Pedang yang menggantung di atas kepala pasar bullish AI: Bukan hanya Korea, leverage saham AS juga mengkhawatirkan.

Pasar saham global terus mencetak rekor baru didorong oleh gelombang AI, tetapi bahan bakar yang mendukung kenaikan ini semakin berbahaya—dari Amerika Serikat hingga Korea Selatan, saldo margin dan ukuran ETF leverage telah mencapai batas historis, dan sifat siklus dari leverage itu sendiri melipatgandakan risiko ekor dari volatilitas pasar.

Saldo margin Amerika Serikat (margin debt) melonjak 54% secara tahunan pada bulan Mei, mencapai rekor tertinggi sebesar $1,4 triliun; sementara itu, total aset ETF leverage hampir dua kali lipat dalam waktu kurang dari 70 hari, menembus $220 miliar pada sekitar 3 Juni (data FactSet). Risiko dari gelombang leverage ini telah terlihat lebih dulu di pasar Korea: Indeks Harga Saham Gabungan Korea (KOSPI) anjlok 10% minggu lalu dan memicu circuit breaker, kemudian pulih dengan cepat, dan kembali memicu circuit breaker lagi, dengan volatilitas yang hebat mempengaruhi saham AI AS yang bergerak melemah secara bersamaan.

Alarm pun berbunyi di Wall Street. Analis Barclays Alexander Altmann memperingatkan klien minggu ini bahwa dana leverage telah membeli derivatif yang terkait dengan saham dan indeks senilai sekitar $300 miliar sejak akhir Maret, dan jika posisi ini harus dilikuidasi secara terpusat dalam waktu singkat, "dampaknya akan mengerikan", dan menyebutnya sebagai "sumber risiko non-diskresioner terbesar yang tidak diragukan lagi di pasar saat ini". Morgan Stanley juga mengeluarkan peringatan pada 15 Juni, menunjukkan bahwa pembeli marjinal saham AS sangat bergantung pada pembiayaan leverage, dan pembiayaan ini menjadi lebih mahal dan lebih langka. Charles Schwab, salah satu pialang terbesar AS, telah memperketat persyaratan margin bulan ini dan mengeluarkan panggilan margin kepada klien yang melampaui ambang batas baru.

Semua ini menunjuk pada logika yang sama: ketika kenaikan yang didorong leverage mencapai batasnya, efek bumerang dari deleverage akan memperbesar penurunan dengan kelipatan yang sama.

Leverage Saham AS: Ukuran dan Intensitas Mencetak Sejarah

Antusiasme investor AS untuk meminjam uang guna membeli saham telah mencapai tingkat yang belum pernah terjadi sebelumnya.

Data dari Otoritas Regulasi Industri Keuangan (Finra) menunjukkan bahwa pada bulan Mei, saldo margin saham AS naik 54% secara tahunan, mencapai rekor tertinggi sebesar $1,4 triliun. Sejalan dengan itu, pasar ETF leverage mengalami ekspansi yang eksplosif—produk-produk ini biasanya melacak dua atau tiga kali lipat pergerakan harian aset dasar. Menurut data FactSet, antara 30 Maret dan 3 Juni, total aset ETF leverage melonjak dari sekitar $115 miliar menjadi $220 miliar.

Produk yang paling diminati terkonsentrasi pada indeks saham teknologi dan semikonduktor, serta dana leverage saham tunggal seperti Tesla, Nvidia, dan bahkan SpaceX baru-baru ini. ETF tiga kali lipat long yang melacak indeks semikonduktor di bawah Direxion mencatat kenaikan sekitar 700% antara akhir Maret dan akhir Juni—namun pada tanggal 5 Juni saja, ETF tersebut anjlok 31%, memperbesar penurunan indeks acuan tiga kali lipat secara proporsional.

Dari hedge fund hingga investor ritel yang membuka akun di Robinhood, berbagai jenis investor berduyun-duyun masuk. Mark Hackett, Kepala Strategi Pasar Nationwide Investment Management Group, menyatakan kekhawatirannya:

"Saya khawatir kita sedang mengakumulasi leverage tersembunyi yang belum sepenuhnya dipahami. Ada orang dengan mentalitas lotere, meminjam uang untuk membeli opsi pada ETF leverage—ini sudah tiga hingga empat lapis tumpukan."

