Tahun ini sudah memicu 7 kali penghentian perdagangan (circuit breaker), meja perdagangan Goldman Sachs “frustrasi” mengajukan pertanyaan: kapan aksi jual saham Korea Selatan bisa berhenti?

Penulis naskah asli: 鲍奕龙

Sumber naskah asli: 华尔街见闻

Saham Korea Selatan mengalami salah satu penurunan satu hari paling parah sejak abad ini, memicu熔断 (circuit breaker) untuk ketujuh kalinya tahun ini. Seorang trader Goldman Sachs pun secara terbuka mempertanyakan: “Kapan aksi jual ini benar-benar akan berhenti?”

Pada Senin, indeks harga saham gabungan Korea Selatan turun hampir 9% pada hari itu. Ini menjadi penurunan harian terbesar ketiga sejak krisis Lehman, dengan penutupan menembus level support kunci 6.800 poin. Jaraknya dari rekor tertinggi yang dicapai pada awal Juni tahun ini sudah mencapai penarikan kembali kumulatif sebesar 27%.

Pada hari itu, circuit breaker ketujuh tahun ini terpicu. Dari 13 kali penghentian total perdagangan pasar sejak mekanisme circuit breaker dibentuk pada 2000, tahun ini sudah menyumbang lebih dari setengahnya dalam satu tahun.

Penurunan kali ini terutama dipimpin oleh dua perusahaan yang sangat penting bagi pasar Korea Selatan. Samsung Electronics ambruk 10,7%, sementara SK Hynix turun 15,4%, mencatat penurunan terbesar dalam sejarah. Dibandingkan beberapa minggu lalu yang sempat mencetak rekor tertinggi, nilainya sudah jatuh 40%.

Trader Goldman Sachs Heejae Lee mengakui dalam laporannya pada hari tersebut:

Hingga saat ini, belum terdengar katalis fundamental sebenarnya yang dapat menjelaskan secara meyakinkan pemicu aksi jual kali ini.

Likuidasi paksa ETF leverage, memperparah penurunan

Salah satu pendorong kunci dari volatilitas ekstrem intraday pada hari tersebut adalah de-leverage cepat terhadap single-stock leveraged ETF yang baru diluncurkan belakangan ini.

Produk leverage 2x yang terkait semikonduktor turun lebih dari 30% pada hari itu. Dipaksa melakukan re-hedging dalam skala besar, yang selanjutnya mempercepat spiral penurunan. ETF Korea ber-leverage 3x saat ini sudah turun 65% dari rekor tertinggi pada 1 Juni.

Menurut estimasi Goldman Sachs, tindakan forced liquidation atas produk-produk tersebut menyumbang 62% dari total nilai net sell institusi domestik pada hari tersebut.

Regulator pun langsung merespons. Ketua Otoritas Pengawasan Keuangan Korea Selatan Lee Chan-jin pada hari itu menjadwalkan pertemuan dengan CEO dari sekitar 20 perusahaan manajemen aset besar. Ia menyampaikan perhatian serius terkait risiko sistemik produk tersebut serta pemasaran yang “overheated”, dan menyerukan penguatan perlindungan bagi investor.

Menurut laporan, fokus pengawasan yang diperkirakan akan dilakukan adalah menaikkan ambang batas kelayakan produk, bukan melarang secara langsung.

Investor asing dan institusi bekerja sama kabur, tenaga beli ritel habis

Meja transaksi blok (block trade) Goldman Sachs mengamati bahwa aktivitas transaksi blok institusi pada hari itu relatif sepi. Momentum hedge fund memang mengurangi posisi secara selektif, sementara institusi jangka panjang hampir sepenuhnya menunggu.

Dari sisi likuiditas, investor asing dan institusi lokal masing-masing mencatat net sell sebesar 11,3 miliar dolar AS dan 15 miliar dolar AS pada hari itu. Ujung penjualan institusi lokal sangat terkonsentrasi pada kliring ETF, sedangkan hampir seluruh penjualan investor asing berasal dari perdagangan kuantitatif, dengan skala net outflow kuantitatif mencapai 11,8 miliar dolar AS.

Yang lebih patut diwaspadai adalah bahwa dana ritel—yang selama ini menjadi kekuatan penopang terakhir saham Korea—sedang cepat mendekati batasnya. Data Goldman Sachs menunjukkan bahwa rasio penagihan margin pembiayaan investor ritel per Jumat pekan lalu sudah naik menjadi 5%, dan mengingat penurunan pada Senin, angka pada Senin akan jauh lebih tinggi.

