AI Big Mac akan mendaftar secara antre, apakah ini akan menjadi "kebahagiaan terakhir" di pasar saham AS?

Tulisan: Dong Jing

Sumber: Wall Street Journal

Sebuah pesta IPO yang setara dengan puncak gelembung internet sedang terbentuk. Tiga raksasa AI, OpenAI, Anthropic, dan SpaceX bersaing untuk merambah pasar terbuka, masing-masing dengan valuasi yang mengincar triliun dolar, dengan total volume yang cukup untuk mengubah kembali pola pasar saham AS. Gelombang pencatatan saham yang belum pernah terjadi sebelumnya ini, merupakan ujian tekanan terakhir dari logika investasi AI, dan juga akan menjadi variabel terbesar dalam arah aset risiko tahun ini.

Pada 22 Mei, menurut artikel Wall Street Journal, OpenAI telah bersiap mengajukan permohonan IPO secara rahasia ke regulator, kemungkinan paling awal akan listing pada September tahun ini, dengan target valuasi lebih dari 1 triliun dolar, dan akan mengumpulkan dana sekitar 60 miliar dolar, melampaui rekor IPO Saudi Aramco sebesar 25,6 miliar dolar pada 2019 lebih dari dua kali lipat.

Sementara itu, pesaing Anthropic juga sedang mendorong rencana pencatatan sahamnya sendiri, dan mengungkapkan bahwa pendapatan kuartal kedua diperkirakan akan berlipat ganda menjadi 10,9 miliar dolar, dan berpotensi mencapai laba operasional kuartal pertama kali. Dalam laporan riset Deutsche Bank disebutkan bahwa cara pelaksanaan IPO kedua perusahaan ini "kemungkinan besar akan menjadi faktor besar yang mempengaruhi pergerakan aset risiko tahun ini," dan merupakan tema makro yang harus diwaspadai secara ketat.

Namun, di balik valuasi yang gemerlap, kondisi keuangan kedua perusahaan sangat berbeda. OpenAI mencatat pendapatan kuartal pertama sebesar 5,7 miliar dolar, tetapi margin laba operasional yang disesuaikan adalah -122%, artinya setiap kali menghasilkan 1 dolar pendapatan, kerugiannya adalah 1,22 dolar, dan diperkirakan baru akan mencapai arus kas positif paling cepat pada tahun 2029 hingga 2030. Sementara itu, Anthropic mencatat pendapatan sebesar 4,8 miliar dolar pada periode yang sama, dan diperkirakan akan melonjak menjadi 10,9 miliar dolar di kuartal kedua, serta memperkirakan laba operasional sekitar 559 juta dolar, dan telah mencapai ambang profitabilitas terlebih dahulu.

Analisis menunjukkan bahwa kedua perusahaan ini bersaing di panggung yang sama, tetapi menunjukkan logika bisnis yang sangat berbeda, sehingga investor pasar terbuka menghadapi sebuah pertanyaan pilihan yang jarang terjadi.

IPO terbesar dalam sejarah: seberapa menggetarkan angka-angkanya

Dalam laporan riset Deutsche Bank disebutkan bahwa baik OpenAI maupun Anthropic, masing-masing akan mengumpulkan dana dari IPO yang melebihi dua kali jumlah yang diperoleh Saudi Aramco pada IPO 2019, bahkan setelah disesuaikan dengan inflasi, keduanya akan menjadi IPO terbesar dalam sejarah.

Dalam laporan riset lain, Deutsche Bank menyatakan bahwa jika OpenAI mencapai target valuasi lebih dari 1 triliun dolar, perusahaan ini akan menjadi perusahaan dengan kapitalisasi pasar terbesar ke-14 di dunia, hanya di bawah Berkshire Hathaway, dan melampaui Eli Lilly.

Sebaliknya, Berkshire Hathaway tahun lalu memiliki pendapatan lebih dari 370 miliar dolar dan laba bersih 67 miliar dolar; Eli Lilly memiliki penjualan lebih dari 65 miliar dolar dan laba 21 miliar dolar. Sementara itu, OpenAI saat ini belum menghasilkan laba, dengan pendapatan tahunan sekitar 30 miliar dolar, dan hanya memiliki beberapa ribu karyawan.

Dilihat dari kapasitas pasar, Deutsche Bank berpendapat bahwa total kapitalisasi pasar saham AS saat ini sekitar 70 triliun dolar, lima kali lipat dari puncak gelembung internet, dan kemampuan pasar untuk menyerapnya jauh lebih kuat dibandingkan akhir 1990-an.

