Apa saja kendali yang tidak boleh hilang dari tim pendiri saat perusahaan rintisan AI melakukan pendanaan?

Menurut laporan dari The Wall Street Journal dan media lainnya, DeepSeek baru-baru ini menyelesaikan putaran pendanaan besar pertamanya dengan skala sekitar $7,4 miliar, dengan valuasi pasca-pendanaan melebihi $50 miliar. Laporan terkait juga menyebutkan bahwa Liang Wenfeng sendiri menginvestasikan sekitar $3 miliar, dan sebagian besar investor eksternal tidak berinvestasi langsung di perusahaan operasi DeepSeek, melainkan masuk melalui kemitraan terbatas yang dikelola oleh pendiri, dan tunduk pada pengaturan seperti periode lock-up lima tahun.

Perlu dicatat bahwa informasi di atas saat ini sebagian besar berasal dari laporan media, dan DeepSeek belum mempublikasikan dokumen transaksi lengkap. Oleh karena itu, artikel ini tidak mengevaluasi kebenaran transaksi tersebut, juga tidak berusaha merekonstruksi struktur tata kelola DeepSeek secara lengkap, melainkan membahas masalah yang lebih umum berdasarkan laporan media ini: Bagaimana pendiri AI mempertahankan kemampuan pengambilan keputusan kunci saat menarik modal besar, memberikan perlindungan yang wajar kepada investor, dan menghindari menjadikan risiko bisnis perusahaan sebagai risiko pribadi mereka?

Bagi tim pendiri, pertanyaan yang benar-benar berbahaya saat pendanaan seringkali bukan "seberapa besar dilusi saya", melainkan: setelah putaran pendanaan berikutnya masuk, siapa yang bisa memutuskan apakah perusahaan dijual, apakah jalur teknologi diubah, apakah CEO diganti, apakah aset inti dapat dilisensikan, dan siapa yang bertanggung jawab untuk pembelian kembali jika proyek gagal.

Mengapa Perusahaan AI Lebih Mementingkan Kontrol Dibandingkan Startup Biasa

Perusahaan AI biasanya membutuhkan investasi modal besar secara berkelanjutan. Pelatihan model, daya komputasi inferensi, talenta inti, akuisisi data, dan komersialisasi produk semuanya dapat menghasilkan pengeluaran jangka panjang. Hanya mengandalkan dana sendiri dari tim pendiri seringkali sulit untuk menyelesaikan seluruh proses dari penelitian dan pengembangan teknologi hingga aplikasi skala besar.

Pada saat yang sama, jalur teknologi dan siklus bisnis perusahaan AI memiliki ketidakpastian yang cukup besar. Investor biasanya lebih peduli pada pendapatan, valuasi, dan siklus keluar, sementara tim pendiri mungkin lebih mementingkan kemampuan model, strategi open source, dan penelitian dan pengembangan jangka panjang. Kedua belah pihak tidak selalu bertentangan, tetapi pada titik-titik kunci, penilaian bisa sangat berbeda.

Jendela transaksi di industri AI juga bisa lebih pendek dibandingkan industri tradisional. Setelah produk berkembang ke tahap tertentu, mungkin perlu dijual tepat waktu ke perusahaan teknologi besar, melakukan merger atau kerja sama mendalam dengan raksasa industri; atau mungkin perlu menghentikan arah asli dan segera beralih ke model, skenario, atau model bisnis baru.

Keputusan besar ini seringkali tidak bisa didiskusikan tanpa batas waktu. Jika struktur tata kelola terlalu tersebar, setiap keputusan seperti transformasi memerlukan negosiasi berulang dari berbagai pihak, dan perusahaan bisa melewatkan jendela terbaik.

Oleh karena itu, mempertahankan hak pengambilan keputusan atas hal-hal kunci pada orang yang benar-benar memahami teknologi, produk, dan tim membantu perusahaan membuat keputusan yang efisien pada saat-saat penting. Namun pengambilan keputusan yang efisien tidak berarti pendiri tidak boleh dibatasi. Nilai kontrol adalah untuk memungkinkan perusahaan membuat keputusan yang jelas, bukan untuk membiarkan pendiri mengabaikan kepentingan perusahaan, investor, dan pemegang saham lainnya.

