Opsi tidak cocok di DeFi? Mungkin Vitalik tidak berpikir begitu

Judul asli: Stablecoin Vitalik Pada Dasarnya Adalah Call Option Tertutup
Penulis asli: Dan Rysk
Diterjemahkan: Peggy, BlockBeats

Penulis asli: BlockBeats

Sumber asli:

Repost: Mars Finance

Catatan editor: Selama bertahun-tahun, opsi DeFi belum pernah menjadi kategori perdagangan utama. Dibandingkan kontrak perpetual, opsi lebih kompleks, likuiditasnya lebih tersebar, dan juga lebih sulit membentuk kebutuhan alami yang stabil.

Namun, gagasan stablecoin algoritmik yang diajukan oleh Vitalik baru-baru ini membuka kemungkinan lain untuk opsi: ini tidak lagi diperlakukan sebagai produk perdagangan independen, melainkan sebagai modul dasar keuangan di balik stablecoin, produk hasil, dan aset terstruktur.

Penulis artikel ini menafsirkan solusi ini dari sudut pandang opsi. Ia berpendapat bahwa aset stabil di desain Vitalik secara esensial mirip dengan opsi panggilan tertutup sintetis: pengguna membagi 1 ETH menjadi dua bagian, satu bagian mendapatkan "nilai stabil" di bawah harga pelaksanaan tertentu, sementara bagian lain mendapatkan keuntungan kenaikan di atas harga pelaksanaan tersebut. Karena kedua bagian ini selalu jumlahnya sama dengan 1 ETH, sistem tidak perlu memperkenalkan utang, margin, atau mekanisme likuidasi, sehingga menghindari risiko likuidasi inti dari stablecoin CDP tradisional.

Namun, tantangan dari desain ini juga cukup jelas. Untuk membuat aset stabil mendekati stablecoin, diperlukan rolling terus-menerus dari opsi panggilan dalam kedalaman harga, yang dapat menimbulkan slippage saat perpanjangan, jalur perdagangan tetap yang direbut, dan kekurangan likuiditas. Lebih penting lagi, di balik setiap aset stabil, harus ada orang yang secara terus-menerus memegang aset kenaikan yang sesuai, yaitu leverage ETH long tanpa biaya dana dan tanpa risiko likuidasi. Kebutuhan ini, apakah dapat bertahan dalam jangka panjang, menentukan apakah sistem benar-benar dapat berkembang.

Akhirnya, penulis menunjukkan dari pengalaman Rysk bahwa alasan mengapa opsi DeFi sulit untuk diskalakan di masa lalu adalah karena sebagai produk perdagangan langsung terlalu kompleks, dan kebutuhan pengguna tidak cukup alami. Tetapi jika posisi dipindahkan, dan opsi ditempatkan sebagai fondasi di balik stablecoin, produk hasil terstruktur, dan aset yang lebih kompleks, mungkin justru lebih cocok sebagai infrastruktur DeFi. Dengan kata lain, peluang opsi di DeFi mungkin bukan untuk menjadi kontrak perpetual berikutnya, melainkan sebagai mesin penetapan harga dan distribusi risiko di balik produk keuangan blockchain generasi berikutnya.

Berikut adalah teks aslinya:

Selama bertahun-tahun, saya selalu mendengar kalimat yang sama: "Opsi tidak cocok di DeFi."

Setelah bekerja di Rysk, saya mengakui bahwa memang ada sebagian kebenarannya. Sebagian besar produk opsi DeFi sulit untuk berkembang besar. Likuiditas tersebar, volume transaksi alami sulit menarik perhatian, dan trader terus memilih produk yang lebih sederhana. Kontrak perpetual menjadi alat default untuk mengekspresikan pandangan arah, sementara pasar prediksi menjadi cara yang lebih sederhana untuk bertaruh pada hasil acara.

Karena itulah, proposal terbaru dari Vitalik menarik perhatian saya. Ia mengusulkan, dapat menggunakan struktur hak yang mirip opsi untuk membangun stablecoin algoritmik tanpa mekanisme likuidasi.

Yang benar-benar menarik bagi saya adalah ide dasarnya: opsi bukan sebagai produk yang diperdagangkan, melainkan sebagai infrastruktur dasar produk.

