2026 年 4 月 29 日、マイクロソフト、グーグル、Meta、アマゾンは同じ日に今年第1四半期の決算を発表した。 4社の資本支出指針だけを取り出して見ると、その数字はほぼ 6500億ドルに達している。 この規模は、すでにスウェーデンの年間GDPに匹敵する。言い換えれば、世界で最も裕福な4つのテック企業は、 中程度の先進国の1年分の経済規模を使って、 AGI（人工一般知能）時代への入場券を買おうとしている。今や誰もがそのAGIへのチケットに固く目を凝らしている。 この、いわば世界的なAI資産の「決戦の夜」と呼ばれる瞬間に、 もし私たちがその壮大な物語から少し視線をずらし、 目立たない隠れた角を見てみると、 物理的な枷、資本の焦燥、産業の再構築を巡る暗闘が、 すでに明白な刃の先にまで迫っていることに気づくだろう。**未だ決算を出していない企業が、どうして米国株を崩壊させたのか？** ----------------------市場の感情を最もコントロールできるのは、 必ずしも帳簿上で最も儲けている企業ではなく、 「信仰の象徴」としてすべての人に崇められる企業だ。4月29日は、もともと米国株の決算シーズンで最も重要な日だった。 しかし、上場企業が結果を出す前に、市場は予告なしの大暴落を経験した。 ゴールドマン・サックスのデータによると、これは今年に入ってからのAI資産のパフォーマンスで 2番目に悪い取引日だった。引き金は、どの上場企業の業績が悪化したからではなく、 前日のウォール・ストリート・ジャーナルの記事によるものだ。 記事によると、OpenAIは2025年の収益目標を達成できず、 日間アクティブユーザー数も10億を超える目標は遠い未来の話だと報じられた。 さらに市場を刺したのは、OpenAIのCFOサラ・フライアが内部で警告したとされる内容だ。 「収益の伸びが予想を下回り続けるなら、将来的に6000億ドルの計算能力購入の約束を維持できなくなる可能性がある」と。上場も決算も不要な企業が、ただ一つの噂だけで、 Oracleの株価を4%下落させ、CoreWeaveを5.8%下落させ、 さらには太平洋の向こう側にあるソフトバンクの株価を場外取引で12%も暴落させた。6000億ドルの計算能力の約束と、収益成長の未達がぶつかったとき、 市場は突然気づく。 AIの物語で最も危険なのは、「未来を誰も信じていない」ことではなく、 「未来があまりにも高価すぎる」ことだ。過去2年間、OpenAIはシリコンバレーの宗教のような存在だった。グラフィックカードの調達、データセンターの構築、クラウド事業者の拡大、スタートアップの評価、 多くの散らばった決定は、すべて同じ判断に基づいている： モデルの能力は継続的に進化し続け、ユーザ規模も拡大し続ける。 最終的にAGIは、今日の高価な投資を未来の入場券に変えるだろう。この論理の最も強い点は、それが自己強化的であることだ。 信じる人が多ければ多いほど、評価額は高まり、 評価額が高まるほど、さらに多くの人が信じなくなるのを恐れる。しかし、4月29日前後、市場は初めて真剣にこの信仰のキャッシュフロー問題に問いかけた。 OpenAIさえも、顧客獲得コスト、ユーザ維持、収益増速、計算能力のコストを直視せざるを得なくなった。**紙幣印刷機と冷却水** -----------インターネット時代の最も魅力的な点は、成長がほぼ無限に見えることだ。コードを書き、それを1千万のユーザーにコピーすれば、 限界コストは極めて低くなる。 過去20年、シリコンバレーが「金を燃やして成長を得る」ことで伝統産業を覆したのは、 この信念に基づいている。 ネット効果が十分に強ければ、規模はコストを飲み込む。しかし、AI時代において、デジタル世界の紙幣印刷機は、 物理的な世界の冷却水管により、首を締められている。