中信证券：4月テクノロジーセクターが力強く回復 科技景気の四つの主軸を堅持

中信证券研報は、4月のテクノロジーセクターの強気な回復を指摘し、ハードウェア側がソフトウェア側を顕著に上回り、AI計算能力チェーンの景気度がリードしていると述べている。5〜6月の展望として、モデルは週次のイテレーション新段階に入り、年央には主要モデル企業の大規模アップデートが期待され、商業化が加速して正の循環に入る見込みだ。景気は止まらず、市場も続くとし、以下の4つの主なテクノロジー景気線を堅持すべきと提言している：1）バージョンイテレーションのウィンドウに入り、ARRが引き続き急速に上昇している国産大規模モデル企業；2）国産の二つのメモリと先進製造プロセスの継続的拡大と国産化率の向上に恩恵を受ける半導体装置企業；3）物料供給能力を持つ光通信の高確実性のリーディング企業と、上流の供給逼迫や値上げ期待を持つ光チップ企業；4）MLCC、アナログ、電子布、CCLなどの算力チェーン上流のAIエクスポージャーの段階的拡大。同時に、自動運転やヒューマノイドロボットの低位弾性方向にも注意を促している。

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テクノロジー｜ナスダック最高値更新、5月のテクノロジー反発は反転か？

4月のテクノロジーセクターは強気に修復し、ハードウェア側がソフトウェア側を大きく上回り、AI計算能力チェーンの景気度がリードしている。海外モデルは「御三家」時代に入り、各社はコーディングとエージェント能力を巡る軍拡競争を継続し、Anthropicの最新年度常時収益（ARR）は440億ドル超に達した。Googleを代表とする大手企業のQ1決算はAI関連事業の加速を示し、4大企業（Microsoft、Google、Amazon、Meta）は年間Capex指針を約6650億ドルから約7000億ドルに引き上げ、このサイクルの計算能力チェーンのスーパーインフレ周期を牽引している。

光通信は依然として計算能力チェーンの最も景気の良い方向であり、中際旭創は四期連続の収益増加を示すが、上流の物料供給能力の差異により業績は分かれている。新易盛などは物料供給問題により短期的に圧力を受けている。市場の注目点と価格設定のロジックは需要と受注の見通しから上流の供給チェーンに徐々にシフトしている。ストレージの値上げは依然継続中で、DRAMやNANDフラッシュの契約価格は大幅に上昇し、AI需要とHBMの生産能力切り替えの二重の推進力となっている。値上げはストレージから受動素子、アナログチップ、パワー半導体、電子布全チェーンに拡散し、CCLやMLCCなどの後期サイクルの景気も徐々に温まっている。国産の計算能力は正循環に入り、DeepSeek V4は昇腾に深く適応し、国産計算チップは「使える」から「使いやすい」への転換点を迎えつつある。950PRの出荷も間近であり、寒武紀や海光情報などの1季報高増は景気度を裏付けている。国産の二つのメモリと先進製造プロセスの拡大により半導体装置の国産化率は引き続き向上している。

5〜6月の展望として、モデルは週次のイテレーション新段階に入り、年央には主要モデル企業の大規模アップデートが期待され、商業化が加速して正の循環に入る見込みだ。景気は止まらず、市場も続くとし、以下の4つの主なテクノロジー景気線を堅持すべきと提言している：1）バージョンイテレーションのウィンドウに入り、ARRが引き続き急速に上昇している国産大規模モデル企業；2）国産の二つのメモリと先進製造プロセスの継続的拡大と国産化率の向上に恩恵を受ける半導体装置企業；3）物料供給能力を持つ光通信の高確実性のリーディング企業と、上流の供給逼迫や値上げ期待を持つ光チップ企業；4）MLCC、アナログ、電子布、CCLなどの算力チェーン上流のAIエクスポージャーの段階的拡大。同時に、自動運転やヒューマノイドロボットの低位弾性方向にも注意を促している。

