Ke mana arah indeks dolar AS di paruh kedua tahun ini?

inti pandangan

Likuiditas global telah mencapai zona pengetatan. Inflasi yang dipicu oleh konflik geopolitik di Timur Tengah telah menjadi pendorong perubahan kebijakan moneter bank sentral global saat ini. Di bawah tekanan inflasi impor geopolitik, kebijakan pengetatan kembali di Eropa dan Jepang telah diterapkan, dan harapan pasar utama adalah The Fed akan kembali menaikkan suku bunga. Indeks pelacakan kebijakan moneter global CFR mencakup 54 ekonomi global dan mengukur sikap kebijakan moneter secara keseluruhan dengan metode tertimbang. Menurut indeks pelacakan kebijakan moneter global CFR, banyak bank sentral di seluruh dunia sedang mengetatkan likuiditas secara marjinal. Pada Q2 tahun ini, indeks pelacakan kebijakan moneter global telah sedikit menembus nol, memasuki zona pengetatan.

Selama periode kenaikan suku bunga AS sebelumnya, indeks dolar jarang mengalami tren satu arah yang berkelanjutan. Meninjau kembali beberapa siklus kenaikan suku bunga The Fed baru-baru ini, kami menemukan bahwa selama siklus kenaikan suku bunga, indeks dolar jarang mengalami tren satu arah yang berkelanjutan, seringkali berfluktuasi. Hanya kenaikan suku bunga preventif yang tak terduga pada tahun 1994-1995 yang membuat indeks dolar mengalami tren penurunan satu arah. Selama tiga siklus kenaikan suku bunga berikutnya, indeks dolar cenderung berfluktuasi. Pada 2004-2006, indeks dolar memasuki fluktuasi berbentuk N terbalik; pada 2015-2018, indeks dolar memasuki fluktuasi berbentuk W terbalik; pada 2022-2023, dengan kenaikan suku bunga besar-besaran, indeks dolar pertama naik, lalu mencapai puncak dan turun.

Pada paruh kedua tahun ini, indeks dolar mungkin memasuki fase fluktuasi lebar. Ekspektasi pengetatan saat ini terutama berasal dari dampak eskalasi konflik geopolitik terhadap inflasi. Dibandingkan dengan Februari sebelum konflik terjadi, PCE tahunan naik 1,2 poin persentase, lebih dari 80% dari rebound ini disumbangkan oleh energi. Namun, momentum pengetatan yang kuat ini mungkin mulai mereda. Situasi di Timur Tengah mengalami pelonggaran marjinal yang substansial, harga minyak telah turun mendekati level sebelum konflik AS-Iran. Jika tekanan inflasi yang disebabkan oleh konflik geopolitik dapat mereda seiring dengan itu, kami percaya bahwa motivasi The Fed untuk menaikkan suku bunga mungkin melemah, kenaikan suku bunga mungkin lebih lanjut ditunda, dan indeks dolar kemungkinan besar akan memasuki fase fluktuasi lebar dengan pusat perdagangan yang berulang kali tertarik saat gelombang geopolitik surut di paruh kedua tahun ini.

Teks utama

I. Likuiditas global telah mencapai zona pengetatan

Inflasi yang dipicu oleh konflik geopolitik di Timur Tengah telah menjadi pendorong perubahan kebijakan moneter bank sentral global. Di bawah tekanan inflasi impor geopolitik, kebijakan pengetatan kembali di Eropa dan Jepang telah diterapkan, dan harapan pasar utama adalah The Fed akan kembali menaikkan suku bunga, yang mungkin berarti pelonggaran likuiditas global secara resmi berakhir.

Hingga akhir Juni, arah suku bunga kebijakan bank sentral utama luar negeri mulai berbeda. Pada bulan Mei tahun ini, dari 49 bank sentral ekonomi maju dan berkembang yang dilacak oleh Bank for International Settlements (BIS), 3 menaikkan suku bunga dan 2 menurunkan suku bunga. Pada bulan Juni, bank sentral pasar maju seperti ECB dan Jepang, bersama dengan bank sentral pasar berkembang seperti Indonesia dan Afrika Selatan, beralih ke arah pengetatan. Di antaranya, Bank of Japan menaikkan suku bunga menjadi 1% dan mengumumkan akan menghentikan pengurangan pembelian obligasi mulai tahun depan, sementara ECB juga melanjutkan kenaikan suku bunga.