4月29日の決算説明会で、クラウド事業の驚異的な63%増（四半期売上が初めて200億ドルを突破）に直面したグーグルCEOのピチャイは、 無念さをにじませながらこう語った。 「もし需要に応えられるなら、クラウド収入はもっと高くなったはずだ。」この言葉の背後には、AI時代の最も奇妙なビジネスのジレンマが潜んでいる。 需要は供給をはるかに超えているのに、 成長は物理的な制約により無情に制限されている。グーグルは、4,620億ドルのクラウド注文の滞留を抱え、 前期比ほぼ倍増している。 AIソリューションの製品は前年比800%近く増加し、 Gemini Enterpriseの有料ユーザーは40%増、 APIトークンの使用量は毎分100億から160億に急増している。これらの数字は、どのインターネット企業にとっても喜ばしい成長だ。 しかし、ピチャイの言葉から聞こえるのは、 AI時代に新たに浮上した困難の一端だ。 顧客は列をなして待ち、資金は動いているが、 サーバーは未完成、電力は未接続、先端チップはまだ晶片工場から出ていない。需要がないわけではなく、 需要が多すぎて、成長を物理的な世界に引き戻しているのだ。マイクロソフトも同じ困難に直面している。 Azureの成長率は40%、AIの年次収入は370億ドルを突破した。 これは2025年1月の130億ドルからほぼ3倍だ。しかし、マイクロソフトの資本支出は、 前期比で319億ドルに減少し、 前四半期の375億ドルから60億ドル近く縮小している。 同社は決算資料でこれを「インフラ整備のタイミング」と説明している。 この言葉の裏には、資金は今日出せるが、 データセンターは明日にはできあがらない、 GPUは注文できても、電力や土地、冷却システム、建設期間は資本市場に催促できない、という現実がある。私たちが仮に、仮想世界へと猛スピードで向かっていると思っても、 最終的に勝負を決めるのは、 最も古くて重い資産と物理法則だ。計算能力は、新たな「土地資源」に変わりつつある。 短期的には有限で、建設は遅く、場所が重要だ。 先に手を出した者が供給を確保できる。 この土地争奪戦の中で、4大巨頭が6500億ドルの資本支出を敢行するのは、 必ずしも投資回収を見越しているからではなく、 もしこれらの「土地」を手放せば、明日には市場に出られなくなる恐れがあるからだ。**資金燃焼の戦略** ---------4月29日の取引終了後も、同じく好決算・資本支出の引き上げをしたグーグルの株価は7%上昇したが、 Metaは7%暴落した。率直に言えば、Metaはかなり良い決算を出した。 売上は563.1億ドル、前年比33%増、2021年以来最速の伸びを記録。 EPSは10.44ドルで、ウォール街の予想を大きく上回った。しかし、ザッカーバーグは禁忌を犯した。 Metaは2026年の資本支出指針を1250億ドルから1450億ドルに引き上げたのだ。 業績が良いほど、市場は緊張する。 投資家が本当に心配しているのは、Metaが今の広告収入を使って、 収益性の見えないAI大博打を支えることができるかどうかだ。市場の罰は容赦なく、 この差は、ビジネスの収益化の粒度の違いに由来する。グーグル、アマゾン、マイクロソフトのAI支出は、 少なくとも比較的明確な帳簿に収まる。グーグルは4620億ドルのクラウド注文の滞留を抱え、 アマゾンはAWSのAI年次収入、 マイクロソフトはCopilotの有料ユーザーと高水準のRPO（契約残高）を持つ。 彼らが使った1ドルは、すぐに回収できなくても、 ウォール街は大まかにどこから回収されるかを知っている： 企業顧客、クラウド契約、ソフトウェアサブスクリプション、計算リース。これが、資本市場が彼らのストーリーを聞き続ける理由だ。 ストーリーは遠くまで語れるが、回収ルートは見えすぎてはいけない。一方、Metaの問題は、外部にクラウド事業を売ることができない点にある。 彼らが投じた千数百億ドルは、 別のより遠回りなルートを通じてしか収益化できない。 