Mekanisme Derivatif: Amplifier Prosiklus

Bahaya ETF leverage tidak hanya terletak pada mekanisme amplifikasi laba-rugi itu sendiri, tetapi juga pada kemampuannya untuk membalikkan pergerakan harga aset yang dilacak—yang dikenal sebagai efek 'ekor menggoyang anjing'.

Barclays memperkirakan bahwa untuk menyerap dana baru yang terus mengalir masuk, dana leverage telah membeli kontrak derivatif yang terkait dengan saham dan indeks senilai sekitar $300 miliar sejak akhir Maret. Setelah menerima kontrak ini, pembuat pasar harus membeli saham tunai yang sesuai secara terbalik untuk melakukan lindung nilai atas eksposur mereka, sehingga semakin mendorong kenaikan saham teknologi dan semikonduktor tahun ini.

Masalahnya, mekanisme ini juga berlaku ketika arah berbalik, dan memiliki sifat memperkuat diri sendiri. Begitu saham dasar turun, aset dana leverage menyusut, dipaksa mengurangi posisi, yang selanjutnya menekan harga saham, memicu lebih banyak penebusan dan pengurangan posisi, membentuk spiral negatif.

Dave Nadig, Direktur Riset ETF.com, memberikan peringatan:

"Pasar mana pun dengan pembeli atau penjual yang diketahui tidak sensitif terhadap harga akan menimbulkan masalah. Saya sangat khawatir, semakin banyak uang yang mengalir ke dalam sistem produk leverage saham tunggal ini, karena semakin banyak uang yang masuk, semakin kuat efek perdagangan prosiklus ini."

Peringatan Korea: Konsentrasi Ekstrim Ditambah Leverage Tinggi

Aksi di pasar Korea pekan ini dipandang oleh pelaku pasar sebagai sampel uji stres yang dapat dijadikan referensi.

Menurut laporan CICC, indeks KOSPI telah naik 87% tahun ini, memimpin pasar global, terutama didorong oleh raksasa memori seperti Samsung Electronics dan SK Hynix. Namun, struktur kepemilikan yang sangat terkonsentrasi ditambah leverage ekstrem meningkatkan kerentanan pasar secara drastis: pada hari Selasa, karena kekhawatiran akan perluasan kapasitas produksi memori dan dampak berita tentang diskusi di Korea mengenai pajak atas keuntungan yang belum direalisasi, KOSPI anjlok 10% dalam sehari dan memicu circuit breaker; kemudian dalam dua hari perdagangan berikutnya, indeks pulih dengan kuat kembali ke 9.000 poin, dan pada hari Jumat kembali memicu circuit breaker.

CICC memperkirakan bahwa leverage on-balance-sheet saat ini di pasar Korea berkisar antara 2x hingga 5x, dengan leverage dalam arti luas mencapai 271 triliun won Korea, level absolut telah mencapai titik tertinggi historis—secara teoritis, penurunan aset dasar sebesar 16% hingga 36% sudah cukup untuk memicu panggilan margin. Menurut laporan Wall Street Journal, perdagangan terkait dana leverage yang melacak Samsung dan SK Hynix baru-baru ini menyumbang hingga 50% dari volume perdagangan harian rata-rata kedua saham tersebut, secara signifikan mengganggu harga saham di kedua arah naik dan turun.

Lee Chan-jin, Kepala Otoritas Pengawas Keuangan Korea, dalam konferensi pers minggu lalu, terus terang menyesali bahwa ia tidak berhasil menghentikan penerbitan dana leverage saham tunggal: "Ini adalah produk berisiko tinggi, dan sekitar 92% pemegangnya adalah investor ritel. Meskipun peringatan konsumen telah dikeluarkan, aktivitas perdagangan belum mereda."

Biaya Pembiayaan Melonjak: Meminjam Uang untuk Membeli Saham Semakin Mahal

Menurut artikel sebelumnya dari Wall Street News, analisis Morgan Stanley mengungkapkan akumulasi tekanan dari dimensi lain.

Indikator inti yang mengukur biaya pembiayaan saham—kontrak berjangka AXW (melacak selisih antara suku bunga pendanaan implisit dari futures total return S&P 500 dan suku bunga acuan SOFR)—kontrak satu bulan yang jatuh tempo pada Juni melonjak hingga +140 basis poin minggu lalu, bahkan setelah S&P 500 turun dari level tertinggi sepanjang masa, indikator tersebut tetap pada level yang sangat tinggi, mencatat rekor tertinggi sejak Desember 2020 (tidak termasuk periode khusus akhir tahun).

