48時間でDeFiで起こったことは、確実に資産運用者に考えさせるべきだ。4月17日まで、Aaveでのステーブルコインの貸し出し—業界の基準とされる—は年利2.32%だった。比較のために言えば、連邦準備制度の一晩金利は3.64%だった。市場は、規制されていない分散型プロトコルを米国債よりもリスクが低いと評価していた。後になってみれば、馬鹿げていた。

しかし判断する前に、その時点の信用金利の階層を見てみよう：ビットコイン担保のシニアトランシェ債（6.84%）、DeFiの永続戦略（11.50%）、米国のクレジットカード（4%のデフォルト率で21%）、そしてAaveはこれらの下に位置していた。何かが崩れる必要があった。ルカ・プロスペリは、DeFiの金利はリスクフリー金利の上に250〜400ベーシスポイントのプレミアムを含むべきだと主張していた—つまり6.15%から7.76%になるはずだった。カナダ銀行のレポートは逆の立場を取り、Aaveのデフォルト率0.00%を引用し、DeFiのアーキテクチャが担保の厳格さによって信用リスクの問題を解決した証拠だとした。

4月18日、すべてが明らかになった。攻撃者がLayerZeroを利用したKelp DAOのクロスチェーンブリッジを攻撃し、約116,500 rsETHトークンを流出させた—流通供給の18%、約2億9,200万ドルに相当。これらの合成トークンはAaveに担保として預けられていた。攻撃者は、実際の資産を190百万ドルから230百万ドル借り入れたが、その時点で担保は存在しなかった。Aaveは、プロトコルは予定通り動作したと認めた—赤字は構造的なものであり、技術的な問題ではなかった。KelpとLayerZeroは、検証者の1対1の設定について互いに非難し合った。これにより、攻撃が容易になった。

感染は瞬時に広がった。これがDeFiの本質だ—すべてが相互に連結している。プロトコルは設計上、相互運用可能だ。「ループ」（あるプラットフォームで借りて、別のプラットフォームで担保に預け直すこと）は、Aaveに対するショックが、その上に構築されたすべてに影響を与えることを意味する。Aaveの過去の借入総量の約20%は、この再帰的レバレッジの効果によるものだった。

48時間で、60億から100億ドルがAaveから流出した。WETH、USDT、USDCのプールの利用率は100%に達した。預け手は引き出せなくなった。借り手はステーブルコインの流動性を見つけられなくなった。ブロックされた一部のユーザーは、自分のロックされた預金に対して追加で3億ドルを借り入れ、多くは損失を出しながらも、流動性にアクセスするためだけに行った。Aaveのステーブルコインの利回りは、2日間で3〜6%から13.4%に急上昇した。Coinbaseの貸付商品を支えるMorphoのUSDCのプールは、24時間で年利4.4%から10.81%に跳ね上がった。主要20チェーンのDeFiの総TVLは、130億ドル以上減少した。

しかし、本当に資産運用者を心配させるべきことはこれだ：DeFiには破産に関する法律が存在しない。最初に引き出せば、すべてを保持できる。最後に残った者はすべてを失い、不釣り合いな割合の損失を被る。規制された貸し手は、負債をカバーできなくなった時点で法的に運営を停止する義務がある。破産裁判所は、不当に利益を得た当事者から資金を回収できる。Celsius、BlockFi、FTX—清算は困難だったが、債権者は資産を回収し、責任者は法廷に立った。

DeFiには手続きも裁判所も救済措置もない。責任を取る者もいない。これがリスクの規模を直接変える。総損失額は見積もれるが、その分配方法はわからない。あなたのエクスポージャーはゼロかもしれないし、全額かもしれない。それはあなたがどれだけ迅速に行動したかだけに依存する。

DeFiは消えない—アーキテクチャには実用的な価値がある。しかし、許可なしの市場は常に規制されたものよりプレミアムを伴ってきた。これらの48時間は、市場にこのルールがブロックチェーン上にも適用されることを思い出させた。Aaveの事故前の2.32%の金利は、単に実際のリスクを反映していなかった。市場は調整された。今後、DeFiの金利はどのレベルで安定するだろうか？それは市場次第だ。しかし一つ確かなことは、価格の誤評価は終わったということだ。