Ini adalah pandangan yang telah saya dorong selama beberapa tahun terakhir, dan merupakan inti dari pembangunan Rysk V12. Bagi kami, produk adalah hasil; bagi Vitalik, produk adalah stabilitas. Semakin saya pikirkan, semakin saya merasa desain ini sangat akrab.

Aset stabil yang ia gambarkan secara esensial adalah sebuah opsi panggilan tertutup.

Mengapa ini adalah opsi panggilan tertutup

Desainnya membagi satu ETH menjadi dua hak. Satu bagian adalah P, yang memiliki nilai sampai harga pelaksanaan tertentu; bagian lain adalah N, yang mendapatkan keuntungan kenaikan di atas harga pelaksanaan tersebut. Keduanya selalu jumlahnya sama dengan satu ETH, sehingga tidak ada utang, tidak ada margin, dan tidak ada yang perlu dilikuidasi.

Misalnya, harga ETH saat ini adalah 2.500 USD, dan harga pelaksanaan adalah 1.500 USD. Selama harga ETH tetap di atas 1.500 USD, P seperti hak yang nilainya stabil di 1.500 USD; hanya ketika ETH jatuh di bawah 1.500 USD, P mulai menanggung risiko penurunan. Sementara N mendapatkan seluruh keuntungan kenaikan di atas 1.500 USD.

Ini adalah struktur keuntungan dari opsi panggilan tertutup.

Pemegang mempertahankan aset itu sendiri, menjual potensi kenaikan di atas harga pelaksanaan tertentu, dan menerima premi opsi. P menyalin struktur keuntungan dari opsi panggilan tertutup ini. N setara dengan pembeli opsi panggilan yang dimiliki.

Lebih tepatnya, ini adalah opsi panggilan tertutup sintetis. Tidak ada yang benar-benar menjual opsi dari luar, melainkan melalui pembagian hak, mereka membangun kembali struktur keuntungan yang sama.

Ini juga adalah argumen di balik Rysk V12. Pengguna memegang ETH, BTC, atau HYPE, dan mendapatkan hasil dari menjual opsi panggilan tertutup. Vitalik mengarahkan modul dasar yang sama ke stabilitas.

Mesin yang sama, produk berbeda.

Masalahnya adalah: ini adalah opsi dalam kedalaman nilai dan harus terus diperpanjang

Saat ini, sebagian besar pengguna Rysk menjual opsi panggilan tertutup out-of-the-money. Pemegang memiliki ETH, lalu memilih harga pelaksanaan di atas harga saat ini: mereka bertaruh harga tidak akan naik ke sana, atau jika naik, mereka bersedia menjual di harga lebih tinggi dan mengambil keuntungan, sambil tetap mempertahankan premi opsi.

Namun, yang dibayangkan Vitalik untuk sisi stabil membutuhkan struktur lain. Untuk tampil seperti jumlah yang stabil, harga pelaksanaan harus jauh di bawah harga spot, sehingga opsi panggilan ini akan menjadi opsi dalam kedalaman nilai, dan sebagian besar nilainya adalah nilai intrinsik.

Misalnya, dengan harga spot 2.500 USD dan harga pelaksanaan 1.500 USD, ada 1.000 USD sebagai nilai intrinsik yang harus dibayar di muka oleh pembeli. Ini akan membuat transaksi ini membutuhkan modal yang jauh lebih besar.

Namun, sebuah opsi panggilan hanya bisa dipertahankan stabil dalam satu momen. Begitu ETH turun di bawah harga pelaksanaan, ia mulai menanggung risiko penurunan ETH, sehingga harus terus-menerus menyesuaikan ke harga pelaksanaan yang lebih rendah, dan memperpanjang lagi dan lagi.

Jadi, aset stabil ini secara esensial adalah rangkaian opsi panggilan tertutup yang terus-menerus diperpanjang.

Vitalik sendiri juga mengakui risiko ini. Slippage dari perpanjangan berulang adalah ancaman terbesar dari desain ini, dan bagaimana melaksanakan perpanjangan adalah bagian yang paling sulit.

Setiap mekanisme yang diperdagangkan sesuai jadwal tetap dan terbuka sangat rentan terhadap serbuan. Ini adalah masalah yang pernah dihadapi oleh DOV, dana opsi DeFi: mereka menjual opsi dengan periode dan harga pelaksanaan yang sama setiap minggu, sehingga pasar tahu apa yang akan terjadi selanjutnya dan dapat menyiapkan diri sebelumnya, mengambil nilai dari aliran transaksi ini.

