#沃什年度讲话前瞻紧盯利率信号 Pasar menanti dengan napas tertahan! Apa yang akan disampaikan Ketua The Fed Warsh dalam pertemuan bank sentral global

Pertemuan bank sentral global Jackson Hole tahun ini akan digelar pada 27–29 Agustus, dengan tema “Inovasi Keuangan: Dampaknya terhadap Pembayaran dan Kebijakan”. Ketua The Fed Kevin Warsh akan menyampaikan pidato pertamanya sejak menjabat pada pukul 10.00 waktu AS bagian timur pada 28 Agustus (pukul 22.00 waktu Beijing pada 28 Agustus).
Pasar akan mencermati pernyataannya mengenai kondisi inflasi dan jalur kebijakan moneter. Ini merupakan pidato penting pertamanya sebagai Ketua The Fed, sekaligus ujian lain terhadap gaya komunikasinya. Dalam konferensi pers setelah rapat The Fed pada Juli, ia dikritik pelaku pasar karena pandangannya terhadap ekonomi dinilai kurang terus terang. Berbasis pola komunikasi barunya, ia pula yang paling awal memicu aksi jual obligasi pemerintah AS dalam putaran ini.
Pekan lalu, Menteri Keuangan AS Bessent secara tak terduga mengumumkan pembelian kembali obligasi pemerintah AS jangka panjang untuk menekan imbal hasil, tetapi hasilnya sangat minim. Dalam situasi ini, lingkungan yang dihadapi Warsh semakin canggung dan rumit. Warsh terus menghadapi tekanan dari Wall Street untuk memberikan lebih banyak transparansi dan komunikasi mengenai langkah-langkah kebijakan The Fed. Ia dikritik karena dinilai terlalu jauh membatasi komunikasi The Fed.
Para pembela Warsh berpendapat bahwa reaksi pasar terhadap konferensi persnya pada Juli agak berlebihan, dan hal itu memang merupakan bagian dari langkahnya untuk mereformasi The Fed. Bagaimanapun, pasar memperkirakan bahwa dalam penampilan perdananya di pertemuan bank sentral global Jackson Hole, Warsh akan menegaskan kembali risiko inflasi dan mempertahankan opsi kenaikan suku bunga guna membangun kembali kredibilitas kebijakan, tetapi juga akan kembali menegaskan pandangan jangka panjangnya untuk mengurangi intervensi langsung kebijakan The Fed terhadap arah pasar.

Akankah “memutuskan hubungan” dengan masa lalu
Pelaku pasar secara umum menilai bahwa pidato penting pertama Warsh sebagai Ketua The Fed akan menjadi ujian lain terhadap gaya komunikasinya yang ringkas. Tantangan yang dihadapi Warsh adalah bagaimana membantah kritik pasar bahwa pandangannya terhadap ekonomi kurang terus terang, sekaligus tidak sepenuhnya meninggalkan tekadnya untuk “tidak menanamkan petunjuk mengenai langkah kebijakan mendatang kepada investor”. Dalam konferensi pers rapat kebijakan Juli, ia menyatakan bahwa arah pidato Jackson Hole belum ditentukan, dan menyebutkan dua kemungkinan: pertama, berfokus pada isu makro jangka panjang seperti produktivitas, struktur demografi, dan ekonomi global; kedua, membahas langsung arah kebijakan jangka pendek dari September hingga Desember. Survei Bank of America terhadap para manajer dana menunjukkan bahwa 69% responden memperkirakan Warsh akan menggunakan nada “netral” dalam pidatonya, dan ekspektasi ini telah tercermin dalam harga pasar. Responden menyatakan bahwa latar belakang pertemuan dan pidato ini menggugah banyak perhatian, termasuk penyelamatan obligasi pemerintah AS yang gagal dalam 48 jam, imbal hasil obligasi pemerintah AS bertenor 30 tahun yang berada di sekitar level tertinggi dalam 19 tahun, serta perpecahan internal Federal Open Market Committee (FOMC) akibat suara penentangan yang paling “hawkish” dalam hampir satu dekade. Sebagian pelaku pasar menilai ia perlu berkompromi.
Anwiti Bahuguna, co-chief investment officer di Northern Trust Asset Management, mengatakan, “Jelas bahwa Warsh tidak ingin berbicara terlalu banyak. Namun bagi pasar, sejumlah transparansi dan komunikasi dasar mengenai mengapa Anda berada di sini serta situasi apa yang sedang Anda amati sepenuhnya masuk akal.”
