Persatuan garis--Langkah "tiga langkah" Wash, tujuannya adalah "memulai kembali penurunan suku bunga"

Inti pandangan: Perbedaan sikap kebijakan di dalam Fed sangat besar. Setelah Warsh menjabat, bagaimana menghilangkan oposisi dan menyatukan barisan menjadi fokus utama di paruh kedua tahun ini. Langkah pertama, Juli: Penataan personel, penunjukan personel kelompok kerja, menyeimbangkan komite; Langkah kedua, Q3: Penyesuaian kerangka, dari sisi permintaan ke sisi penawaran, produktivitas dan upah menjadi inti; Langkah ketiga, Q4: Perubahan sikap: Di bawah persiapan dua langkah sebelumnya, Fed berubah dovish, perdagangan pemotongan suku bunga dimulai kembali. Dapat diharapkan perbaikan likuiditas, obligasi AS, emas, narasi teknologi relatif menguntungkan, tetapi dalam jangka pendek waspadai volatilitas.

Paruh kedua tahun ini, tugas inti Warsh adalah menyelesaikan penyatuan barisan Fed, direncanakan dalam tiga langkah:

(I) Penataan personel: Juli, penunjukan personel kelompok kerja, menyeimbangkan komite

Warsh menghadapi tantangan di internal seperti dasar yang tidak kuat, keraguan independensi, perbedaan sikap, sehingga "membangun kembali tim", membentuk kelompok kerja, dan memberikan status kebijakan inti. Selanjutnya, kelompok kerja akan mengambil alih sebagian tugas memandu ekspektasi pasar.

(II) Penyesuaian kerangka: Q3, dari sisi permintaan ke sisi penawaran, produktivitas dan upah menjadi inti

Indikator ketenagakerjaan dan inflasi tradisional berfluktuasi besar dalam jangka pendek, sulit mencapai konsensus. Revolusi AI memberi Warsh kesempatan untuk memperkenalkan kerangka baru sisi penawaran, membantu mengarahkan sikap Fed menjadi konsisten.

Seperti apa kerangka baru itu?

(1) Jangka pendek: Mengandalkan kenaikan produktivitas untuk mengendalikan inflasi, ruang pelonggaran meningkat. Contoh: 1995-1998, meskipun upah meningkat tinggi, ekonomi kuat, surplus fiskal, tetapi tren pertumbuhan produktivitas tenaga kerja naik, dan inflasi menurun, hubungan upah dan harga dipatahkan oleh peningkatan produktivitas, Fed memangkas suku bunga; 1999, situasi berbalik, pertumbuhan produktivitas tenaga kerja diduga memuncak, Greenspan khawatir tentang ketatnya pasar tenaga kerja, industri produktivitas baru bersaing untuk sumber daya tenaga kerja, upah naik, sehingga beralih ke kenaikan suku bunga.

(2) Jangka menengah-panjang: Tingkat pertumbuhan produktivitas tren yang lebih tinggi, dicocokkan dengan suku bunga riil yang lebih tinggi, tekanan kenaikan suku bunga meningkat.

(III) Perubahan sikap: Q4, di bawah persiapan dua langkah sebelumnya, Fed berubah dovish, perdagangan pemotongan suku bunga dimulai kembali. Saat ini, pertumbuhan produktivitas tenaga kerja sedang naik, pertumbuhan upah menurun, industri teknologi melakukan PHK, pasar tenaga kerja tidak ketat, pada dasarnya merupakan cerminan dari 1999. Jika ketenagakerjaan dan CPI membantu secara moderat, kesimpulan akhir kelompok kerja kemungkinan besar membantu Fed berubah dovish, perdagangan kenaikan suku bunga surut.

Implikasi pasar: Dapat diharapkan perbaikan likuiditas, obligasi AS, emas, narasi teknologi relatif menguntungkan; tetapi kerangka baru membutuhkan waktu, suku bunga tinggi, dolar kuat, kekhawatiran teknologi menekan dalam jangka pendek, ditambah pemilihan paruh waktu, waspadai volatilitas di kuartal ketiga.

Teks Utama

Perbedaan sikap kebijakan di antara pejabat internal Fed sangat besar. Setelah Warsh menjabat, bagaimana menghilangkan oposisi dan menyatukan barisan menjadi fokus utama di paruh kedua tahun ini.

Kami menilai bahwa tugas inti Warsh di paruh kedua tahun ini adalah menyelesaikan penyatuan barisan Fed, direncanakan dalam tiga langkah: Pertama lakukan ① penataan personel, lalu ② penyesuaian kerangka, terakhir ③ perubahan sikap.

(I) Langkah pertama, penataan personel: Juli, melakukan penunjukan personel untuk kelompok kerja, menyeimbangkan komite

Lingkungan yang dihadapi Warsh saat ini di internal Fed cukup kompleks. Dalam proses komunikasi dan koordinasi dengan anggota komite lainnya, setidaknya ada tiga kesulitan besar.

