Setelah Greenspan: Era Master Federal Reserve Berakhir

Dewan Federal Reserve Amerika Serikat mantan ketua Alan Greenspan meninggal dunia di kediamannya di Washington pada 22 Juni, pada usia 100 tahun. Ia menjalani seluruh “Abad Amerika”, dan hampir sepenuhnya menyaksikan transformasi Federal Reserve modern dari sebuah lembaga yang utama mengatur suku bunga jangka pendek, menjadi sebuah super lembaga dengan neraca besar, campur tangan mendalam dalam stabilitas sistem keuangan, dan terlibat dalam pusat pertarungan kekuasaan politik.

Pada tahun 1970-an, Greenspan pernah menjabat sebagai penasihat ekonomi presiden selama masa pemerintahan Ford. Greenspan memimpin Federal Reserve dari 1987 hingga 2006, melampaui masa jabatan empat presiden: Reagan, Bush Lama, Clinton, dan Bush Muda. Ia pernah dipandang sebagai perwujudan narasi kemenangan kapitalisme Amerika pasca Perang Dingin: optimisme, pro-pasar, tergila-gila pada kemajuan teknologi, antipengaturan, percaya bahwa lembaga keuangan akan membatasi risiko demi kepentingan sendiri. Ia adalah ketua bank sentral yang sangat sukses dalam mengendalikan inflasi. Ia mewarisi warisan anti-inflasi dari Volcker dan mengubahnya menjadi kemampuan institusional untuk menstabilkan ekspektasi.

Greenspan memimpin ekonomi Amerika melewati krisis pasar saham 1987, resesi 1990-1991, krisis Meksiko, krisis keuangan Asia, krisis Rusia, gelembung internet, dan guncangan “9/11”. Ia mendorong Federal Reserve menuju mekanisme komunikasi yang lebih terbuka, mengubah bank sentral dari lembaga misterius menjadi mesin manajemen ekspektasi modern.

Dunia ekonomi dan keuangan global saat Greenspan meninggal menengok kembali hidupnya, sebagian besar menyatakan bahwa ia adalah salah satu pengemudi terbaik Federal Reserve. Puncaknya, ekonomi AS saat itu mengalami inflasi rendah, pengangguran rendah, pertumbuhan tinggi, bahkan anggaran federal surplus. Pada akhir 1990-an, ekonomi AS berada dalam masa kejayaan jangka panjang, dan reputasi Greenspan mencapai puncaknya. Saat itu, setiap kata-katanya bisa diartikan berulang-ulang oleh pasar dan dengan cepat memicu kenaikan atau penurunan harga saham yang besar.

Wall Street menyebutnya “Master of the Fed”, dan penutupan karier Greenspan seperti menutup halaman terakhir dari sebuah era: era yang percaya bahwa pasar mampu memperbaiki diri sendiri, bahwa para birokrat teknologi yang cerdas bisa mengendalikan fluktuasi kapitalisme, dan bahwa inflasi rendah membuktikan keunggulan sistem. Era ini akhirnya dipaksa mengakui pengadilan setelah krisis keuangan 2008. Setelah 2008, warisan Greenspan kembali dibuka. Orang menyadari bahwa ia bukan hanya penjaga masa kejayaan, tetapi juga saksi, pengabaian, bahkan dalam arti tertentu, perancang sistem risiko era finansialisasi.

Pandangan Saya tentang Greenspan

Dalam sebuah pertemuan tak sengaja, saya bertemu Greenspan. Awalnya, wawancara dengannya dijadwalkan pada malam 6 Juli 2018, namun ia mendadak menunda sampai 11 Juli. Setelah serangkaian kebetulan, saya bertemu Greenspan lebih awal pada malam 6 Juli dan berkesempatan dekat dengannya, saat itu perang dagang AS-China resmi dimulai.

Greenspan masuk tanpa menimbulkan keributan, tetapi seolah-olah udara di sekitarnya tiba-tiba berubah. Saat itu, ia tampak kesulitan duduk, tubuhnya maju ke depan, hampir membentuk sudut sembilan puluh derajat—tahun itu, Greenspan berusia 92 tahun. Waktu telah membebani tubuhnya, tetapi tidak menghapus keunikan yang sangat melekat padanya. Ia masih mengenakan kacamata tebal, wajah di balik lensa itu, di Amerika bahkan dunia yang lebih luas, pernah dikenal seperti bintang film. Saya hampir langsung mengenalinya, wajah yang tetap milik ekonom paling terkenal di era mana pun, Greenspan.

