撰文：龙玥AI軍備競争の資金燃焼速度は、すでにこれらのテック巨頭自身の収益速度を超えつつある。過去一週間、アマゾン、グーグル、Meta、マイクロソフト、オラクルの五大超大型テクノロジー企業（合計時価総額は12兆ドル超）が次々と第1四半期の決算を発表し、いずれも資本支出計画を引き上げた。モルガン・スタンレーのクロスアセット戦略責任者アンドリュー・シーツは予測を更新し、2026年の五大テック巨頭の資本支出合計を8000億ドルに引き上げ、2027年には1.1兆ドルを超えると予測した。シーツは次のように書いている：私たちは2026年の超大型テクノロジー企業の資本支出を約8000億ドルと予測しており、これは2025年の支出のほぼ2倍、2024年の3倍にあたる。来年、私の同僚は米国の超大型テック企業の資本支出が1.1兆ドルに達する可能性があると見ている。数字は十分に衝撃的だが、問題も伴う。資金はどこから来るのか？答えは借金だ。過去数年、これらのテック巨頭は「軽資産」ビジネスモデルにより大量のフリーキャッシュフローを蓄積してきた。しかし、今や状況は静かに逆転している。アマゾンとMetaのフリーキャッシュフローのデータは、両社ともにほぼまたはマイナス圏に近づいていることを示している。これは何を意味するのか？簡単に言えば：資金不足になり、借金に頼らざるを得なくなる。特に、これらの企業が株式買戻しや配当を維持し続ける必要がある中で、新たな資本支出はほぼ借入金に頼るしかない。モルガン・スタンレーは、2026年の米国投資適格（IG）債券市場は史上最も忙しい年になると予測している。発行総額は約2.25兆ドルで、前年比25％増。純供給は約1兆ドルで、前年比57％増。その中で、今年のテクノロジー業界は米国投資適格債券供給の18％を占めており、これは同業界史上最高の比率であり、2025年同期の2倍に達している。これを推進している核心的なロジックは、モルガン・スタンレーが四字熟語で要約した：「AI資本支出が供給を牽引（AI Capex Driving Supply）」だ。債券市場は疲弊の兆し市場もそれを感じ取っている。3000億ドルのAI債務ブームを経た後、投資家の疲れが見え始めている。最も直感的な例：Metaは先週、最高250億ドルの投資適格債を発行し、ピーク時の注文簿は約960億ドルだった。この数字は小さくないように見えるが、昨年10月に同じ発行体が発行した300億ドルの債券に対し、1250億ドルの需要を集めた実績と比べると、明らかに縮小している。さらに注目すべき詳細：ソフトバンクグループ関連の発行体は、需要不足により、発行利回りを引き上げて資金調達を完了させた。投資家はより強い保護条項を求め始めている——例えば、グーグルの親会社Alphabetが提供する「バックストップ」（backstop）、すなわちテナントのデフォルト時にデータセンターの賃料を保証する条項だ。一部の投資家は、直接取引を拒否し始めている。ある投資家はブルームバーグに対し、オラクルのミシガン州のデータセンター向け140億ドルの債券を放棄した理由の一つは、償還条項を含み、債権者に不利だからだと語った。PGIMのグローバル債券責任者ロバート・ティップは述べる：結局のところ、これらの企業は大量に債務を売却しており、資金調達にはより高いコストを払わざるを得ない。市場は企業のスプレッドが歴史的低水準に縮小した後、懸念の壁に直面している。モルガン・スタンレーのグローバル投資適格債務資本市場担当共同責任者ジョン・サルディエダは言う：私たちは、これらの資金調達において、投資家が何を重視し、リスクとリターンをどう評価しているのかを見ている。これらの取引需要はかなり旺盛だが、供給増加に伴い、取引の条件や構造は今後も進化し続けると予想している。銀行「もう持ちこたえられない」債券市場の疲弊は氷山の一角に過ぎない。より深刻な圧力は、銀行システム内部に蓄積されている。英国のフィナンシャル・タイムズは5月3日、モルガン・スタンレー、JPモルガン、三井住友銀行（SMBC）など主要貸し手が、データセンター関連の債務リスクをより広範な投資家に分散させる方法を積極的に模索していると報じた。