Meta AIアシスタントはユーザ粘着性を高め、 推奨アルゴリズムは広告の転換率を向上させ、 AI生成コンテンツはユーザの滞在時間を延ばし、 スマートグラスや将来のハードウェアは新たな入口となる。この論理は成立しないわけではないが、 チェーンが長すぎるのだ。 クラウド事業者の燃焼戦略は、GPUを既存の注文に組み込むこと。 Metaの燃焼は、未だ証明されていない広告効率モデルにGPUを投入することだ。 前者は割引計算できるが、後者はまず信じるしかない。 論理的には成立しているが、収益化のチェーンが長すぎて、 ウォール街は忍耐できない。資本市場において、忍耐は贅沢品だ。 特に、資本支出が千億ドル規模に達したとき、 投資家は未来にお金を出すが、 曖昧な見通しには無制限に出せない。さらに、時間差がより不安を煽る。 アマゾンのCEOアンドリュー・ジャシーは、 電話会議でこう明かした。 「2026年に投入した資金の大部分は、2027年や2028年になって初めて回収されるだろう。」これは、巨大企業が今日のキャッシュフローを、 2年後の生産能力に押し込めていることを意味する。 その間には、データセンターの建設、チップ供給、電力接続、顧客需要、モデルの反復といった段階が挟まる。 どこか一つでもズレれば、資本市場は再評価を迫る。AIの軍拡競争で最も危険な点はここにある。 お金は今日使われ、ストーリーは今日語られるが、 答えは2年後にしかわからない。**産業の境界が曖昧になる** ---AIは、2年前に多くの人が予想したように、 検索をすぐに席巻することはなかった。ChatGPTが登場したとき、市場は一時、検索広告が直接的な答えに取って代わると信じた。 Perplexityのような企業も期待された。しかし、4月29日の決算で、 グーグルの検索クエリは過去最高を記録し、広告収入は772.5億ドルに達し、前年比15%増となった。これは、AI時代の「ジェヴンズの逆説」のようだ。 1865年、英国の経済学者ウィリアム・スタンリー・ジェヴンズは、 蒸気機関の効率向上は石炭消費を減らさず、むしろ増加させると指摘した。 効率向上により、より多くの人が蒸気機関を負担できるようになり、 全体の需要を爆発させたのだ。同じことが、AIによる検索の複雑化と、 ユーザの質問増加をもたらしている。これが、GoogleがMetaよりも市場を説得しやすい理由だ。 既存の入口からのキャッシュフローと、新たなクラウド事業の帳簿を持ち、 広告収入と企業の計算能力需要の両方から収益を得ている。 AIは、彼らの城壁を壊すどころか、むしろ厚くしている。同じ境界の再構築は、半導体産業でも起きている。 同じ日に、スマートフォン用チップの王者クアルコムは、 売上高106億ドルの決算を発表した。 電話会議で、CEOのクリスティアーノ・アモンは重要な決定を伝えた。 「クアルコムは正式にデータセンター市場に進出し、 大手クラウド企業と協力したカスタムチップの出荷を今年後半に開始します。」クアルコムの主戦場は従来、モバイルデバイスだった。 しかし、AIの計算負荷がクラウドと端末側に再配分される未来では、 彼らも自らの立ち位置を再定義しなければならない。もし、将来のAIがすべてクラウドの大規模モデルに集約されるなら、 スマホ用チップの価値は圧縮される。 一方、端末側AIが標準となれば、 クアルコムはスマホだけでなく、推論やエッジ、低消費電力のデータセンターにも進出できることを証明しなければならない。彼らのデータセンター進出は、攻撃というよりは防御だ。AIが「クラウドの贅沢品」から「端末の標準装備」へと変わるとき、 産業の境界はますます曖昧になる。 スマホチップ企業はデータセンターに進出し、 クラウド事業者は自社チップを開発し始め、 チップ企業はモデルの研究も進めている。 クアルコムの「離反」は、この大きな再構築の氷山の一角にすぎない。