Pada titik waktu itu, proteksionisme sedang marak, dan perang dagang AS-China menjadi titik yang tak terhindarkan. Negara-negara memperkuat perebutan dominasi teknologi dan hak kekayaan intelektual, serta memperkuat daya saing dan pengaruh manufaktur dan perdagangan. Hal ini menyebabkan gesekan perdagangan global yang terus memburuk, akhirnya meningkat menjadi perang dagang. Greenspan bersedia menafsirkan tekstur sosial, politik, dan ekonomi di balik perang dagang AS-China. Ia menyilangkan jari, berhati-hati dalam kata-kata, dan berbicara dengan lembut. Ia mengatakan bahwa AS dan China memimpin arus perdagangan barang dan jasa global, dan dalam perang tarif saat itu, tidak ada pemenang atau pecundang yang jelas. Ia berkata, “Perang tarif dan perdagangan kita, pemenangnya pun, akan dikenai pajak oleh produsen sendiri; akhirnya, ini kembali ke satu poin dasar, yaitu peningkatan tarif. Tarif ini sendiri akan kembali ke rakyat negara sendiri.”

Kemudian saya bertemu Greenspan lagi, saat itu populisme sudah menyebar ke seluruh Amerika dan Eropa Barat. Topik pembicaraan kami berputar di sekitar penyebaran populisme yang terus meluas. Menurut Greenspan, populisme adalah sebuah filsafat, tetapi berbeda dari komunisme, sosialisme, atau kapitalisme; populisme bukan sesuatu yang tetap, atau secara filosofis sangat stabil. Populisme sebenarnya adalah sebuah kebutuhan akan bantuan, sebuah seruan untuk mendapatkan bantuan.

Greenspan mengatakan bahwa populisme bukan sesuatu yang bisa dipahami hanya melalui analisis rasional, dan kita pun sulit menangkap inti masalahnya. Cara terbaik adalah mengakui bahwa ini adalah fenomena yang sangat tidak biasa, sebuah perubahan mendasar yang muncul di zaman ini. Ketika politik tidak menjalankan perannya secara semestinya, siklus populisme akan muncul secara periodik.

Dalam interaksi berulang dengan Greenspan, saya menemukan bahwa ia memiliki wawasan yang unik tentang ekonomi AS. Ia tidak hanya memperhatikan konsep makro yang abstrak, tetapi juga memiliki rasa ingin tahu yang tak pernah puas terhadap detail data ekonomi yang paling sulit dipahami, dan karakter ini berlangsung seumur hidup. Bahkan saat bertemu wartawan yang meliput ekonomi seperti saya, ia akan bertanya tentang pandangan saya.

Ini memberi saya kesempatan melihat kompleksitas sejati Greenspan: ia bukanlah seorang ketua bank sentral yang gagal, maupun sebuah ikon yang dipuja lalu dijatuhkan. Ia lebih tepat sebagai representasi tertinggi dari “kepercayaan birokrat teknologi” dalam kapitalisme akhir zaman Amerika. Ia tulus percaya bahwa kekuatan utama ekonomi AS berasal dari persaingan pasar, kemajuan teknologi, dan destruksi kreatif. Era birokrat teknologi yang ia wakili memiliki tiga kepercayaan inti. Pertama, bank sentral independen mampu mengelola ekonomi secara lebih rasional daripada politisi. Kedua, pasar bebas meskipun berfluktuasi, secara keseluruhan lebih efisien daripada pemerintah. Ketiga, selama inflasi terkendali, sistem ekonomi tidak menghadapi bahaya mendasar. Ia membuktikan bahwa birokrat teknologi bisa mengelola inflasi, krisis, dan ekspektasi dalam waktu yang cukup lama; juga membuktikan bahwa ketika mereka menyalahartikan disiplin pasar sebagai stabilitas keuangan, keberhasilan itu sendiri bisa menjadi awal bencana berikutnya.

