Saham Preferen 'Domino': Strive Rugi 7,08 Juta, Risiko Strategy Menyebar Berantai

Penulis asli: Liam 'Akiba' Wright

Terjemahan oleh: Saoirse, Foresight News

Saham preferen yang diterbitkan oleh perusahaan cadangan Bitcoin sudah lama bukan lagi sekadar aset penghasil pendapatan, melainkan telah menjadi tolok ukur kredit untuk menguji kesehatan neraca perusahaan Bitcoin. Meskipun fokus pasar masih tertuju pada Strategy, data yang diungkapkan oleh Strive, pemegang Bitcoin publik terbesar ketujuh di dunia, secara langsung menunjukkan dampak nyata dari penyebaran risiko: perusahaan cadangan Bitcoin lain memegang saham preferen Strategy, dan fluktuasi nilai kepemilikan ini telah menjadi sinyal jelas tekanan pasar.

Strive mengungkapkan dalam dokumen pembaruan yang dirilis pada 29 Juni bahwa selama periode 18 Juni hingga 26 Juni, jumlah 505.000 lembar saham STRC yang dimilikinya tidak berubah, tetapi nilai wajar kepemilikan tersebut turun dari 44,738 juta dolar AS menjadi 37,658 juta dolar AS.

Hanya dalam 8 hari, tanpa ada penyesuaian jumlah saham, nilai kepemilikan menguap 7,08 juta dolar AS. Berdasarkan perhitungan sederhana dari nilai wajar yang dilaporkan, estimasi pasar terhadap STRC yang dipegang Strive turun dari sekitar 88,59 dolar AS per saham menjadi 74,57 dolar AS.

Dokumen pengungkapan ini tidak membuktikan bahwa perusahaan mengalami insolvensi, dipaksa menjual aset, atau struktur modal gagal total, tetapi mengungkap fakta yang lebih kritis: bahkan sebelum krisis besar terjadi, risiko saham preferen cadangan Bitcoin akan menjalar melalui kepemilikan silang perusahaan ke neraca perusahaan lain.

Per 26 Juni, Strive masih memegang 19.864 Bitcoin, memiliki 141,7 juta dolar AS dalam bentuk kas dan setara kas, dan memiliki total 7.829.502 lembar saham preferen SATA miliknya sendiri yang beredar. Namun sinyal inti dari laporan keuangan ini bukanlah ukuran asetnya sendiri, melainkan eksposur saham preferen Strategy yang dipegangnya telah sepenuhnya mengubah logika penilaian investor terhadap seluruh sektor.

Sebelumnya, ada perdebatan seputar STRC yang diterbitkan Strategy: apakah investor akan melihat produk ini sebagai target pendapatan yang stabil, atau sebagai aset kredit berisiko tinggi yang terikat pada pergerakan harga Bitcoin, likuiditas pasar, dan kemampuan Strategy membayar dividen. Pengungkapan Strive membuat pertanyaan ini semakin mendesak.

Kepemilikan silang saham preferen antar perusahaan cadangan Bitcoin yang berbeda telah membangun saluran transmisi risiko lintas perusahaan yang jelas terlihat. Begitu STRC diperdagangkan dengan diskon, Strive akan mencatat kerugian aset dalam nilai wajar laporan keuangannya sendiri; jika kemudian saham preferen SATA yang diterbitkan Strive juga menghadapi keraguan pasar, pasar dapat langsung menilai apakah tekanan saat ini hanya masalah satu perusahaan atau telah menyebar ke seluruh industri melalui model pembiayaan saham preferen.

Awalnya, daya tarik penjualan saham preferen cadangan semacam ini adalah imbal hasil yang stabil, nilai nominal tetap, dan dividen berkala, yang sangat menarik bagi investor yang menyukai pendapatan stabil. Namun ketika fokus pasar beralih ke tingkat diskon dari nilai nominal, rasio cakupan cadangan kas, mekanisme penyesuaian dividen, pembelian kembali saham, dan potensi penjualan aset, sifat perdagangan sekuritas ini akan sepenuhnya beralih ke aset risiko kredit.

