原文タイトル：《生成式 AI，没有第四次泡沫？》 原文作者：晓静，腾讯科技
生成式 AI 爆发三年半后，市场进入新的分歧点：乐观仍在加速，怀疑也在累积。判断「泡沫」是否到来，并不足以解释当下的复杂性。「AI 信仰と泡沫」シリーズは、市場、技術、産業、企業の異なる視点から重要な変数を探る。この記事はそのシリーズの第一弾。
6 月 9 日、韓国 KOSPI 指数は大幅反発し、日中の上昇幅は一時約 5%に達した；KOSPI 200 先物は 5%の上昇を記録し、買いサイドカーを発動、プログラム取引は5分間停止した。前日の取引日（6 月 8 日）、KOSPI は一時8%以上下落し、8000ポイントを割った。
過去2年、韓国はほぼ世界で最もAI取引に敏感な拡大器：NVIDIAの株価上昇、HBMの上昇；AIサーバーの増産、SKハイニックスの株価上昇；ストレージ価格の高騰、サムスンとマイクロンの評価論理の書き換え。これらは、世界的なAIインフラ拡張の想像を引き継ぎつつ、市場の過熱疑念も受け止めている。
したがって、韓国株式市場は上昇と下落の間で繰り返し取引冷却メカニズムを発動し、これはグローバル資本市場におけるAIに対する意見の分裂も拡大していることを反映している。
図：韓国株式の融資残高はすでに史上最高水準に達している
一方、AIは依然として最も確実な投資ラインだ。チップ、ストレージ、クラウドコンピューティングから大規模モデル企業まで、ほぼすべてのコア資産が「AIインフラ」の評価枠に再編入されている。
計算能力の需要が引き続き増加すれば、今日の資本支出、サプライチェーンの価格上昇、高評価も、将来の成長への前置き投資と解釈できる。
もう一方では、懐疑も蓄積している。
AIはますます高価になっている。大手の資本支出は引き続き上方修正され、大規模モデル企業の評価も高騰し、新興AI企業はIPOに向かって列をなしている。
生成式AIの爆発から3年半、泡沫に関する真剣な議論はすでに3回行われている。各ラウンドには明確な引き金となる出来事、鮮明な論理の連鎖、致命的に見える疑問があり、市場はその裂け目から新たな希望を見出し、投資を続けている。
今回は、市場の反応を見ると、すでに第4の意見の分裂の中心に立っている。
複数の投資家は、「今は泡沫について語るにはまだ早い。巨頭のキャッシュフローを食いつぶし始めているが、彼らの投資は依然として断固としており、加速している。巨頭の投資が鈍るのを見たときこそ警戒すべきだ」と述べている。
海通国際の執行委員会メンバー、研究部門責任者兼チーフエコノミストの張忆東は、「今回のAIブームは、1993年から2000年のインターネットブームを超えるものだ。AIの時代の大流の下では、高低の区別はなく、拡散だけだ」と述べている。
これが、現在のAI市場の最も核心的な矛盾だ：誰もが価格が高騰していることを知り、誰もが成長速度が評価泡を平準化すると信じているが、誰も先に手を引く勇気がない。
AI泡沫論は2年間続き、そのたびにAI産業のパラダイムシフトと、それに伴う資本の狂騒と信仰の揺らぎがあった。
最初は2024年6月。セコイアキャピタル（Sequoia Capital）は有名な「AIの$600B 問題」を発表し、巨額資本支出に疑問を投げかけた。セコイアが提起したのは、当時のNVIDIAのデータセンター収益とGPU総所有コストから推算して、AI産業は約6000億ドルの年間収益を必要とし、このインフラ投資を支える必要があるというものだった。
当時のAIのパラダイムは、事前学習のスケーリング則：モデルが大きいほど良く、データが多いほど良く、GPUが多いほど良い、だった。
2024年初頭からセコイアの疑問まで、この狂騒の中でSuper Microは217%、NVIDIAは150%の上昇を見せた。市場の信仰の錨はシンプルな等式：AI＝計算能力＝NVIDIAだった。
セコイアの疑問は、わずか約3か月で終わった。
2024年9月、OpenAIはo1をリリースし、推論時の計算パラダイムが初めて登場し、より大きなモデルに頼らず、長い思考と後訓練＋RLでモデルの能力の天井を突破した。新たなAI能力の成長曲線が開かれ、市場は計算能力の第二の成長極を見出した。
