Mempertaruhkan ETH untuk meraih keuntungan stabil senilai 46 juta dolar AS, mengapa BitMine tetap terjerat kerugian besar?

Oluwapelumi Adejumo

Chopper

BitMine gencar membangun posisi holding Ethereum, berupaya mengubahnya menjadi sumber arus kas yang stabil; pada kuartal lalu, bisnis staking menghasilkan pendapatan senilai hampir 46 juta dolar AS.

Namun, kerugian opsi derivatif sebesar 92,1 juta dolar AS sepenuhnya menghapus pendapatan staking, ditambah biaya manajemen yang terus meningkat, serta perusahaan yang secara agresif menerbitkan saham; ruang keuntungan bagi pemegang saham lama pun menyempit secara drastis.

Laporan keuangan kuartal ketiga tahun fiskal 2026 per 31 Mei menunjukkan bahwa pendapatan perusahaan melonjak dari 2,1 juta dolar AS pada periode yang sama tahun lalu menjadi 46,5 juta dolar AS; 98% (45,7 juta dolar AS) berasal dari bisnis staking dan verifikasi node. BitMine mempercepat divestasi bisnis penambangan Bitcoin, dan sepenuhnya beralih ke model treasuri holding Ethereum.

Di balik lonjakan pendapatan tersebut, perusahaan mengalami kerugian bersih pada kuartal ini sebesar 83,6 juta dolar AS, dibandingkan periode yang sama tahun lalu yang hanya mengalami kerugian kecil 623 ribu dolar AS—skala kerugiannya melebar tajam.

Kerugian opsi besar menghapus seluruh pendapatan staking Ethereum

Faktor utama yang membebani kinerja kuartal ini adalah strategi perdagangan opsi derivatif terkait Ethereum. BitMine pada kuartal ini membukukan total kerugian derivatif Ethereum sebesar 92,1 juta dolar AS, sekitar dua kali total pendapatan bisnis staking pada periode yang sama. Rinciannya: 78,6 juta dolar AS berasal dari kerugian bersih kontrak opsi pada saat jatuh tempo, dan 14 juta dolar AS berasal dari kerugian posisi yang dieksekusi. Keuntungan sebesar 534 ribu dolar AS yang timbul dari kontrak yang belum ditutup hanya mampu mengimbangi sebagian kecil dari kerugian.

Pada periode yang sama tahun lalu, perusahaan tidak melakukan transaksi derivatif apa pun, sehingga terjadi lompatan besar pada eksposur risiko bisnis pengelolaan aset. Pada sembilan bulan pertama tahun berjalan, kerugian derivatif kumulatif mencapai 133,3 juta dolar AS, terdiri dari kerugian eksekusi sebesar 79,3 juta dolar AS dan kerugian kontrak jatuh tempo sebesar 54,5 juta dolar AS; hanya keuntungan dari kontrak yang belum ditutup sebesar 515 ribu dolar AS. Sementara itu, bisnis staking dan verifikasi pada periode yang sama hanya menghasilkan 56,9 juta dolar AS; skala kerugian derivatif melebihi dua kali pendapatan staking.

BitMine menyatakan bahwa strategi opsi perusahaan didominasi oleh penjualan put option, dan merupakan bagian dari skema manajemen posisi menyeluruh. Penjualan put option memang menghasilkan premi, serta memungkinkan penambahan aset saat harga turun; namun jika pasar bergerak berlawanan dan kontrak dieksekusi dalam kondisi yang tidak menguntungkan, kerugian yang timbul akan sangat besar. Kerugian besar kali ini menunjukkan bahwa upaya mempertebal pendapatan melalui opsi, saat ini justru sepenuhnya menghapus pendapatan stabil yang dihasilkan oleh staking node.

Di sisi lain, biaya administrasi dan manajemen komprehensif meningkat dari 744 ribu dolar AS pada periode yang sama tahun lalu menjadi 37,3 juta dolar AS. Manajemen menjelaskan bahwa kenaikan terutama dipicu oleh biaya penitipan aset digital dan jasa pengelolaan aset, penyesuaian kenaikan gaji, serta penambahan kompensasi dalam bentuk kas dan saham untuk direksi.

Setelah mengesampingkan perubahan penilaian aset kripto sebelum memasukkan perubahan nilai wajar, pendapatan staking cukup untuk menutup beban pokok penjualan kuartal ini dan biaya manajemen. Bahkan setelah mengurangkan beberapa pos non-kas, kerugian bersih yang disesuaikan non-GAAP perusahaan tetap mencapai 70,8 juta dolar AS. Laporan keuangan ini menunjukkan bahwa bisnis verifikasi node sudah membentuk arus kas stabil yang cukup besar, tetapi strategi trading posisi menyeluruh berbasis opsi terus menghabiskan keuntungan dari staking.