Bank sentral global beralih dari siklus penurunan suku bunga sebelumnya menuju pengetatan kembali, dan siklus pelonggaran likuiditas global mungkin akan segera berakhir. Indeks pelacakan kebijakan moneter global CFR mencakup 54 ekonomi global dan mengukur sikap kebijakan moneter secara keseluruhan dengan metode tertimbang. Kisaran indeks ini dari -10 hingga 10, di mana lebih besar dari 0 adalah zona pengetatan, dan kurang dari 0 adalah zona pelonggaran. Menurut indeks pelacakan kebijakan moneter global CFR, banyak bank sentral di seluruh dunia sedang mengetatkan likuiditas secara marjinal. Pada Q2 tahun ini, indeks pelacakan kebijakan moneter global telah sedikit menembus nol, memasuki zona pengetatan, dan banyak bank sentral telah memasuki tahap pengetatan marjinal.

II. Kinerja indeks dolar selama siklus pengetatan AS sebelumnya

Yang menentukan naik turunnya indeks dolar bukanlah kenaikan suku bunga The Fed itu sendiri, melainkan kekuatan relatif ekonomi dan perbedaan ekspektasi. Secara teori, kenaikan suku bunga The Fed seringkali menguntungkan indeks dolar. Namun kenyataannya, selama periode kenaikan suku bunga AS sebelumnya, indeks dolar jarang mengalami tren satu arah yang berkelanjutan. Indeks dolar dihitung dengan menimbang dolar terhadap enam mata uang utama negara maju (euro, yen, pound sterling, dolar Kanada, krona Swedia, franc Swiss), sehingga yang menentukan naik turunnya indeks dolar bukanlah kenaikan suku bunga The Fed itu sendiri, melainkan kekuatan relatif ekonomi dan perbedaan ekspektasi.

1. Semakin kuat ekonomi AS relatif terhadap ekonomi non-AS, semakin menguntungkan bagi kenaikan indeks dolar. Naik turunnya indeks dolar tidak bergantung pada tingkat absolut data ekonomi AS yang baik atau buruk, melainkan pada keunggulan relatif AS dibandingkan dengan mitra dagang utama non-AS seperti Eropa dan Jepang dalam momentum pertumbuhan. Ketika ekonomi AS unggul, lapangan kerja yang kuat dan pemulihan seringkali disertai dengan meningkatnya tekanan inflasi. Ini memberikan kepercayaan yang cukup bagi The Fed untuk mempertahankan suku bunga tinggi, bahkan terus menaikkan suku bunga. Pada saat yang sama, jika ekonomi non-AS (seperti Eropa, Jepang) menunjukkan kinerja yang lemah, bank sentral mereka harus mempertahankan suku bunga rendah, bahkan menurunkan suku bunga untuk merangsang ekonomi. Jika AS menaikkan suku bunga, tetapi Eropa dan Jepang menaikkan lebih banyak, dolar justru akan turun.

2. Jika indeks dolar ingin terus naik, diperlukan perbedaan ekspektasi positif baru. Di bawah manajemen ekspektasi modern The Fed, inti permainan pasar terletak pada kecepatan dan ketinggian kenaikan suku bunga. Jika sebelum kenaikan suku bunga pertama, pasar telah mencerna jalur suku bunga masa depan, maka ketika berita benar-benar terwujud, tidak ada perbedaan ekspektasi baru, tidak akan menarik dana periferal tambahan untuk terus membeli dolar, dan indeks dolar akan sulit terus naik. Pada saat ini, jika dana yang ada mengambil untung dan menutup posisi, indeks dolar justru akan jatuh. Sebaliknya, jika ada perbedaan ekspektasi baru (perbedaan ekspektasi positif atau negatif), indeks dolar akan bergerak menuju arah perbedaan ekspektasi.

Meninjau kembali beberapa siklus kenaikan suku bunga The Fed baru-baru ini, kami menemukan bahwa selama siklus kenaikan suku bunga, indeks dolar jarang mengalami tren satu arah, seringkali berfluktuasi.

