Imbal hasil obligasi pemerintah AS tenor 2 tahun mencatat penurunan terbesar sejak Agustus: apakah pasar sedang bertaruh pada perubahan arah kebijakan The Fed menjadi pemangkasan suku bunga?

14 Juli, pasar obligasi AS mengalami penyesuaian ulang harga yang sangat tajam.

Data yang dirilis oleh Biro Statistik Tenaga Kerja AS menunjukkan bahwa indeks harga konsumen (CPI) bulan Juni turun 0,4% secara bulanan (month-over-month). Ini adalah pertama kalinya CPI berbalik turun sejak Mei 2020 saat pandemi COVID-19, sekaligus pertama kali terjadi penurunan bulanan dalam enam tahun. Secara tahunan (year-over-year), kenaikan CPI bulan Juni melandai menjadi 3,5%, jauh lebih rendah dari 4,2% pada Mei. CPI inti setelah menghapus unsur makanan dan energi bertahan datar secara bulanan, namun naik 2,6% secara tahunan. Dua angka tersebut sama-sama di bawah ekspektasi pasar.

Setelah rilis data ini, imbal hasil obligasi pemerintah AS tenor 2 tahun yang paling sensitif terhadap kebijakan moneter sempat anjlok 14 basis poin menjadi 4,14% pada perdagangan intraday, mencetak penurunan harian terbesar sejak Agustus tahun lalu. Hingga penutupan, imbal hasil obligasi pemerintah AS tenor 2 tahun berada di 4,193%, turun 7,76 basis poin pada hari itu. Sementara itu, imbal hasil obligasi pemerintah AS tenor 10 tahun turun 2,61 basis poin menjadi 4,591%, dan imbal hasil obligasi pemerintah AS tenor 30 tahun sedikit turun 0,11 basis poin menjadi 5,104%.

Pergerakan turun yang tajam pada imbal hasil tenor pendek mencerminkan bahwa ekspektasi pasar terhadap jalur kebijakan The Fed dalam 6 hingga 24 bulan ke depan sedang mengalami perubahan mendalam.

Bagaimana penurunan inflasi mengubah ekspektasi suku bunga

Pendinginan inflasi pada bulan Juni yang melampaui ekspektasi terutama didorong oleh penurunan tajam harga energi. Data menunjukkan harga bensin turun 9,7% secara bulanan pada Juni, sementara total harga energi turun 5,7% secara bulanan, yang merupakan penurunan bulanan terbesar sejak April 2020. Turunnya harga energi secara efektif menutupi kenaikan pada indeks kategori lain seperti perumahan dan makanan.

Sebelumnya, kekhawatiran pasar terhadap inflasi terutama berpusat pada tiga aspek: lonjakan investasi AI yang berpotensi mendorong permintaan menjadi terlalu panas, eskalasi situasi Timur Tengah yang mungkin menaikkan harga energi, serta kebijakan tarif yang dapat memengaruhi harga komoditas. Namun data bulan Juni menunjukkan bahwa inflasi sedang mendekati target The Fed sebesar 2%. Kenaikan CPI inti secara tahunan yang pada Mei sebesar 2,9% turun menjadi 2,6%, menandakan tekanan inflasi yang mendasari sedang mereda.

Dampak langsung dari pendinginan inflasi adalah ekspektasi pasar terhadap kenaikan suku bunga The Fed turun drastis. Berdasarkan data alat FedWatch dari CME Group, probabilitas kenaikan suku bunga pada Juli sempat mendekati 50% sebelum data dirilis, lalu anjlok menjadi 15,5% setelah pengumuman. Probabilitas agar suku bunga dipertahankan justru naik menjadi 84,5%. Meski begitu, pasar masih memperkirakan The Fed dapat mengambil langkah pada September; probabilitas kenaikan 25 basis poin atau 50 basis poin pada September jika digabung mencapai 57,8%.

Sikap hawkish The Fed dan penetapan pelonggaran harga di pasar obligasi

Pada hari yang sama dengan rilis data CPI, Ketua The Fed Kevin Warsh menyampaikan kesaksian kebijakan moneter semesterannya di Komite Jasa Keuangan DPR AS. Posisi ketua The Fed yang baru ini terbilang cukup tegas—dalam naskah kesaksiannya ia secara jelas menyatakan, “Seluruh anggota komite sama sekali tidak akan mentolerir inflasi tetap tinggi dalam jangka panjang”, dan The Fed “tidak akan mentolerir nolinya inflasi yang terus tinggi”.