しかし、新パラダイムもすぐに新たな亀裂を生む——DeepSeek R1のリリースにより、推論時の計算効率が極限まで高められ、訓練コスト不到600万ドルで最先端モデルに近い推論能力を実現した。
2025年1月27日、NVIDIAの時価総額は一日で5930億ドル蒸発した。第2の泡沫論が浮上。
市場の核心的疑問は：同等のAI能力を実現するには本当にこれほど多くの計算能力が必要か？このパニックは激しかったが、解決はより早かった。1か月後、NVIDIAは決算を発表し、Blackwellの四半期収益は110億ドルと予想外に大きく、市場は新たな推論パラダイムがより多くの推論需要を生むと証明し、総計算能力の需要は減少せずむしろ増加した。
推論パラダイムを推進したOpenAIは、この動きの絶対的中心となり、契約を結ぶ者は暴騰した。CoreWeaveは119億ドルの5年契約でIPOを完了し、Oracleは「スターゲート計画」の3000億ドル契約で新高値を記録し、Broadcomは百億ドル規模のカスタムチップ契約を獲得した。
今回、市場の信頼は最も短期間で揺らぎ、OpenAIは大量の「概念株」を生み出し、信仰の錨は「訓練軍拡競争」から「推論の大規模展開」へと切り替わった。
3回目は2025年10月から11月。
ゴールドマン・サックスはAIの5つの泡沫兆候を列挙：CapExのピーク、企業利益の伸び鈍化、テック企業の債務増加、FRBの利下げサイクル開始、信用スプレッド拡大、そして1997年のインターネットバブル前夜と明確に類似させた。バンク・オブ・アメリカのファンドマネージャー調査では、20年ぶりに「過剰投資」の判断が出現。『ワイヤード』や『アトランティック』の深掘り調査も同じ週に発表され、共通の発見を示した：95%の企業のAI投資は実質的なリターンを生んでいない。
巨額のAI投資は、AI産業チェーン内の内循環の物語を頂点に達し、NVIDIAの収益はクラウド事業者から、クラウド事業者のAI収入はモデル企業の拡大から、モデル企業の評価は資本側から、資本側のリターンはモデル企業の紙上評価の再評価から得られている。
しかし、上流は誰がAIに支払っているのか？
米国株の巨頭たちは2025年第3四半期の決算電話会議で、ほぼ同じ言葉でアナリストの質問に答え、またゴールドマンのCapExピーク予測を反論した：「我々は投資を多くしても、未来を失いたくない。」ゴールドマンはレポートの最後に小さな付録を残し、今は1997年の状況に似ており、1999年ではないと示唆している。つまり、泡沫の兆候は見えるが、崩壊までには距離がある。
2025年11月、FRBは再び25ベーシスポイントの利下げを行い、流動性は引き続き評価を支えている。ナスダックは疑念の中で連日最高値を更新。市場のコンセンサスは、「泡沫の可能性はあるが、今手を引くのは危険だ」となった。
しかし、この疑念を本当に解消したのは、新たなパラダイムの登場だった。
2025年後半、Agentic AIが集中爆発し、AIは対話から自律的に計画・実行・反復できるデジタル社員へと進化。AIは直接ワークフローを代替し、収益の天井は「検索代替」から「労働力代替」へと跳ね上がった。さらに重要なのは、Agentは会話の数十倍のトークンを消費し、計算能力の需要は衰えず、むしろ指数関数的な拡大の余地を開いた。
過去の3波の「泡沫論」を振り返ると、常に3つの手掛かりが貫いている。
・計算能力の需要はどれくらい続くのか； ・誰が巨額のAI支出とその投入効果を負担するのか； ・大規模モデルは新たなパラダイムの突破を迎えるのか。
3波を経て、市場は危険なコンセンサスを形成した：「疑問はすぐに証明される」。
行動ファイナンスの経験は、パニック後に再参入した投資家のリスク許容度は以前より高くなることを示している。なぜなら、彼らはすでに「パニックは誤りだった」と「検証」しているからだ。
過去数取引日、市場は激しく揺れ動いた。
最初の亀裂は、テック巨頭の「利益」と「キャッシュフロー」の間に現れた。