Pada waktu itu, sebagian besar energi Greenspan terserap dalam penulisan buku “Prosperity and Recession” bersama orang lain. Ia pernah menunjukkan jadwal hari-harinya kepada saya. Jika tidak tahu itu adalah jadwal seorang lansia berusia sembilan puluh tahun, saya kira kebanyakan orang akan menyangka itu adalah jadwal seorang CEO yang sedang puncak karier: rapat, wawancara, membaca, mengedit, diskusi, penuh sesak, hampir tanpa waktu kosong. Bahkan dengan jadwal yang sibuk seperti itu, posisi terpenting selalu didedikasikan untuk menulis “Prosperity and Recession”. Bagi Greenspan yang sudah menua, buku ini sangat penting; ia berusaha menempatkan kembali logika kapitalisme Amerika yang ia yakini, dorong, dan juga dipengaruhi olehnya, ke dalam sejarah panjang ekonomi AS.

Buku “Prosperity and Recession” mengikuti alur waktu perkembangan ekonomi AS, menanyakan kekuatan sosial apa yang benar-benar mendorong ekspansi ekonomi di setiap tahap sejarah, termasuk struktur institusional, pergerakan populasi, inovasi teknologi, ekspansi pasar, dan konflik sosial yang tersembunyi di balik pertumbuhan. Baik peran perbudakan di Selatan sebelum Perang Saudara dalam akumulasi kekayaan, reformasi pasar dan kapasitas negara selama New Deal, maupun dampak globalisasi terhadap pekerja biasa, komunitas, dan identitas politik, semuanya menampilkan sebuah ketegangan sejarah yang langka: bahwa kemakmuran AS bukan hasil kemajuan linier, melainkan hasil dari proses penciptaan, ekspansi, penghancuran, dan rekonstruksi yang berulang.

Menurut Greenspan, kebangkitan AS berasal dari kemampuannya yang langka: mampu meregenerasi diri dalam kerusakan, mengatur ulang dalam kekacauan, dan terus percaya pada masa depan melalui rasa sakit. Setelah meninggal karena komplikasi Parkinson, pertanyaan yang tersisa bagi AS adalah apakah kemampuan ini masih ada. Seberapa banyak kebebasan yang dibutuhkan kapitalisme modern agar tetap inovatif? Dan seberapa banyak pembatasan agar inovasi tidak berubah menjadi krisis? Apakah bank sentral seharusnya hanya mengatur inflasi dan pengangguran, atau harus aktif mengelola stabilitas keuangan? Kapan pasar akan menghasilkan urutan dari egoisme sendiri, dan kapan akan menciptakan bencana?

Sepanjang hidup Greenspan, pertanyaan-pertanyaan ini merangkum seluruhnya. Ia bertransformasi dari pemain jazz menjadi peramal ekonomi, dari penganut pasar bebas Ayn Rand menjadi ketua bank sentral paling berkuasa di dunia; ia dipuja saat masa keemasan kapitalisme AS, lalu diadili kembali setelah krisis keuangan.

Dari Musisi Jazz ke Peramal Data

Greenspan lahir tahun 1926 di keluarga Yahudi di New York. Setelah orang tuanya bercerai, ia dibesarkan oleh ibunya di Manhattan’s Washington Heights. Semasa muda, Greenspan tidak banyak berinteraksi dengan ekonomi; ia lebih bersemangat dalam musik. Ia masuk Juilliard School untuk belajar klarinet dan saksofon, kemudian tampil di klub malam dan band swing di New York. Jazz menekankan improvisasi, ritme, dan intuisi terhadap struktur kompleks—mungkin unsur-unsur ini secara halus memengaruhi gaya kebijakan Greenspan kemudian. Ia jarang kaku seperti model buku pelajaran. Ia tidak percaya pada rumus, lebih suka mengekstrak dari data kecil, rinci, bahkan yang tampak marginal dan tepi. Ia menelusuri data di perpustakaan, menggali data pengangkutan kereta api sejak Perang Saudara dan harga kapas short staple. Ia pernah berkata, lebih suka tenggelam dalam data tambang tembaga, pengangkutan kereta api, dan inventori, daripada membaca novel. Ketertarikan terhadap data mikro ini kemudian menjadi ciri khas utama yang membedakannya dari ekonom akademis.

Ia pernah masuk Juilliard, belajar klarinet dan saksofon, tetapi pelatihan yang membosankan membuatnya berhenti dan keluar, lalu berkeliling ke klub malam di Times Square sebagai musisi jazz profesional, meniupkan melodi penuh keputusasaan dan semangat zaman itu. Namun, mimpi musik akhirnya memudar di depan kenyataan, dan ia beralih ke New York University untuk belajar ekonomi. Saat itu, banyak mahasiswa terpesona oleh teori John Maynard Keynes, yang secara revolusioner mengubah disiplin ini. Greenspan justru menyatakan bahwa ia tidak tertarik pada kebijakan ekonomi, melainkan lebih suka fokus pada tantangan teknis. Ia meraih gelar sarjana dan magister, dan mengalami transformasi pertama dari seniman menjadi rasionalis.

