実物資産のトークン化を探る:不動産RWA市場調査

はじめに

実物資産(RWA)トークン化の概念は暗号通貨市場において新しいものではなく、2018年には今日のRWA概念に似た資産のトークン化と証券型トークンの発行(STO)が登場しました。しかし、規制の枠組みが未成熟であり、潜在的なリターンが顕著な利点を欠いていたため、これらの初期の試みは成熟した市場セグメントに発展することができませんでした。

2022年、アメリカが継続的に利上げを行う中、アメリカ国債の利回りは暗号市場のステーブルコイン貸出利率を大幅に上回りました。そのため、アメリカ国債をトークン化してRWAにすることが暗号業界にとってますます魅力的になりました。その結果、いくつかの有名なDeFiプロジェクトや伝統的な金融機関、さらには一部の政府もRWAの探索を始めました。

近年、マーケットには複数の不動産RWAプロジェクトが登場しました。これらは、不動産投資市場を拡大し、不動産投資商品を多様化し、不動産投資者の参入障壁を低減することを目的としています。本研究では、こうしたプロジェクトのケーススタディを行い、不動産RWAの設計の利点と欠点、そしてその潜在的な市場を分析します。これらのプロジェクトは主に北米の不動産資産と投資者を対象としているため、議論される関連する政策、法規制、市場条件は主に北米不動産市場に関わるものとなります。

トークン化された不動産市場の方法

不動産市場は投資機会に満ちた巨大な分野です。2023年3月の研究データによると、北米上場不動産市場の価値は1.3兆ドルに達しています。一方、世界の上場不動産市場の価値は2.66兆ドルです。

! レンガとブロック:RWA市場における不動産の研究

不動産市場のトークン化の核心目標は、以下の一つまたは複数の目標を達成することです: より多様で柔軟な不動産投資商品を創造し、より広範な投資家を引き付け、不動産資産の流動性と価値を増加させること。これらの商品は主に三つの形態で表れます:

1)資金調達のための不動産所有権の分散化。

2)地域に特化した不動産市場インデックス商品です。

3)不動産トークン化として担保。

さらに、トークン化とブロックチェーンの統合は、不動産資産の透明性と民主的なガバナンスを強化しました。

不動産投資信託(REIT)に精通している場合、収益を上げる不動産を所有、運営、または資金提供する会社であることがわかりますが、REITと不動産RWAは一部の不動産投資機会を提供する上で類似点があり、投資のハードルを効果的に下げ、不動産資産の流動性を高めています。しかし、従来のREITは通常、投資家に管理の機会や所有権を提供せず、中央集権的な運営モデルを維持しています。それにもかかわらず、彼らの厳格な資産審査と厳格な規制枠組み内での投資構造は、不動産RWAプロジェクトに堅実な青写真を提供します。

過去2年間の不動産RWAプロジェクトの運営において、私たちはその長所と短所についてより明確な認識を持つようになりました。

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通常、不動産RWAプロジェクトは上記の属性を持っています。具体的なケースを深く研究した結果、管理と製品のアプローチの違いにより、各プロジェクトは実際の運営の中で直面する状況が異なることが分かりました。

ケーススタディ

本章では、3つの不動産RWAプロジェクトを分析することにしました。各プロジェクトは異なる方法で不動産市場をトークン化しており、それぞれの分野で最も人気があります。注目すべきは、これらはまだ初期のプロジェクトであり、その製品は長期間かつ広範な市場検証とテストを受けていないという点です。

‣リアルT

RealTは2019年に発売され、マーケットで最も早い不動産RWAプロジェクトの1つであり、EthereumとGnosisブロックチェーン(を通じて主にGnosis上で)アメリカの住宅不動産投資を提供することに専念しています。