マン・グループの信用リスク共同責任者マシュー・モニオは断言する：私たちが話している規模は……これまでの想像をはるかに超えている。銀行はすぐにでも耐えられなくなるだろう。具体的な例として、モルガン・スタンレーや三菱UFJ銀行は、テキサス州とウィスコンシン州のオラクルのデータセンター関連380億ドルの建設債務を分散させるために、6か月以上も努力したが、需要不足により、一部の銀行は割引価格で売却し、非銀行の貸し手に放出した。380億ドル、単一プロジェクトで6か月も売れ残った。これは、銀行内部のリスク限度の硬い制約——単一の借り手や業界に対するエクスポージャーが上限に達すると、新規プロジェクトの融資ができなくなる——が背景にある。モニオは言う：もし私が銀行のリスク管理責任者なら、数十億ドル規模の融資申請を出す銀行家たちに、「どうやってこれらのリスクを分散させるのか」と追及するだろう。この問題を解決するために、銀行は「大規模リスク移転」（SRT）ツールを模索し始めている——高集中型のデータセンター融資のリスク部分を切り離し、リスクの高い部分を切り出して、プライベートクレジットファンドや保険会社などに売却する。法律事務所のリンカターズのデービッド・ラックインガーは述べる：銀行は通常、一定のエクスポージャーを保持し続ける。SRT投資家は、銀行に少しでも利益の結びつきがあることを確認したい。チェイニーキャピタルのポートフォリオマネージャー、フランク・ベナムーは指摘する： データセンター関連のSRTは、従来の金融商品と本質的に異なる。 運営事業者の数は限られ、極度に集中しており、建設リスクも顕著だ。 そのため、より高いリターンを求めるのは当然だ。ゴールドマン・サックス警告：投資適格債市場は「株式化」しつつあるこのAI債務ブームは、投資適格債券市場の構造も変えつつある。ゴールドマン・サックスの投資適格債券戦略担当アマンダ・リナムは、2026年以降の米国投資適格債券の発行量は、史上最も好調なスタートを切ったと指摘している——4月20日までの発行規模は7940億ドルで、年率換算でモルガン・スタンレーの予測2.25兆ドルとほぼ一致している。しかし、より注目すべきは構造の変化だ。ゴールドマン・サックスの投資適格債券取引員ジェフリー・パパイは、最近のレポートで、過去1年に発行された投資適格債の660社の発行体のうち、わずか11社が約25％のデュレーション調整後の発行量を占めていると述べている。その中には、Meta、アマゾン、オラクル、グーグルの4大超大型テック企業と、4つの大規模データセンター融資が含まれ、合計で全体のデュレーション加重発行量のほぼ20％を占めている。比較してみると、その偏りの激しさがわかる： オラクル（ORCL）は、投資適格指数の中でリスク調整後の最大規模の単一発行体となっている。 Metaは、わずか1年足らずで、投資適格指数の第51位の発行体から第8位に躍進した。先週のMetaの250億ドルの債券は、最大の単一データセンター融資（RPLDCI）であり、そのデュレーション加重規模はボーイング（BA）の全未償債の総量に近く、フォード（F）やゼネラル・モーターズ（GM）の未償債の総和を超える。ゴールドマン・サックスはこう警告している：「我々が直面しているのは、AI建設に高度に集中した市場であり、株式市場に似ているが、より負の凸性の形で現れている——固定収益には上昇余地が全くないからだ。」つまり：株式はAIに賭けて上昇すれば儲かるが、債券はAIに賭けて利息を得られるが、一旦問題が起きれば損失は実質的だ。資金不足なら、世界中から借りるしかない米国の投資適格債券市場の容量上限（単一発行体の比率は通常2〜3％未満）に直面し、テック巨頭はグローバル市場からの資金調達を始めている。ゴールドマン・サックスのデータによると、2024年以降、超大型テック企業はユーロ、英ポンド、スイスフラン建ての債券発行量を大きく伸ばしている。記事執筆時点で、グーグルの親会社Alphabetは少なくとも90億ユーロのユーロ債を発行開始し、カナダドル建ての債券販売も始めており、それぞれの市場で新記録を打ち立てている。