2026年第1四半期の決算シーズン、巨頭たちの利益は史上最高を記録し、キャッシュフローはゼロに近づいた。アマゾンのフリーキャッシュフローは前年比95%急落し、4大テック巨頭は毎日合計20億ドルを燃やしている。いくつかの巨頭の「純利益増加」は、AI企業への投資の紙上評価と解釈され、AI投資の収益をもってAI投資が正しいと証明し、循環論証となっている。
ゴールドマンは4月に数字を示した：2026年のS&P 500の予想利益成長の約40%は、AI関連資本投入の産業連鎖伝導効果によるものだと。複数の投資銀行やメディアの推計によると、2026年の超大規模クラウド事業者のAI関連資本支出は6000億ドル超に達している。
あるメディアは、「シリコンバレーのテック巨頭は利益だけになった」とコメントした。これは、米国上場企業の全体的な成長期待も同じ土台に立ち、AI CapExは増加の一途で減少し得ないことを意味している。
モルガン・スタンレーは指摘する：2026年の超大規模企業のCapExと収益比は34%に達し、2028年には37%に上昇、2000年のインターネットバブル期のピーク32%を超える。2026年から2028年の3年間で、五大巨頭のAIインフラ総支出は2兆ドルに達する見込みだ。
より隠れた事実として、これら五社はほぼ1兆ドルの表外リース義務も抱えている。これは未完成のデータセンターに長期契約を結んだもので、いかなる資産負債表にも現れていない。
世界的にAIの呼び出し量は急増し、多くの企業が「tokenmaxing」を叫び始めている。FOMOの感情が蔓延し、CEOたちはAIに置いて行かれることを恐れ、従業員にカードを切らせて「トークンを蹴る」競争に入っている。
しかし、「tokenmaxing」運動の中で、多くの消費はAgentアーキテクチャ内部のシステム的冗長性、過剰設計されたHarnessによるものであり、大規模モデルのトークン呼び出し量の巨大なバブルを生んでいる。まだどの機関も、「有効な計算」と「アーキテクチャの空転」の比率を分割していない。
海外メディアによると、Uberは2026年前の4か月で年間のAIコーディング予算を使い果たした。
エンジニアたちは、tokenmaxingの提唱のもと、Claude Codeなどのツールを並列労働力として使い始めている。複数タスクを同時に実行、複数の作業ツリーを同時に開き、Agentは長時間自ら検索・生成・エラー修正を行う。AIの使用量は増加しているように見えるが、財務部門はこれらのトークンが最終的にどれだけの定量的な成果をもたらしたのかすぐには判断できない。
呼び出し量はモデル企業の評価の核心指標だが、この指標自体が膨らんでいるなら、その上に築かれる兆ドル評価はどれほど信頼できるのか？
Agenticパラダイムが企業の生産性向上に本当に効果的かどうかは、市場の第2の亀裂だ。
資本市場の狂騒も続き、Anthropicは評価額が約9650億ドルに近づき、秘密裏にIPO申請を済ませたと報じられる。OpenAIも秘密裏にIPOを申請し、最新の資金調達後の評価額は8520億ドルに達している。
明らかに、市場は未だ実現していない未来に全額を支払っている。これは必ずしも崩壊を意味しないが、許容範囲が非常に狭いことを示唆している。
「すべての偉大な技術革新は泡沫を生む。誰も完全に正確に判断できない。多くの資金を投入して市場シェアを奪いに行くか、あるいは投資を控えて市場シェアを失うかのどちらかだ」6月3日、橋水ファンド創始者のレイ・ダリオはインタビューで述べた。
ダリオは、泡沫崩壊は投資家が帳簿上の富を現金に変えようとする過程で起きると考えており、現在のAI市場は「その道を進んでいる」と指摘しつつ、「AIは素晴らしい技術だ」とも述べている。
この視点では、長期的な技術の価値と短期的な評価泡沫は共存し得る。インターネットバブル崩壊後も、インターネットは世界経済を深く再構築した。
マクロ的に生成式AIの泡沫を議論するのはメディアの好む話題だが、投資家にとっては「有効な議題」ではない。