Reputasi profesionalnya awalnya berasal dari prediksi di sektor swasta. Pada 1950-an, ia mendirikan perusahaan konsultasi ekonomi, memberi analisis kepada perusahaan besar seperti Mobil dan Alcoa. Ia tidak terkenal karena teori besar, melainkan karena penilaian yang tenang, presisi, dan hampir detektif: di mana terjadi ketidakseimbangan inventori, di mana harga menyimpang, dan di mana ketidaksesuaian antara produksi dan permintaan. Ia kemudian menulis bahwa prediksi bukan meramalkan masa depan, melainkan menelusuri bagaimana ketidakseimbangan saat ini akan diselesaikan. Kalimat ini hampir merangkum filosofi kebijakannya.

Greenspan bukanlah seorang makroekonom yang melakukan rekayasa besar ala Keynes, maupun murni penganut aturan moneter. Ia lebih seperti pendengar sistem kapitalisme, percaya bahwa selama cukup memahami sinyal pasar, sistem akan memperbaiki diri sendiri tanpa campur tangan berlebihan.

Ini juga menjelaskan pengaruh mendalam dari filsafat libertarian Ayn Rand terhadap Greenspan. Pada 1950-an, melalui perkenalan dari istri pertamanya, Greenspan masuk ke lingkaran pemikiran Rand di Manhattan. Setiap Sabtu malam, sekelompok pemuda dan intelektual yang kemudian disebut “kolektif” berkumpul di apartemen Rand, membaca, berdebat, dan mendiskusikan naskah baru “Atlas Shrugged”. Di sini ia mendapatkan kerangka moral: kapitalisme bukan hanya sistem yang efisien, tetapi juga sistem yang secara moral benar; individu rasional yang mengejar kepentingan sendiri melalui pertukaran sukarela dan kompetisi pasar, justru membentuk tatanan spontan.

Pengaruh ini kemudian tidak langsung masuk ke bahasa kebijakan Greenspan seperti gaya Rand yang penuh gairah sastra, melainkan diubah menjadi penilaian yang lebih dingin dan teknis tentang bank sentral: pelaku pasar akan mengendalikan risiko demi kepentingan sendiri, lembaga keuangan akan melindungi pemegang saham, perusahaan akan menjaga reputasi, lawan transaksi akan saling mengawasi, dan disiplin pasar akan menghukum pelanggar risiko berlebihan. Di titik inilah, bayangan filsafat Rand meresap ke dalam filosofi pengawasan Greenspan. Baru setelah krisis 2008, ia mengakui di Kongres bahwa ia pernah terlalu percaya pada mekanisme ini, dan menemukan “cacat” dalam model yang mendukung pandangannya itu.

Kepercayaan ini tampak mendalam saat masa kejayaan, tetapi berbahaya saat krisis. Ia memungkinkan Greenspan menahan tekanan politik, percaya pada kekuatan pasar; juga menyebabkan ia meremehkan risiko yang muncul dari inovasi keuangan, derivatif, dan ekspansi subprime, sehingga secara serius meremehkan bagaimana perilaku egois dalam leverage dan sekuritisasi bisa menjadi risiko sistemik.

Greenspan tidak kalah dalam menghadapi politik. Saat bersaksi di Kongres, ia mahir menggunakan bahasa yang sangat ambigu agar tidak tersentuh pasar maupun politisi. Ia pernah bercanda, “Kalau kamu merasa saya sudah menjelaskan dengan jelas, berarti kamu salah paham.” Gaya bahasa “Greenspanian” ini adalah gaya pribadi sekaligus strategi institusional: bank sentral harus mempengaruhi ekspektasi pasar, tetapi tidak boleh terjebak dalam satu kalimat; harus bertanggung jawab kepada Kongres, tetapi tidak boleh dikendalikan olehnya.

