Setelah STRC turun ke $82, apakah Strategy akan tetap menjual koin?

陶朱，金色财经

Ringkasan: Dalam sebulan terakhir, kekhawatiran yang dipicu oleh pelepasan dari STRC terus menyebar di pasar kripto. Selama ini, pasar umumnya percaya bahwa Strategy tidak akan menjual koin, tetapi pada akhir Mei, Strategy menjual 32 BTC, yang memicu gejolak pasar. Setelah itu, STRC dan SATA, dua saham preferen utama, terus melepas dari patokan, hingga saat penulisan, STRC diperdagangkan di $89,16. Di tengah pelepasan saham preferen yang berkelanjutan, investor meragukan apakah Strategy akan terus menjual koin untuk membayar dividen.

Satu, saham preferen perpetual yang jatuh

29 Mei, STRC sempat turun ke $97,11, kemudian pulih dan ditutup di $98,57, kemampuan Strategy menerbitkan saham melalui ATM sebagai alat pendanaan terus menjadi perhatian.

Selanjutnya, penurunan STRC semakin melebar, pada 18 Juni bahkan sempat turun ke titik terendah $82,50.

Sementara itu, SATA juga mengalami masa sulit, pada 18 Juni turun ke atas $90. CEO Strive, Matt Cole, menyebut hari itu sebagai “hari tersulit dalam sejarah kredit digital,” dan dengan cepat menegaskan bahwa sebenarnya tidak ada masalah.

STRC dan SATA adalah saham preferen perpetual yang diterbitkan oleh perusahaan Bitcoin Treasury, keduanya berada di persimpangan dua dunia: satu adalah dunia saham preferen yang stabil dan menghasilkan keuntungan tinggi, dan yang lain adalah dunia akumulasi aset Bitcoin perusahaan yang lebih volatil. Saham preferen perpetual adalah sekuritas yang membayar dividen tetap atau mengambang tanpa tanggal jatuh tempo, beroperasi mirip obligasi berkinerja tinggi, dengan harga perdagangan mendekati nilai nominal dan menyediakan aliran pendapatan yang stabil.

STRC yang diterbitkan oleh Strategy memiliki hasil sekitar 11,5%, dengan dividen dua kali sebulan. SATA yang diterbitkan oleh Strive memiliki hasil sekitar 13%, dan bersifat mengambang, membayar dividen setiap hari kerja, dengan frekuensi pembayaran yang tinggi ini bertujuan menarik investor yang mencari pendapatan.

Kedua saham, STRC dan SATA, dirancang untuk diperdagangkan mendekati nilai nominal $100 dan menghasilkan pendapatan rutin yang besar, sehingga menarik bagi investor yang mencari hasil.

CEO Strive, Matt Cole, menyebut penurunan harga saham secara tiba-tiba disebabkan oleh likuidasi yang didorong leverage, bukan karena memburuknya kondisi kredit penerbit.

Peristiwa hari ini adalah kejadian likuidasi leverage, bukan penurunan kualitas kredit dasar.

Ada pepatah lama di pasar pendapatan tetap: jalan menuju neraka dibangun dari pendapatan yang dipegang.

Ketika investor menemukan sebuah aset menawarkan hasil yang menarik, volatilitas yang relatif rendah, dan karakter kredit dasar yang kuat, banyak dari mereka akhirnya merasa hanya memilikinya saja tidak cukup. Mereka akan meminjam dengan menjaminkan aset tersebut. Mereka akan berleveraged. Mereka berusaha meningkatkan pendapatan yang dipegang.

Pendekatan ini berhasil sampai tidak lagi berhasil.

Ketika tren pasar tidak menguntungkan bagi pemegang leverage, penjualan paksa dapat memicu reaksi berantai. Harga turun, margin call meningkat, lebih banyak penjualan terjadi, dan siklus ini memperkuat dirinya sendiri. Penjualan keluar dari fundamental, dan lebih dipengaruhi oleh tekanan neraca keuangan.