Pertanyaan inti yang paling dikhawatirkan investor saat ini adalah: apakah penerbit memiliki kas yang cukup, akses pembiayaan yang lancar, dan likuiditas Bitcoin yang memadai untuk menjamin kredibilitas pembayaran dividen.

Kerugian belum terealisasi sebesar 7,08 juta dolar AS dalam 8 hari dari saham preferen STRC yang dipegang Strive mengekspos risiko kepemilikan silang di industri, sekaligus mencantumkan seluruh rangkaian alat yang digunakan Strategy untuk menstabilkan: cadangan kas, dividen tinggi, penjualan koin, penerbitan saham baru, ditambah estimasi nilai wajar STRC oleh pihak ketiga hanya 49,887 dolar AS, dan latar belakang pasar bahwa harga pasar Bitcoin saat ini jauh di bawah biaya kepemilikan perusahaan, mengindikasikan perlunya melacak diskon saham preferen, kemampuan cakupan dividen, dan aksi jual Bitcoin untuk menilai arah risiko industri.

Rencana Operasi Baru Strategy: Intinya adalah Manajemen Risiko Kredit

Dokumen regulasi yang diajukan Strategy pada 29 Juni semakin mengonfirmasi perubahan logika di atas. Perusahaan meluncurkan kerangka kerja modal kredit digital, dilengkapi dengan kebijakan pengelolaan cadangan dolar AS, skema dividen STRC yang direvisi, rencana pembelian kembali saham preferen, rencana pembelian kembali saham biasa, dan rencana likuidasi Bitcoin. Rangkaian alat ini dirancang khusus untuk menghadapi struktur modal yang tertekan.

Strategy mengungkapkan bahwa per 28 Juni, cadangan dolar AS mencapai 2,55 miliar dolar AS; dewan direksi secara tegas mewajibkan manajemen untuk menyisihkan cadangan kas setidaknya yang dapat menutupi pembayaran dividen tahunan dan bunga saham preferen selama 12 bulan ke depan, kecuali dewan menyetujui penurunan standar tersebut. Dokumen tersebut juga menjelaskan bahwa dana cadangan dapat diperoleh melalui penjualan token dalam rencana likuidasi Bitcoin, atau diisi melalui operasi pasar modal lainnya.

Cadangan ini sangat penting karena Strategy menaikkan dividen tahunan reguler STRC menjadi 12%, dibayarkan dua kali sebulan, berlaku untuk semua tanggal pencatatan mulai 1 Juli dan seterusnya. Perusahaan telah mengumumkan dividen tunai sebesar 0,5 dolar AS per saham untuk dua periode penyelesaian 31 Juli dan 15 Agustus, dengan syarat pembayaran spesifik sesuai dengan perjanjian penerbitan STRC.

Meskipun kenaikan dividen dapat mendukung produk berpenghasilan ini dalam jangka pendek, hal ini juga menimbulkan pertanyaan baru: jika sekuritas terus diperdagangkan dengan diskon, dapatkah dividen tinggi ini dipertahankan dalam jangka panjang.

Strategy dengan jelas menguraikan logika keterkaitan kebijakan: skema dividen STRC akan mempertimbangkan harga pasar sekunder STRC, tingkat imbal hasil pasar secara keseluruhan, spread kredit, harga dan volatilitas Bitcoin, rasio cakupan cadangan, lingkungan pasar modal, dan struktur modal perusahaan secara keseluruhan. Dokumen tersebut juga menekankan bahwa dividen STRC tidak memiliki jaminan pembayaran ketat, dan tidak akan dinaikkan secara sepihak hanya karena harga pasar STRC di bawah nilai nominal.