Lebih dari itu, ia mampu menjaga pengaruh yang langka di antara kedua partai besar. Bush Lama pernah marah karena Greenspan tidak menurunkan suku bunga lebih cepat saat 1992; Clinton justru menjalin kesepahaman, menerima pengurangan defisit dan disiplin fiskal. Saat Bush Muda, Greenspan mendukung pemotongan pajak besar-besaran, yang dikritik Demokrat sebagai pengkhianatan terhadap prinsip defisit. Secara ketat, ia bukan hanya teknokrat yang jauh dari politik, tetapi juga politisi yang sangat paham politik. Kekuasaan Greenspan tidak hanya dari posisi ketua Fed, tetapi juga dari pemahamannya terhadap ritme politik Washington. Ia menjaga independensi bank sentral, tetapi juga sering terlibat dalam isu perpajakan, defisit, jaminan sosial, dan regulasi keuangan yang sebenarnya bukan tugas utama bank sentral.

Saat Greenspan meninggal, Federal Reserve sudah jauh berbeda dari saat ia menjabat. Ia mengalami pelaksanaan quantitative easing, suku bunga nol, program bantuan pandemi, inflasi yang kembali naik, dan serangan politik. Neraca keuangan bank sentral membengkak ke skala yang tak terbayangkan di era Greenspan, setiap keputusan mempengaruhi arus modal global, dan semakin sering menghadapi tekanan dari presiden, Kongres, pasar, dan opini publik.

Greenspan di masa tua tetap membela independensi Fed. Pada 2026, saat penyelidikan kriminal terhadap Powell memicu kekhawatiran tentang independensi bank sentral, Greenspan bersama mantan pejabat Fed dan Departemen Keuangan lainnya mengingatkan bahwa tekanan yudisial tidak boleh merusak independensi kebijakan moneter.

Mitos Soft Landing

Greenspan menjadi “Master” pada 1994.

Saat itu, ekonomi AS sedang pulih, inflasi belum benar-benar melampaui batas, tetapi Greenspan memutuskan bahwa jika menunggu inflasi menjadi nyata, akan terlambat. Maka, Federal Reserve mulai menaikkan suku bunga secara preventif, dari 3% ke 6%. Siklus pengetatan ini termasuk beberapa kenaikan 50 basis poin dan satu kenaikan langka 75 basis poin. Kenaikan suku bunga yang cepat menimbulkan gejolak pasar, bahkan menyebabkan kebangkrutan Orange County di California.

Namun, secara makro, Greenspan mencapai target impiannya: mengantisipasi inflasi sebelum ekspektasi melambung, dan menghentikan pengetatan saat ekonomi mulai melambat, lalu berbalik menurunkan suku bunga. Ekonomi AS tidak mengalami resesi dalam, dan kemudian memasuki masa kejayaan dengan pertumbuhan tinggi dan inflasi rendah di paruh akhir 1990-an. Pengalaman ini memperkuat kepercayaan diri Greenspan dan kepercayaan pasar terhadapnya. Ia tampaknya menemukan cara baru mengelola siklus kapitalisme: bukan mengikuti aturan mekanis, tetapi berdasarkan data dan ekspektasi; bukan mengikuti fluktuasi bulanan, tetapi menilai perubahan struktural ekonomi; bukan membuat pasar tahu pasti apa yang akan dilakukan, tetapi membuat pasar percaya bahwa bank sentral akan menstabilkan keadaan.

Pada akhir 1990-an, Greenspan menilai bahwa revolusi produktivitas sedang berlangsung. Kemajuan teknologi, kompetisi global, perluasan rantai pasok, dan reformasi manajemen perusahaan tampaknya memungkinkan ekonomi AS menghasilkan lebih banyak output dan pekerjaan dengan tekanan inflasi yang lebih rendah. Model tradisional menyatakan bahwa setelah pengangguran turun ke tingkat tertentu, akan memicu spiral upah-harga, tetapi Greenspan percaya bahwa kemajuan teknologi meningkatkan potensi pertumbuhan dan mengubah mekanisme inflasi.

Buktinya pernah mendukung keyakinan ini. Ekonomi AS menciptakan jutaan pekerjaan baru, pengangguran turun ke bawah 4%, pasar saham melonjak, perusahaan mendapatkan pinjaman dengan suku bunga rendah, dan konsumen menikmati inflasi rendah serta efek kekayaan. Greenspan tidak hanya mengelola siklus ekonomi, tetapi juga secara tidak langsung mendefinisikan ulang siklus itu sendiri.

