Kebangkitan Stablecoin Penghasil Pendapatan: Dari Dolar Digital Hingga Rekonstruksi Pasar Aset Berbunga

Stablecoin sedang mengalami sebuah pecah struktur. Jika tahun 2025 adalah tahun tonggak di mana stablecoin naik dari alat perdagangan kripto menjadi infrastruktur pembayaran dasar, maka perubahan yang terjadi pada kuartal pertama 2026 memiliki makna yang lebih mendalam: stablecoin tidak lagi sekadar “dolar digital”, tetapi mulai berubah menjadi “pengganti simpanan digital” yang dapat menghasilkan imbal hasil tahunan.

Data menunjukkan, stablecoin berbasis hasil di kuartal pertama 2026 tumbuh sebesar 22%, dengan nilai pasar baru sekitar 4,3 miliar dolar AS, menyumbang lebih dari separuh pertumbuhan bersih seluruh industri stablecoin. sUSDS yang merupakan satu jenis produk menarik lebih dari 2,5 miliar dolar AS dana baru, melebihi jumlah dari empat stablecoin berbasis hasil lainnya; pada saat yang sama, nilai pasar USDY meningkat lebih dari 150%. Sementara itu, industri perbankan AS sedang melancarkan kampanye lobi intensif, berusaha memasukkan larangan terhadap stablecoin berbasis hasil ke dalam hukum federal. IMF dan BIS juga secara berturut-turut mengeluarkan peringatan risiko, mengaitkan pertumbuhan stablecoin berbasis hasil langsung dengan stabilitas keuangan makro.

Apakah stablecoin berbasis hasil benar-benar inovasi dalam keuangan inklusif, atau justru menjadi titik akumulasi risiko sistemik di luar sistem perbankan tradisional?

Bagaimana Stablecoin Berbasis Hasil Menjadi Pusat Badai Regulasi

Stablecoin berbasis hasil adalah aset digital yang menjaga harga dolar AS sebagai patokan sekaligus mendistribusikan hasil kepada pemegangnya. Sumber hasil dari stablecoin ini meliputi: bunga obligasi AS, pendapatan pinjaman dari protokol DeFi, imbal hasil dari strategi pasar modal, serta pendapatan dari derivatif.

Pada kuartal pertama 2026, pertumbuhan sektor ini sangat pesat. Total nilai pasar stablecoin melewati angka 320 miliar dolar AS secara resmi pada Mei, dengan USDT mendominasi sekitar 58,76% pasar, dengan kapitalisasi sekitar 189,5 miliar dolar AS. Di antara stablecoin berbasis hasil, nilai pasar baru sekitar 4,3 miliar dolar AS dalam tiga bulan, dengan sUSDS yang menyerap lebih dari 2,5 miliar dolar AS dana baru, melebihi jumlah dari empat stablecoin berbasis hasil lainnya; pada saat yang sama, USDY meningkat lebih dari 150%.

Perluasan cepat stablecoin berbasis hasil ini langsung memicu reaksi politik dari industri perbankan AS. Asosiasi Bankir Amerika Serikat (ABA) bersama lima kelompok lobi utama mengajukan tekanan ke Senat, menuntut pelarangan total penerbit stablecoin yang menawarkan hasil atau insentif apa pun. Pertarungan mengenai “legalitas stablecoin berbasis hasil” ini sedang berlangsung di Washington dalam bentuk konfrontasi kebijakan yang intens.

Dari RUU GENIUS ke Peningkatan Lobi Perbankan

Pada 18 Juli 2025, Presiden AS menandatangani RUU GENIUS, yang menetapkan kerangka pengawasan federal untuk stablecoin pembayaran, mewajibkan penerbit memiliki cadangan penuh 1:1, dan menyelesaikan penebusan dalam dua hari kerja. RUU ini juga secara tegas menyatakan bahwa penerbit stablecoin pembayaran tidak boleh langsung membayar bunga kepada pemegangnya—ketentuan ini menjadi dasar munculnya kontroversi kebijakan di kemudian hari.

Namun, klausul larangan pembayaran bunga dalam RUU GENIUS dianggap memiliki ruang interpretasi yang kabur. Industri kripto dengan cepat mengakali larangan ini melalui mekanisme “insentif”: secara formal tidak disebut “bunga”, tetapi efek praktisnya mendekati hasil tahunan. Dari Maret hingga Mei 2026, legislasi terkait RUU CLARITY (Undang-Undang Kejelasan Pasar Aset Digital) menjadi pusat perdebatan hukum, dengan status hukum stablecoin berbasis hasil menjadi isu utama. OCC telah mengeluarkan aturan usulan yang secara tegas melarang penerbit membayar bunga, hasil, dan insentif kepada pemegang.

