前例のない事態！1973年のスタグフレーションの幽霊が再び現れる、あなたの$BTCと$ETHはこの試練に耐えられるか？

53年前、当時のFRB議長バーンズは議会で、石油価格のショックは外生的変数であり、金融政策は過剰に反応すべきではないと述べた。結果、インフレは7年間制御不能となり、長期国債の実質価値は半減し、金は35ドルから850ドルへと急騰した。

現在、新任の議長ウォッシュは、ほぼ同じ論理的枠組みを用いて状況を説明している：石油価格のショックは外生的変数であり、AIの生産性向上が緩衝材となるため、金融政策は過激に反応する必要はない。両者の間には、一世代にわたる投資の教訓が横たわっている。

4月のCPI前年比予想はすでに3.7％に達し、WTI原油は100ドル超、非農業部門雇用は弱含みだ。1970年代の資産運用シナリオ——金と実物資産の買い、債券のデュレーション圧縮、広範な株式の回避——は、ますます多くの機関によって再び議論の俎上に載せられている。

三つの条件が同時に成立：中東戦争によるエネルギーショック、インフレが目標超過、経済成長の鈍化。ホルムズ海峡の通航船は戦前の約70隻から2〜5隻に激減し、供給ギャップは週約1億バレルのペースで蓄積され、現在までに約8.8億バレルの不足となっている。トランプはイランとの段階的交渉枠組みを拒否し、封鎖の継続期間は不確定だ。

インフレ面では、米国のCPIは2月の2.4％から3月に3.3％へ加速し、4月にはさらに3.7〜3.8％に上昇予測、連邦基金金利の上限は3.75％に維持されており、実質金利はほぼゼロに近づいている。

しかし、今日の状況には、1970年代の完全なスタグフレーションの伝導経路を根本的に制限する三つの構造的差異が存在する。第一に、米国はすでに世界最大の石油生産国であり、国内生産量は外部の相当規模のギャップをヘッジできる。第二に、賃金-価格螺旋のメカニズムはもはや存在しない——労働報酬のGDP比率は歴史的低水準にあり、労働組合の組織率も低下し続けている。第三に、企業の利益率は低位ではなく高位にある：S&P500の第1四半期純利益率は14.7％で、FactSetの記録の中で最高値に近い；84％の企業が予想を上回った。

これら三つの差異により、現在の状況は「分化型戦争インフレ」により近く、完全な再現ではないと考えられる。

しかし、一四半期の利益率14.7％は少数の企業に集中している。Google、Amazon、Microsoft、Metaの四大超巨大クラウド企業は、2026年の資本支出予算合計が7250億ドルに達し、前年比77％増となる。これらの企業の収益力が指数全体の利益率の天井を支えている。これらを除くと、航空、物流、小売、飲食などエネルギーコストに直接敏感な業界は、まったく異なる収益圧力に直面している。

ウォッシュは、AIによる生産性向上が緩やかな政策を支えると提案している。しかし、電力とインターネットの広範な経済生産性向上にはそれぞれ15年以上の時間を要し、今日のエネルギーコストのショックとコアインフレの粘着性が広範な企業に作用する時間枠と、AIの生産性拡散の時間枠には大きなズレが存在する。

今日のCPIが3.7〜3.8％の範囲にとどまり、コアの前月比が0.3％を維持すれば、ウォッシュは最初のインフレの成績表に直面する：インフレは頑固で、実質金利はほぼゼロ。彼の今後の政策方針——「AI生産性支援による低金利」枠組みを堅持するのか、あるいは伝統的なデータ主導の道に転換するのか——は、現在最も注目すべき唯一の変数だ。

長期国債については、1970年代の米国10年債利回りは5.65％から13.92％に上昇し、保有者は実質資産の価値が持続的に縮小する経験をした。今日の10年債は4.24％、30年債は4.87％で、イールドカーブは熊市の急峻な形状を示している。インフレは名目金利に対して相対的に高く、長期金利はインフレの超過予想を十分に織り込んでいないため、カーブの急峻化は継続中だ。失敗条件は、もしウォッシュが急激にハト派からタカ派へと舵を切り、大幅な利上げを余儀なくされた場合、長期金利は跳ね上がり、債券価格には一時的な反発の余地が生まれることである。現在の彼の公的な枠組みは、まったく逆の方向を示している。

金は1オンス4672ドルで、1980年のインフレ調整後の歴史的高値を超えている。価格にはかなりのインフレと地政学リスクのプレミアムが織り込まれている。上昇余地の核心条件は、ウォッシュの政策路線に依存する：もし彼がタカ派的な利上げに転じれば、実質金利の上昇が金を抑制し、もしハト派を維持すれば、金は高値を維持しつつも、限られた推進力しか持たない。金の強気派は、金融政策の方向性に関する賭けであり、インフレそのものの予測ではない。

エネルギー資源については、原油は100ドル超であり、エネルギーセクターは今年のS&P500の中で最も好調なセクターの一つだ。しかし、その推進力はホルムズ海峡の封鎖——地政学的変数であり、迅速に逆転可能なものだ——に由来している。サウジアラビアのアラムコCEOは、たとえ今日再開したとしても、エネルギー市場の正常化には2027年までかかると述べている。ただし、価格の再調整は物理的な修復よりも先に起こる：停戦の突破があれば、油価は急速に下落するだろう。エネルギーの強気をインフレヘッジとして用いるには、停戦交渉の膠着状態が前提となるが、これは独立した地政学的賭けだ。

広範な株式の現在の価格設定は、「AIの防御壁が十分に広い」という前提に基づいている。第1四半期のデータは、油価ショックの全面的な伝導前の状態を反映している。もしインフレが3.5％以上の水準を維持し続けるなら、航空、外食、選択的消費などは需要の縮小とともに収縮するだろう。1970年代のスタグフレーション螺旋の本当の兆候は、広範な利益率がピークから系統的に下落し始めることだが、これはまだ歴史的高値にある。第2四半期の収益データは、7月末の最初の重要なタイミングとなる。

次に注目すべきは何か：ウォッシュの今日のCPI発表後のコメント；6月のFOMCドットチャート；ホルムズ海峡交渉；7月末の第2四半期決算シーズン。1970年代の最も重い部分は、油価の上昇そのものではなく、政策判断の誤りがどれだけ長く続いたかにある：バーンズの1973年の初の誤判から、ウォーカーが1979年に大幅利上げで締めくくるまで、間にちょうど6年の空白があった。

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