Tether Diam-diam Membangun Bank Bayangan Pertama Bitcoin

• Pinjaman Bitcoin anti-volatilitas Strike mengalihkan risiko harga dari peminjam ke penyedia modal pemberi pinjaman.
• Tether menyediakan fasilitas kredit senilai 2,1 miliar dolar AS di balik program ini dan ikut merancang struktur pinjaman itu sendiri.
• Usulan penggabungan akan menggabungkan Strike, Twenty One Capital, dan penambang Elektron Energy menjadi satu platform yang terhubung dengan Tether.
• Gabungan ini mencakup setiap fungsi perbankan inti kecuali jaring pengaman yang dimiliki bank-bank yang diatur.

Judul utama minggu ini milik Strike. Pada 7 Juli perusahaan meluncurkan pinjaman yang dijamin Bitcoin tanpa margin call dan tanpa likuidasi harga, berjanji bahwa agunan tetap tidak tersentuh tidak peduli seberapa jauh Bitcoin turun, selama peminjam terus membayar. Sebagian besar liputan berhenti di situ. Cerita yang lebih penting terletak satu lapisan di bawahnya, yaitu entitas yang sebenarnya menanggung risiko. Pinjaman yang tidak pernah dilikuidasi berdasarkan harga berarti seseorang memegang utang dengan agunan kurang (undercollateralized) selama setiap penurunan, dan orang itu, secara langsung maupun tidak langsung, adalah Tether. Usulan penggabungan dari April lalu semula tampak sebagai manuver korporasi. Peluncuran kemarin adalah wujudnya dalam produksi: penerbit stablecoin yang merakit simpanan, kredit, energi, pertambangan, dan pasar modal menjadi bank yang berfungsi untuk ekonomi Bitcoin. Tanpa izin perbankan. Tanpa bank sentral di belakangnya. Tanpa asuransi simpanan di depannya. Pinjaman yang dijual Strike, risiko yang ditanggung Tether Struktur anti-volatilitas Strike hanya berfungsi dengan dana besar di belakangnya. Seorang peminjam menyetor 100.000 dolar AS dalam BTC pada batas loan-to-value 45% produk dan menerima 45.000 dolar AS tunai. Jika Bitcoin kemudian turun 60% dan tetap di sana, agunan menutupi sekitar 40.000 dolar AS terhadap utang 45.000 dolar AS. Pemberi pinjaman kripto konvensional akan menjual pada LTV 85%. Yang ini menunggu, menahan kekurangan hingga pembayaran atau jatuh tempo. Kesabaran itu adalah kemewahan neraca, dan neraca yang menyediakannya bukan milik Strike. Jack Mallers mengumumkan fasilitas kredit senilai 2,1 miliar dolar AS yang katanya memberi perusahaan kapasitas untuk memenuhi permintaan dalam ukuran pesanan berapa pun, dan Tether ikut mengembangkan struktur pinjaman anti-volatilitas itu sendiri. Bahkan sistem proof-of-reserves Strike, yang memungkinkan peminjam memverifikasi agunan mereka di alamat on-chain yang terpisah, dibangun dengan bantuan Tether. Strike yang mengawali dan melayani. Tether yang menanggung risiko ekor (tail risk). Keuangan tradisional memiliki nama untuk pembagian kerja ini: model originator, arsitektur yang sama dengan yang dijalankan bank hipotek dengan pemberi pinjaman gudang mereka. Enam dari tujuh fungsi perbankan, sudah berjalan Ambil fungsi klasik bank komersial dan periksa dengan apa yang kini disentuh Tether. Kesenjangannya sedikit.

| Fungsi perbankan | | --- | Versi Tether | Skala | | --- | --- | --- | | Simpanan | USDT yang beredar | Stablecoin terbesar berdasarkan pasokan | | Pinjaman | Buku pinjaman CeFi sendiri + fasilitas kredit Strike | Fasilitas 2,1 miliar dolar AS; pemberi pinjaman CeFi top-3 | | Pembayaran & kustodian | Strike (usulan penggabungan) | 95+ negara | | Cadangan / treasury | Treasury BTC Twenty One Capital | Pemegang BTC korporasi tingkat atas | | Infrastruktur fisik | Penambangan Elektron Energy (usulan penggabungan) | ~50 EH/s, ~5% dari hashrate jaringan | | Pasar modal | Rencana lengan sekuritisasi | Utang buku pinjaman dan pendapatan penambangan | | Pemberi pinjaman terakhir | Tidak ada | – |