Masalah yang Dipecahkan oleh Kemitraan Terbatas

Jika investor berinvestasi langsung di sebuah startup, mereka biasanya langsung menjadi pemegang saham perusahaan dan mungkin meminta kursi dewan, dll.

Kemitraan terbatas menawarkan pengaturan lain: investor pertama-tama memasukkan dana ke dalam platform kepemilikan, dan kemudian platform tersebut berinvestasi di perusahaan operasi. Di tingkat pemegang saham perusahaan operasi, banyak investor yang awalnya tersebar dapat dikonsolidasikan menjadi satu entitas pemegang saham.

Investor terutama mendapatkan kepentingan ekonomi, pengawasan informasi, dan perlindungan tertentu di dalam kemitraan terbatas (hak informasi dan perlindungan terkait di sini perlu membuat pengaturan yang wajar untuk menyeimbangkan kepentingan semua pihak); bagaimana kemitraan terbatas menjalankan hak pemegang saham di tingkat perusahaan operasi ditentukan oleh perjanjian kemitraan.

Jika struktur transaksi DeepSeek yang diungkapkan oleh media akurat, pengaturan ini dapat mengurangi tingkat campur tangan langsung investor eksternal dalam operasi sehari-hari dan jalur teknologi, sambil memungkinkan pendiri untuk mengoordinasikan keputusan platform kepemilikan secara seragam.

Tetapi kemitraan terbatas bukanlah sihir kontrol.

Mengontrol platform kepemilikan hanya berarti pendiri dapat mempengaruhi bagaimana salah satu pemegang saham menjalankan haknya, dan tidak secara otomatis berarti dia telah mengendalikan seluruh perusahaan. Kontrol perusahaan yang sebenarnya juga tergantung pada siapa yang memutuskan hal-hal kunci, siapa yang menunjuk dan memberhentikan tim inti, dan apakah pengaturan ini dapat bertahan dalam putaran pendanaan berikutnya.

Kontrol Tidak Hanya Terkait dengan Ekuitas

Tim pendiri dapat melihat tiga pertanyaan terlebih dahulu untuk menilai apakah mereka benar-benar memiliki kontrol.

Pertanyaan pertama adalah, siapa yang pada akhirnya memutuskan hal-hal yang mengubah nasib perusahaan.

Misalnya, apakah perusahaan terus melakukan pendanaan, apakah menjual atau merger, apakah mentransfer model inti, kode, data, dan kekayaan intelektual, apakah mengubah jalur teknologi, apakah menghentikan bisnis yang ada. Meskipun tim pendiri masih memiliki proporsi ekuitas yang relatif tinggi, jika hal-hal ini semuanya tunduk pada veto sepihak dari investor, ruang pengambilan keputusan aktual mereka mungkin masih sangat terbatas.

Pertanyaan kedua adalah, siapa yang memutuskan tim inti.

Siapa yang dapat menunjuk atau mengganti CEO, CTO, dan manajer inti, siapa yang dapat memutuskan anggaran penelitian dan pengembangan serta kecepatan komersialisasi, seringkali lebih mempengaruhi arah aktual perusahaan daripada proporsi ekuitas itu sendiri.

Pertanyaan ketiga adalah, apakah pengaturan kontrol yang ada dapat bertahan.

Tim pendiri memiliki hak memutuskan hari ini, bukan berarti mereka masih memilikinya setelah putaran pendanaan berikutnya. Hak veto dari investor baru, perubahan kursi dewan, dilusi ekuitas yang berkelanjutan, serta mekanisme penggantian mitra pengelola (yaitu yang memiliki hak pengambilan keputusan) di dalam platform kepemilikan, semuanya dapat mengubah status kontrol.