ピーター・ティールは、「AI技術は確かだが、市場は未来15〜20年の価格を過剰に見積もっている」と述べている。彼は2025年第3四半期に全てのNVIDIA株を売却し、1億ドル（ファンドの40%）を手放し、76%のTesla株も売却して持ち株比率を65%に縮小した。彼は1999年にインターネットバブルを正確に予測したが、今回の予測はどうか？答えは今のところ出ていない。
しかし、確かなのは、ティールは2025年末から始まったAgent新パラダイムの狂騒には乗り遅れたことだ。
彼だけでなく、バークシャー・ハサウェイの2026年第1四半期決算は、バフェットの現金保有額が3974億ドルに膨らみ、史上最高を記録し、総資産の59%を占めている。
長期的な技術進化のトレンドは良好だが、それが投資家の短期的な利確や縮小行動を否定するわけではない。長期トレンドと短期投資戦略の矛盾こそ、市場の第3の亀裂だ。
この3つの亀裂の上で、市場の神経はすでに敏感になり始めている。米国の金利予想が高まる中、市場はAI資本支出の過熱を疑い始め、韓国はこのAIブームの「最純血」市場の一つとして、変動が大きくなっている。上昇はAI信仰から、暴落もまたAI信仰の緩みから来ている。
こうして、投資取引は非常に難しい局面に入った。
多くの経験豊富な投資家は、「AIの泡沫はまだ来ていない」と堅く信じている。しかし、AIが泡沫か過小評価かを判断し、効果的な投資体系を築けるかどうかは全く別の話だ。前者は方向性の判断、後者はリズム、ポジション、評価、キャッシュフロー、退出タイミングの総合的な試験である。
信仰がまだ残り、変動が激しい市場では、長期的なトレンドを見通すことは、多くの人が短期的な下落を耐えられることを意味しない。
第4の生成式AI泡沫はまだ来ていないかもしれないが、警戒すべき時期はすでに到来している。経験豊富で柔軟な船長は荒波を越え宝を見つけられるが、普通の水手は風浪に飲み込まれるかもしれない。
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大手企業のキャッシュフローがゼロに近づき、評価額が未来を先取りしている、AI「第四次バブル論」が到来
生成式 AI 爆发三年半后，市场进入新的分歧点：乐观仍在加速，怀疑也在累积。判断「泡沫」是否到来，并不足以解释当下的复杂性。「AI 信仰と泡沫」シリーズは、市場、技術、産業、企業の異なる視点から重要な変数を探る。この記事はそのシリーズの第一弾。
6 月 9 日、韓国 KOSPI 指数は大幅反発し、日中の上昇幅は一時約 5%に達した；KOSPI 200 先物は 5%の上昇を記録し、買いサイドカーを発動、プログラム取引は5分間停止した。前日の取引日（6 月 8 日）、KOSPI は一時8%以上下落し、8000ポイントを割った。
過去2年、韓国はほぼ世界で最もAI取引に敏感な拡大器：NVIDIAの株価上昇、HBMの上昇；AIサーバーの増産、SKハイニックスの株価上昇；ストレージ価格の高騰、サムスンとマイクロンの評価論理の書き換え。これらは、世界的なAIインフラ拡張の想像を引き継ぎつつ、市場の過熱疑念も受け止めている。
したがって、韓国株式市場は上昇と下落の間で繰り返し取引冷却メカニズムを発動し、これはグローバル資本市場におけるAIに対する意見の分裂も拡大していることを反映している。
一方、AIは依然として最も確実な投資ラインだ。チップ、ストレージ、クラウドコンピューティングから大規模モデル企業まで、ほぼすべてのコア資産が「AIインフラ」の評価枠に再編入されている。
計算能力の需要が引き続き増加すれば、今日の資本支出、サプライチェーンの価格上昇、高評価も、将来の成長への前置き投資と解釈できる。
もう一方では、懐疑も蓄積している。
AIはますます高価になっている。大手の資本支出は引き続き上方修正され、大規模モデル企業の評価も高騰し、新興AI企業はIPOに向かって列をなしている。
生成式AIの爆発から3年半、泡沫に関する真剣な議論はすでに3回行われている。各ラウンドには明確な引き金となる出来事、鮮明な論理の連鎖、致命的に見える疑問があり、市場はその裂け目から新たな希望を見出し、投資を続けている。