Metaは別の道を選んでいる：オフバランスの特殊目的会社（SPV）を設立し、債務圧力を分散させている。昨年、Blue Owlと提携し、270億ドルの「Beignetプロジェクト」でルイジアナ州のデータセンター融資を行った後、MetaはMorgan StanleyやJPMorganと協力し、130億ドルの「Sopaipillaプロジェクト」を推進し、テキサス州エルパソのデータセンターの資金調達を進めている。この構造の本質は、債務をできるだけ多くの関係者に分散させることにある。モルガン・スタンレー：AIバブルはいつ崩壊するのか？4つのサインを見るAIスーパーサイクルが債務市場の円滑な運営にますます依存する中、モルガン・スタンレーは、信用スプレッドの急騰を引き起こし、AIの「ペントハウス崩壊」を招く可能性のある4つの警告サインを挙げている。・債務増加速度が利益増加速度を超える・レバレッジファイナンス市場の成長が高品質信用市場を上回る・M&A活動が長期トレンド水準を超える・プライベートエクイティ支援の取引が加速し、株式出資比率が低下もう一つ、より直感的な市場のシグナルも注目に値する： 先週、米国株が史上最高値をつけ、多くの「テック7巨頭」の株価が大きく上昇した同じ日に、Metaのクレジット・デフォルトスワップ（CDS）スプレッドは史上最高を更新し、日々拡大している。株価が最高値を更新し、CDSも最高値を記録——この二つが同時に起きること自体が、深い意味を持つシグナルだ。モルガン・スタンレーは最後に、次のように簡潔かつ重みのある結論を出している：信用市場はAI建設のための資金調達を支援している。言い換えれば：信用市場が閉じれば、AIスーパーサイクルは終わる。この記事は個人投資の助言を意図したものではなく、プラットフォームの見解を示すものでもない。市場にはリスクが伴うため、投資は自己判断と自己責任で行うこと。
AIインフラが暴騰しているが、データセンターも資金を大量に消耗し続けており、債務バブルが破裂し始めている
撰文：龙玥
AI軍備競争の資金燃焼速度は、すでにこれらのテック巨頭自身の収益速度を超えつつある。
過去一週間、アマゾン、グーグル、Meta、マイクロソフト、オラクルの五大超大型テクノロジー企業（合計時価総額は12兆ドル超）が次々と第1四半期の決算を発表し、いずれも資本支出計画を引き上げた。
モルガン・スタンレーのクロスアセット戦略責任者アンドリュー・シーツは予測を更新し、2026年の五大テック巨頭の資本支出合計を8000億ドルに引き上げ、2027年には1.1兆ドルを超えると予測した。
シーツは次のように書いている：
私たちは2026年の超大型テクノロジー企業の資本支出を約8000億ドルと予測しており、これは2025年の支出のほぼ2倍、2024年の3倍にあたる。来年、私の同僚は米国の超大型テック企業の資本支出が1.1兆ドルに達する可能性があると見ている。
数字は十分に衝撃的だが、問題も伴う。
資金はどこから来るのか？答えは借金だ。
過去数年、これらのテック巨頭は「軽資産」ビジネスモデルにより大量のフリーキャッシュフローを蓄積してきた。しかし、今や状況は静かに逆転している。
アマゾンとMetaのフリーキャッシュフローのデータは、両社ともにほぼまたはマイナス圏に近づいていることを示している。
これは何を意味するのか？簡単に言えば：資金不足になり、借金に頼らざるを得なくなる。
特に、これらの企業が株式買戻しや配当を維持し続ける必要がある中で、新たな資本支出はほぼ借入金に頼るしかない。
モルガン・スタンレーは、2026年の米国投資適格（IG）債券市場は史上最も忙しい年になると予測している。
発行総額は約2.25兆ドルで、前年比25％増。
純供給は約1兆ドルで、前年比57％増。
その中で、今年のテクノロジー業界は米国投資適格債券供給の18％を占めており、これは同業界史上最高の比率であり、2025年同期の2倍に達している。
これを推進している核心的なロジックは、モルガン・スタンレーが四字熟語で要約した：「AI資本支出が供給を牽引（AI Capex Driving Supply）」だ。