Oleh karena itu, tim pendiri perlu merancang bukan platform kepemilikan yang terisolasi, tetapi rantai pengambilan keputusan yang lengkap: melalui entitas apa dana masuk, bagaimana entitas tersebut menjalankan hak pemegang saham, siapa yang memutuskan hal-hal besar, siapa yang menunjuk dan memberhentikan tim inti, dan apakah pengaturan ini masih berlaku setelah putaran pendanaan berikutnya.

Hak Pengambilan Keputusan Mana yang Tidak Boleh Dilepaskan dengan Mudah?

Tim pendiri tidak perlu memiliki hak mutlak atas semua hal. Investor memahami situasi keuangan perusahaan, mengawasi penggunaan dana investasi, dan membatasi transaksi afiliasi yang tidak wajar, biasanya merupakan perlindungan yang wajar.

Yang benar-benar perlu dilepaskan dengan hati-hati adalah hak pengambilan keputusan yang dapat mengubah nasib perusahaan.

Pertama adalah penanganan teknologi inti dan kekayaan intelektual. Model, kode, hasil pelatihan, sumber daya data, dan paten inti biasanya merupakan aset terpenting perusahaan AI. Untuk penjualan, lisensi eksklusif, atau transfer aset ini, tim pendiri setidaknya harus mempertahankan hak pengambilan keputusan bersama atau hak veto yang diperlukan.

Kedua adalah penjualan perusahaan, merger, dan transformasi besar.

Setelah produk AI mencapai tahap tertentu, menjual ke perusahaan besar belum tentu berarti kegagalan startup, tetapi juga bisa menjadi jalur yang wajar untuk pengembangan produk, tim, dan teknologi lebih lanjut. Tetapi kapan menjual, menjual ekuitas atau teknologi, apakah tim pendiri tetap bertahan, semuanya perlu melibatkan orang yang benar-benar memahami nilai jangka panjang perusahaan dalam penilaian akhir.

Ketiga adalah penunjukan dan pemberhentian tim manajemen inti. Jika investor dapat dengan mudah mengganti pendiri, CEO, atau kepala teknologi inti dalam situasi normal, kontrol pendiri mungkin hanya tinggal formalitas.

Terakhir adalah pendanaan berikutnya dan dilusi besar. Putaran pendanaan baru tidak hanya akan mengubah proporsi kepemilikan saham, tetapi juga dapat mendistribusikan ulang kursi dewan, hak veto, dan hak penunjukan/pemberhentian manajemen. Tim pendiri tidak hanya harus menghitung proporsi ekuitas setelah putaran pendanaan ini, tetapi juga harus mensimulasikan status tata kelola setelah putaran berikutnya atau bahkan setelahnya.

Tim pendiri tidak boleh secara umum mengejar "semua hal diputuskan oleh saya". Pendekatan yang lebih realistis adalah pertama-tama mendaftar tiga hingga lima hak pengambilan keputusan inti yang tidak boleh dengan mudah hilang, kemudian memberikan perlindungan yang wajar kepada investor dalam hal pengawasan keuangan, pengungkapan informasi, dan kontrol risiko.

Mempertahankan Kontrol, Bukan Berarti Mengecualikan Perlindungan Investor

Investor yang bersedia menginvestasikan dana tanpa secara langsung mengendalikan operasi sehari-hari biasanya akan meminta perlindungan di tingkat lain, seperti memahami situasi operasi dan keuangan, mengawasi penggunaan dana investasi, membatasi transfer nilai, mendapatkan ganti rugi jika terjadi pelanggaran serius, dan memiliki opsi keluar dalam jangka waktu yang wajar atau ketika kondisi tertentu terpenuhi.

Pendiri harus membedakan dua jenis pengaturan.

Satu adalah kontrol atas arah produk, jalur teknologi, dan operasi sehari-hari; yang lain adalah hak perlindungan untuk mencegah transfer aset, konflik kepentingan, dan pelanggaran serius.

Yang pertama dapat lebih banyak dipertahankan di tangan tim pendiri, sementara yang kedua harus memberikan ruang yang wajar bagi investor. Struktur pendanaan yang matang bukanlah membuat investor hanya bisa memberikan uang dan menonton, tetapi mengurangi campur tangan langsung mereka dalam arah operasi, sambil menjamin hak dasar mereka untuk informasi, pengawasan, keluar, dan ganti rugi.