Warsh menekankan bahwa perbaikan pada data inflasi satu bulan tidak berarti masalah sudah selesai. Ia juga menyatakan bahwa The Fed memiliki dua alat kebijakan, yaitu suku bunga dan neraca (balance sheet). Ke depan, penggunaan kedua alat tersebut akan didasarkan pada data ekonomi. Perlu dicatat, Warsh tidak memberikan petunjuk apa pun mengenai jalur suku bunga, sesuai harapan pasar.

Pernyataan tersebut membentuk penyimpangan yang patut diperhatikan: para pejabat The Fed melepas sinyal hawkish, menekankan kedisiplinan kebijakan dan target inflasi yang tidak bergeser; sementara trader pasar obligasi justru bertaruh bahwa kebijakan moneter pada akhirnya akan beralih ke pelonggaran, mengikuti tren inflasi, perubahan pasar tenaga kerja, dan tekanan pertumbuhan ekonomi.

Data pekerjaan nonfarm (NFP) turut memberi dukungan. Data yang diumumkan pada awal Juli menunjukkan bahwa tambahan pekerjaan nonfarm pada Juni hanya 57 ribu, jauh di bawah ekspektasi pasar, dan angka sebelumnya juga direvisi turun sebesar 74 ribu. Meski tingkat pengangguran turun menjadi 4,2%, sebagian karena penurunan tingkat partisipasi angkatan kerja menjadi 61,5%—lebih banyak orang keluar dari pasar tenaga kerja ketimbang lebih banyak orang yang justru mendapat pekerjaan. Melemahnya kondisi di tepi pasar tenaga kerja menjadi penopang fundamental bagi ekspektasi pelonggaran.

Pasar umumnya bergerak lebih cepat daripada The Fed dalam menyesuaikan ekspektasi. Meski harga di pasar futures suku bunga mencerminkan posisi suku bunga yang ditahan pada Juli, probabilitas setidaknya satu kali kenaikan suku bunga sebelum akhir tahun masih sekitar 70%. Yang sedang diperdagangkan pasar bukanlah fakta bahwa The Fed sudah pasti memasuki siklus penurunan suku bunga, melainkan meningkatnya kemungkinan terjadinya pergeseran kebijakan.

Sinyal yang dilepaskan oleh perubahan pada kurva imbal hasil

Ciri penting dari perubahan imbal hasil kali ini adalah penurunan pada tenor pendek jauh lebih besar dibanding tenor panjang. Imbal hasil obligasi pemerintah AS tenor 2 tahun turun 7,76 basis poin, sementara tenor 30 tahun hanya turun 0,11 basis poin. Selisih imbal hasil obligasi 2 tahun dan 10 tahun melebar; per 15 Juli, selisih 2s10s telah melebar hingga sekitar 39,6 basis poin.

Pola “tenor pendek turun, kurva menjadi lebih curam” biasanya mengarah pada dua narasi makro yang mungkin.

Narasi pertama adalah skenario “soft landing” yang kembali menjadi konsensus pasar. Jika inflasi terus mereda tanpa ekonomi jatuh ke resesi, The Fed akan memperoleh ruang untuk menurunkan suku bunga. Penurunan imbal hasil tenor pendek mencerminkan berkurangnya ekspektasi kenaikan suku bunga, sementara imbal hasil tenor panjang yang tetap relatif stabil menunjukkan pasar belum mematok resesi yang mendalam. Inilah karakteristik perdagangan “soft landing”—pasar meyakini The Fed dapat melonggarkan kebijakan tanpa memicu kehancuran ekonomi.

Narasi kedua terkait logika likuiditas untuk aset berisiko. Penurunan suku bunga biasanya memengaruhi aset berisiko melalui dua jalur: pertama, turunnya suku bunga bebas risiko meningkatkan daya tarik relatif aset berisiko; kedua, ekspektasi pelonggaran membaik menciptakan lingkungan likuiditas dolar yang lebih kondusif, sehingga meningkatkan risk appetite pasar.