Ini juga puncak dari mitos “teknokrat tak terkalahkan”. Orang percaya bahwa ekonom telah belajar mengendalikan inflasi, mengatasi krisis, dan menjaga pasar bebas sekaligus stabilitas makro. Fed tidak lagi sekadar “mengambil gelas minuman” yang berhati-hati, tetapi menjadi pusat kendali narasi kemakmuran AS.

Pada Desember 1996, Greenspan pertama kali mengeluarkan istilah “non-rational exuberance”, memperingatkan bahwa valuasi pasar saham saat itu terlalu tinggi. Ironisnya, peringatan ini tidak menurunkan pasar, malah diartikan Wall Street sebagai sinyal bahwa “ketua Fed memperhatikan pasar, tapi tidak akan menaikkan suku bunga”. Akibatnya, pasar saham terus melambung selama masa Greenspan, hingga akhirnya meledak dalam gelembung “non-rational exuberance”. Bagi Greenspan, melihat gelembung dan menanganinya adalah dua hal berbeda. Ia berpendapat bahwa bank sentral sulit memastikan gelembung sebelum pecah, dan lebih baik tidak menembus gelembung secara langsung agar tidak merusak ekonomi riil. Lebih baik, membiarkan gelembung pecah dan membersihkan kerusakan setelahnya.

Pendekatan ini tampak berhasil setelah gelembung dot-com meledak. Pada 2000, pasar teknologi runtuh, ekonomi melambat, dan serangan “9/11” memperburuk keadaan. Fed menurunkan suku bunga secara besar-besaran, hingga ke level terendah dalam sejarah 1%. Ekonomi cepat pulih, dan sistem keuangan tidak mengalami kehancuran. Greenspan kembali membuktikan bahwa ia mampu menyediakan likuiditas pasca krisis, mencegah resesi yang dalam.

Namun, kali ini, suku bunga rendah tidak hanya memulihkan ekonomi, tetapi juga mengubah risiko. Dana murah, kelebihan tabungan global, inovasi keuangan perumahan, sekuritisasi hipotek, dan lembaga pemeringkat yang memberi peringkat tinggi, mendorong gelembung properti yang lebih berbahaya. Inflasi rendah tidak lagi berarti risiko rendah; stabilitas makro justru membuat investor lebih berani berleverage. Inilah paradoks terbesar era Greenspan: semakin sukses bank sentral menekan inflasi dan menstabilkan siklus, semakin pasar percaya bahwa bencana tidak akan terjadi; semakin pasar percaya bank sentral akan menyelamatkan saat krisis, semakin lembaga keuangan cenderung menanggung risiko secara berlebihan. Greenspan tidak kalah dalam kegagalan mengelola inflasi secara tradisional, tetapi justru gagal menghadapi masalah yang lebih modern: stabilitas harga tidak otomatis menjamin stabilitas keuangan. Indeks harga konsumen bisa tenang, tetapi harga aset bisa melambung liar; pertumbuhan ekonomi bisa stabil, tetapi neraca keuangan bisa rapuh; setiap lembaga keuangan mengklaim mampu mengelola risiko, tetapi sistem secara kolektif mengumpulkan risiko yang sama.

Harga Pasar dan Pengorbanan Pasar Bebas

Jika kebijakan suku bunga masih diperdebatkan, maka warisan pengaturan Greenspan paling sulit dibela. Ia percaya bahwa lembaga keuangan memiliki motif egois untuk melindungi pemegang saham, dan motif reputasi untuk menghindari perilaku tidak etis; pasar lebih mampu menemukan dan menghukum pelanggar risiko daripada pemerintah. Keyakinan ini mempengaruhi arah regulasi keuangan AS di 1990-an dan awal 2000-an. Ia mendukung pelonggaran kegiatan keuangan yang terintegrasi, skeptis terhadap regulasi derivatif, dan menentang pembatasan inovasi keuangan terlalu dini.

Pada 1998, krisis Long-Term Capital Management menunjukkan bahwa instrumen keuangan kompleks, leverage tinggi, dan transaksi terkait yang sangat terhubung bisa mengancam seluruh Wall Street. Tetapi Greenspan tidak beralih ke pengaturan yang lebih ketat. Sebaliknya, bersama Clinton dan Robert Rubin serta Lawrence Summers, ia menentang upaya Commodity Futures Trading Commission untuk meningkatkan transparansi derivatif dan cadangan modal. Mereka kemudian disebut “Komite Penyelamat Dunia” oleh Time, sebuah julukan yang saat itu pujian, tetapi setelah 2008 menjadi sindiran keras.