Dalam beberapa sengketa taruhan (对赌) yang saya tangani, saya melihat dalam banyak kasus tim pendiri tidak memberikan hak informasi dan pengawasan yang diperlukan kepada investor, juga tidak menyediakan mekanisme keluar yang wajar, namun kedua belah pihak menandatangani kewajiban pembelian kembali, jaminan, gadai, dan tanggung jawab pelanggaran yang lebih ketat untuk mencari kompensasi. Secara permukaan mempertahankan kontrol operasi, tetapi sebenarnya dapat mengubah risiko bisnis perusahaan menjadi risiko utang pribadi pendiri.

Semakin terkonsentrasi kontrol, semakin tim pendiri perlu memperhatikan independensi perusahaan. Kekayaan intelektual inti terdaftar atas nama individu atau perusahaan afiliasi, personel, data, dan hasil penelitian dan pengembangan bercampur di banyak entitas, serta transfer dana dan peluang bisnis melalui transaksi afiliasi, semuanya dapat mengubah masalah kontrol menjadi masalah tata kelola perusahaan dan tanggung jawab pribadi.

Sebelum Menandatangani Term Sheet, Pendiri Setidaknya Harus Memikirkan Lima Pertanyaan

Valuasi dan rasio dilusi adalah masalah yang sangat penting, tetapi negosiasi pendanaan tidak boleh hanya berkisar pada hal-hal tersebut. Sebelum menandatangani Term Sheet, tim pendiri setidaknya harus memahami lima jenis pertanyaan berikut.

Pertama adalah kontrol

Hal-hal apa yang harus disetujui oleh tim pendiri, hal-hal apa yang dapat diputuskan oleh mayoritas dewan, dan hal-hal apa yang dapat dilaksanakan oleh tim manajemen. Khususnya, daftar secara terpisah penjualan perusahaan, pendanaan besar, penanganan aset inti, perubahan jalur teknologi, dan penunjukan/pemberhentian manajemen inti.

Kedua adalah perlindungan investor

Hak informasi, hak pengawasan, dan hak keluar apa yang dapat diberikan kepada investor, hak veto apa yang secara substansial dapat mempengaruhi operasi sehari-hari. Tidak hanya melihat nama klausul, tetapi juga kondisi pemicu, ruang lingkup aplikasi, dan efek aktual dari akumulasi hak yang berbeda.

Ketiga adalah klausul pembelian kembali

Apakah menerima klausul pembelian kembali? Peristiwa apa yang dapat memicu kewajiban pembelian kembali perusahaan, pendiri, atau pengendali aktual; kegagalan IPO, tidak mencapai target kinerja, kegagalan pendanaan berikutnya, masalah kepatuhan, dan pengunduran diri pendiri, apakah semuanya akan menyebabkan pembelian kembali; apakah harga pembelian kembali mencakup pendapatan tetap, bunga majemuk, dan denda tinggi.

Keempat adalah platform kepemilikan

Siapa yang menjabat sebagai mitra pengelola, siapa yang dapat mengganti entitas tersebut, hak pengawasan, keluar, dan ganti rugi apa yang dimiliki mitra terbatas. Platform kepemilikan tidak hanya harus nyaman untuk masuk saat pendanaan, tetapi juga harus dapat menyesuaikan dengan lancar selama pendanaan berikutnya, merger dan akuisisi, IPO, dan keluar.

Kelima adalah penyelesaian sengketa

Ini adalah pengaturan yang sangat inti dalam praktik tetapi sering tidak diperhatikan pada tahap awal. Apakah perjanjian investasi, perjanjian pemegang saham, perjanjian pembelian kembali, perjanjian jaminan, dan perjanjian platform kepemilikan menggunakan pengaturan penyelesaian sengketa yang saling terkait; ketika melibatkan banyak entitas, apakah ada fragmentasi prosedur di mana beberapa sengketa melalui litigasi dan yang lain melalui arbitrase.