Seluruh sistem kebijakan ini sepenuhnya merupakan pendekatan manajemen kredit aktif. Perusahaan juga mengotorisasi hingga 1 miliar dolar AS untuk membeli kembali sekuritas kredit digitalnya sendiri; jika manajemen menilai pembelian kembali dapat meningkatkan nilai perusahaan dan mengoptimalkan struktur modal, STRC akan menjadi target prioritas pembelian kembali; tambahan 1 miliar dolar AS lainnya diotorisasi untuk pembelian kembali saham biasa Kelas A. Otorisasi pembelian kembali ini tidak berarti perusahaan harus melakukannya, tetapi dengan jelas menunjukkan semua alat yang dapat digunakan manajemen jika risiko diskon terus memburuk.

Dalam kerangka modal yang sama, penjualan Bitcoin juga dimasukkan sebagai langkah penanganan formal. Dewan direksi menyetujui rencana likuidasi Bitcoin, yang dapat mengumpulkan hingga 1,25 miliar dolar AS untuk menambah cadangan dolar AS melalui penjualan Bitcoin; jika manajemen menilai metode ini lebih baik daripada penerbitan saham biasa atau operasi pasar modal lainnya, dana dari penjualan koin dapat digunakan untuk menambah pembayaran dividen dan bunga saham preferen, serta mendanai pembelian kembali saham.

Perusahaan dengan jelas menyatakan bahwa rencana tersebut tidak akan memaksa penjualan Bitcoin, tetapi otorisasi ini sepenuhnya mengubah narasi pasar: perusahaan yang awalnya berfokus pada penimbunan Bitcoin kini memiliki saluran formal untuk menggunakan aset Bitcoin guna menstabilkan sistem kredit.

Estimasi Nilai Wajar, Uji Inti Keberlanjutan Dividen

Kalkulator nilai wajar STRC yang dipublikasikan oleh pihak ketiga Farside dapat menjelaskan mengapa diskusi pasar telah lama meninggalkan imbal hasil permukaan. CryptoSlate mengakses data alat tersebut pada 7 Juli, dan dalam kondisi pengukuran prasetel, nilai bersih sekarang per saham STRC hanya 49,887 dolar AS; model pengukuran secara default mengasumsikan tingkat kupon awal 11,50%, yang turun menjadi 3,60% mulai bulan ke-33.

Pengukuran ini memiliki asumsi kunci: perusahaan terus beroperasi secara normal dan membayar dividen secara penuh dan permanen. Estimasi ini bukanlah harga resmi yang diberikan Strategy, dan tidak dapat disamakan dengan kebijakan dividen STRC tahunan 12% yang diumumkan Strategy, tetapi dengan jelas mencerminkan variabel inti yang benar-benar diperhatikan investor saham preferen: valuasi sangat bergantung pada keberlanjutan dividen, tingkat diskonto, dan kemampuan penerbit untuk terus membayar bunga di tengah fluktuasi harga Bitcoin dan pasar modal.

Lingkungan pasar Bitcoin semakin memperkuat uji kredit ini. Data harga Bitcoin CryptoSlate menunjukkan bahwa pada 8 Juli, harga Bitcoin sekitar 62.000 dolar AS, turun 1,8% dalam 24 jam, naik 5,5% dalam 7 hari, dengan kapitalisasi pasar total 1,24 triliun dolar AS, dan pangsa pasar Bitcoin terhadap total pasar kripto sebesar 58%.

Namun data kepemilikan Bitcoin Strategy per 28 Juni menunjukkan bahwa perusahaan memegang 847.363 Bitcoin, dengan biaya kepemilikan rata-rata 75.651 dolar AS. Meskipun harga pasar saat ini jauh di bawah harga rata-rata kepemilikan tidak memaksa perusahaan untuk segera menjual, hal ini menjelaskan mengapa pasar sangat memperhatikan kebijakan cadangan, mekanisme penerbitan sesuai permintaan (ATM), dan ketentuan terkait likuidasi Bitcoin.