Ahli strategi Bank of America Mark Cabana secara terus terang menyatakan dalam laporan riset yang dirilis pada 24 Agustus bahwa efek “tekanan untuk mundur” yang dialami pasar belakangan ini mungkin dapat membuat Warsh “memutuskan hubungan” dengan dirinya di masa lalu. Mengutip ucapan petinju Mike Tyson, “Setiap orang punya rencana, sampai wajahnya terkena pukulan,” ia mengatakan bahwa “pukulan keras” yang terus dilancarkan pasar obligasi pemerintah AS terhadap Warsh telah membuatnya sulit untuk terus menghindari pernyataan kebijakan. Ia memperkirakan bahwa kali ini Warsh akan merujuk pada gaya pernyataan terbaru pejabat The Fed lainnya untuk menjelaskan respons kebijakan dalam dua skenario: jika proses disinflasi jangka pendek berlanjut, mempertahankan sikap saat ini; jika inflasi tetap tinggi, menyatakan dengan jelas kesiapan untuk memulai kembali kenaikan suku bunga. Pernyataan berbasis kerangka ini dapat secara efektif menyampaikan fungsi reaksi kebijakan tanpa memberikan komitmen terhadap jalur spesifik.
Para pembela Warsh juga menyatakan bahwa reaksi pasar terhadap konferensi persnya pada Juli agak berlebihan. Ekspektasi inflasi hanya berubah tipis dan masih secara umum berada pada level yang konsisten dengan target The Fed sebesar 2%. Mereka juga berpendapat bahwa lonjakan imbal hasil obligasi pemerintah AS didorong bersama oleh berbagai faktor, seperti lonjakan pinjaman pemerintah dan perusahaan, bukan disebabkan oleh Warsh seorang diri.
Jonathan Millar, ekonom senior AS di Barclays, sebelumnya mengatakan kepada wartawan Yicai bahwa ia memperkirakan Warsh tidak akan memberikan panduan kebijakan jangka pendek, tetapi pasar akan mencermati bagaimana FOMC mengembalikan inflasi ke target 2%. Warsh kemungkinan besar akan menyatakan bahwa jika inflasi tidak membaik, kenaikan suku bunga mungkin dilakukan, sehingga memperkuat pencerminan ekspektasi tersebut dalam harga pasar. Warsh mungkin juga kembali menegaskan dukungannya untuk mengurangi penggunaan forward guidance oleh The Fed, karena ia menilai hal itu merupakan sumber kesalahan kebijakan di masa lalu. Ia juga mungkin memberikan pandangan mengenai kebijakan neraca. “
Warsh selama ini bersumpah untuk menghapus forward guidance, karena menilai panduan tersebut bertanggung jawab atas kesalahan kebijakan di masa lalu. Menurut pandangannya, forward guidance membuat pembuat kebijakan terlalu terikat pada prakiraan awal mereka yang sudah ketinggalan zaman, sehingga kebijakan lamban merespons informasi terbaru,” kata Millar. “Menurut Warsh, pasar seharusnya lebih sedikit memperhatikan prakiraan The Fed dan lebih memperhatikan fundamental ekonomi. Oleh karena itu, dengan mengurangi forward guidance, sinyal yang dikirim pasar akan lebih mencerminkan pandangan mereka terhadap ekonomi dan mengurangi kontaminasi ekspektasi kebijakan di masa depan.” Randall Kroszner, profesor ekonomi di University of Chicago yang menjabat sebagai anggota Dewan Gubernur The Fed pada 2006–2009, menyatakan bahwa Warsh baru memulai reformasi komunikasi, dengan berupaya mengubah situasi ketika The Fed mengarahkan kebijakan moneter dan mendominasi pasar. “Pasar terkadang bisa salah. Ketika saya berada di The Fed, pasar juga sering salah dalam mencerminkan ekspektasi. Selain itu, ketika suatu pendekatan baru muncul, pada awalnya pasti akan ada sejumlah masalah,” katanya.