RealTは住宅物件を取得し、アメリカの法律に基づいて物件契約を持つエンティティをトークン化します。これらの物件の管理、維持、賃料徴収の責任は第三者管理機関に委託されます。手数料を差し引いた後、特定の物件から生じる賃料はそのトークン保有者に分配されます。RealTはトークン化プロセスを監督しますが、彼らは不動産資産を持つ会社とは法律的に分かれています。彼らのウェブサイトによれば、会社がデフォルトした場合、トークン所有者は物件契約を持つ会社を管理する別の会社を任命する選択権を保持します。注目すべきは、彼らは市場に出す物件に共同投資を強制することはないということです。物件のトークン保有者は、約2.5％の維持準備金と管理費を除いて、毎月物件の賃料収入の一部を受け取ることができます。管理費は通常、価値の約10％です。

モンゴメリのこの不動産を例にとると、不動産トークンの総価値は323,020ドルで、1トークンの価格は52.10ドルで、合計6,200トークンが発行されています。この不動産は毎月2,600ドルの家賃収入を生み出します。運営および管理費622ドルを差し引いた後、毎月の純利益は1,978ドルで、年間収入は23,736ドルです。したがって、1トークンあたり3.83ドルの配分を受け取り、年利回りは7.35%です。

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この不動産について、RealTは100%のトークンを提供します。これは、RealTが顧客と共同投資する必要がなく、ほぼリスクのない運営モデルを維持できることを意味します。管理機関は8%の家賃と維持費の残りを徴収し、投資プラットフォームは物件のトークン化、管理機関の選定、管理の監督に2%を徴収します。この方法により、RealTチームは大量の管理時間を節約し、適格な物件を見つけてトークン化し、市場に提供することに集中できます。

しかし、一部の所有権が投資家間のリスク分担を促進したにもかかわらず、それは課題をもたらしました。投資家の財務的利益が小さすぎて、会社の管理コストが不可能になると問題が発生します。ローレンス・スウィンケルズの報告は、不動産トークン保有者とRealTとの間の利益相反を説明しています。RealTは、自社が所有する不動産を管理する機関を選択します。もしRealTが不動産に対して大量の所有権を持っている場合、代理コストを削減できます。したがって、非効率な管理は彼らに悪影響を及ぼします。しかし、もしRealTのシェアが過大である場合、これはトークンの流動性に悪影響を及ぼす可能性があり、小株主はフリーライダーになる可能性もあります。これらの所有者は、大株主が雇用された管理機関の財務的実行可能性を監視できることを期待するかもしれません。一方、もしRealTのシェアが非常に小さい場合、RealTは管理機関を適切に選択したり監視プロセスに参加する動機を欠く可能性があり、多くの投資家も管理機関を効果的に監視することが難しいです。

私はRealTマーケットで最新の完売した10のトークンを確認し、関連するブロックチェーンブラウザを使用して各プロパティの保有者数を調べました。

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図表に示されているように、RealTは不動産を異なる数のトークンに分割し、各トークンの価格は約50ドルです。ほとんどの不動産はデトロイトにあり、約500人のトークン保有者がいます。2つの不動産の保有者は1,000人を超えています。現在、これを各保有者のトークン数と組み合わせることで、RealT投資家の投資範囲を理解できます。

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約90%のRealT投資者は500ドル未満を投資し、約9%は500ドルから2,000ドルを投資し、1%はそれ以上を投資しています。これは、RealTがある程度、小規模投資家向けの不動産投資市場を創出し、不動産市場の流動性を高めることに成功したことを示しています。

RealTウォレット(Gnosisウォレットアドレス:0xE7D97868265078bd5022Bc2622C94dFc1Ef1D402)の取引データに基づくと、RealTは約600万ドルの総賃料を支払っています。プラットフォーム手数料は、維持費、保険、税金に応じて変動し、賃料の約2.5%-3%に相当し、過去2年間で約15万から18万ドルのプラットフォーム収入に相当します。しかし、RealTは不動産投資への参加を強制しておらず、投資を選択した場合でも、その参加程度に具体的な制限や指針はなく、RealTが賃料収入から得る収入はまだ開示されていません。