Pasar perumahan juga demikian. Fed memiliki kekuasaan mengatur aturan hipotek, tetapi saat ekspansi pinjaman berisiko tinggi mulai meluas, ia tidak cukup menggunakan kekuasaan ini. Pengawasan terhadap pinjaman subprime, pinjaman predatory, dan pinjaman dengan suku bunga yang dapat disesuaikan, terlambat dilakukan. Wall Street menggunakan sekuritisasi untuk mengemas pinjaman bermasalah menjadi sekuritas berperingkat tinggi dan menjualnya ke investor global. Risiko tersebar dan tersembunyi, dipindahkan dan diperbesar.

Greenspan tahu bahwa pasar perumahan berbahaya. Ia pernah khawatir tentang Fannie Mae dan Freddie Mac, dan memperhatikan hubungan harga aset dan ekonomi. Tetapi ia lebih takut intervensi berlebihan pemerintah daripada risiko leverage internal. Ia percaya gelembung sulit dikenali, dan lembaga keuangan akan mengendalikan risiko sendiri, serta inovasi akan meningkatkan efisiensi secara umum. Dengan keyakinan ini, sistem keuangan mendapatkan kebebasan besar, tetapi kekurangan pengawasan.

Pada Oktober 2008, saat krisis keuangan mencapai puncaknya, Greenspan memberi kesaksian di Kongres. Saat itu, Lehman Brothers bangkrut, AIG diambil alih negara, TARP disahkan, dan Dow Jones jatuh dari 14.000 ke 7.000 poin. Sistem keuangan AS mengalami kehancuran terbesar sejak Great Depression. Para anggota Kongres bertanya: apa yang telah kamu lakukan, atau tidak lakukan, sehingga semuanya ini terjadi?

Ia membuka pidatonya dengan kalimat yang sering dikutip: “Mereka yang berharap lembaga pemberi pinjaman akan melindungi pemegang saham demi kepentingan sendiri—termasuk saya—sedang dalam keadaan shock dan tidak percaya.” Ia juga mengakui, “Seluruh menara manajemen risiko modern runtuh tahun lalu.” Ia menyebut krisis ini sebagai “bencana kredit seumur hidup”, dan mengaku hampir tidak ada yang memprediksi kedatangannya.

Greenspan mengakui bahwa ia percaya bahwa lembaga keuangan akan membatasi risiko demi kepentingan sendiri, melindungi pemegang saham dan reputasi; tetapi krisis membuktikan bahwa model pengawasan pasar ini memiliki “cacat fatal”. Orang yang dulu sangat yakin akan rasionalitas pasar, harus mengakui bahwa model yang ia percaya itu telah hancur di depan kenyataan.

Di masa tua, Greenspan mengakui bahwa ketakutan, euforia, dan “semangat binatang” bisa mengacaukan model rasional, tetapi ia tetap membela sistem pasar bebas. Ia berpendapat bahwa krisis tidak membuktikan bahwa pemerintah lebih pintar dari pasar, melainkan bahwa pasar juga bisa salah. Kritikus berpendapat bahwa pembelaan ini mengabaikan inti masalah: ketika kesalahan pasar bisa menghancurkan ekonomi, pemerintah tidak cukup hanya memadamkan api setelah kebakaran.

Namun, ia meninggalkan warisan yang lebih berbahaya: menganggap sinyal harga pasar sebagai mekanisme pengendalian risiko, menilai rendah inflasi sebagai indikator kesehatan makro, menganggap inovasi keuangan sebagai diversifikasi risiko, dan menganggap kemampuan penyelamatan bank sentral sebagai kekuatan sistem. Krisis keuangan menunjukkan bahwa risiko terbesar kapitalisme modern tidak selalu berupa inflasi barang konsumsi, tetapi bisa berupa gelembung aset, mismatch jangka waktu, shadow banking, ilusi peringkat kredit, dan leverage sistemik. Jika bank sentral hanya fokus pada inflasi, mereka bisa membiarkan tekanan akumulasi di bawah permukaan.

Pada 2006, saat Greenspan mengucapkan selamat tinggal dari Fed, ia hanya membawa satu kenang-kenangan istimewa—kursi di ruang rapat dewan yang pernah menjadi miliknya. Kini, saat pemilik kursi itu berbalik pergi, “era master” perlahan menghilang.