**同じ熱狂の中で、二つの評価言語** -----------------同じAIブームの中で、米国株はすでに厳しい「収益証明の時代」に入っている。 半導体の工程管理や検査装置のリーディング企業ですら、 地政学リスクや関税リスクが少しでも露呈すれば、市場は再評価を迫られる。 4月29日、KLAコーポレーション（科磊）は、 予想超えの34.15億ドルの売上を発表し、Non-GAAP EPSは9.40ドルと、 予想の9.16ドルを上回った。しかし、決算後に株価は8%も下落した。その理由は、業績不振ではなく、 関税や中国のエクスポートリスクに対する懸念だ。KLAの顧客リストには、多くの中国のウエハー工場が含まれている。 米中の技術分断の中、「中国リスク」はまるでダモクレスの剣のように頭上に垂れ下がる。 たとえ業績が良くても、市場は地政学リスクに対して本能的に恐怖を抱く。一方、中国A株市場では、別の言語が使われている。こちらではもちろん業績も重視されるが、 多くの場合、業績は燃料に過ぎず、 本当に火をつけるのはストーリーだ。 「国産代替」のチケットを握っているかどうかだ。4月29日夜、寒武紀は、 売上28.85億元、前年比159.56%増、 単一四半期で20億元超えは史上初、 純利益は10.13億元、前年比185.04%増と、 目覚ましい結果を出した。 翌日、株価は大きく上昇し、時価総額は6700億元を突破、 年初来の上昇率は62%以上に達した。同じ日に決算を出した沐曦股份は、 売上5.62億元、前年比75%増、 赤字は前年同期の2.33億元から大きく縮小し、 9884万元の黒字に転じた。 これは2025年12月に上場したGPU企業の、 最初の四半期決算だ。AIインフラのサプライチェーンに属する両者は、 全く異なる評価環境に置かれている。KLAは、グローバルなサプライチェーンの複雑な帳簿に直面し、 業績、受注、関税、中国リスク、輸出規制など、 一つ一つが評価モデルに影響を与える。 一方、寒武紀と沐曦は、 外部の制約が強まるほど、国産計算能力の戦略的価値が拡大しやすい環境にある。 米国株はリスクに割引をかけ、 A株は希少性にプレミアムをつけている。**賢い資金の撤退** ----------しかし、寒武紀の株価が高騰している最中に、 ある細部が少し目立つ。2025年末、超大株主の章建平は、 寒武紀の株を681万4900株、時価約92億元分保有していたが、 この第1四半期の決算後には、 すでに第2位の株主リストから姿を消している。四半期の株価範囲から大まかに推測すると、 この売却により得た資金は少なくとも数十億元規模だ。 具体的な価格は外部にはわからないが、 業績爆発と株価最高値の前に、 最も早くこのストーリーの恩恵を享受したのは、 確実に利益確定を選んだ投資家たちだった。市場には常に二つのタイプの人がいる。 一つはストーリーにお金を出す人、 もう一つはストーリーに価格をつける人だ。章建平は、後者に属するだろう。 彼は、寒武紀がまだ国民的な合意を得る前に投資し、 「国産計算能力のリーダー」としての大きな物語に乗った後、 静かに離脱した。この6500億ドルの決算の夜、 シリコンバレーの巨頭たちは計算能力不足に焦り、 ウォール街のアナリストたちは時間差の中で焦燥し、 一方A株は、国内計算能力の再評価に忙殺されている。同じAIブームの中で、 各市場はそれぞれの言語を使っている。 米国株はリターンのサイクルを語り、 A株は国産代替を語る。 クラウド事業者は受注滞留を語り、 Metaは広告効率を語る。 OpenAIは決算を出さずとも、 計算能力の全体の神経を揺さぶり続けている。皆が皆、AGI時代への入場券を手に入れたと信じている。 しかし、いつこのショーが終わるのか、 出口はどこにあるのか、 誰も知らない。 AI時代の入場券は確かに高価だが、 それよりも高価なのは、 いつ離脱すべきかを知ることだ。