企業構造の観点から見ると、RealTはデラウェア州にReal Token Inc.を設立し、会社の中心的な実体としています。この実体は不動産資産を所有しておらず、RealTプロジェクトの運営実体として機能します。さらに、RealTはデラウェア州にReal Token LLCを設立し、一連の不動産会社の親会社としています。Real Token Inc.と同様に、Real Token LLCも不動産資産を所有しておらず、その主な目的は法律手続きを簡素化し、ユーザーが1つの会社と契約を結ぶことで全ての物件への投資に参加できるようにすることです。最後に、RealTは投資された各物件に対して対応するシリーズLLCを設立します。Real Token LLCの子会社として、各シリーズLLCは特定の物件と対応するトークンを所有します。この構造は、1つの物件の財務または法的問題がRealTの他の物件や親会社の運営に影響を与えないことを保証することを目的としています。

‣パークル

Parclプロトコルは、ユーザーが世界の不動産市場の価格変動を取引できるDeFi投資プラットフォームです。Parclは合成資産の永続的なエクスポージャーを得るために使用され、AMMアーキテクチャを採用しています。Parclは、特定地域の不動産に基づいてインデックスを作成するために、販売履歴に基づくParcl Labs価格フィードを導入しています。販売履歴の期間は、不動産の取引頻度に応じて変化する可能性があります。インデックスが作成された後、投資家は不動産の価値に対して投機する機会があり、不動産価格に対してロングおよびショートポジションを取ることができます。

この方法により、Parclは法律的な問題を回避しました。なぜなら、プラットフォームの運営に実際の不動産が関与していないからです。誰かがそれが本当に不動産RWAプロジェクトであるかどうか疑問に思うかもしれませんが、上記の基準には合致していません。しかし、それは比較的人気のあるRWAプロジェクトであり、一部の業界で知られる投資機関からの投資を受けています。それを議論に含めることは合理的であり、不動産RWAの多様性の可能性を示すことができます。

Parclのテストネットは2022年5月にSolana上で開始され、現在のTVLは1600万ドルです。運営から1年以上経った今、Parclはあまり注目を集めていないようで、日間取引量は1万ドル未満、日間アクティブユーザーは50人未満です。

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Parclの製品は簡素化され、迅速に開発されています。Parcl Labsの価格フィードとインデックス市場は設計が良く、使いやすいです。

運営面では、ParclチームはParcl Point、Real Estate Royaleなどのユーザー獲得プログラムを積極的に展開しています。これらの利点や多くの著名な投資機関の支援にもかかわらず、Parclは依然として比較的控えめな市場イメージを維持しており、ユーザー基盤は小さく、取引量は限られています。おそらく市場はまだ不動産指数商品の準備が整っていないのかもしれません。

‣レイノ

RippleやMakerDAOのような大手暗号通貨会社も、ユーザーが不動産をトークン化して担保として利用する可能性を探っています。Rippleは7月に、中央銀行デジタル通貨チームがこの方向に向けて努力していると発表しました。MakerDAOはRobinLandと提携し、不動産を担保としたローンをサポートしています。RealTはトークン化された不動産をローン担保として使用するオプションを提供していますが、このサービスは彼らが発行したトークンに限られています。実質的には、このサービスはトークン借入製品により類似しており、不動産所有者の資本流動性を大幅に増加させるものではありません。

Reinnoは2020年に開始され、2022年に運営を停止した廃棄プロジェクトです。市場にあまり痕跡を残さなかったものの、不動産RWAに関連する2つの注目すべき製品を導入しました。

最初の製品は、トークン化された不動産に基づくローンサービスです。不動産所有者が資金調達を必要とする場合、彼らはReinnoに不動産書類を提出できます。承認後、Reinnoはデラウェア州で取引のために特別目的会社(を設立します。これは、親会社が財務リスクを隔離するために設立した子会社です。独立した会社としての法的地位により、母会社が破産した場合でもその義務が保証されます。そのため、特別目的会社は時折破産隔離エンティティとも呼ばれます。アメリカでは、SPVは通常LLCと同じ)です。次に、Reinnoは不動産トークンのためにスマートコントラクトを作成します。