(1) 1994–1995: Kenaikan suku bunga preventif yang tak terduga menyebabkan indeks dolar mengalami tren penurunan satu arah. Saat itu, AS baru saja keluar dari resesi ekonomi 1990-1991, dengan CPI inti yang rendah dan tingkat pengangguran yang relatif tinggi. Namun, untuk mencegah inflasi, The Fed memilih untuk menaikkan suku bunga (suku bunga kebijakan naik secara bertahap dari 3% menjadi 6%). Karena kurangnya mekanisme manajemen ekspektasi pada saat itu, pasar tidak mencerna ekspektasi kenaikan suku bunga. Setelah kenaikan suku bunga diterapkan, perbedaan ekspektasi negatif menyebabkan kekacauan di pasar keuangan, dan obligasi Treasury jangka panjang dijual. Dana global khawatir bahwa suku bunga tinggi akan membunuh ekonomi AS yang baru pulih, dan dalam kepanikan, dana mempercepat arus keluar dari AS untuk menghindari risiko dan mengejar imbal hasil tinggi. Ditambah dengan fundamental ekonomi Eropa yang kuat, yang mengalihkan dana global, indeks dolar tidak naik tetapi justru turun, terus melemah.

(2) 2004–2006: Kenaikan suku bunga bertahap dengan ekspektasi yang cukup, indeks dolar memasuki fluktuasi berbentuk N terbalik "turun-naik-turun". Karena komunikasi awal yang memadai dari The Fed, kenaikan suku bunga pertama telah dicerna oleh pasar sebelumnya. Setelah berita terwujud, kabar baik habis, ditambah dengan pertumbuhan ekonomi pasar berkembang yang dipimpin oleh Tiongkok, yang mengalihkan dana yang ada di AS, indeks dolar turun. Pada tahun 2005, ketika AS menaikkan suku bunga, ekonomi Eropa dan Jepang relatif lemah, dan bank sentral Eropa dan Jepang mempertahankan suku bunga rendah tanpa melonggarkan, sehingga keunggulan relatif AS dalam ekonomi dan suku bunga menguat, menyebabkan dana mengalir deras kembali ke AS. Pada akhir 2005, karena kenaikan harga komoditas (emas, minyak mentah), Eropa dan Jepang mengalami inflasi impor yang parah, dan ECB serta Bank of Japan dipaksa untuk mengikuti pengetatan melebihi ekspektasi, menyebabkan keunggulan relatif indeks dolar mencapai puncak dan memasuki tren penurunan satu arah.

(3) 2015–2018: Kenaikan suku bunga bertahap, indeks dolar memasuki fluktuasi berbentuk W. Sebelum kenaikan suku bunga resmi pada akhir 2015, pasar melakukan aksi depan, dan indeks dolar menyelesaikan kenaikan dari 80 menjadi 100 lebih dari setahun sebelumnya. Ketika kenaikan suku bunga pertama diterapkan, pasar memasuki kondisi kabar baik habis. Pada paruh pertama 2016, pasar menemukan bahwa langkah kenaikan suku bunga sangat lambat, The Fed tidak bergerak dalam beberapa pertemuan berturut-turut, dan langkah aktual kenaikan suku bunga tidak seagresif yang diharapkan, membentuk dasar pertama W. Pada paruh kedua 2016, kemenangan Trump memicu perdagangan reflasi, dan dana global berebut masuk ke dolar. Setelah itu, mitra dagang terbesar, ekonomi Eropa, mengalami pemulihan yang melebihi ekspektasi pada tahun 2017, pasar mengharapkan ECB juga akan menghentikan QE lebih awal dan memulai kenaikan suku bunga, sementara The Fed menaikkan suku bunga secara bertahap tanpa perbedaan ekspektasi baru, dana mengalir dari dolar ke euro, membentuk dasar kedua W. Pada tahun 2018, setelah undang-undang pemotongan pajak Trump mulai berlaku, ekonomi AS menunjukkan kinerja yang kuat, sementara Eropa dan pasar berkembang mengalami kemerosotan akibat gesekan perdagangan dan kehabisan momentum mereka sendiri, dana kembali ke AS, mendorong indeks dolar naik secara stabil.