Pertama, kontroversi independensi Fed saat ini cukup besar. Ia menjabat pada periode sensitif di masa kepresidenan Trump, dan tidak memberikan komentar terhadap banyak intervensi Trump sebelumnya terhadap Fed, sehingga sikap politiknya mungkin dipertanyakan oleh anggota komite lainnya;

Kedua, Warsh telah lama meninggalkan Fed, tidak berada dalam sistem pemerintahan dalam beberapa tahun terakhir, dan tidak memiliki banyak hubungan dengan anggota Fed dan pejabat lainnya;

Ketiga, plot titik Juni menunjukkan perbedaan sikap yang sangat besar di antara anggota komite, yang sulit untuk didamaikan.

Oleh karena itu, Warsh memilih "membangun kembali tim", membentuk kelompok kerja penelitian, dan memberinya status kebijakan yang penting, yang membantu menyeimbangkan komite dan memperebutkan pengaruh. Bantuan kelompok kerja kepada Warsh setidaknya tercermin dalam dua dimensi:

Satu, Warsh menghapuskan panduan ke depan, mengurangi komunikasi pasar, dan penilaian kebijakan selanjutnya mungkin sangat bergantung pada kesimpulan penelitian kelompok kerja. Pasar mungkin akan lebih memperhatikan pernyataan kelompok kerja, dan pentingnya pidato anggota komite mungkin akan menurun karenanya.

Dua, sulit bagi Warsh untuk meyakinkan anggota komite dalam jangka pendek, tetapi ruang bagi Warsh untuk campur tangan dalam penataan personel kelompok kerja dan arah penelitian kelompok kerja relatif lebih besar.

(II) Langkah kedua, penyesuaian kerangka: Kuartal 3, dari sisi permintaan ke sisi penawaran, produktivitas dan upah menjadi inti

Saat ini, data ketenagakerjaan dan inflasi berfluktuasi besar dalam jangka pendek, pemahaman anggota komite berbeda-beda, sulit mencapai konsensus terpadu; Warsh mungkin memperkenalkan kerangka baru untuk mengarahkan sikap menjadi konsisten. Dalam kerangka tradisional untuk membahas kebijakan moneter, Warsh tidak memiliki keunggulan, karena perbedaan di dalam komite saat ini sangat besar.

Revolusi teknologi AI memberi Warsh kesempatan untuk menyesuaikan kerangka. Ia berulang kali menyebut peningkatan produktivitas, dan fokus kerangka selanjutnya mungkin beralih ke sisi penawaran. Kerangka baru ini setidaknya memiliki dua makna berbeda: Di satu sisi, kebijakan Fed perlu memastikan keberhasilan akhir revolusi teknologi dan realisasi akhir peningkatan produktivitas;

Di sisi lain, faktor yang mempengaruhi inflasi tidak terbatas pada sisi permintaan, sisi penawaran juga akan memainkan peran besar. Meskipun Warsh menekankan target inflasi 2%, langkah-langkahnya mungkin tidak terbatas pada kenaikan suku bunga (pendekatan sisi permintaan, mengorbankan pertumbuhan untuk inflasi), tetapi juga bisa pelonggaran (pendekatan sisi penawaran, meningkatkan produktivitas untuk mengimbangi inflasi).

Lalu, seperti apa sebenarnya kerangka sisi penawaran Warsh? Dapat dibagi menjadi dua dimensi: jangka pendek dan jangka panjang:

(1) Jangka pendek: Inti adalah apakah pertumbuhan produktivitas tenaga kerja dapat mengimbangi kenaikan upah. Jika yang pertama tren naik, perluasan output produk menekan harga, Fed memiliki lebih banyak ruang pelonggaran; sebaliknya, ada risiko inflasi naik, Fed perlu merespons dengan pengetatan.

Data historis menunjukkan bahwa selama periode produktivitas naik, pertumbuhan CPI AS umumnya lemah. Dalam kerangka ini, jika produktivitas dalam siklus peningkatan cepat, maka pentingnya indikator tradisional seperti CPI jangka pendek dan tingkat pengangguran menurun; fluktuasi CPI belum tentu berkelanjutan, dan penurunan tingkat pengangguran belum tentu berarti tekanan inflasi meningkat besar.

Ambil contoh perubahan kebijakan Fed 1995-1999 (juga periode revolusi internet, dampak sisi penawaran besar):

Selama periode 1995-1998, ekonomi AS tumbuh kuat, surplus fiskal tercapai, pertumbuhan upah terus naik, tetapi Greenspan secara keseluruhan tetap akomodatif, mengakumulasi pemotongan suku bunga 125bp. Selain penjelasan seperti gangguan krisis keuangan Asia, kenaikan berkelanjutan pertumbuhan produktivitas sisi penawaran mungkin juga menjadi logika; kemiringannya pada dasarnya konsisten dengan pertumbuhan upah, hubungan upah dan harga dipatahkan oleh peningkatan produktivitas, sehingga pertumbuhan CPI keseluruhan justru menurun.

Memasuki tahun 1999, Fed beralih ke kenaikan suku bunga. Pada saat itu, pertumbuhan upah tetap tinggi, tetapi pertumbuhan produktivitas memuncak dan menurun, logika tidak lagi berlaku.