Setelah data 14 Juli dirilis, logika tersebut terverifikasi di banyak pasar. Ketiga indeks utama saham AS sama-sama menguat. Indeks S&P 500 naik 0,4% ke 7.543,59 poin, sedangkan Nasdaq Composite naik 0,9% ke 26.107,01 poin. Dolar AS melemah terhadap mata uang utama secara menyeluruh, dan indeks dolar AS turun ke level 100,7.

Reaksi pasar kripto bahkan lebih langsung. Bitcoin menembus 64.000 dolar dengan dukungan volume transaksi, sempat menyentuh sekitar 65.000 dolar, dan naik lebih dari 4% pada hari itu. Ethereum tampil lebih kuat, naik lebih dari 6% ke sekitar 1.890 dolar AS. Data on-chain menunjukkan dalam 24 jam terakhir, hampir 70 ribu pelaku pasar kripto mengalami likuidasi, dengan nilai mencapai 345 juta dolar AS. Terjadi penutupan likuidasi besar-besaran oleh posisi short; total likuidasi seluruh jaringan dalam 24 jam tercatat lebih dari 370 juta dolar AS. Sygnum Chief Investment Officer bidang kripto, Sygnum, mengatakan data inflasi terbaru berarti tekanan inflasi yang dipicu kenaikan harga energi pada musim semi tahun ini secara bertahap mulai mereda, yang menjadi kabar baik bagi pasar kripto.

Dari sudut pandang makro, terbentuknya ekspektasi penurunan suku bunga secara teori mendukung arus dana kembali ke aset kripto seperti Bitcoin dan Ethereum. Namun kekuatan transmisi logika ini bergantung pada apakah data inflasi berikutnya dapat terus memvalidasi skenario pelonggaran.

Variabel risiko yang tidak boleh diabaikan

Apakah penyesuaian ulang di pasar obligasi terlalu optimistis? Setidaknya ada tiga faktor risiko yang patut diwaspadai.

Risiko satu: fluktuasi harga energi. Kontribusi terbesar penurunan CPI bulan Juni berasal dari turunnya harga energi, tetapi tren ini menghadapi tantangan. Seiring eskalasi berkelanjutan konflik AS dan Iran, situasi di Selat Hormuz kembali memanas. Per 15 Juli, minyak mentah Brent sudah kembali ke kisaran 85 dolar AS per barel. Jika risiko geopolitik meningkat lebih lanjut hingga mendorong harga minyak menembus 90 dolar bahkan 100 dolar, inflasi energi bisa memantul cepat. Saat itu, ekspektasi pelonggaran pasar terhadap The Fed akan menghadapi penyesuaian.

Risiko dua: efek permintaan yang didorong investasi AI. Warsh secara khusus menyinggung dalam kesaksian di depan Kongres bahwa ekonomi AS akan memperoleh “manfaat yang sulit diperkirakan” dari investasi AI. Permintaan chip AI dari TSMC terus meningkat, pasokan HBM yang ketat, serta ekspansi investasi semikonduktor—faktor-faktor ini dapat terus mendorong permintaan dan harga di sektor terkait. Jika belanja modal AI membentuk efek dorongan permintaan yang berkelanjutan, “inflasi AI” berpotensi menjadi sumber baru tekanan harga.

Risiko tiga: ketidakpastian pada kerangka kebijakan The Fed. Dalam sidang, Warsh menekankan bahwa The Fed perlu melakukan “penyesuaian besar” atas kebijakan. Ia membentuk lima kelompok kerja untuk menelaah secara menyeluruh operasional The Fed. Ketidakpastian di level institusional ini berarti fungsi reaksi kebijakan di masa depan bisa berubah—dan justru faktor inilah yang paling sulit dipatok oleh pasar.

Komentar ekonom dari Pacific Investment Management Company, Tiffany Wilding, sangat representatif: data inflasi terbaru “setidaknya memberi ruang lebih bagi The Fed untuk terus mengamati”. Namun itu tidak berarti pintu kenaikan suku bunga sudah tertutup.

Penutup

Imbal hasil obligasi pemerintah AS tenor 2 tahun mencatat penurunan harian terbesar sejak Agustus, yang menjadi respons langsung pasar obligasi terhadap data CPI bulan Juni, sekaligus cerminan paling terkonsentrasi dari penetapan ulang jalur kebijakan The Fed oleh pasar. Penurunan tajam pada imbal hasil tenor pendek menunjukkan pasar sedang menurunkan ekspektasi kenaikan suku bunga dalam waktu dekat dan mulai memperdagangkan kemungkinan terjadinya pergeseran kebijakan.