Penerbitan saham BMNR yang terus meningkat mengumpulkan Ethereum, ekuitas pemegang saham terdilusi besar

Dana untuk mengumpulkan Ethereum dalam skala besar oleh BitMine hampir seluruhnya berasal dari penerbitan saham biasa di pasar terbuka, dengan biaya sepenuhnya ditanggung oleh pemegang saham lama. Hingga 31 Mei dalam sembilan bulan, perusahaan melalui program penawaran di bursa telah menjual total 340,7 juta saham biasa BMNR; setelah dikurangi biaya penerbitan, dana yang dihimpun mencapai 11,87 miliar dolar AS. Pada periode yang sama, perusahaan menggelontorkan 11,69 miliar dolar AS untuk membeli Ethereum.

Ekuitas pemegang saham terdilusi secara besar. Jumlah saham biasa beredar meningkat 149% dalam sembilan bulan, dari 232,4 juta saham per 31 Agustus 2025 menjadi 579,7 juta saham pada akhir Mei 2026; setelah akhir kuartal, penerbitan berlanjut, hingga 9 Juli total saham telah mencapai 603,2 juta saham.

Bersandar pada pendanaan berbasis ekuitas, hingga 31 Mei BitMine telah memegang 5,42 juta ETH, dengan biaya kepemilikan gabungan 19,05 miliar dolar AS; pada saat artikel ini ditulis, jumlah kepemilikan telah meningkat menjadi 5,7 juta ETH.

Indikator kunci BitMine, sumber: BitMine Tracker

Pada akhir Mei, nilai pasar dari batch kepemilikan Ethereum ini hanya 10,86 miliar dolar AS, dengan kerugian belum terealisasi sekitar 8,2 miliar dolar AS, atau kerugian belum terealisasi sebesar 43%.

Penurunan nilai kepemilikan ini merupakan sumber utama dari kerugian aset digital yang belum terealisasi senilai 9,04 miliar dolar AS dalam sembilan bulan pertama tahun fiskal perusahaan; dalam periode yang sama, kerugian bersih kumulatif perusahaan mencapai 9,1 miliar dolar AS. Kerugian mengambang yang besar secara langsung mencerminkan bahwa BitMine membeli Ethereum dengan harga tinggi melalui penerbitan saham tambahan, dengan seluruh risikonya ditanggung oleh pemegang saham.

Tahun ini, dalam rapat pemegang saham bulan Januari, telah disetujui peningkatan batas saham biasa legal perusahaan dari 500 juta saham menjadi 50 miliar saham. Otorisasi ini tidak berarti perusahaan wajib menerbitkan penuh, tetapi memberi manajemen ruang yang cukup untuk terus menerbitkan saham guna membeli aset digital dan investasi lain.

BitMine menegaskan bahwa kemampuan untuk memperbesar kepemilikan Ethereum sangat bergantung pada ketersediaan jalur pendanaan yang terus lancar. Jika harga Ethereum turun, harga saham perusahaan melemah, dan minat investor untuk berlangganan mendingin, biaya pendanaan berikutnya akan meningkat, bahkan dapat membatasi perusahaan menerbitkan sekuritas dengan kondisi yang menguntungkan.

Syarat penopang model bisnis ini tidak hanya mencakup imbal hasil tahunan dari staking dan potensi kenaikan harga Ethereum di masa depan; pemegang saham juga harus bersedia menerima dilusi ekuitas besar, menanggung kerugian mengambang bernilai puluhan miliar dolar AS selama bertahun-tahun, serta terus menyediakan dana untuk akumulasi koin oleh perusahaan.

Kontrak layanan jangka panjang menaikkan biaya operasional staking, menekan ruang laba

BitMine mengimbangi fluktuasi harga posisi dengan bisnis staking, tetapi perjanjian kerja sama jangka panjang yang menyertainya menghasilkan biaya tetap dan pembagian keuntungan, sehingga terus menekan laba keseluruhan. Perusahaan menandatangani perjanjian konsultasi 10 tahun dengan penyedia layanan pihak ketiga Ethereum Tower; pada kuartal ini, biaya yang dikeluarkan adalah 12,8 juta dolar AS, sekitar 28% dari total pendapatan staking pada periode tersebut. Pada sembilan bulan pertama, biaya ini kumulatif mencapai 37,5 juta dolar AS; perusahaan memproyeksikan kisaran biaya tahunan 40 juta hingga 50 juta dolar AS, dengan standar penagihan yang dihitung bertingkat berdasarkan nilai total aset digital yang dititipkan.