Kita telah melihat ini berkali-kali di keuangan tradisional. Beberapa hedge fund terbesar yang gagal di masa lalu melibatkan posisi leverage tinggi pada obligasi pemerintah AS. Bukan karena obligasi tiba-tiba menjadi kredit buruk, tetapi karena investor terlalu ekspansif saat mencoba mendapatkan keuntungan tambahan dari aset yang tampaknya aman dan stabil.

Itulah dinamika yang sedang berlangsung hari ini dalam kredit digital.

Cole menegaskan bahwa cadangan dividen perusahaan cukup, mampu terus membayar dividen. Perusahaan Strategy juga menyatakan bahwa cadangannya cukup untuk mendukung pembayaran dividen jangka panjang—“Dengan cadangan BTC yang dimilikinya, memiliki cakupan dividen selama 32 tahun.”

Dua, mengapa STRC turun hampir 20%?

Dari harga patokan $100, STRC turun ke $82,50, kehilangan hampir 20%.

STRC dirancang sebagai saham preferen perpetual, dengan nilai nominal $100, seharusnya tidak mengalami penurunan tajam. Karena STRC terus diperdagangkan di bawah nilai nominal, Strategy telah menghentikan mekanisme penggalangan dana melalui penerbitan saham tambahan saat harga di atas nilai nominal.

Menurut Cole, “likuidasi leverage,” dapat diasumsikan volume perdagangan saham preferen ini kecil, sehingga mudah terpengaruh leverage, yang menyebabkan harga jatuh tajam.

Selain itu, sebagai perusahaan terbesar yang menyimpan BTC, neraca keuangannya berubah mengikuti harga BTC. Ketika harga BTC terus menurun, kekhawatiran pasar terhadap cadangan BTC akan meningkat, yang kemudian mengurangi permintaan terhadap instrumen hasil leverage, dan memberi dampak negatif pada saham preferen.

Setelah harga STRC menembus $100, banyak dana kuantitatif akan menganggap pasar sedang meragukan mekanisme penetapan harga produk ini. Akibatnya, mungkin muncul pengurangan posisi pasif, stop loss teknis, dan keluar dari arbitrase, yang menyebabkan penurunan harga semakin dalam.

Detail dapat dilihat di “STRC Turun di Bawah $95: Mengapa Terus Lepas dari Patokan? Apakah Ada Risiko Default?”

Tiga, apakah Strategy akan terus menjual koin di masa depan?

Strategy belum memasuki fase spiral kematian.

20 Juni, pendiri Strategy, Michael Saylor, menyatakan di media sosial: Cadangan Bitcoin dan dolar Strategy sekitar $48 miliar lebih tinggi dari utangnya.

Ketika saya menyampaikan pidato ini pada Oktober 2022, harga Bitcoin mendekati $20.000, Strategy memegang sekitar 130.000 BTC senilai sekitar $2,6 miliar, dan harga saham $MSTR setelah split sekitar $24.

Beberapa minggu kemudian, setelah Bitcoin jatuh di bawah $16.000, utang kami melebihi total nilai cadangan BTC dan kas sekitar $300 juta, dan $MSTR turun ke kisaran $13.

Kami tetap fokus, memperkuat kekuatan perusahaan, dan menjalankan strategi kami. Sejak itu, Strategy mengumpulkan lebih dari $60 miliar tambahan dan menginvestasikannya ke Bitcoin, menambah lebih dari 716.000 BTC. Hari ini, cadangan BTC dan dolar kami melebihi utang sekitar $48 miliar. Terima kasih kepada semua yang percaya, bertahan, dan berpandangan jauh ke depan.

Sebelumnya, citra Strategy di mata publik selalu “tidak pernah menjual koin,” tetapi pada 1 Juni, Strategy mengungkapkan untuk pertama kalinya menjual 32 BTC, senilai $2,5 juta, untuk membayar dividen saham preferen.