Menurut keterbukaan yang dirilis oleh Financial Supervisory Service Korea Selatan, per 13 Juli, lebih dari 1,2 juta akun ritel leverage di pasar Korea Selatan telah menerima pemberitahuan penambahan jaminan (margin call). Dari jumlah itu, sekitar 320 ribu hingga 360 ribu akun sudah dipaksa bank sekuritas untuk dilikuidasi, pokoknya menjadi nol, dan bahkan beberapa akun menunjukkan saldo negatif.

Selain itu, per 9 Juli, saldo simpanan margin investor ritel di sekuritas sudah turun menjadi 107,1 triliun won Korea, dari 132,47 triliun won Korea pada 29 Juni, turun sekitar 30 triliun won Korea. Ini merupakan level terendah sejak Februari 2020.

Goldman Sachs menilai bahwa begitu keinginan investor ritel untuk “kejar kenaikan jual saat turun” benar-benar habis, dasar sesungguhnya dari indeks saham gabungan Korea mungkin belum akan tiba.

Perbedaan pandangan fundamental: institusi bullish, uang dengan “kaki” menolak

Perbedaan tajam muncul antara penurunan cepat pada Senin dan umpan balik institusi yang dikumpulkan Goldman Sachs pekan lalu selama roadshow di Singapura.

Saat itu, pandangan arus utama investor institusi adalah penyesuaian baru-baru ini telah secara signifikan memperbaiki risk-reward ratio, sehingga mereka cenderung membangun kembali eksposur terhadap chip memori. Namun pasar justru memberi respons yang sangat berbeda dengan penurunan 9% dalam satu hari.

Sisi bullish didukung oleh faktor struktural berupa kekurangan kapasitas produksi perangkat (equipment), dengan perkiraan ekspansi kapasitas industri akan bergeser ke paruh kedua 2028.

Sebagian kecil yang bearish mengkhawatirkan penurunan average selling price (ASP) pada kuartal keempat 2026 dan potensi puncak siklus HBM4.

Sebelumnya, Korea Investment & Securities telah merilis laporan yang memprediksi laba operasi SK Hynix akan mencapai 60,4 triliun won Korea, naik 556% year-on-year. Namun ini lebih rendah sekitar 8% dari estimasi konsensus pasar yang 65 triliun won Korea, dengan alasan proporsi pendapatan HBM yang lebih tinggi membuat kenaikan ASP lebih kecil dibanding rata-rata pasar.

Perlu dicatat, meskipun indeks saham gabungan Korea telah melakukan koreksi besar, estimasi laba per saham ke depan masih terus diturunkan. Hal ini sebagian besar bersumber dari prediksi laba yang sebelumnya terlalu optimistis untuk saham memori.

Secara teknikal di ambang krusial, Goldman tetap berhati-hati namun optimistis

Berdasarkan analisis di atas, Goldman Sachs mengklasifikasikan penurunan KOSPI kali ini sebagai “pembersihan posisi yang digerakkan oleh likuiditas”.

Dari sisi teknikal, penutupan KOSPI pada hari tersebut tepat berada di level support 6.800 poin, yaitu setara dengan level retracement Fibonacci 52 minggu. Jika support ini jebol, support berikutnya ada di 6.500 poin, yang berarti ruang penurunan sebesar 4,5%.

Lee mengutip data historis dari penurunan terbesar sekitar 30% dalam 5 tahun terakhir untuk indeks saham gabungan Korea Selatan, dan menyatakan bahwa penurunan saat ini sebesar -25% “sudah sangat dekat”.

Goldman menyarankan investor untuk memanfaatkan volatilitas ekstrem saat ini, dengan cara membeli selektif saham chip memori dan aset teknologi berkualitas tinggi dengan diskon besar.

Namun Goldman juga mengakui bahwa dalam jangka pendek pasar masih menghadapi banyak hambatan.

Pertama adalah pola musiman. Secara historis, indeks saham gabungan Korea Selatan menunjukkan kinerja yang lemah pada kuartal ketiga. Jika kenaikan pada paruh pertama cukup menggembirakan, maka kuartal ketiga secara alami menjadi jendela bagi institusi untuk mengunci imbal hasil, melakukan rebalancing portofolio, serta berotasi ke sektor defensif.

Kedua adalah masalah biaya pendanaan. Pinjaman pembiayaan yang dapat digunakan bank-bank Korea untuk menyalurkan dana kepada investor ritel sudah mendekati batas. Meski biaya pendanaan melalui swap telah turun sedikit dari puncaknya, biayanya masih berada di level tinggi. Primary dealer secara proaktif menekan persediaan dan eksposur risikonya.