Greenspan, dalam pidatonya pada Mei 1999, juga menjelaskan pemikiran terkait, menunjukkan tiga kekhawatiran:

Pertama, potensi tenaga kerja cadangan di pasar tenaga kerja sudah sangat terbatas. Ia menyatakan "sejak pertengahan 1990-an, jumlah pekerja potensial menurun dengan laju sedikit di bawah satu juta per tahun, causing the number of potential workers to fall since the mid-1990s at a rate of a bit under one million annually".

Kedua, produktivitas baru menciptakan permintaan besar untuk tenaga kerja, yang dapat memperburuk tekanan kenaikan upah. Data menunjukkan bahwa industri internet pada paruh kedua tahun 1990-an, permintaan tenaga kerja terus meningkat, pangsa pekerjaan tren naik.

Ketiga, ia ragu apakah pertumbuhan produktivitas pada saat itu dapat terus naik. Meskipun peningkatan produktivitas tahun 1990-an tampaknya mematahkan hubungan upah dan harga, tetapi perkembangan selanjutnya tidak pasti; ia menyatakan "memprediksi kemajuan teknologi adalah tugas yang berat, forecasting technology has been a daunting exercise", "tingkat pertumbuhan produktivitas tidak dapat meningkat tanpa batas, the rate of growth of productivity cannot increase indefinitely".

Dua yang pertama sesuai dengan kenaikan upah, yang terakhir sesuai dengan pertumbuhan produktivitas yang tidak dapat naik, yang sesuai dengan kerangka yang kami bahas.

(2) Jangka menengah-panjang: Tingkat pertumbuhan produktivitas tren yang lebih tinggi akan membutuhkan suku bunga riil yang lebih tinggi untuk dicocokkan

Di bawah ekspektasi peningkatan produktivitas, perusahaan cenderung meminjam, meningkatkan investasi dan perekrutan, tetapi peningkatan produktivitas di masa depan belum terwujud. Jika tidak dikendalikan dengan baik, pasar saat ini bisa menjadi terlalu ketat, inflasi meledak, dan pertumbuhan produktivitas tidak terwujud. Oleh karena itu, Fed perlu menaikkan suku bunga secara moderat, meningkatkan kesabaran masyarakat, dan menekan spekulasi.

Ini berarti, jika peningkatan produktivitas benar-benar terwujud dan berkelanjutan, ruang pemotongan suku bunga jangka menengah-panjang Fed akan menurun.

(III) Langkah ketiga, perubahan sikap: Kuartal 4, setelah persiapan dua langkah sebelumnya, Fed secara bertahap berubah dovish, perdagangan pemotongan suku bunga dimulai kembali

Setelah kelompok kerja mengumumkan kerangka baru, kesimpulan tentang AI, dll., sikap dovish Fed kemungkinan besar mendapat dukungan, Warsh menyelesaikan penyatuan barisan.

Logikanya meliputi: Di satu sisi, dalam kerangka baru, peningkatan pertumbuhan produktivitas masih dalam tahap menanjak, sementara pertumbuhan upah tidak naik besar, industri teknologi tidak merebut sumber daya tenaga kerja, semua ini berlawanan dengan situasi 1999, Fed masih memiliki ruang untuk menyesuaikan kebijakan secara fleksibel.

Di sisi lain, dalam kerangka lama, keberlanjutan pertumbuhan tinggi non-farm masih kontroversial, sementara CPI inti stabil secara bulanan, tahunan diperkirakan memuncak dan menurun. Di bawah latar belakang divergensi berbentuk K dan konsumsi yang tidak kuat, transmisi kenaikan biaya energi dan AI ke hilir masih terbatas. Begitu non-farm dan CPI kembali turun di paruh kedua tahun ini, itu juga memberikan dukungan untuk narasi pelonggaran.

Bagi pasar: Pembuatan kerangka baru membutuhkan waktu, penerimaan kerangka baru membutuhkan waktu. Puncak perdagangan kenaikan suku bunga mungkin dapat dipastikan, tetapi dimulainya kembali perdagangan pemotongan suku bunga tidak akan berjalan mulus, terutama mengingat suku bunga, dolar, dan saham AS semuanya di level tinggi, kekhawatiran teknologi meningkat, pemilihan paruh waktu mendekat, jendela musiman lemah, volatilitas pasar kuartal ketiga mungkin masih besar; selanjutnya dengan perbaikan likuiditas, obligasi AS, emas, narasi teknologi relatif menguntungkan.

Sumber artikel: China Securities Co., Ltd.

Peringatan risiko dan klausul penafian

        Pasar memiliki risiko, investasi harus hati-hati. Artikel ini bukan merupakan saran investasi pribadi, dan juga tidak mempertimbangkan tujuan investasi, situasi keuangan, atau kebutuhan khusus pengguna individu. Pengguna harus mempertimbangkan apakah pendapat, pandangan, atau kesimpulan apa pun dalam artikel ini sesuai dengan situasi khusus mereka. Investasi berdasarkan ini, tanggung jawab ditanggung sendiri.