AI決算決戦の夜：6500億ドルがAGIに投資される
2026 年 4 月 29 日、マイクロソフト、グーグル、Meta、アマゾンは同じ日に今年第1四半期の決算を発表した。
4社の資本支出指針だけを取り出して見ると、その数字はほぼ 6500億ドルに達している。
この規模は、すでにスウェーデンの年間GDPに匹敵する。
言い換えれば、世界で最も裕福な4つのテック企業は、
中程度の先進国の1年分の経済規模を使って、
AGI（人工一般知能）時代への入場券を買おうとしている。
今や誰もがそのAGIへのチケットに固く目を凝らしている。
この、いわば世界的なAI資産の「決戦の夜」と呼ばれる瞬間に、
もし私たちがその壮大な物語から少し視線をずらし、
目立たない隠れた角を見てみると、
物理的な枷、資本の焦燥、産業の再構築を巡る暗闘が、
すでに明白な刃の先にまで迫っていることに気づくだろう。
未だ決算を出していない企業が、どうして米国株を崩壊させたのか？
市場の感情を最もコントロールできるのは、
必ずしも帳簿上で最も儲けている企業ではなく、
「信仰の象徴」としてすべての人に崇められる企業だ。
4月29日は、もともと米国株の決算シーズンで最も重要な日だった。
しかし、上場企業が結果を出す前に、市場は予告なしの大暴落を経験した。
ゴールドマン・サックスのデータによると、これは今年に入ってからのAI資産のパフォーマンスで
2番目に悪い取引日だった。
引き金は、どの上場企業の業績が悪化したからではなく、
前日のウォール・ストリート・ジャーナルの記事によるものだ。
記事によると、OpenAIは2025年の収益目標を達成できず、
日間アクティブユーザー数も10億を超える目標は遠い未来の話だと報じられた。
さらに市場を刺したのは、OpenAIのCFOサラ・フライアが内部で警告したとされる内容だ。
「収益の伸びが予想を下回り続けるなら、将来的に6000億ドルの計算能力購入の約束を維持できなくなる可能性がある」と。
上場も決算も不要な企業が、ただ一つの噂だけで、
Oracleの株価を4%下落させ、CoreWeaveを5.8%下落させ、
さらには太平洋の向こう側にあるソフトバンクの株価を場外取引で12%も暴落させた。
6000億ドルの計算能力の約束と、収益成長の未達がぶつかったとき、
市場は突然気づく。
AIの物語で最も危険なのは、「未来を誰も信じていない」ことではなく、
「未来があまりにも高価すぎる」ことだ。
過去2年間、OpenAIはシリコンバレーの宗教のような存在だった。
グラフィックカードの調達、データセンターの構築、クラウド事業者の拡大、スタートアップの評価、
多くの散らばった決定は、すべて同じ判断に基づいている：
モデルの能力は継続的に進化し続け、ユーザ規模も拡大し続ける。
最終的にAGIは、今日の高価な投資を未来の入場券に変えるだろう。
この論理の最も強い点は、それが自己強化的であることだ。
信じる人が多ければ多いほど、評価額は高まり、
評価額が高まるほど、さらに多くの人が信じなくなるのを恐れる。
しかし、4月29日前後、市場は初めて真剣にこの信仰のキャッシュフロー問題に問いかけた。
OpenAIさえも、顧客獲得コスト、ユーザ維持、収益増速、計算能力のコストを直視せざるを得なくなった。
紙幣印刷機と冷却水
インターネット時代の最も魅力的な点は、成長がほぼ無限に見えることだ。
コードを書き、それを1千万のユーザーにコピーすれば、
限界コストは極めて低くなる。
過去20年、シリコンバレーが「金を燃やして成長を得る」ことで伝統産業を覆したのは、
この信念に基づいている。
ネット効果が十分に強ければ、規模はコストを飲み込む。
しかし、AI時代において、デジタル世界の紙幣印刷機は、
物理的な世界の冷却水管により、首を締められている。