Perjanjian ini hanya bisa diakhiri dalam kondisi tertentu yang jumlahnya sedikit. Jika BitMine mengakhiri kerja sama tanpa alasan yang sah, perusahaan harus membayar Ethereum Tower sebesar 85% dari estimasi seluruh biaya layanan untuk sisa masa kontrak.

Selain itu, setelah BitMine mengakuisisi operator node Pier Two, perusahaan juga menandatangani perjanjian layanan manajemen 10 tahun yang terpisah. Perjanjian menyebutkan Ethereum Tower mendapatkan 2% ekuitas platform MAVAN, dan pembagian keuntungan dibayarkan setiap bulan berdasarkan proporsi imbal hasil native staking platform. Hingga 31 Mei, perusahaan belum membukukan biaya terkait perjanjian ini, sehingga biaya pembagian tersebut sementara belum tercermin dalam laporan laba rugi bisnis staking.

BitMine menyatakan bahwa sebagian besar Ethereum dipatok melalui MAVAN, dan dalam jangka panjang imbal hasil staking cukup untuk menutup biaya penitipan aset. Dilihat hanya dari sisi operasional kuartal ini, pendapatan staking memang menutup biaya penjualan dan beban administrasi yang tidak termasuk perubahan nilai aset kripto. Namun, biaya konsultasi tetap 10 tahun, pembagian atas potensi keuntungan di masa depan, serta berbagai pengeluaran pengelolaan aset komprehensif—jika semuanya digabungkan—membuat laba bisnis yang sebenarnya tidak bisa dinilai secara lengkap hanya dari pendapatan staking.

Meski tidak memiliki utang, BitMine semakin bergantung pada pasar modal

Pada akhir Mei, struktur aset-liabilitas BitMine sangat rendah dalam hal leverage: perusahaan memegang kas 340,3 juta dolar AS, modal kerja 433,1 juta dolar AS, tanpa utang tradisional. Total aset perusahaan sebesar 11,63 miliar dolar AS, sedangkan total liabilitas hanya 30,1 juta dolar AS; sebagian besar asetnya berupa aset digital seperti Ethereum. Dari laporan, perusahaan tidak memiliki krisis pembayaran segera. Namun, dalam sembilan bulan pertama, arus kas dari aktivitas operasi keluar sebesar 287,6 juta dolar AS. Perusahaan menyatakan konsumsi kas terutama berasal dari biaya terkait ekspansi kepemilikan Ethereum seperti biaya hukum, konsultasi, dan biaya penghimpunan dana oleh bank investasi.

Setelah kuartal berakhir, BitMine kembali menerbitkan 3,5 juta saham saham preferen perpetual dengan imbal hasil tahunan 9,5% bernama BMNP, dengan dana yang dihimpun sebesar 273,8 juta dolar AS. Penerbitan tambahan ini menambah likuiditas dalam jangka pendek, tetapi setiap tahun akan menambah beban dividen saham preferen sebesar 33,25 juta dolar AS yang sifatnya wajib. Sekuritas ini tergolong ekuitas, bukan utang; namun urutan penyelesaiannya lebih diutamakan daripada saham biasa, sehingga dividen yang besar terus menyedot arus kas perusahaan.

Manajemen menilai bahwa kas yang ada, proyeksi arus kas operasi, serta instrumen penerbitan di bursa, cukup untuk menopang operasional perusahaan setidaknya selama 12 bulan ke depan. Penilaian ini bergantung pada asumsi bahwa jendela pendanaan di pasar modal tetap terbuka: jika tren Ethereum melemah dalam jangka panjang, harga saham perusahaan turun, dan minat investor untuk berlangganan menurun, biaya pendanaan akan meningkat sehingga fleksibilitas operasional ikut terbatas.

Secara keseluruhan dari laporan keuangan terbaru, BitMine saat ini menghadapi serangkaian realitas yang saling bertentangan: di satu sisi, perusahaan telah membangun bisnis staking yang matang—menghasilkan pendapatan puluhan juta dolar AS per kuartal yang dapat menutup pengeluaran operasional inti; di sisi lain, kerugian besar dari opsi sepenuhnya menghapus pendapatan staking, kontrak kerja sama jangka panjang terus menaikkan biaya manajemen, ekspansi pengumpulan Ethereum sepenuhnya bergantung pada penerbitan saham, dan total saham telah meningkat lebih dari dua kali.

Karena itu, efektivitas ekonomi jangka panjang BitMine bergantung pada apakah pendapatan staking dapat secara stabil menutup berbagai biaya pengelolaan aset dan kerugian akibat opsi, apakah perusahaan mampu terus memperoleh pendanaan berbasis ekuitas secara stabil, serta apakah harga Ethereum dapat pulih secara signifikan.