▍市場回顧：4月のテクノロジーセクターは強気に修復したが、内部の差異が拡大し、ハードウェア側がソフトウェア側を顕著に上回り、AI計算能力チェーンの景気度がリード。

縦断的比較では、A株の科創50は一ヶ月で25.05%上昇し、市場をリードし、創業板指数は15.45%上昇し大きく市場を上回った。香港株の恒生科技は4.76%上昇し、段階的に安定を示した。米国株のフィラデルフィア半導体指数は35.36%急騰し、年初からは45.01%の上昇となった。横断的比較では、ハードウェア側の電子・通信は4月にそれぞれ23.64%、22.82%上昇し、特に電子部品（+33.11%）、コンシューマエレクトロニクス（+28.75%）が大きくリードしている。一方、ソフトウェア側の計算機・メディアは年初から微減し、IGVソフトウェア指数はわずか5.56%の上昇にとどまる。業績検証の面では、電子業界の一季報で利益と純利益の高成長企業の比率が高く、計算基盤関連の板塊（PCB、半導体装置、集積回路等）は景気度がリードしている。一方、計算機業界の業績は相対的に圧迫されている。

▍計算能力ハードウェア：4月の計算能力チェーンの値上げの継続と拡散が検証され、光通信は依然として最も景気の良い方向であり、上流の物料供給能力が業績の核心変数。

1）ストレージ、PCB上流、光ファイバーケーブルの景気度は引き続きリード：具体的には、DRAMのQ2契約価格は前月比30〜63%上昇、NANDフラッシュは70〜75%上昇。CCLや銅箔、電子布の値上げは10〜40%に達している。

2）値上げは中低AIエクスポージャーのセクターに正の方向で拡散：インテルは5月に第3弾CPUの値上げを開始し、テキサスインスツルメンツはQ1の収益が予想を大きく上回り、工業市場も全面的に回復、5月からMLCCに対して15〜40%の値上げを実施。

3）景気成長の観点では、光通信は依然として計算能力チェーンの最も景気の良い方向であり、国産計算能力の見通しは上方修正され、二つのメモリと先進製造プロセスの継続的拡大が装置の景気を押し上げる見込み。海外チェーンでは、中際旭創は四期連続の収益増加を示し、2026年第1四半期の収益は195億元に達した。一方、上流の物料供給能力の差異により、新易盛や汇绿生态は業績にプレッシャーを受けている。同時に、4大CSPの2026年Capex計画は合計7000億ドルに達し、Metaはさらに100億ドルの指針を引き上げており、強力な資本支出が計算能力需要の高景気を支えている。国内チェーンでは、DeepSeek V4のリリースと昇腾との適応進展が顕著であり、推論段階で1.50〜1.96倍の加速を実現。昇腾950の超ノードは下半期に大量上市予定で、V4 Proの推論コストを引き下げる見込みだ。寒武紀、海光情報、摩尔线程のQ1高増は国内チップの景気度を裏付けており、寒武紀はQ1の売上高が前年同期比159.56%、純利益は185.04%増となった。横断比較では、先進的なストレージとロジックの拡大が始まっており、長鑫存储のDRAM生産能力は2022年の毎月7万枚から2024年には24万枚に増加。Trendforceは今後5年間で国内DRAMのシェアが世界の30%以上に達すると予測している。2026年には国内のウエハーファクトリーの拡大も加速し、半導体装置と部品企業は深く恩恵を受ける。

4）テーマ関連：Google CloudのInfraのイテレーション、訓練と推論の分離アーキテクチャが主軸となる。Google CloudカンファレンスではTPU 8が初めて訓練と推論のハードウェアを解離し、TPU：CPU比は2:1に向上、8t超ノードは9600カードに拡張可能で、性能は1ドルあたり2.7倍向上、8iのSRAMは384MBに達し、MoEモデルに適合。特注のAxion CPU、OCSの相互接続、Virgoネットワークアーキテクチャに注目し、エージェントのスケジューリング需要の増加によりCPU使用量の増加傾向が明確になっている。