4月29日の決算説明会で、クラウド事業の驚異的な63%増（四半期売上が初めて200億ドルを突破）に直面したグーグルCEOのピチャイは、
無念さをにじませながらこう語った。
「もし需要に応えられるなら、クラウド収入はもっと高くなったはずだ。」
この言葉の背後には、AI時代の最も奇妙なビジネスのジレンマが潜んでいる。
需要は供給をはるかに超えているのに、
成長は物理的な制約により無情に制限されている。
グーグルは、4,620億ドルのクラウド注文の滞留を抱え、
前期比ほぼ倍増している。
AIソリューションの製品は前年比800%近く増加し、
Gemini Enterpriseの有料ユーザーは40%増、
APIトークンの使用量は毎分100億から160億に急増している。
これらの数字は、どのインターネット企業にとっても喜ばしい成長だ。
しかし、ピチャイの言葉から聞こえるのは、
AI時代に新たに浮上した困難の一端だ。
顧客は列をなして待ち、資金は動いているが、
サーバーは未完成、電力は未接続、先端チップはまだ晶片工場から出ていない。
需要がないわけではなく、
需要が多すぎて、成長を物理的な世界に引き戻しているのだ。
マイクロソフトも同じ困難に直面している。
Azureの成長率は40%、AIの年次収入は370億ドルを突破した。
これは2025年1月の130億ドルからほぼ3倍だ。
しかし、マイクロソフトの資本支出は、
前期比で319億ドルに減少し、
前四半期の375億ドルから60億ドル近く縮小している。
同社は決算資料でこれを「インフラ整備のタイミング」と説明している。
この言葉の裏には、資金は今日出せるが、
データセンターは明日にはできあがらない、
GPUは注文できても、電力や土地、冷却システム、建設期間は資本市場に催促できない、という現実がある。
私たちが仮に、仮想世界へと猛スピードで向かっていると思っても、
最終的に勝負を決めるのは、
最も古くて重い資産と物理法則だ。
計算能力は、新たな「土地資源」に変わりつつある。
短期的には有限で、建設は遅く、場所が重要だ。
先に手を出した者が供給を確保できる。
この土地争奪戦の中で、4大巨頭が6500億ドルの資本支出を敢行するのは、
必ずしも投資回収を見越しているからではなく、
もしこれらの「土地」を手放せば、明日には市場に出られなくなる恐れがあるからだ。
資金燃焼の戦略
4月29日の取引終了後も、同じく好決算・資本支出の引き上げをしたグーグルの株価は7%上昇したが、
Metaは7%暴落した。
率直に言えば、Metaはかなり良い決算を出した。
売上は563.1億ドル、前年比33%増、2021年以来最速の伸びを記録。
EPSは10.44ドルで、ウォール街の予想を大きく上回った。
しかし、ザッカーバーグは禁忌を犯した。
Metaは2026年の資本支出指針を1250億ドルから1450億ドルに引き上げたのだ。
業績が良いほど、市場は緊張する。
投資家が本当に心配しているのは、Metaが今の広告収入を使って、
収益性の見えないAI大博打を支えることができるかどうかだ。
市場の罰は容赦なく、
この差は、ビジネスの収益化の粒度の違いに由来する。
グーグル、アマゾン、マイクロソフトのAI支出は、
少なくとも比較的明確な帳簿に収まる。
グーグルは4620億ドルのクラウド注文の滞留を抱え、
アマゾンはAWSのAI年次収入、
マイクロソフトはCopilotの有料ユーザーと高水準のRPO（契約残高）を持つ。
彼らが使った1ドルは、すぐに回収できなくても、
ウォール街は大まかにどこから回収されるかを知っている：
企業顧客、クラウド契約、ソフトウェアサブスクリプション、計算リース。
これが、資本市場が彼らのストーリーを聞き続ける理由だ。
ストーリーは遠くまで語れるが、回収ルートは見えすぎてはいけない。
一方、Metaの問題は、外部にクラウド事業を売ることができない点にある。
彼らが投じた千数百億ドルは、