Pada Maret 2026, Senat mencapai kompromi awal mengenai isu hasil stablecoin, melarang “saldo pasif” mendapatkan insentif, tetapi mengizinkan distribusi hasil dalam konteks “pengguna aktif”. Pada Mei, enam asosiasi perdagangan utama industri perbankan menuntut penghapusan total pengecualian ini, menyatakan bahwa ketentuan kompromi menciptakan “celah penghindaran”. Hingga 18 Mei, teks akhir RUU ini belum disepakati.

Sementara itu, pada April 2026, FinCEN dan OFAC bersama-sama mengeluarkan draf panduan implementasi yang memperkuat kewajiban anti pencucian uang dan kepatuhan sanksi, menuntut penerbit membangun program AML/CFT independen dan menjalani audit serta verifikasi pihak ketiga secara berkelanjutan.

Proses legislasi ini menunjukkan sebuah rangkaian permainan yang jelas: larangan diikuti penghindaran, kompromi diikuti tekanan untuk revisi. Di balik setiap langkah, terdapat konflik kepentingan struktural antara sistem perbankan tradisional dan industri kripto asli. Pertarungan ini belum berakhir, dan hasilnya akan berdampak mendalam terhadap model bisnis industri stablecoin.

Mesin Pertumbuhan Stablecoin Berbasis Hasil dan Kerentanan Struktural

Mesin Pertumbuhan: Siapa yang Mendorong Ekspansi Stablecoin Berbasis Hasil

Dari distribusi kapitalisasi pasar, terlihat bahwa sektor stablecoin berbasis hasil sangat terkonsentrasi. sUSDS memimpin dengan aliran dana kuartalan lebih dari 2,5 miliar dolar AS, sementara empat produk berbasis hasil lainnya secara kolektif tidak mencapai jumlah tersebut.

Dari segi tingkat hasil, terdapat variasi yang signifikan. Hingga Januari 2026, tingkat pengembalian tahunan Ethena sUSDe berkisar antara 4%–18%, dan pada Mei sudah turun ke sekitar 4%. Aave sGHO berkisar antara 5%–9%, Sky USDS sekitar 4%–11%, dan Ondo Finance USDY sekitar 3,7%–5,3%. Perbedaan tingkat hasil ini mencerminkan sumber risiko yang berbeda secara mendasar:

• Obligasi AS (USDY, USDS): hasil berasal dari bunga obligasi AS, secara esensial mirip dana pasar uang yang dimodifikasi tokenisasi
• Protokol DeFi (sGHO): hasil dari bunga pasar pinjaman
• Strategi derivatif (sUSDe): hasil dari reward staking ETH dan biaya dana futures, bergantung pada kondisi pasar yang kompleks

Perlu dicatat, bahwa dalam keseluruhan pasar stablecoin, produk non-hasil tradisional seperti USDT dan USDC tetap mendominasi dengan sekitar 85% pangsa pasar. Ini berarti, meskipun stablecoin berbasis hasil tumbuh pesat, ukurannya masih terbatas—perkiraan saat ini sekitar 3,7 miliar dolar AS, jauh dari total pasar stablecoin yang mencapai 300 miliar dolar AS.

Kerentanan Struktural: Kasus-kasus Deviation dari Nilai Dasar

Sementara berkembang pesat, stablecoin berbasis hasil juga memiliki risiko historis yang tidak bisa diabaikan. Keruntuhan Terra UST pada 2022, yang menghapus sekitar 40 miliar dolar AS dalam 72 jam, meninggalkan luka mendalam di industri. Pada 2023, insiden Silicon Valley Bank menyebabkan USDC sempat kehilangan patokan hingga sekitar 0,87 dolar AS karena cadangannya disimpan di SVB, mengungkap risiko counterparty dari stablecoin berbasis fiat. Pada 2025, stablecoin sintetis xUSD yang berbasis hasil mengalami de-peg ke sekitar 0,26 dolar AS setelah kerugian aset sebesar sekitar 9,3 juta dolar dari dana Stream.

Pada 22 Maret 2026, stablecoin USR yang menggunakan strategi Delta net mengalami serangan hacker, yang membobol kunci pribadi dan menciptakan sekitar 80 juta dolar AS token tanpa dukungan aset, menyebabkan USR anjlok ke sekitar 0,025 dolar AS di Curve.

