Bitcoin, MSTR, dan STRC semuanya turun, apakah "mesin gerak abadi" Bitcoin milik Strategy benar-benar tidak bisa berputar lagi?

null

Penulis: David Christopher, Analis Bankless

Penerjemah: Yuliya, PANews

Catatan Redaksi: Artikel ini menganalisis secara mendalam tantangan keuangan serius yang saat ini dihadapi oleh perusahaan Strategy milik Michael Saylor. Sistem operasi perusahaan ini sangat bergantung pada tiga pilar utama, yaitu Bitcoin, saham biasa MSTR, dan saham preferen STRC, tetapi ketiganya saat ini sedang melemah secara bersamaan. Dengan meningkatnya tekanan pembayaran dividen saham preferen dan cadangan kas yang terus menyusut, Strategy berada dalam dilema: apakah akan terus menanggung biaya dilusi saham, atau menjual cadangan Bitcoin yang dibanggakannya? Berikut adalah terjemahan lengkapnya:

Saat ini, Strategy yang dipimpin Michael Saylor sedang mengalami krisis terburuknya:

Saham preferen STRC-nya telah turun ke sekitar $80, menciptakan diskon terbesar dalam sejarah terhadap nilai nominal $100;

Harga saham MSTR juga terus merosot, untuk pertama kalinya sejak Maret 2024 jatuh di bawah $100;

Sementara itu, harga Bitcoin juga telah turun di bawah $60.000.

Krisis ini tidak datang tiba-tiba, tetapi telah mulai berkembang sejak akhir Mei. Saat itu, Strategy membeli kembali utang dan menjual sejumlah simbolis Bitcoin untuk membayar dividen saham preferen, kemudian terus membeli Bitcoin meskipun kepercayaan pasar terhadap STRC mulai retak.

Dapat dikatakan, hari ini adalah saat semua sinyal peringatan meledak secara bersamaan.

Tiga pilar yang menjaga mesin ini tetap berjalan

Struktur Strategy terdiri dari tiga bagian yang saling bergantung:

Bitcoin adalah aset cadangan: Ini adalah aset terbesar ketiga di dunia, dengan proposisi jual inti "hanya naik tidak turun". Namun, Bitcoin sendiri tidak menghasilkan output, dividen, bunga, atau pendapatan. Meskipun Strategy dapat memegangnya secara permanen, karena dividen saham preferen harus dibayar secara tunai, harus ada mekanisme untuk mengisi celah pendanaan ini. Saat ini, ketidakcocokan antara aset dan pendapatan ini sedang diuji dengan keras.

Saham biasa MSTR adalah mesin inti: Ketika harga saham MSTR diperdagangkan lebih tinggi dari Bitcoin yang mendasarinya, Strategy dapat menerbitkan lebih banyak saham untuk membeli lebih banyak Bitcoin. Premium ini memungkinkan pembelian untuk meningkatkan nilai perusahaan. Namun, begitu harga saham MSTR turun, biaya strategi ini meningkat. Mengumpulkan $500 juta dengan harga saham $500 hanya membutuhkan penerbitan 1 juta saham; tetapi jika harga saham turun menjadi $50, diperlukan penerbitan 10 juta saham. Dengan jumlah dana yang sama, dilusi ekuitas sepuluh kali lipat, yang tentu saja akan sangat melemahkan alasan investor untuk memegang MSTR.

Saham preferen STRC adalah pilar kredit: Ini adalah saham preferen dengan nilai nominal $100 yang membayar dividen tunai 11,5%. Ketika harga turun, Strategy dapat meningkatkan tingkat dividen untuk menarik pembeli. Namun, agar mekanisme ini berhasil, diperlukan keyakinan investor bahwa dividen akan terus dibayarkan, dan saat ini "masa berlaku" kepercayaan ini semakin pendek. Harga STRC saat ini berkisar sekitar $80, yang setara dengan pasar yang berseru: "Jika Anda ingin kami menganggapnya sebagai aset $100? Anda harus memberikan imbal hasil yang jauh lebih tinggi."

Ketiga bagian ini saling mendukung, satu rusak, semua rusak. Ketika ketiganya melemah secara bersamaan, fokus perhatian bergeser dari "berapa banyak Bitcoin yang dimiliki Strategy" menjadi "apakah ia memiliki cukup dolar untuk memenuhi janji dividennya."

Dilema saat ini

Sekarang, Strategy sedang kehilangan "kepercayaan" dan "likuiditas" secara bersamaan, dan keduanya saling menyakiti dengan gila-gilaan.

Seiring penurunan Bitcoin, penurunan MSTR seringkali lebih parah, karena pasar melihatnya sebagai Bitcoin dengan leverage. Dan penurunan harga saham MSTR membuat pengumpulan uang tunai melalui penjualan saham menjadi lebih sulit, sehingga semua tekanan keuangan didorong ke aset cadangan.

Menurut laporan, tagihan dividen tahunan STRC telah melonjak dari sekitar $300 juta pada bulan Januari menjadi sekitar $1,2 miliar saat ini, sementara cadangan kas perusahaan menyusut secara signifikan karena pembelian kembali utang dan pembelian Bitcoin. Periode perputaran dana untuk mempertahankan pembayaran dividen ini telah berkurang tajam dari lebih dari tujuh tahun menjadi sekitar 14 bulan.

Ini adalah jebakan yang dihadapi perusahaan saat ini. Meskipun bukan tanpa jalan keluar, setiap jalan keluar harus membayar harga yang mahal:

Terus membeli Bitcoin: akan menguras cadangan kas lebih lanjut, sehingga melemahkan kepercayaan pasar terhadap STRC.