別のより遠回りなルートを通じてしか収益化できない。
Meta AIアシスタントはユーザ粘着性を高め、
推奨アルゴリズムは広告の転換率を向上させ、
AI生成コンテンツはユーザの滞在時間を延ばし、
スマートグラスや将来のハードウェアは新たな入口となる。
この論理は成立しないわけではないが、
チェーンが長すぎるのだ。
クラウド事業者の燃焼戦略は、GPUを既存の注文に組み込むこと。
Metaの燃焼は、未だ証明されていない広告効率モデルにGPUを投入することだ。
前者は割引計算できるが、後者はまず信じるしかない。
論理的には成立しているが、収益化のチェーンが長すぎて、
ウォール街は忍耐できない。
資本市場において、忍耐は贅沢品だ。
特に、資本支出が千億ドル規模に達したとき、
投資家は未来にお金を出すが、
曖昧な見通しには無制限に出せない。
さらに、時間差がより不安を煽る。
アマゾンのCEOアンドリュー・ジャシーは、
電話会議でこう明かした。
「2026年に投入した資金の大部分は、2027年や2028年になって初めて回収されるだろう。」
これは、巨大企業が今日のキャッシュフローを、
2年後の生産能力に押し込めていることを意味する。
その間には、データセンターの建設、チップ供給、電力接続、顧客需要、モデルの反復といった段階が挟まる。
どこか一つでもズレれば、資本市場は再評価を迫る。
AIの軍拡競争で最も危険な点はここにある。
お金は今日使われ、ストーリーは今日語られるが、
答えは2年後にしかわからない。
産業の境界が曖昧になる
AIは、2年前に多くの人が予想したように、
検索をすぐに席巻することはなかった。
ChatGPTが登場したとき、市場は一時、検索広告が直接的な答えに取って代わると信じた。
Perplexityのような企業も期待された。しかし、4月29日の決算で、
グーグルの検索クエリは過去最高を記録し、広告収入は772.5億ドルに達し、前年比15%増となった。
これは、AI時代の「ジェヴンズの逆説」のようだ。
1865年、英国の経済学者ウィリアム・スタンリー・ジェヴンズは、
蒸気機関の効率向上は石炭消費を減らさず、むしろ増加させると指摘した。
効率向上により、より多くの人が蒸気機関を負担できるようになり、
全体の需要を爆発させたのだ。同じことが、AIによる検索の複雑化と、
ユーザの質問増加をもたらしている。
これが、GoogleがMetaよりも市場を説得しやすい理由だ。
既存の入口からのキャッシュフローと、新たなクラウド事業の帳簿を持ち、
広告収入と企業の計算能力需要の両方から収益を得ている。
AIは、彼らの城壁を壊すどころか、むしろ厚くしている。
同じ境界の再構築は、半導体産業でも起きている。
同じ日に、スマートフォン用チップの王者クアルコムは、
売上高106億ドルの決算を発表した。
電話会議で、CEOのクリスティアーノ・アモンは重要な決定を伝えた。
「クアルコムは正式にデータセンター市場に進出し、
大手クラウド企業と協力したカスタムチップの出荷を今年後半に開始します。」
クアルコムの主戦場は従来、モバイルデバイスだった。
しかし、AIの計算負荷がクラウドと端末側に再配分される未来では、
彼らも自らの立ち位置を再定義しなければならない。
もし、将来のAIがすべてクラウドの大規模モデルに集約されるなら、
スマホ用チップの価値は圧縮される。
一方、端末側AIが標準となれば、
クアルコムはスマホだけでなく、推論やエッジ、低消費電力のデータセンターにも進出できることを証明しなければならない。
彼らのデータセンター進出は、攻撃というよりは防御だ。
AIが「クラウドの贅沢品」から「端末の標準装備」へと変わるとき、
産業の境界はますます曖昧になる。
スマホチップ企業はデータセンターに進出し、
クラウド事業者は自社チップを開発し始め、
チップ企業はモデルの研究も進めている。
クアルコムの「離反」は、この大きな再構築の氷山の一角にすぎない。