Tether Investments menerbitkan proposal untuk menggabungkan Twenty One Capital dengan Strike dan Elektron Energy, operator penambangan yang mengelola sekitar 50 EH/s, sekitar 5% dari hashrate jaringan Bitcoin, menjadi satu platform tercatat yang mengintegrasikan kepemilikan treasury, penambangan, layanan keuangan, pinjaman, dan pasar modal. Mallers mendukungnya dari panggung di Bitcoin 2026. “Singkatnya, saya pikir itu ide bagus,” katanya, menambahkan bahwa tujuan pendiriannya selalu menjadi perusahaan Bitcoin, bukan aplikasi pembayaran. Persyaratan dan jadwal masih dirahasiakan, tetapi mesinnya bergerak: pada bulan Juni, Tether menunjuk direktur independen tambahan ke dewan XXI untuk mengembalikan komite audit ke standar independensi SEC dan NYSE, jenis kerumahtanggaan yang mendahului transaksi, bukan yang mengikuti kesepakatan batal. Mallers menggambarkan operasi yang dibangun di sekitar sekuritisasi buku pinjaman, sekuritisasi pendapatan penambangan, utang berbasis Bitcoin, dan produk terstruktur. Mengemas pinjaman menjadi sekuritas dan menjualnya kembali adalah cara bank mendaur ulang modal dan meminjamkan melebihi neraca mereka sendiri. Tidak ada seorang pun di kripto yang menjalankan mesin itu dalam skala besar. Entitas gabungan Tether-Strike akan menjadi yang pertama dengan volume originasi dan distribusi untuk mencobanya. Tiga pemberi pinjaman kini menguasai 89% pasar yang dulu memiliki sepuluh Pasar kredit kripto pulih dari 2022 dengan pemain yang jauh lebih sedikit. Menurut data Galaxy Research, tiga pemberi pinjaman terpusat terbesar, termasuk Tether bersama Galaxy dan Ledn, memegang total buku pinjaman sebesar 9,9 miliar dolar AS, mendekati 89% dari pasar pinjaman CeFi. Tether berada di puncak grup itu dengan bukunya sendiri, dan sekarang juga mendanai struktur produk paling agresif di industri melalui Strike. Era sebelum keruntuhan terlihat berbeda. Celsius, BlockFi, Voyager, dan Genesis bersaing untuk peminjam yang sama, dan ketika mereka jatuh, yang selamat menyerap klien dan pasar terus berfungsi. Pasar 2026 tidak memiliki redundansi seperti itu. Satu kreditor dominan kini berada di balik simpanan (USDT), kredit grosir (fasilitas Strike), dan segera, jika penggabungan selesai, bagian berarti dari perangkat keras penambangan yang mengamankan jaringan itu sendiri. Pengawas bank memiliki istilah untuk institusi yang kegagalannya akan merambat ke setiap lapisan sistemnya. Kripto telah diam-diam menumbuhkan satu tanpa ada yang menyetujui sebutan itu. Untuk bersikap adil pada sisi lain dari pembukuan: Tether melaporkan miliaran dolar laba tahunan dari imbal hasil cadangan, yang memberinya kapasitas penyerapan kerugian lebih besar daripada pemberi pinjaman kripto pra-2022 mana pun. Perusahaan benar-benar mampu bertahan dengan pinjaman yang terendam (underwater) selama pasar bearish. Itulah yang membuat janji tanpa likuidasi kredibel hari ini. Itu juga yang membuat pengaturan ini rapuh dalam satu skenario yang berarti. Guncangan yang menimpa Tether sendiri, baik dari cadangan, regulasi, atau tekanan penebusan, sekarang akan menyebar secara simultan ke pasar stablecoin, buku pinjaman CeFi, peminjam Strike, dan armada penambangan. Bank memiliki asuransi simpanan dan jalur likuiditas bank sentral untuk masalah korelasi ini. Struktur ini tidak memiliki keduanya. Ledn dan Unchained kini membutuhkan penyangga senilai 2 miliar dolar AS sendiri Bagi peminjam, semua ini tidak terlihat. Pinjaman disetujui, Bitcoin tetap di tempat, dan infrastruktur di balik 2,1 miliar dolar AS tidak pernah muncul di aplikasi. Pasar merasakannya secara berbeda. Pemberi pinjaman pesaing seperti Ledn dan Unchained masih menjalankan model likuidasi yang dipicu LTV, dan menyamai persyaratan tanpa likuidasi Strike akan membutuhkan mitra modal yang bersedia menanggung penarikan yang diukur dalam tahun, bukan jam. Hanya sedikit kandidat yang ada. Hasil yang mungkin adalah konsolidasi di sekitar siapa pun yang memiliki neraca terbesar, yang merupakan kebalikan dari apa yang diinginkan pasar yang masih terluka oleh 2022. Mekanika harga spot Bitcoin juga berubah. Likuidasi paksa telah memperkuat setiap aksi jual besar sejak 2018 dengan membuang agunan ke bursa pada saat yang paling buruk. Pinjaman yang tidak pernah dijual berdasarkan harga menghilangkan salah satu umpan balik itu. Tekanan jual tidak hilang; tekanan itu berubah menjadi eksposur kredit yang duduk di neraca yang terhubung dengan Tether, menunggu. Pertanyaan terbuka mendarat di meja regulator, bukan di layar pedagang. Undang-undang stablecoin AS berfokus pada kualitas cadangan dan hak penebusan, bukan pada apa yang dilakukan lengan investasi penerbit dengan keuntungannya. Meminjamkan miliaran dolar dengan agunan yang volatil melalui platform afiliasi sepenuhnya berada di luar batasan itu, dan pengawas Eropa di bawah MiCA menghadapi celah yang sama. Usulan penggabungan, yang akan menempatkan pendiri Elektron Raphael Zagury di kursi presiden entitas tercatat yang menggabungkan semua bagian ini, pada akhirnya akan memaksa keputusan: pada titik kapan kreditor swasta terbesar ekonomi Bitcoin menjadi subjek pengawasan yang mirip dengan bank, dan siapa yang bergerak lebih dulu, Washington atau Brussel?