Risiko pada obligasi pemerintah AS dan dolar AS
Pasar juga melihat penampilan perdana Warsh sebagai peristiwa risiko paling penting bagi pergerakan obligasi pemerintah AS dan dolar AS saat ini. Di tengah Departemen Keuangan AS yang dipimpin Bessent meningkatkan pembelian kembali obligasi pemerintah AS jangka panjang dan dolar AS yang terus tertekan, apakah Warsh dapat secara jelas mengirimkan sinyal antiinflasi dinilai akan secara langsung menentukan arah imbal hasil obligasi pemerintah AS bertenor 30 tahun. Cabana menyatakan bahwa dengan Departemen Keuangan meningkatkan pembelian kembali obligasi jangka panjang dan dolar AS berada di bawah tekanan, jika Warsh dapat secara jelas mengirimkan sinyal antiinflasi serta kemungkinan memulai kembali kenaikan suku bunga bila diperlukan, hal itu akan membantu menstabilkan pasar dan meratakan kurva imbal hasil. Sebaliknya, jika ia tetap menghindari pernyataan kebijakan yang jelas dan gagal menjelaskan prospek inflasi serta fungsi reaksi kebijakan moneter secara gamblang, imbal hasil obligasi pemerintah AS bertenor 30 tahun dikhawatirkan terus melonjak, sementara dolar AS juga akan menghadapi tekanan penurunan baru.
Secara spesifik, Bank of America memberikan dua skenario pasar yang jelas.
Skenario pertama, Warsh mengirimkan sinyal kenaikan suku bunga sesuai perkiraan, yakni menyatakan dengan jelas kesediaannya untuk memulai kembali kenaikan suku bunga jika inflasi tidak turun. Dalam kondisi ini, Bank of America memperkirakan probabilitas kenaikan suku bunga pada rapat FOMC September akan meningkat dari harga saat ini sekitar 9 basis poin menjadi 12,5 basis poin. Total kenaikan suku bunga yang tercermin dalam harga pasar sepanjang siklus ini akan meningkat dari sekitar 40 basis poin menjadi hampir 50 basis poin. Kurva imbal hasil nominal dan riil akan cenderung merata, sementara dolar AS juga berpeluang memulihkan sebagian penurunannya.
Skenario kedua, Warsh menghindari pernyataan kebijakan, dengan pidato yang berfokus pada narasi struktural seperti produktivitas dan disinflasi yang didorong AI, atau kembali menegaskan ketidaksetujuannya terhadap forward guidance. Dalam kondisi ini, Bank of America menyatakan bahwa pasar mungkin menafsirkannya sebagai sinyal dovish, yang selanjutnya memicu kurva imbal hasil semakin curam. Imbal hasil obligasi pemerintah AS bertenor 30 tahun kemungkinan terus melonjak, menembus 5,5%, sementara dolar AS juga akan menanggung tekanan jual baru.
Millar juga mengatakan kepada wartawan bahwa terlepas dari apakah The Fed mengubah pola komunikasinya, pelaku pasar tidak punya pilihan selain membentuk ekspektasi mengenai jalur suku bunga kebijakan di masa depan. Tanpa komunikasi apa pun, pasar mungkin lebih mudah salah memahami niat pembuat kebijakan, yang berpotensi menyebabkan volatilitas suku bunga meningkat dan premi jangka naik. Bagi sebagian orang, meningkatnya volatilitas hanyalah sebuah karakteristik, bukan kesalahan. “Bagi lembaga investasi kami, volatilitas yang disebabkan oleh ketidakpastian nyata sepenuhnya masuk akal, tetapi volatilitas yang disebabkan oleh kurangnya informasi adalah kondisi yang kurang optimal,” jelasnya. Berdasarkan data historis, dampak pertemuan bank sentral global Jackson Hole terhadap pasar obligasi pemerintah AS biasanya terbatas.
Menurut statistik Bank of America, sejak 2010, imbal hasil obligasi pemerintah AS bertenor 10 tahun sering kali turun tipis setelah pertemuan, tetapi biasanya pulih dalam 10 hari perdagangan setelah pertemuan. Hal yang sama berlaku untuk dolar AS: biasanya melemah tipis sebelum dan sesudah pertemuan, tetapi umumnya memulihkan kerugiannya dalam beberapa pekan berikutnya. Namun, 2025 menjadi pengecualian. Saat itu, penekanan The Fed terhadap risiko penurunan di pasar tenaga kerja memicu penurunan imbal hasil yang berkelanjutan dan pelemahan dolar AS yang nyata.
Bank of America memperingatkan bahwa latar belakang tahun ini berbeda dari semua pertemuan sebelumnya: Departemen Keuangan AS telah lebih dulu turun tangan untuk mengintervensi imbal hasil jangka panjang, dan kini bola kembali berada di tangan Warsh. Dalam momen khusus ini, jika Warsh gagal memenuhi ekspektasi minimum pasar terhadap kredibilitas kebijakan, pertemuan tahun ini mungkin menjadi pertemuan yang paling berdampak terhadap pasar dalam beberapa tahun terakhir.