Pada saat itu, hampir 500 perusahaan melakukan IPO setiap tahun, sementara rata-rata selama dekade ini hanya sekitar 120 perusahaan, dan perusahaan yang listing saat ini umumnya lebih matang.

Selain itu, ukuran IPO tunggal sebesar 60 miliar dolar ini, hanya sedikit di bawah total dana yang dikumpulkan dari IPO di AS selama tahun 1999 dan 2000 (masing-masing sekitar 65 miliar dolar), yang setara dengan setengah dari rekor 119 miliar dolar yang dicapai pada 2021.

Efek "siphon" raksasa dan pergeseran dana pasif yang besar

Seiring dengan masuknya raksasa-raksasa ini ke pasar terbuka, pengaruh mereka terhadap likuiditas pasar saham AS telah memicu kewaspadaan tinggi di Wall Street.

Kedatangan SpaceX, OpenAI, dan Anthropic secara bersamaan, ditambah mekanisme "masuk cepat" yang baru diterapkan Nasdaq, sedang merancang sebuah pergeseran besar dana pasif yang belum pernah terjadi sebelumnya, yaitu efek siphon dari raksasa AI.

Menurut artikel Wall Street Journal, JPMorgan Chase memperkirakan bahwa jika valuasi SpaceX mencapai 2 triliun dolar dan 50% sahamnya akhirnya beredar di pasar, dana pasif harus menjual sekitar 95 miliar dolar dari delapan saham teknologi terbesar di Wall Street (Nvidia, Apple, Microsoft, Amazon, Google, Broadcom, Meta, Tesla) untuk menambah posisi.

Kepala Strategi ETF Strategas, Todd Sohn, menyatakan bahwa karena proporsi saham yang beredar saat IPO biasanya hanya sekitar 5%, dan ETF melacak aset bernilai triliunan dolar, ketidakseimbangan ekstrem ini akan menyebabkan proses pencantuman indeks "agak gila", dan investor pasif mungkin tidak punya pilihan selain membeli di harga tinggi.

Valérie Noël, kepala perdagangan Syz Group, mengatakan bahwa pasar sudah mulai bertaruh bahwa saham-saham besar yang ada akan tertekan dan turun.

Berdasarkan informasi yang diungkapkan pada 28 Maret tahun ini, pencatatan saham OpenAI akan menjadi sebuah referendum nyata terhadap logika investasi AI secara keseluruhan. Data tersebut menunjukkan bahwa pendapatan OpenAI pada 2025 akan mencapai 13,1 miliar dolar, tetapi pada 2026 diperkirakan akan mengalami kerugian bersih sebesar 14 miliar dolar.

Selain itu, OpenAI telah berjanji akan menginvestasikan sekitar 1,4 triliun dolar untuk pembangunan infrastruktur sebelum 2033. Jika S&P Global, FTSE Russell, dan Nasdaq mengadopsi aturan masuk cepat, mereka mungkin akan memaksa dana pasif sebesar 24 hingga 48 miliar dolar untuk membeli saham segera setelah listing.

Menghadapi restrukturisasi dana sebesar ini, investor biasa, aktif maupun pasif, akan mengalami perubahan portofolio secara pasif seiring perubahan aturan.

Dalam laporan riset Deutsche Bank disebutkan bahwa cara pelaksanaan IPO ini akan menjadi faktor besar yang mempengaruhi pergerakan aset risiko tahun ini. Analisis PitchBook bahkan lebih lugas:

Pasar swasta mengalami "kebalikan kualitas sistemik" — perusahaan dengan valuasi tertinggi, dalam hal indikator kualitas bisnis yang sebenarnya dihargai di pasar terbuka, justru paling rendah.

Bagi investor yang memegang indeks atau ETF secara pasif, permainan ini sulit dihindari: tidak peduli aktif atau pasif, portofolio mereka akan secara pasif diubah mengikuti perubahan aturan indeks.

Bagi investor aktif, ketika dokumen S-1 terbuka dan semua rahasia keuangan terungkap, pasar akan menghadapi sebuah pilihan yang jelas: percaya pada perusahaan yang sudah menemukan model profit, atau perusahaan raksasa yang meminta waktu dan miliaran dolar lagi untuk mengejar potensi keuntungan?

Jawabannya akan menentukan apakah pesta ini adalah awal dari siklus baru, atau tarian terakhir sebelum pesta berakhir.