Menerbitkan lebih banyak saham biasa MSTR: berarti dilusi ekuitas yang lebih parah, yang akan membuat investor kehilangan motivasi untuk memegang MSTR.

Menerbitkan lebih banyak saham preferen: akan menambah kewajiban pembayaran dividen lebih banyak, dan menaikkan tingkat dividen STRC hanya akan membuat arus kas keluar semakin dalam.

Berhenti membayar dividen: sama sekali tidak mungkin, karena ini akan menghancurkan kepercayaan dan menyebabkan seluruh sistem runtuh. Karena seluruh struktur bergantung pada ini, pada akhirnya hanya ada satu jalan: menjual Bitcoin.

Mengapa menjual Bitcoin adalah pisau bermata dua?

Menjual Bitcoin dapat dengan cepat mengisi kembali cadangan kas. Strategy dapat menggunakan uang ini untuk membayar dividen, atau bahkan membeli kembali STRC di bawah nilai nominal, menebus kewajiban senilai $100 dengan harga sekitar $82. Dari sudut pandang laporan keuangan saja, ini sangat masuk akal. Perusahaan analitik CryptoQuant menunjukkan bahwa untuk memulihkan periode perputaran dana 24 bulan, Strategy membutuhkan sekitar $2,8 miliar, yang sekitar $1,4 miliar lebih tinggi dari cadangan saat ini.

Namun, ini berarti perlu menjual Bitcoin dalam jumlah besar.

Faktanya, Strategy telah menguji batas berbahaya ini. Pada 1 Juni, perusahaan mengumumkan hanya menjual 32 Bitcoin (senilai sekitar $2,5 juta), yang merupakan angka kecil dari total kepemilikan lebih dari 840.000 Bitcoin. Namun sejak itu, harga saham MSTR telah turun sekitar 38%.

Investor bersedia memegang MSTR justru karena perusahaan hampir tidak pernah menjual asetnya. Ini seharusnya menjadi taruhan jangka panjang dengan leverage, di mana Bitcoin selamanya ditimbun di gudang. Namun, begitu Strategy mulai menjual Bitcoin untuk membayar dividen saham preferennya sendiri, gudangnya tidak lagi sakral, melainkan menjadi sumber dana untuk menjaga struktur atas tetap berjalan. Ini sepenuhnya mengubah ekspektasi masa depan tentang kekurangan dana: karena penjualan $2,5 juta dapat diterima, maka penjualan yang lebih besar tentu bukan lagi hal yang mustahil.

Selain itu, menjual Bitcoin sekarang akan mengubah kerugian di atas kertas menjadi kerugian nyata. CryptoQuant memperkirakan bahwa pada Bitcoin yang dibeli antara 2024 dan 2026, Strategy saat ini mengalami kerugian yang belum direalisasi sekitar $10,6 miliar. Jika terus dipegang, kerugian ini hanya teoretis; tetapi jika dijual di dekat harga saat ini, kerugian akan terkunci sepenuhnya. Namun, solusi yang paling bersih ini justru merupakan tindakan yang paling bisa mengkonfirmasi kepanikan pasar.

Perlu ditegaskan bahwa ini tidak berarti Saylor akan menjual semua kepemilikannya besok.

Strategy masih memiliki kas, masih dapat menerbitkan saham atau meningkatkan dividen STRC, dan Bitcoin masih mungkin untuk pulih. Jadi, mesin ini belum akan benar-benar mati hari ini.

Namun, jalan ke depan semakin gelap. Melihat kembali serangkaian tindakan sejak akhir Mei: pembelian kembali utang, penjualan simbolis, penerbitan saham, pembelian Bitcoin terus-menerus, dan STRC masih jatuh. Semua tanda menunjukkan bahwa struktur ini telah kehabisan cara mudah untuk mengatasi krisis.

Skenario terbaik: jika Bitcoin melonjak, harga saham MSTR ikut naik, imbal hasil STRC menarik kembali pembeli, dan seluruh roda gila berputar cepat lagi. Namun, jika sebuah struktur harus bergantung pada dilusi ekuitas, peningkatan dividen, atau penjualan Bitcoin untuk mempertahankan kepercayaan investor, maka sebenarnya ia telah kehilangan kejayaan masa lalunya.

Skenario terburuk: Meskipun Strategy membeli waktu dengan menerbitkan saham dan membeli lebih banyak Bitcoin, tagihan dividen bertambah secara bunga berbunga. Cara paling jelas untuk menyelamatkan diri sebenarnya adalah "berhenti membeli, kumpulkan kas", tetapi ini tentu akan mematikan satu-satunya mesin yang mendukung seluruh cerita perusahaan.

Inilah dilema yang dihadapi Saylor:

Jika dia menjual Bitcoin, dia akan menghancurkan narasi besar "penimbunan permanen" yang membuat MSTR mencapai posisinya saat ini;

Jika dia menolak menjual, semua tekanan akan terfokus pada dilusi ekuitas, pembayaran dividen, dan cadangan kas.

Kedua jalan tidak mudah, dan keduanya dapat menghantam kepercayaan pasar terhadap Strategy, bahkan mungkin berdampak pada perusahaan-perusahaan perbendaharaan lain yang didirikan dengan konsep yang sama.

Namun, kadang-kadang jalan paling menyakitkan ke depan adalah yang harus diambil. Semoga situasi yang lebih baik pada akhirnya akan tiba.