳ないがElon、Jensenには勝てない。今のAmazonのCEOも誰か知らないが、これらの企業には勝てない。これらは実際の収益を持ち、運営されており、自らの主張を証明している。一方、SpaceXのすべては、ほぼメモ紙に書かれたアイデアの域を出ていない。
時間が経てば証明されるかもしれないが、1.8兆ドルの株を50%も上げられるだろうか？非常に難しい。これが、規模が大きすぎて上昇がほぼ不可能なAIのバブル崩壊を引き起こす可能性のある、重大なイベントだと私は考えている。
司会者 Kyle Chasse：では、これらのIPO期間中の流動性はどう動くと思う？大規模な資金移動になるのか？それともElonのように、早く売る人が一番得をするのか？
アーサー・ヘイズ：最初のタイプだ。人々は興奮し、他の資産から流動性を引き抜く。
SpaceXのパフォーマンスが期待外れなら、AnthropicやOpenAIは大きなプレッシャーを受けて、発行価格を下げざるを得なくなるだろう。そして、これらのAI巨頭が上場前に評価を下げたり、資金調達規模を縮小したりすると、市場にとっては非常に致命的な悪例となる。これは、公式が自ら身を切るようなもので、AIバブルがあまりにも膨らみすぎたことを自ら認めるようなものだ。未来の期待を少し下げる。
突然、期待が下がり、人々は躊躇する——なぜSpaceXの後に価格を下げたのか？なぜ発行規模を縮小したのか？これらの変化はすべて、投資家の熱意を冷まし、資金の流出を促す可能性がある。市場の資金が他に流れるか、あるいは皆がAIのブルマーケットストーリーに冷めて市場から退出し、価格の連鎖的下落を引き起こす。
司会者 Kyle Chasse：トランプの反AIナarrativeについて戻るが、もしかしたら彼らは、AI大手が彼の当選を助けた、少なくとも大きく影響したと主張するかもしれない。彼らは何度も私的な晩餐や議論を重ね、彼らは彼の大スポンサーや寄付者だと知っている。そして彼はAIを公然と支持し賞賛している。
利上げ予想：利下げの柱が揺らぎ崩壊
私はAIに反対する人の数を計算したことはないが、多くの人はAIに対して温かさや曖昧さを持っていないことは知っている。だから、これはかなり賢明な戦略転換かもしれない。ただ、これを大胆な予測と呼べるかどうかはわからない。あなたはどれくらい確信している？何か兆候はある？
アーサー・ヘイズ：私はPerplexity AIにまた尋ねた：Polymarketは共和党が負けると言っているが、勝つ道はあるのか？まず底層の政治ロジックを理解すべきだ：なぜトランプは中期選挙で下院を確保したいのか？
これは高尚なイデオロギーのためではなく、純粋に彼の政治的自己防衛のためだ。もし下院を民主党に奪われたら、今後2年間、彼と彼の家族は山のような議会召喚状を受け取り続ける。民主党は徹底的に追及し続け、彼は「トランプ第2期」に必要な遺産を築く機会を失う。これが彼が勝ちたい理由だ。
私はまた、トランプはイデオロギーを持たず、勝つことだけに関心があると思う。2020年のパンデミック時に、彼は新政以来最大の財政移転を行った——小切手を配り、誰もがもらった。収入基準を設けず、多くの詐欺もあったが、富裕層も貧困層も支給を受けた。だから、彼が純粋なポピュリズムに走り、民意に迎合することはないと考える——民意はAIを嫌っている。
共和党と民主党の有権者の間で、AIはネガティブな感情を引き起こしている。そこで私はAIに尋ねた：もしこれらの予測が正しいとしたら、再区割りでほぼ確実に勝てる選挙区を除き、どこかに資料センターの建設禁止や制限を盛り込んだ地方立法はあるか？これらの選挙区を調べてみた。結果は：もしトランプが反AIに向かえば、十分な議席を逆転させて共和党が下院を制するだろう。なぜなら、これらの選挙区はすでに両党の間で、地元住民が資料センターの建設を望んでいないことを証明しているからだ。
そしてもう一度言うが、これはすべて戦術だ。トランプは実際には何もしなくてもいい。彼はJensenやAI大手に電話して言える：「聞いてくれ、今後4ヶ月間はお前たちに厳しくやる。慌てるな。11月になれば、これらのことは一つも起きない」そうやるだけだ。
彼は彼らを攻撃し、株価は下がり、一部の人は損をする。関税の操作を見ればわかるが、彼のヘッジファンド仲間は、彼が米国の貿易インフラを根本的に書き換えようとしたときに何十億ドルも損した。最後に彼はタイミングを見て手を引いたが、少なくとも試す意志は示した。
だから、もし彼の政治戦略担当者が、反AIの立場が十分な票を獲得できると見れば、たとえ戦術的な行動だけでも、やらない理由はないだろう。唯一の被害者は株式市場で、損をしたのは金持ちだけだ。何も実行しなくてもいい。話すだけで、法案は通らない。
11月以降はまた、「我々はAI競争に勝ち、中国に勝つ必要がある」に戻る。
だから、インフレナarrativeがすでに確定し、変えられないとしたら、これは共和党が選挙に勝つための有効な道だ。油価が50%下落しても気にしない。ガソリン価格は少し下がるかもしれないが、サプライチェーンの多くはすでに伝導中だ。10月のスーパーの棚の価格は高くなる一方で、トランプはほとんど手出しできない。
司会者 Kyle Chasse：ウォッシュについて話そう。彼の最初のFOMC会議は来週だが、彼の過去の発言や中期選挙の近さから、彼の政策志向はどうなると思う？
アーサー・ヘイズ：彼の最近の発言内容は覚えていないが、ひとつの見方は：戦時中のコモディティインフレを見抜き、AIの生産性奇跡がインフレなしの成長をもたらすと信じることだ。これが市場が信じるウォッシュのナarrativeだ。
残念ながら、油価は高止まりし、近いうちに下がらない。2年国債の利回りは今やフェデラルファンド金利より60ベーシスポイント高い。市場はFRBに対して：利上げを続けろと伝えている。これが市場のメッセージだ。彼らがどうするかはわからない。
私はまた、トランプは裏で利下げへの執念を緩めるかもしれないと思う。もし彼が生活負担の問題に何かをしたいなら、インフレ3.5%から4%のときにFRBに利下げさせるのは最悪だ。もし彼が負担能力の問題で一部の有権者を取り込みたいなら、利下げは逆効果だ。
だから、私の見立てでは、ウォッシュが利下げを望むのは非常に難しい。基本的には動かず、言葉だけが問題だ——ハト派かタカ派か。もしハト派が動かず、インフレ圧力が高まっていると示唆すれば、市場は「彼らはいつか利上げをする」と織り込む。
金利上昇はバブルの最も恐れることだ。資