Dua dunia yang berlawanan: Keuntungan Anthropic dan Kerugian besar OpenAI

Meskipun valuasi keduanya melonjak, kondisi keuangan dari dua perusahaan AI terkemuka ini menunjukkan gambaran yang sangat berbeda. Anthropic sudah mulai menghasilkan laba, mematahkan anggapan tradisional bahwa pengeluaran besar AI akan menghambat profitabilitas jangka pendek.

Menurut artikel Wall Street Journal, pada hari Rabu waktu setempat, mengutip laporan dari The Wall Street Journal, pendapatan kuartal kedua Anthropic diperkirakan akan meningkat lebih dari dua kali lipat menjadi 10,9 miliar dolar, dan mencapai laba operasional sekitar 559 juta dolar.

Margin laba kotor Anthropic telah meningkat dari 38% menjadi lebih dari 70%. CEO-nya, Dario Amodei, pernah bercanda bahwa pertumbuhan pendapatan sudah menjadi "sangat sulit untuk diatasi."

Keberhasilan perusahaan ini terutama berkat permintaan besar dari klien perusahaan terhadap alat pemrograman mereka, dengan sekitar 85% dari pendapatan berasal dari klien perusahaan dan pengembang, yang memiliki keinginan bayar yang jelas dan biaya layanan yang rendah.

Sebaliknya, OpenAI masih merugi.

Menurut data yang disebutkan dalam artikel Wall Street Journal, pendapatan OpenAI pada kuartal pertama adalah 5,7 miliar dolar, tetapi margin laba operasional yang disesuaikan adalah -122%, artinya setiap kali menghasilkan 1 dolar pendapatan, kerugiannya adalah 1,22 dolar.

Sekitar 85% dari pendapatan OpenAI terkait dengan langganan pengguna ChatGPT, meskipun memiliki 55 juta pengguna berbayar, di baliknya ada lebih dari 900 juta pengguna aktif mingguan, dan banyak pengguna gratis yang menyebabkan biaya inferensi yang besar.

OpenAI memperkirakan bahwa mereka baru akan mencapai arus kas positif paling cepat pada tahun 2029 atau 2030, dan CEO-nya, Sam Altman, serta CEO bisnis aplikasi, Fidji Simo, berusaha mengalihkan fokus ke pelanggan bisnis yang bisa langsung menghasilkan pendapatan.

Dalam narasi IPO, kedua perusahaan ini menyampaikan cerita yang sangat berbeda. Anthropic memiliki data laba kuartalan yang sudah terverifikasi, dan ceritanya bisa disamakan dengan Salesforce atau ServiceNow, sebagai perusahaan perangkat lunak tingkat perusahaan.

OpenAI harus meyakinkan pasar bahwa AI, generasi gambar, bahkan bisnis iklan akan mampu mengubah volume besar lalu lintas konsumen menjadi keuntungan.

Dalam rencana Sam Altman, pada 2030, bisnis iklan ChatGPT mungkin akan menghasilkan sekitar 102 miliar dolar pendapatan, tetapi ini membutuhkan waktu, dan waktu adalah sumber daya paling langka saat OpenAI menukar kerugian untuk pertumbuhan.

Raksasa AI bersamaan IPO, apakah sebenarnya mereka melempar "batu api" ke tangan investor ritel?

Menurut artikel Wall Street Journal, tren IPO raksasa AI ini, menurut Joachim Klement, Managing Director Panmure Liberum, pada dasarnya adalah sebuah "pemindahan risiko", yaitu aksi mengalihkan risiko investasi awal secara besar-besaran ke investor ritel, dana pensiun, dan institusi lain yang melakukan pencairan.

Dia berpendapat bahwa perusahaan seperti OpenAI dan Anthropic memilih mempercepat listing saat sentimen investor sedang tinggi, dengan maksud memanfaatkan hype sebelum euforia mereda untuk mendapatkan valuasi tinggi. Investor institusi awal dapat keluar dari pasar publik secara penuh, sementara investor ritel dan dana pensiun yang mengambil alih akan menghadapi risiko kembalinya logika keuangan ke realitas.

Dia secara langsung menyebut proses ini sebagai "pemindahan risiko investasi dari pemilik saat ini ke mereka yang bersedia membeli cerita ini."

Klement mengutip peringatan Greenspan tahun 1996 tentang "prosperitas irasional" sebagai referensi — saat itu masih tiga tahun sebelum gelembung pecah. Dia memperkirakan bahwa hype AI tahun 2026 masih berpotensi berlanjut, dan kemungkinan besar perusahaan cloud computing besar akan mengurangi investasi mereka; tetapi "matematika yang tidak mungkin" akhirnya akan kembali ke realitas, "mungkin tidak di 2026, tetapi bisa saja di 2027 atau 2028."