債券市場は疲弊の兆し
市場もそれを感じ取っている。
3000億ドルのAI債務ブームを経た後、投資家の疲れが見え始めている。
最も直感的な例：Metaは先週、最高250億ドルの投資適格債を発行し、ピーク時の注文簿は約960億ドルだった。この数字は小さくないように見えるが、昨年10月に同じ発行体が発行した300億ドルの債券に対し、1250億ドルの需要を集めた実績と比べると、明らかに縮小している。
さらに注目すべき詳細：
ソフトバンクグループ関連の発行体は、需要不足により、発行利回りを引き上げて資金調達を完了させた。
投資家はより強い保護条項を求め始めている——例えば、グーグルの親会社Alphabetが提供する「バックストップ」（backstop）、すなわちテナントのデフォルト時にデータセンターの賃料を保証する条項だ。
一部の投資家は、直接取引を拒否し始めている。ある投資家はブルームバーグに対し、オラクルのミシガン州のデータセンター向け140億ドルの債券を放棄した理由の一つは、償還条項を含み、債権者に不利だからだと語った。
PGIMのグローバル債券責任者ロバート・ティップは述べる：
結局のところ、これらの企業は大量に債務を売却しており、資金調達にはより高いコストを払わざるを得ない。市場は企業のスプレッドが歴史的低水準に縮小した後、懸念の壁に直面している。
モルガン・スタンレーのグローバル投資適格債務資本市場担当共同責任者ジョン・サルディエダは言う：
私たちは、これらの資金調達において、投資家が何を重視し、リスクとリターンをどう評価しているのかを見ている。これらの取引需要はかなり旺盛だが、供給増加に伴い、取引の条件や構造は今後も進化し続けると予想している。
銀行「もう持ちこたえられない」
債券市場の疲弊は氷山の一角に過ぎない。より深刻な圧力は、銀行システム内部に蓄積されている。
英国のフィナンシャル・タイムズは5月3日、モルガン・スタンレー、JPモルガン、三井住友銀行（SMBC）など主要貸し手が、データセンター関連の債務リスクをより広範な投資家に分散させる方法を積極的に模索していると報じた。
マン・グループの信用リスク共同責任者マシュー・モニオは断言する：
私たちが話している規模は……これまでの想像をはるかに超えている。銀行はすぐにでも耐えられなくなるだろう。
具体的な例として、モルガン・スタンレーや三菱UFJ銀行は、テキサス州とウィスコンシン州のオラクルのデータセンター関連380億ドルの建設債務を分散させるために、6か月以上も努力したが、需要不足により、一部の銀行は割引価格で売却し、非銀行の貸し手に放出した。
380億ドル、単一プロジェクトで6か月も売れ残った。
これは、銀行内部のリスク限度の硬い制約——単一の借り手や業界に対するエクスポージャーが上限に達すると、新規プロジェクトの融資ができなくなる——が背景にある。
モニオは言う：
もし私が銀行のリスク管理責任者なら、数十億ドル規模の融資申請を出す銀行家たちに、「どうやってこれらのリスクを分散させるのか」と追及するだろう。
この問題を解決するために、銀行は「大規模リスク移転」（SRT）ツールを模索し始めている——高集中型のデータセンター融資のリスク部分を切り離し、リスクの高い部分を切り出して、プライベートクレジットファンドや保険会社などに売却する。
法律事務所のリンカターズのデービッド・ラックインガーは述べる：
銀行は通常、一定のエクスポージャーを保持し続ける。SRT投資家は、銀行に少しでも利益の結びつきがあることを確認したい。
チェイニーキャピタルのポートフォリオマネージャー、フランク・ベナムーは指摘する：
データセンター関連のSRTは、従来の金融商品と本質的に異なる。
運営事業者の数は限られ、極度に集中しており、建設リスクも顕著だ。
そのため、より高いリターンを求めるのは当然だ。
ゴールドマン・サックス警告：投資適格債市場は「株式化」しつつある
このAI債務ブームは、投資適格債券市場の構造も変えつつある。