同じ熱狂の中で、二つの評価言語
同じAIブームの中で、米国株はすでに厳しい「収益証明の時代」に入っている。
半導体の工程管理や検査装置のリーディング企業ですら、
地政学リスクや関税リスクが少しでも露呈すれば、市場は再評価を迫られる。
4月29日、KLAコーポレーション（科磊）は、
予想超えの34.15億ドルの売上を発表し、Non-GAAP EPSは9.40ドルと、
予想の9.16ドルを上回った。
しかし、決算後に株価は8%も下落した。
その理由は、業績不振ではなく、
関税や中国のエクスポートリスクに対する懸念だ。
KLAの顧客リストには、多くの中国のウエハー工場が含まれている。
米中の技術分断の中、「中国リスク」はまるでダモクレスの剣のように頭上に垂れ下がる。
たとえ業績が良くても、市場は地政学リスクに対して本能的に恐怖を抱く。
一方、中国A株市場では、別の言語が使われている。
こちらではもちろん業績も重視されるが、
多くの場合、業績は燃料に過ぎず、
本当に火をつけるのはストーリーだ。
「国産代替」のチケットを握っているかどうかだ。
4月29日夜、寒武紀は、
売上28.85億元、前年比159.56%増、
単一四半期で20億元超えは史上初、
純利益は10.13億元、前年比185.04%増と、
目覚ましい結果を出した。
翌日、株価は大きく上昇し、時価総額は6700億元を突破、
年初来の上昇率は62%以上に達した。
同じ日に決算を出した沐曦股份は、
売上5.62億元、前年比75%増、
赤字は前年同期の2.33億元から大きく縮小し、
9884万元の黒字に転じた。
これは2025年12月に上場したGPU企業の、
最初の四半期決算だ。
AIインフラのサプライチェーンに属する両者は、
全く異なる評価環境に置かれている。
KLAは、グローバルなサプライチェーンの複雑な帳簿に直面し、
業績、受注、関税、中国リスク、輸出規制など、
一つ一つが評価モデルに影響を与える。
一方、寒武紀と沐曦は、
外部の制約が強まるほど、国産計算能力の戦略的価値が拡大しやすい環境にある。
米国株はリスクに割引をかけ、
A株は希少性にプレミアムをつけている。
賢い資金の撤退
しかし、寒武紀の株価が高騰している最中に、
ある細部が少し目立つ。
2025年末、超大株主の章建平は、
寒武紀の株を681万4900株、時価約92億元分保有していたが、
この第1四半期の決算後には、
すでに第2位の株主リストから姿を消している。
四半期の株価範囲から大まかに推測すると、
この売却により得た資金は少なくとも数十億元規模だ。
具体的な価格は外部にはわからないが、
業績爆発と株価最高値の前に、
最も早くこのストーリーの恩恵を享受したのは、
確実に利益確定を選んだ投資家たちだった。
市場には常に二つのタイプの人がいる。
一つはストーリーにお金を出す人、
もう一つはストーリーに価格をつける人だ。
章建平は、後者に属するだろう。
彼は、寒武紀がまだ国民的な合意を得る前に投資し、
「国産計算能力のリーダー」としての大きな物語に乗った後、
静かに離脱した。
この6500億ドルの決算の夜、
シリコンバレーの巨頭たちは計算能力不足に焦り、
ウォール街のアナリストたちは時間差の中で焦燥し、
一方A株は、国内計算能力の再評価に忙殺されている。
同じAIブームの中で、
各市場はそれぞれの言語を使っている。
米国株はリターンのサイクルを語り、
A株は国産代替を語る。
クラウド事業者は受注滞留を語り、
Metaは広告効率を語る。
OpenAIは決算を出さずとも、
計算能力の全体の神経を揺さぶり続けている。
皆が皆、AGI時代への入場券を手に入れたと信じている。
しかし、いつこのショーが終わるのか、
出口はどこにあるのか、
誰も知らない。
AI時代の入場券は確かに高価だが、
それよりも高価なのは、
いつ離脱すべきかを知ることだ。