Bagaimanapun, setiap perpanjangan membutuhkan pembeli. Pertanyaannya adalah: siapa yang akan membeli? Dengan harga berapa?

Yang paling sulit adalah: siapa yang akan menyediakan dana?

Dalam model Vitalik, harus ada orang yang menyetor satu ETH lengkap, membaginya, menjual sisi stabil, dan memegang sisi kenaikan. Penyetor ini adalah orang yang sangat bergantung pada sistem.

Kandidat paling jelas adalah market maker.

Namun, posisi yang mereka pegang sebenarnya adalah ETH long leverage. Siapa pun yang ingin leverage ETH bisa langsung membeli opsi panggilan, atau melakukan long perpetual. Itu lebih sederhana, lebih efisien, dan lebih akrab. Penyetor ini sebenarnya mengambil jalur yang lebih sulit untuk mendapatkan posisi yang sebenarnya bisa diperoleh di tempat lain dengan lebih mudah.

Sisi kenaikan memang memiliki keunggulan nyata: menawarkan leverage nyata tanpa biaya dana dan tanpa risiko likuidasi, yang tidak bisa disediakan oleh kontrak perpetual.

Namun, mereka tetap harus menemukan pembeli, dan bukan hanya sekali. Setiap kali ada satu unit aset stabil, harus ada orang yang memegang posisi kenaikan yang sesuai di sisi lain.

Untuk skala besar, model ini membutuhkan keberadaan terus-menerus dari sekelompok orang yang bersedia memegang posisi leverage ETH ini dalam berbagai kondisi pasar.

Market maker pada dasarnya adalah pengoptimal sumber daya. Tidak ada alasan yang jelas mengapa mereka tidak akan menerima sesuatu yang baru, yang membutuhkan modal besar dan biaya integrasi tinggi. "Spekulan dan market maker akan menyediakan likuiditas," adalah asumsi yang mendasari desain ini. Tapi, perilaku ini tidak akan terjadi begitu saja.

Pelajaran dari Rysk

Di Rysk, kami belajar hal ini dengan cara yang sulit. Versi awal protokol sangat sulit untuk berkembang, kekurangan kebutuhan alami, dan tidak pernah menemukan kecocokan produk pasar.

Namun, dalam protokol Rysk V12 saat ini, kedua belah pihak memiliki alasan kuat untuk berpartisipasi. Oleh karena itu, Rysk memulai dari dua kelompok yang memang ingin berpartisipasi. Pemegang ingin mendapatkan hasil dari aset yang mereka miliki, dan aset mereka sendiri adalah jaminan.

Market maker bersaing dalam mekanisme permintaan penawaran RFQ untuk membeli aliran transaksi ini. Mereka hanya membayar premi opsi, tidak perlu menyediakan jaminan, dan akhirnya mendapatkan eksposur risiko opsi yang mereka inginkan, serta dapat menilai dan melakukan lindung nilai di buku mereka sendiri. Ini adalah sisi yang lebih efisien secara modal dalam transaksi, dan karena itu, tim perdagangan secara sukarela bergabung.

Tidak ada pihak yang diminta memegang posisi yang sebenarnya lebih mudah diperoleh di tempat lain.

Sistem ini juga tidak bergantung pada insentif atau distribusi token.

Layak untuk dikembangkan

Saya senang melihat desain ini dieksplorasi secara serius. Tantangannya nyata, tetapi merupakan tantangan yang menarik. Inilah ruang desain yang harus dieksplorasi oleh DeFi.

Yang membuat saya merasa divalidasi adalah bahwa proposal ini memperkuat pilihan yang sama yang kami buat di Rysk: jaminan penuh, tanpa likuidasi, tanpa risiko counterparty, dan hanya membutuhkan oracle saat jatuh tempo untuk pengiriman fisik.

Kasus penggunaan berbeda, tetapi fondasinya sama. Fondasi ini sudah diuji di HyperEVM, dan market maker sedang bersaing untuk aliran transaksi. Kami juga sudah menerapkannya di mainnet Ethereum, dan akan segera dibuka untuk umum.

Jika Anda sedang menjelajahi stablecoin, produk terstruktur, produk indeks, atau produk dasar yang memiliki atribut opsi, silakan hubungi saya.

Opsi adalah modul dasar. Yang benar-benar menarik adalah apa yang dibangun di atasnya.