ゴールドマン・サックスの投資適格債券戦略担当アマンダ・リナムは、2026年以降の米国投資適格債券の発行量は、史上最も好調なスタートを切ったと指摘している——4月20日までの発行規模は7940億ドルで、年率換算でモルガン・スタンレーの予測2.25兆ドルとほぼ一致している。
しかし、より注目すべきは構造の変化だ。
ゴールドマン・サックスの投資適格債券取引員ジェフリー・パパイは、最近のレポートで、過去1年に発行された投資適格債の660社の発行体のうち、わずか11社が約25％のデュレーション調整後の発行量を占めていると述べている。その中には、Meta、アマゾン、オラクル、グーグルの4大超大型テック企業と、4つの大規模データセンター融資が含まれ、合計で全体のデュレーション加重発行量のほぼ20％を占めている。
比較してみると、その偏りの激しさがわかる：
オラクル（ORCL）は、投資適格指数の中でリスク調整後の最大規模の単一発行体となっている。
Metaは、わずか1年足らずで、投資適格指数の第51位の発行体から第8位に躍進した。
先週のMetaの250億ドルの債券は、最大の単一データセンター融資（RPLDCI）であり、そのデュレーション加重規模はボーイング（BA）の全未償債の総量に近く、フォード（F）やゼネラル・モーターズ（GM）の未償債の総和を超える。
ゴールドマン・サックスはこう警告している：
「我々が直面しているのは、AI建設に高度に集中した市場であり、株式市場に似ているが、より負の凸性の形で現れている——固定収益には上昇余地が全くないからだ。」
つまり：株式はAIに賭けて上昇すれば儲かるが、債券はAIに賭けて利息を得られるが、一旦問題が起きれば損失は実質的だ。
資金不足なら、世界中から借りるしかない
米国の投資適格債券市場の容量上限（単一発行体の比率は通常2〜3％未満）に直面し、テック巨頭はグローバル市場からの資金調達を始めている。
ゴールドマン・サックスのデータによると、2024年以降、超大型テック企業はユーロ、英ポンド、スイスフラン建ての債券発行量を大きく伸ばしている。
記事執筆時点で、グーグルの親会社Alphabetは少なくとも90億ユーロのユーロ債を発行開始し、カナダドル建ての債券販売も始めており、それぞれの市場で新記録を打ち立てている。
Metaは別の道を選んでいる：オフバランスの特殊目的会社（SPV）を設立し、債務圧力を分散させている。昨年、Blue Owlと提携し、270億ドルの「Beignetプロジェクト」でルイジアナ州のデータセンター融資を行った後、MetaはMorgan StanleyやJPMorganと協力し、130億ドルの「Sopaipillaプロジェクト」を推進し、テキサス州エルパソのデータセンターの資金調達を進めている。
この構造の本質は、債務をできるだけ多くの関係者に分散させることにある。
モルガン・スタンレー：AIバブルはいつ崩壊するのか？4つのサインを見る
AIスーパーサイクルが債務市場の円滑な運営にますます依存する中、モルガン・スタンレーは、信用スプレッドの急騰を引き起こし、AIの「ペントハウス崩壊」を招く可能性のある4つの警告サインを挙げている。
・債務増加速度が利益増加速度を超える
・レバレッジファイナンス市場の成長が高品質信用市場を上回る
・M&A活動が長期トレンド水準を超える
・プライベートエクイティ支援の取引が加速し、株式出資比率が低下
もう一つ、より直感的な市場のシグナルも注目に値する：
先週、米国株が史上最高値をつけ、多くの「テック7巨頭」の株価が大きく上昇した同じ日に、Metaのクレジット・デフォルトスワップ（CDS）スプレッドは史上最高を更新し、日々拡大している。
株価が最高値を更新し、CDSも最高値を記録——この二つが同時に起きること自体が、深い意味を持つシグナルだ。
モルガン・スタンレーは最後に、次のように簡潔かつ重みのある結論を出している：
信用市場はAI建設のための資金調達を支援している。
言い換えれば：信用市場が閉じれば、AIスーパーサイクルは終わる。
この記事は個人投資の助言を意図したものではなく、プラットフォームの見解を示すものでもない。市場にはリスクが伴うため、投資は自己判断と自己責任で行うこと。