Namun ini tidak berarti The Fed sudah pasti masuk ke siklus penurunan suku bunga. Pernyataan hawkish Warsh dalam sidang Kongres mengingatkan pasar bahwa perbaikan pada data satu bulan tidak cukup untuk mengubah kewaspadaan The Fed terhadap inflasi. Dalam beberapa bulan ke depan, keberlanjutan data inflasi, arah pasar tenaga kerja, dan evolusi harga energi akan bersama-sama menentukan apakah penilaian pasar terhadap obligasi sudah tepat.

Bagi aset kripto, perubahan ekspektasi suku bunga menyediakan kondisi yang menguntungkan dari sisi makro, tetapi keberlanjutan logika ini masih perlu dibuktikan. Sebelum jalur kebijakan The Fed semakin jelas, penetapan harga aset berisiko oleh pasar akan terus berayun antara “ekspektasi pelonggaran” dan “inflasi yang berulang”.

FAQ

T: Apa arti penurunan tajam imbal hasil obligasi pemerintah AS tenor 2 tahun bagi pasar kripto?

Imbal hasil obligasi pemerintah AS tenor 2 tahun mencerminkan ekspektasi pasar terhadap suku bunga jangka pendek dari The Fed. Penurunan imbal hasil biasanya berarti pasar menilai tekanan kenaikan suku bunga mereda, bahkan bisa berbalik ke arah pelonggaran; ini membantu membaikkan kondisi likuiditas dolar, meningkatkan risk appetite, dan secara teori menjadi kabar makro positif bagi aset kripto seperti Bitcoin. Namun kekuatan rantai transmisi tersebut bergantung pada apakah data ekonomi selanjutnya dapat terus memvalidasi ekspektasi pelonggaran.

T: Apakah The Fed akan menaikkan suku bunga pada Juli?

Berdasarkan alat CME FedWatch setelah rilis data CPI, probabilitas kenaikan suku bunga pada Juli turun tajam dari sekitar 50% sebelum data menjadi 15,5%, sementara probabilitas mempertahankan suku bunga sebesar 84,5%. Pasar umumnya memperkirakan The Fed akan mempertahankan rentang target suku bunga dana federal pada 3,50% hingga 3,75% pada rapat kebijakan tanggal 29 Juli.

T: Berapa nilai CPI bulan Juni secara spesifik?

CPI AS bulan Juni turun 0,4% secara bulanan, menjadi pertama kali berbalik turun sejak Mei 2020; naik 3,5% secara tahunan, lebih rendah dari 4,2% pada Mei. CPI inti datar secara bulanan, dan naik 2,6% secara tahunan. Dua angka tersebut sama-sama di bawah ekspektasi pasar.

T: Apa yang tersirat dari kurva imbal hasil yang menjadi lebih curam terhadap prospek ekonomi?

Selisih imbal hasil obligasi pemerintah AS tenor 2 tahun dan 10 tahun melebar (kurva menjadi lebih curam), yang biasanya berarti pasar mengantisipasi penurunan suku bunga tenor pendek (ekspektasi kenaikan suku bunga mereda) sementara imbal hasil tenor panjang relatif stabil. Pola ini bisa mengarah pada skenario “soft landing”—inflasi mereda tetapi ekonomi tidak jatuh resesi—memberi The Fed ruang untuk menurunkan suku bunga. Namun bisa juga menandakan kekhawatiran pasar terhadap inflasi jangka panjang dan defisit fiskal masih berlanjut.

T: Bagaimana situasi Timur Tengah memengaruhi jalur kebijakan The Fed?

Situasi Timur Tengah terutama memengaruhi ekspektasi inflasi melalui jalur harga energi. Selat Hormuz adalah jalur pengangkutan minyak penting secara global; ketegangan di kawasan itu dapat mendorong harga minyak naik sehingga meningkatkan inflasi secara keseluruhan. Jika harga energi terus meningkat, The Fed bisa dipaksa mempertahankan sikap ketat bahkan mempertimbangkan kembali kenaikan suku bunga, yang secara langsung bertentangan dengan ekspektasi pelonggaran pasar yang dibentuk berdasarkan data CPI saat ini.