Makna dari lima pertanyaan ini adalah untuk mengubah "kontrol tim pendiri" dan "perlindungan investor" yang abstrak menjadi persyaratan transaksi yang dapat didiskusikan dan dimodifikasi item per item.

Yang Lebih Berbahaya dalam Klausul Pendanaan, Mungkin Bukan Proporsi Ekuitas

Dalam puluhan proyek investasi ekuitas, pembelian kembali, dan arbitrase komersial yang saya ikuti dan tangani, banyak tim pendiri paling memperhatikan valuasi, jumlah yang diterima, dan rasio dilusi saat pendanaan, namun meremehkan risiko jangka panjang dari klausul pembelian kembali, jaminan, dan penyelesaian sengketa.

Klausul pembelian kembali terutama perlu ditangani dengan hati-hati.

Tim pendiri harus mengonfirmasi apakah kewajiban pembelian kembali ditanggung oleh perusahaan, tim pendiri, atau pengendali aktual, apakah mereka menanggung tanggung jawab tanggung renteng; apakah kondisi pemicu pembelian kembali terlalu luas; apakah harga pembelian kembali mencakup pendapatan tetap, bunga majemuk, dan denda tinggi; apakah pendiri memiliki kemampuan pelaksanaan yang realistis.

Begitu pendiri sendiri menanggung kewajiban pembelian kembali, risiko kegagalan proyek perusahaan dapat langsung berubah menjadi risiko properti pribadi. Ketika perusahaan menanggung kewajiban pembelian kembali, tidak hanya melihat ketentuan kontrak, tetapi juga perlu mempertimbangkan aturan pemeliharaan modal perusahaan dan kondisi pelaksanaan spesifik.

Klausul penyelesaian sengketa juga tidak bisa ditangani secara sembarangan.

Sengketa investasi ekuitas, kontrol, dan pembelian kembali seringkali melibatkan rahasia dagang, banyak dokumen transaksi, dan banyak entitas terkait. Arbitrase komersial memiliki karakteristik seperti sidang tertutup dan prosedur yang relatif fleksibel, biasanya lebih cocok untuk menangani sengketa komersial yang kompleks.

Tetapi memilih arbitrase juga perlu hati-hati. Lembaga arbitrase, tempat arbitrase, aturan yang berlaku, bahasa arbitrase, dan ruang lingkup sengketa semuanya harus dipilih setelah evaluasi yang memadai, jika tidak, tim pendiri atau investor mungkin menghadapi kesulitan dan biaya penegakan hak yang tidak pernah mereka pahami saat menandatangani perjanjian. Mengambil contoh beberapa sengketa investasi terkait rantai yang saya tangani, biaya penegakan hak pada tahap arbitrase telah melampaui kisaran yang dapat diterima oleh pihak yang menuntut, sehingga pihak yang melanggar sangat mengurangi kemungkinan memikul tanggung jawab pelanggarannya.

Penutup

Bagi pendiri AI, dokumen pendanaan bukanlah sekumpulan format teks hukum, tetapi sistem operasi yang menentukan hak pengambilan keputusan, penanggung risiko, dan jalur keluar perusahaan untuk bertahun-tahun mendatang.

Struktur pendanaan yang benar-benar matang bukanlah membuat pendiri tidak pernah dibatasi, juga bukan membuat investor hanya bisa menonton, tetapi mengatakan dengan jelas sebelumnya: Hal-hal apa yang diputuskan oleh siapa, risiko apa yang ditanggung oleh siapa, situasi apa yang memicu keluar, dan mekanisme apa yang digunakan untuk menyelesaikan sengketa setelah terjadi.

Sebelum modal masuk ke perusahaan, kontrol, tanggung jawab pembelian kembali, platform kepemilikan, dan mekanisme penyelesaian sengketa harus dirancang secara bersamaan. Jika tidak, hari selesainya pendanaan juga bisa menjadi hari mulai terakumulasinya sengketa kontrol di masa depan dan risiko tanggung jawab pribadi.

Penulis asli: Zhao Xuan