Respon publik sangat keras, banyak yang menganggap Strategy tidak mampu bertahan. Tetapi, jika dibandingkan dengan cadangan BTC yang sangat besar, $2,5 juta sangat kecil. Langkah Strategy ini adalah sinyal perubahan strategi aset: dari menyimpan koin secara konservatif menjadi mengelola neraca secara fleksibel.

Pada 7 Juni, Chief Strategy and Business Officer Aave, Luigi, menyatakan: Saya rasa banyak orang tidak menyadari bahwa penjualan Bitcoin oleh Strategy pada dasarnya adalah bentuk perang psikologis, bertujuan memenuhi persyaratan indeks terkait.

Pada 8 Juni, pendiri kolam penambangan LaBit Pool (B.TOP), Jiang Zhuoer, menulis: Strategy tidak akan menjual koin secara besar-besaran, hanya menjual sedikit untuk membayar bunga. Strategy menerbitkan STRC baru untuk mengumpulkan dana membeli lebih banyak BTC, sekaligus menjual sejumlah kecil BTC biaya rendah dari awal untuk mendapatkan keuntungan akuntansi, guna membayar bunga STRC. Ini adalah bagian dari “strategi bergulir” mereka. Namun, jika Strategy tidak menjual sama sekali, investor akan curiga “menggunakan uang baru untuk membayar bunga lama,” sedangkan penjualan kecil dapat menghasilkan pendapatan nyata dan menjaga citra “tidak pernah menjual koin,” yang memudahkan mereka untuk terus mendapatkan pendanaan.

11 Juni, CEO Strategy, Phong Le, dalam wawancara CNBC, menyatakan: Tujuan utama perusahaan menjual Bitcoin adalah “agar pasar menyesuaikan diri” dan menguji proses internal. Langkah ini bukan untuk mengubah strategi jangka panjang memegang Bitcoin, tetapi untuk memverifikasi kelancaran transaksi dan proses terkait.

Secara umum, kondisi keuangan Strategy saat ini baik, dan kemungkinan besar mereka akan menjual BTC secara kecil-kecilan di masa depan. Pertama, dividen tahunan STRC sekitar 11,5%, jika hanya mengandalkan bisnis perangkat lunak untuk membayar dividen, jelas tidak cukup, sehingga Strategy perlu menggunakan cadangan kas, pendanaan, dan penjualan BTC untuk membayar dividen. Kedua, sebagai perusahaan terbesar yang menyimpan BTC, jika mereka menjual besar-besaran BTC, bukan hanya akan menimbulkan kepanikan pasar, tetapi juga merusak logika investasi mereka. Investor menyukai produk Strategy karena mereka bisa mendapatkan eksposur leverage terhadap BTC. Jika mereka terus mengurangi kepemilikan BTC, pasar akan menilai ulang MSTR dan STRC.

Jika harga BTC di masa depan naik, maka masalah pelepasan dari patokan STRC akan terselesaikan. Jika BTC terus turun, Strategy mungkin akan terus menjual koin secara kecil-kecilan, dan ini akan memicu keraguan pasar tentang kemampuan Strategy membayar dividen dan kebutuhan mereka untuk pendanaan lebih lanjut.

Empat, pandangan dari para pelaku industri

Para pelaku industri umumnya optimis terhadap STRC.

• Analis kripto Murphy menulis: Untuk menembus saham preferen, BTC harus turun ke $26.000; untuk menembus utang, harus turun ke $8.000... Faktanya, saat ini saham preferen tidak mengalami krisis pembayaran. Produk sejenis SATA minggu ini tetap di atas $99. SATA tidak melepas patokan sementara STRC melepas, menunjukkan tekanan jual kali ini lebih ditujukan ke Strategy, bukan kekurangan desain alat ini sendiri. Strategy masih jauh dari likuidasi paksa, hanya saja saat ini harga sedang berhenti. Selanjutnya, jalur harga BTC akan menentukan apakah ini sekadar perbaikan tengah jalan, atau awal dari spiral. Namun, pelepasan STRC dari patokan jika dibandingkan dengan pelepasan UST/LUNA dalam siklus sebelumnya, narasi spiral kematian ini tampaknya berlebihan. Jika harga BTC naik kembali, ATM saham akan dibuka kembali, dan spiral bisa dihidupkan kembali; juga bisa menggunakan saham biasa untuk membayar dividen dan membangun kembali cadangan kas; ini akan mengatasi faktor paling berbahaya dari diskon STRC.