Sementara itu, data dari Federal Reserve Bank of New York menunjukkan bahwa pada pekan yang berakhir 3 Juni 2026, eksposur ekuitas yang dimiliki oleh primary dealer AS melalui pembiayaan sekuritas seperti repo mencapai $223 miliar, mencapai rekor tertinggi. Indikator 'ketergantungan pembiayaan saham' yang dibangun oleh Morgan Stanley—dengan membagi ukuran repo saham primary dealer dengan kapitalisasi pasar bebas S&P 500—melonjak hampir 50% selama setahun terakhir, mendekati puncak historis pada pertengahan Maret tahun ini, yang berarti semakin padatnya akumulasi dana pinjaman di balik setiap dolar nilai pasar.

Permintaan pembiayaan ini sangat terkonsentrasi di beberapa sektor. Data luasnya industri dari Morgan Stanley menunjukkan bahwa dalam tiga bulan terakhir, dari 11 sektor GICS, hanya sektor teknologi informasi yang mengungguli S&P 500, dengan kenaikan 24,2% dan kelebihan pengembalian 13,3%; dalam sekitar 70% hari perdagangan tahun lalu, jumlah sektor yang mengungguli pasar tidak lebih dari lima. Ini berarti kenaikan pasar secara keseluruhan sebenarnya didukung oleh dana leverage dari sejumlah kecil sektor, dan begitu dana ini mulai mundur, dampaknya terhadap pasar secara keseluruhan akan diperbesar secara bersamaan.

Begitu Deleverage Dimulai, Dampaknya Akan Diperbesar Berkali-kali Lipat

Morgan Stanley memperingatkan bahwa situasi saat ini telah menimbulkan risiko non-linear potensial: Biaya pembiayaan yang tinggi memaksa pembeli leverage untuk tidak bisa menambah posisi, hilangnya pembeli marjinal membuat pasar kehilangan momentum naik, koreksi harga berikutnya akan memicu deleverage, tekanan jual kemudian diperbesar oleh leverage, dan akhirnya penurunan melampaui ekspektasi. Data historis menunjukkan bahwa titik tertinggi sementara dari futures AXW sering kali sangat cocok dengan puncak sementara S&P 500.

Yang lebih patut diwaspadai, indeks kondisi keuangan Morgan Stanley menunjukkan bahwa sejak pecahnya konflik Iran hingga 11 Juni, kondisi keuangan telah mengencang setara dengan kenaikan suku bunga 31 basis poin, terutama didorong oleh kenaikan imbal hasil Treasury 10-tahun dan penguatan dolar AS. Namun, karena indeks pasar saham masih naik, sebagian besar investor tidak menyadari pengetatan ini—kenaikan pasar saham itu sendiri memberikan kontribusi pelonggaran sekitar -21 basis poin terhadap kondisi keuangan, sampai batas tertentu menutupi tekanan dari faktor lain.

Prakiraan dasar Morgan Stanley adalah bahwa Federal Reserve akan memangkas suku bunga masing-masing 25 basis poin pada Maret dan Juni 2027, dengan kisaran target suku bunga akhir berada di 3,00% hingga 3,25%. Namun, bank tersebut memperingatkan bahwa begitu deleverage memicu penurunan pasar saham, investor akan dipaksa untuk mengevaluasi kembali kondisi keuangan, dan selanjutnya menetapkan ulang jalur kebijakan Federal Reserve, dan bobot harga risiko ekor dari kenaikan suku bunga sebelumnya akan runtuh lebih dulu.

Alexander Altmann menulis dalam laporan kepada klien: "Kekuatan teknis yang sebelumnya memperbesar momentum naik melalui ekspansi leverage mungkin mulai memotong ke arah sebaliknya."

Peringatan Risiko dan Klausul Penyangkalan

        Pasar berisiko, investasi harus hati-hati. Artikel ini bukan merupakan saran investasi pribadi, dan juga tidak mempertimbangkan tujuan investasi, situasi keuangan, atau kebutuhan khusus pengguna individu. Pengguna harus mempertimbangkan apakah pendapat, pandangan, atau kesimpulan apa pun dalam artikel ini sesuai dengan situasi spesifik mereka. Investasi berdasarkan ini, risiko ditanggung sendiri.