Data ATM Strategy secara langsung menunjukkan bahwa model bisnis ini masih memiliki ruang pembiayaan yang cukup. Selama periode 22 hingga 28 Juni, perusahaan tidak menerbitkan saham preferen melalui saluran ATM, hanya menjual 12.669.017 lembar saham biasa MSTR, dengan penerimaan bersih 1,1524 miliar dolar AS; sisa kuota penerbitan masing-masing: saham preferen STRC sebesar 17,5108 miliar dolar AS, saham biasa MSTR sebesar 24,2575 miliar dolar AS, serta dilengkapi dengan skema penerbitan saham preferen lainnya.

Seluruh model bisnis masih memiliki banyak alat penyangga, tetapi pertanyaan kuncinya adalah: ketika investor menuntut imbal hasil yang lebih tinggi, sekuritas didiskon besar, atau membutuhkan aset jaminan yang lebih kuat, berapa biaya yang harus dikeluarkan untuk menggunakan alat-alat ini?

Dua Skenario, Menentukan apakah Risiko Menyebar Secara Luas

Saat ini, pasar memiliki dua logika penilaian inti untuk arah selanjutnya:

Skenario 1: Risiko Terbatas, Hanya Mempengaruhi Strategy

Diskon STRC menyempit, cadangan dolar AS dan kebijakan dividen menstabilkan sentimen pasar, rencana likuidasi Bitcoin hanya sebagai opsi cadangan, penurunan nilai aset Strive kali ini hanya dampak jangka pendek satu kali dari kepemilikan silang, perusahaan cadangan lain tidak terpengaruh, tekanan hanya terfokus pada Strategy sendiri.

Skenario 2: Risiko Menyebar Secara Luas

STRC mempertahankan diskon dalam yang berkepanjangan, kenaikan dividen tidak dapat menenangkan pasar; perusahaan semakin bergantung pada saluran penerbitan saham biasa sesuai permintaan, rencana likuidasi Bitcoin beralih dari otorisasi menjadi penjualan aktual; sementara itu, saham preferen SATA yang diterbitkan Strive sendiri juga tertekan secara bersamaan, tidak lagi dipandang sebagai produk independen, tetapi bersama STRC digolongkan sebagai target berisiko tinggi oleh pasar. Pada saat itu, saham preferen cadangan Bitcoin akan berubah dari masalah satu perusahaan menjadi risiko sistemik di seluruh sektor.

Dokumen pengungkapan yang ada tidak dapat membuktikan bahwa skenario kedua telah terjadi, tetapi cukup untuk menjelaskan akar kekhawatiran pasar: kepemilikan STRC oleh Strive secara langsung mengubah risiko diskon Strategy menjadi kerugian nilai wajar di laporan keuangan perusahaan lain.

Seluruh kerangka kerja yang diluncurkan Strategy mengintegrasikan dividen, cadangan kas, pembelian kembali saham, penerbitan sesuai permintaan, dan potensi penjualan Bitcoin ke dalam sistem penyangga risiko yang terpadu; sementara alat valuasi Farside menunjukkan bahwa kelangsungan hidup perusahaan dan asumsi dividen permanen adalah inti yang menentukan nilai saham preferen.

Indikator inti pengamatan pasar selanjutnya sangat jelas: apakah spread diskon STRC dan SATA relatif terhadap nilai nominal melebar, apakah kemampuan cakupan dividen tunai kredibel, apakah perusahaan akan meningkatkan penerbitan saham biasa atau preferen, apakah penjualan Bitcoin hanya sebatas tahap otorisasi.

Laporan keuangan Strive selanjutnya akan menjadi sinyal kunci untuk menilai apakah kerugian saham preferen Strategy yang dipegangnya hanya kasus independen, atau merupakan tanda publik pertama penyebaran risiko kredit cadangan Bitcoin ke seluruh industri melalui model saham preferen.