• Pendiri kripto pelopor Adam Back menyatakan: Pandangan negatif pasar terhadap Strategy dan saham preferen STRC tidak berdasar, karena apa yang dilakukan Strategy secara esensial hanyalah menjual Bitcoin untuk membayar “dividen,” dan tidak mengubah strategi cadangan Bitcoin mereka, malah “membuktikan bahwa Bitcoin dapat digunakan untuk memberi imbalan kepada investor sekaligus mengurangi rasio utang.” Strategy menunjukkan model keuangan baru, di mana Bitcoin di masa depan bisa menjadi aset pengganti kas, untuk pengelolaan aset perusahaan dan operasi modal, dan FUD seputar MSTR dan STRC dibesar-besarkan. Strategy tidak akan “nol,” nilai jangka panjangnya terletak pada terus memegang Bitcoin dan mendorong pasar memahami sifat uang dari Bitcoin.

• Analis CryptoQuant Axel Adler menunjukkan: Strategy pada dasarnya telah beralih dari alat leverage Bitcoin menjadi aset risiko dengan struktur modal kompleks, saat ini menghadapi empat tekanan utama: Bitcoin menembus garis biaya rata-rata, kemampuan pendanaan saham preferen STRC menurun, penjualan Bitcoin merusak narasi “beli dan tahan,” dan penerbitan saham menyebabkan dilusi. Pengaruh Strategy terhadap pasar Bitcoin saat ini bersifat netral negatif, dan tidak menimbulkan risiko sistemik, serta tidak ada kebutuhan untuk menjual Bitcoin secara besar-besaran dalam jangka pendek.

• Manajer umum dan analis riset senior Benchmark-StoneX, Mark Palmer berpendapat: Lemahnya STRC bersifat mekanis, bukan tanda krisis. Ketika hasil dividen produk ini di bawah rata-rata pasar, fluktuasi harga adalah hal yang normal. Dengan harga saat ini, kami melihat STRC menawarkan peluang pengembalian total yang sangat menarik, menggabungkan hasil tinggi dengan mekanisme bawaan yang mampu mengembalikan harga ke nilai nominal.

• Kepala riset CoinShares, James Butterfill berpendapat: Kelemahan berkelanjutan STRC tampaknya tidak terutama dipengaruhi oleh Bitcoin itu sendiri, melainkan lebih kepada ketidakpastian strategi Strategy dalam membiayai dan mengelola kewajiban tetapnya yang terus bertambah. Rebound Bitcoin akan meningkatkan nilai aset yang dimiliki Strategy, tetapi tidak secara otomatis meningkatkan kas yang tersedia.

Kesimpulan

Setelah pelepasan dari patokan, mitos “tidak pernah menjual koin” dari Strategy telah pecah; dan di masa depan mereka mungkin akan terus menjual koin secara kecil-kecilan untuk membayar dividen; tetapi kemungkinan besar tidak akan menjual besar-besaran BTC, karena ini akan merusak logika investasi Strategy; pelepasan dari patokan STRC tidak menunjukkan Strategy sedang dalam kesulitan, karena cadangan BTC mereka jauh lebih besar dari saham preferen; jika di masa depan BTC kembali bullish, masalah pelepasan dari patokan akan terselesaikan, tetapi jika pasar bearish berlanjut, Strategy harus memilih antara terus melakukan pendanaan dan menjual koin.