今回は、市場の反応を見ると、すでに第4の意見の分裂の中心に立っている。
複数の投資家は、「今は泡沫について語るにはまだ早い。巨頭のキャッシュフローを食いつぶし始めているが、彼らの投資は依然として断固としており、加速している。巨頭の投資が鈍るのを見たときこそ警戒すべきだ」と述べている。
海通国際の執行委員会メンバー、研究部門責任者兼チーフエコノミストの張忆東は、「今回のAIブームは、1993年から2000年のインターネットブームを超えるものだ。AIの時代の大流の下では、高低の区別はなく、拡散だけだ」と述べている。
これが、現在のAI市場の最も核心的な矛盾だ：誰もが価格が高騰していることを知り、誰もが成長速度が評価泡を平準化すると信じているが、誰も先に手を引く勇気がない。
01 2年半、3回の「泡沫論」と1つの危険なコンセンサス
AI泡沫論は2年間続き、そのたびにAI産業のパラダイムシフトと、それに伴う資本の狂騒と信仰の揺らぎがあった。
最初は2024年6月。セコイアキャピタル（Sequoia Capital）は有名な「AIの$600B 問題」を発表し、巨額資本支出に疑問を投げかけた。セコイアが提起したのは、当時のNVIDIAのデータセンター収益とGPU総所有コストから推算して、AI産業は約6000億ドルの年間収益を必要とし、このインフラ投資を支える必要があるというものだった。
当時のAIのパラダイムは、事前学習のスケーリング則：モデルが大きいほど良く、データが多いほど良く、GPUが多いほど良い、だった。
2024年初頭からセコイアの疑問まで、この狂騒の中でSuper Microは217%、NVIDIAは150%の上昇を見せた。市場の信仰の錨はシンプルな等式：AI＝計算能力＝NVIDIAだった。
セコイアの疑問は、わずか約3か月で終わった。
2024年9月、OpenAIはo1をリリースし、推論時の計算パラダイムが初めて登場し、より大きなモデルに頼らず、長い思考と後訓練＋RLでモデルの能力の天井を突破した。新たなAI能力の成長曲線が開かれ、市場は計算能力の第二の成長極を見出した。
しかし、新パラダイムもすぐに新たな亀裂を生む——DeepSeek R1のリリースにより、推論時の計算効率が極限まで高められ、訓練コスト不到600万ドルで最先端モデルに近い推論能力を実現した。
2025年1月27日、NVIDIAの時価総額は一日で5930億ドル蒸発した。第2の泡沫論が浮上。
市場の核心的疑問は：同等のAI能力を実現するには本当にこれほど多くの計算能力が必要か？このパニックは激しかったが、解決はより早かった。1か月後、NVIDIAは決算を発表し、Blackwellの四半期収益は110億ドルと予想外に大きく、市場は新たな推論パラダイムがより多くの推論需要を生むと証明し、総計算能力の需要は減少せずむしろ増加した。
推論パラダイムを推進したOpenAIは、この動きの絶対的中心となり、契約を結ぶ者は暴騰した。CoreWeaveは119億ドルの5年契約でIPOを完了し、Oracleは「スターゲート計画」の3000億ドル契約で新高値を記録し、Broadcomは百億ドル規模のカスタムチップ契約を獲得した。
今回、市場の信頼は最も短期間で揺らぎ、OpenAIは大量の「概念株」を生み出し、信仰の錨は「訓練軍拡競争」から「推論の大規模展開」へと切り替わった。
3回目は2025年10月から11月。
ゴールドマン・サックスはAIの5つの泡沫兆候を列挙：CapExのピーク、企業利益の伸び鈍化、テック企業の債務増加、FRBの利下げサイクル開始、信用スプレッド拡大、そして1997年のインターネットバブル前夜と明確に類似させた。バンク・オブ・アメリカのファンドマネージャー調査では、20年ぶりに「過剰投資」の判断が出現。『ワイヤード』や『アトランティック』の深掘り調査も同じ週に発表され、共通の発見を示した：95%の企業のAI投資は実質的なリターンを生んでいない。