(4) 2022–2023: Kenaikan suku bunga besar-besaran untuk melawan inflasi tinggi, indeks dolar pertama naik, lalu mencapai puncak dan turun. Pada tahun 2022, setelah inflasi AS tidak terkendali, The Fed menerapkan kenaikan suku bunga pertama, dan kemudian kecepatan kenaikan suku bunga melebihi ekspektasi pasar, ditambah ekonomi Eropa yang terpuruk dalam krisis energi, perbedaan ekspektasi positif dan ekonomi yang relatif kuat menarik dana untuk membeli dolar, mendorong indeks dolar ke level tertinggi bersejarah 114,78. Pada akhir 2022, krisis energi Eropa mereda, ekonomi tidak jatuh, dan ECB memulai kenaikan suku bunga agresif. Pada saat ini, karena inflasi telah mencapai puncak, The Fed mulai memperlambat langkah kenaikan suku bunga, keuntungan dari perbedaan ekspektasi habis, menyebabkan indeks dolar turun satu arah pada tahun 2023.

III. Pada paruh kedua tahun ini, indeks dolar mungkin memasuki fase fluktuasi lebar

Ekspektasi pengetatan saat ini terutama berasal dari dampak eskalasi konflik geopolitik terhadap inflasi. Pada Q1 tahun ini, pasar masih memiliki ekspektasi penurunan suku bunga The Fed, tetapi pada Q2, telah berubah menjadi ekspektasi kenaikan suku bunga. Pendorong perubahan ini adalah tekanan inflasi yang disebabkan oleh konflik geopolitik di Timur Tengah. Dibandingkan dengan Februari sebelum konflik terjadi, PCE tahunan naik 1,2 poin persentase, di mana item energi PCE tahunan menyumbang 1 poin persentase, lebih dari 80%. Terlihat bahwa lebih dari 80% dari rebound inflasi AS ini disumbangkan oleh energi.

Namun, momentum pengetatan yang kuat ini mungkin mulai mereda. Meskipun The Fed pada bulan Juni, dengan dot plot hawkish, memberikan sinyal kemungkinan kenaikan suku bunga dalam tahun ini, ini pada dasarnya adalah refleksi dari inflasi geopolitik sebelumnya. Faktanya, pada pertengahan Juni, AS mencapai nota kesepahaman dengan Iran. Menurut dokumen ini, AS dan Iran berkomitmen untuk melakukan negosiasi dalam waktu maksimal 60 hari dan mencapai kesepakatan akhir, situasi di Timur Tengah mengalami pelonggaran marjinal yang substansial. Hingga 25 Juni, harga minyak telah turun mendekati level sebelum konflik AS-Iran. Pusat harga minyak pada bulan Juni sekitar $87, tahunan sekitar 25%, ini adalah kenaikan terendah sejak Maret tahun ini. Berdasarkan ini, kami percaya bahwa PCE AS bulan Juni tahunan diperkirakan akan turun seiring dengan penurunan inflasi energi.

Jika harga minyak kembali ke level sebelum konflik, tekanan inflasi yang disebabkan oleh konflik geopolitik diperkirakan akan mereda. Dalam skenario ini, kami percaya bahwa motivasi The Fed untuk menaikkan suku bunga mungkin melemah, kenaikan suku bunga mungkin lebih lanjut ditunda, dan indeks dolar kemungkinan besar akan memasuki fase fluktuasi lebar dengan pusat perdagangan yang berulang kali tertarik saat gelombang geopolitik surut di paruh kedua tahun ini.

Sumber artikel ini: Laporan Makro Xinda Securities

Peringatan Risiko dan Ketentuan

        Pasar memiliki risiko, investasi harus hati-hati. Artikel ini bukan merupakan saran investasi pribadi dan tidak mempertimbangkan tujuan investasi, kondisi keuangan, atau kebutuhan khusus pengguna. Pengguna harus mempertimbangkan apakah pendapat, pandangan, atau kesimpulan dalam artikel ini sesuai dengan situasi spesifik mereka. Investasi berdasarkan ini adalah tanggung jawab sendiri.