▍AIモデルと応用：モデルとエージェントの密なイテレーションが強い需要を解放。ヒューマノイドロボットと自動運転は2026年に商業化の年を迎える見込みで、テーマ性の市場も期待される。

1）モデル側：大規模モデルは週次のイテレーション新段階に入り、国産モデルのコストパフォーマンスの優位性が顕著になり、国産計算能力の適応も突破。2026年4月末までに、中国と米国の主流モデル企業は新たなフラッグシップモデルのイテレーションをほぼ完了し、コーディングとエージェント能力が核心の突破点となっている。国産モデルはコストパフォーマンスの優位性を活かし、Token市場のシェアを継続的に拡大し、国産計算能力との適応も加速し、エコシステムの互換性も向上している。2026年5〜6月には次のモデル密集更新サイクルが到来し、Google Veo4、Minimax M3、Kimi K3などの主要製品が次々とリリースされる見込みで、長期エージェント、多モーダルモデル、世界モデルの技術突破と応用進展に注目すべきだ。

2）応用側：養殖「エビ」から「馬」へ、エージェントハーネスの加速イテレーションが進行中。2026年以来、エージェントハーネスは継続的に熱を帯びており、HermesはOpenClawに続く現象的な製品となり、Skillの自己進化の閉ループを構築している。OpenClawのSkillの外部作成と比較して、HermesはSkillの自己進化を実現し、「使えば使うほど良くなる」体験を提供。GEPAなどのエンジニアリング設計により、Hermesはより深い研究作業に適している。さらに、Hermesは有料商業モデルも積極的に模索しており、エージェントツールの配布入口の効果も現れ始めている。

3）ヒューマノイドロボットと自動運転：2026年に商業化の年を迎える見込み。ヒューマノイドロボットでは、TeslaのOptimus V3が上海工場で50台導入され、年央に披露され量産開始予定。TrendForceの予測によると、2026年の中国のヒューマノイドロボットの生産量は前年比94%増となり、資金調達も頻繁に行われ、産業は急速に拡大している。自動運転は2026年に規模化の重要期に入り、国内のRobotaxiは1キロあたり2元以下に低下し、従来の配車サービスを下回る見込み。Xiaoma ZhixingのRobotaxi車隊は年内に3000台に拡大し、同社や文遠智行、滴滴、哈啰のL4前装モデルも2026年に集中的に展開予定。

▍リスク要因：

高評価株の調整リスク；マクロ経済の回復遅延リスク；関連産業政策の期待外れリスク；企業のコア技術や製品開発の遅れリスク；AI応用の実現速度遅延リスク；クラウド事業者の資本支出不足リスク；世界的・国内のパンデミックの不確実性；マクロ経済成長の鈍化による国内政府・企業のIT支出の遅れリスクなど。

▍投資戦略：

地政学的な動乱を脱した後、4月の市場は修復と全面上昇を経験し、一季報の開示も完了したことから、5月の展望として、第一に、実績を伴う計算能力チェーンの主線は引き続き配置の優先と考える。第二に、市場の注目点と価格設定のロジックは需要と受注の見通しから上流の供給チェーンに徐々にシフトしつつあり、AIエクスポージャーの拡大や前期の滞りがちなセクターのコストパフォーマンスが浮き彫りになっている。配置としては、以下の4つのテクノロジー景気線を堅持すべき：1）バージョンイテレーションのウィンドウに入り、ARRが引き続き急速に上昇している国産大規模モデル企業；2）国産の二つのメモリと先進製造プロセスの継続的拡大と国産化率の向上に恩恵を受ける半導体装置企業、国産計算能力の進展に寄与する企業；3）物料供給能力を持つ光通信の高確実性リーディング企業と、上流の供給逼迫や値上げ期待を持つ光チップ企業；4）AIエクスポージャーの段階的拡大を示す算力チェーン上流の企業（MLCC、アナログ、電子布、CCLなど）。同時に、自動運転やヒューマノイドロボットの低位弾性方向にも注意を促し、さらなる触媒を待つ。

（出典：第一财经）