巨額のAI投資は、AI産業チェーン内の内循環の物語を頂点に達し、NVIDIAの収益はクラウド事業者から、クラウド事業者のAI収入はモデル企業の拡大から、モデル企業の評価は資本側から、資本側のリターンはモデル企業の紙上評価の再評価から得られている。
しかし、上流は誰がAIに支払っているのか？
米国株の巨頭たちは2025年第3四半期の決算電話会議で、ほぼ同じ言葉でアナリストの質問に答え、またゴールドマンのCapExピーク予測を反論した：「我々は投資を多くしても、未来を失いたくない。」ゴールドマンはレポートの最後に小さな付録を残し、今は1997年の状況に似ており、1999年ではないと示唆している。つまり、泡沫の兆候は見えるが、崩壊までには距離がある。
2025年11月、FRBは再び25ベーシスポイントの利下げを行い、流動性は引き続き評価を支えている。ナスダックは疑念の中で連日最高値を更新。市場のコンセンサスは、「泡沫の可能性はあるが、今手を引くのは危険だ」となった。
しかし、この疑念を本当に解消したのは、新たなパラダイムの登場だった。
2025年後半、Agentic AIが集中爆発し、AIは対話から自律的に計画・実行・反復できるデジタル社員へと進化。AIは直接ワークフローを代替し、収益の天井は「検索代替」から「労働力代替」へと跳ね上がった。さらに重要なのは、Agentは会話の数十倍のトークンを消費し、計算能力の需要は衰えず、むしろ指数関数的な拡大の余地を開いた。
過去の3波の「泡沫論」を振り返ると、常に3つの手掛かりが貫いている。
・計算能力の需要はどれくらい続くのか；
・誰が巨額のAI支出とその投入効果を負担するのか；
・大規模モデルは新たなパラダイムの突破を迎えるのか。
3波を経て、市場は危険なコンセンサスを形成した：「疑問はすぐに証明される」。
行動ファイナンスの経験は、パニック後に再参入した投資家のリスク許容度は以前より高くなることを示している。なぜなら、彼らはすでに「パニックは誤りだった」と「検証」しているからだ。
02 AIの第4次泡沫と3つの亀裂
過去数取引日、市場は激しく揺れ動いた。
最初の亀裂は、テック巨頭の「利益」と「キャッシュフロー」の間に現れた。
2026年第1四半期の決算シーズン、巨頭たちの利益は史上最高を記録し、キャッシュフローはゼロに近づいた。アマゾンのフリーキャッシュフローは前年比95%急落し、4大テック巨頭は毎日合計20億ドルを燃やしている。いくつかの巨頭の「純利益増加」は、AI企業への投資の紙上評価と解釈され、AI投資の収益をもってAI投資が正しいと証明し、循環論証となっている。
ゴールドマンは4月に数字を示した：2026年のS&P 500の予想利益成長の約40%は、AI関連資本投入の産業連鎖伝導効果によるものだと。複数の投資銀行やメディアの推計によると、2026年の超大規模クラウド事業者のAI関連資本支出は6000億ドル超に達している。
あるメディアは、「シリコンバレーのテック巨頭は利益だけになった」とコメントした。これは、米国上場企業の全体的な成長期待も同じ土台に立ち、AI CapExは増加の一途で減少し得ないことを意味している。
モルガン・スタンレーは指摘する：2026年の超大規模企業のCapExと収益比は34%に達し、2028年には37%に上昇、2000年のインターネットバブル期のピーク32%を超える。2026年から2028年の3年間で、五大巨頭のAIインフラ総支出は2兆ドルに達する見込みだ。
より隠れた事実として、これら五社はほぼ1兆ドルの表外リース義務も抱えている。これは未完成のデータセンターに長期契約を結んだもので、いかなる資産負債表にも現れていない。
世界的にAIの呼び出し量は急増し、多くの企業が「tokenmaxing」を叫び始めている。FOMOの感情が蔓延し、CEOたちはAIに置いて行かれることを恐れ、従業員にカードを切らせて「トークンを蹴る」競争に入っている。
しかし、「tokenmaxing」運動の中で、多くの消費はAgentアーキテクチャ内部のシステム的冗長性、過剰設計されたHarnessによるものであり、大規模モデルのトークン呼び出し量の巨大なバブルを生んでいる。まだどの機関も、「有効な計算」と「アーキテクチャの空転」の比率を分割していない。
海外メディアによると、Uberは2026年前の4か月で年間のAIコーディング予算を使い果たした。
エンジニアたちは、tokenmaxingの提唱のもと、Claude Codeなどのツールを並列労働力として使い始めている。複数タスクを同時に実行、複数の作業ツリーを同時に開き、Agentは長時間自ら検索・生成・エラー修正を行う。AIの使用量は増加しているように見えるが、財務部門はこれらのトークンが最終的にどれだけの定量的な成果をもたらしたのかすぐには判断できない。
呼び出し量はモデル企業の評価の核心指標だが、この指標自体が膨らんでいるなら、その上に築かれる兆ドル評価はどれほど信頼できるのか？
Agenticパラダイムが企業の生産性向上に本当に効果的かどうかは、市場の第2の亀裂だ。
資本市場の狂騒も続き、Anthropicは評価額が約9650億ドルに近づき、秘密裏にIPO申請を済ませたと報じられる。OpenAIも秘密裏にIPOを申請し、最新の資金調達後の評価額は8520億ドルに達している。
明らかに、市場は未だ実現していない未来に全額を支払っている。これは必ずしも崩壊を意味しないが、許容範囲が非常に狭いことを示唆している。
「すべての偉大な技術革新は泡沫を生む。誰も完全に正確に判断できない。多くの資金を投入して市場シェアを奪いに行くか、あるいは投資を控えて市場シェアを失うかのどちらかだ」6月3日、橋水ファンド創始者のレイ・ダリオはインタビューで述べた。
ダリオは、泡沫崩壊は投資家が帳簿上の富を現金に変えようとする過程で起きると考えており、現在のAI市場は「その道を進んでいる」と指摘しつつ、「AIは素晴らしい技術だ」とも述べている。
この視点では、長期的な技術の価値と短期的な評価泡沫は共存し得る。インターネットバブル崩壊後も、インターネットは世界経済を深く再構築した。
マクロ的に生成式AIの泡沫を議論するのはメディアの好む話題だが、投資家にとっては「有効な議題」ではない。
ピーター・ティールは、「AI技術は確かだが、市場は未来15〜20年の価格を過剰に見積もっている」と述べている。彼は2025年第3四半期に全てのNVIDIA株を売却し、1億ドル（ファンドの40%）を手放し、76%のTesla株も売却して持ち株比率を65%に縮小した。彼は1999年にインターネットバブルを正確に予測したが、今回の予測はどうか？答えは今のところ出ていない。
しかし、確かなのは、ティールは2025年末から始まったAgent新パラダイムの狂騒には乗り遅れたことだ。
彼だけでなく、バークシャー・ハサウェイの2026年第1四半期決算は、バフェットの現金保有額が3974億ドルに膨らみ、史上最高を記録し、総資産の59%を占めている。
長期的な技術進化のトレンドは良好だが、それが投資家の短期的な利確や縮小行動を否定するわけではない。長期トレンドと短期投資戦略の矛盾こそ、市場の第3の亀裂だ。
この3つの亀裂の上で、市場の神経はすでに敏感になり始めている。米国の金利予想が高まる中、市場はAI資本支出の過熱を疑い始め、韓国はこのAIブームの「最純血」市場の一つとして、変動が大きくなっている。上昇はAI信仰から、暴落もまたAI信仰の緩みから来ている。
こうして、投資取引は非常に難しい局面に入った。
多くの経験豊富な投資家は、「AIの泡沫はまだ来ていない」と堅く信じている。しかし、AIが泡沫か過小評価かを判断し、効果的な投資体系を築けるかどうかは全く別の話だ。前者は方向性の判断、後者はリズム、ポジション、評価、キャッシュフロー、退出タイミングの総合的な試験である。
信仰がまだ残り、変動が激しい市場では、長期的なトレンドを見通すことは、多くの人が短期的な下落を耐えられることを意味しない。
第4の生成式AI泡沫はまだ来ていないかもしれないが、警戒すべき時期はすでに到来している。経験豊富で柔軟な船長は荒波を越え宝を見つけられるが、普通の水手は風浪に飲み込まれるかもしれない。
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