Kesamaan dari kasus-kasus ini adalah: semakin kompleks mekanisme hasilnya, semakin besar kemungkinan akumulasi risiko tersembunyi. Stablecoin berbasis derivatif sangat bergantung pada kondisi pasar—misalnya, dalam pasar bullish dengan biaya dana positif, tampil baik, tetapi saat biaya dana berbalik menjadi negatif, cadangan akan menghadapi tekanan besar. Penurunan hasil sUSDe dari puncak pasar bullish 2024 (lebih dari 20%) ke sekitar 4% pada Mei 2026 adalah gambaran dari kerentanan struktural ini. Karakter “ramah pasar bullish, rentan saat pasar bearish” ini menciptakan ketegangan mendasar dengan aset yang benar-benar stabil.

Lobi Perbankan vs Kepentingan Industri Kripto: Gambaran Konflik

Argumen Inti dari Pihak Perbankan

Asosiasi Bankir Amerika Serikat (ABA) telah menjadikan pengendalian pertumbuhan stablecoin berbasis hasil sebagai salah satu prioritas utama 2026. Aliansi enam kelompok perdagangan utama secara resmi menentang kata-kata kompromi dalam RUU CLARITY, menganggapnya menciptakan “celah penghindaran”. Studi yang dirilis oleh pihak bank menyatakan bahwa larangan total terhadap stablecoin berbasis hasil akan meningkatkan pinjaman bank sebesar 2,1 miliar dolar AS, dan pinjaman bank komunitas sebesar 500 juta dolar AS.

Berdasarkan dokumen satu halaman berjudul “Prinsip Larangan Hasil dan Bunga” yang bocor dari pertemuan tertutup Gedung Putih, pihak bank bersikeras bahwa tidak boleh ada insentif atau hasil dari stablecoin, karena hal ini dapat membahayakan bisnis simpanan inti dari sistem perbankan AS.

Argumen utama mereka adalah: stablecoin yang menawarkan hasil secara esensial adalah bentuk simpanan yang tidak diatur oleh bank, dan penerbitnya berkompetisi secara “regulatory arbitrage” dengan sistem perbankan tanpa jaminan asuransi simpanan dan tanpa memenuhi rasio kecukupan modal.

Dasar argumen ini berakar pada “ketidakseimbangan pengawasan”: sama-sama mengumpulkan dana publik, tetapi biaya kepatuhan penerbit stablecoin jauh lebih rendah dibandingkan bank. Argumen ini masuk akal, tetapi mengabaikan satu hal penting—jika bank mampu menawarkan tingkat bunga yang menarik, tekanan keluar dana tidak akan sebesar itu. Dengan kata lain, bank menuduh pesaing melakukan “regulatory arbitrage”, tetapi diam terhadap “renten sistemik” yang mereka ciptakan sendiri dalam lingkungan suku bunga rendah.

Argumen Inti dari Pihak Kripto

Chief Policy Officer Coinbase, Faryar Shirzad, menyebut usulan perubahan regulasi dari industri perbankan sebagai “pembunuhan kompetisi”, dan menggambarkan upaya legislatif yang berkelanjutan sebagai “pertandingan kejuaraan berat 15 babak” melawan lobi perbankan. Industri kripto juga mengeluarkan kerangka strategis untuk membentuk arah debat mengenai hasil stablecoin.

Posisi industri kripto didasarkan pada logika “kedaulatan konsumen”: membatasi stablecoin berbasis hasil secara esensial adalah pencabutan hak rakyat untuk meningkatkan aset mereka. Argumen ini memiliki keunggulan opini publik secara alami dalam lingkungan suku bunga rendah.

Namun, argumen ini memiliki kelemahan—ia menganggap semua stablecoin berbasis hasil sama, mengabaikan perbedaan risiko besar antara sumber hasil yang berbeda (obligasi AS, strategi derivatif, pinjaman DeFi). Tidak semua “stablecoin berbasis hasil” memiliki karakter risiko yang sama.

Pengamat Pihak Ketiga

Lembaga internasional melihat pertarungan ini dari sudut pandang makro. Direktur Departemen Mata Uang dan Pasar Modal IMF, Tobias Adrian, menyebut “dolarisasi” sebagai tantangan utama dari stablecoin, dan menyatakan bahwa “bagi bank sentral, ini bisa mengancam kedaulatan moneter.” General Manager BIS, Agustín Carstens, memperingatkan bahwa perbedaan jalur regulasi antar negara dapat menyebabkan fragmentasi pasar yang serius atau arbitrase regulasi yang merugikan.

Dampak Industri: Dari Kompetisi Deposito ke Respon Adaptif Keuangan Tradisional

Respon dari Institusi Keuangan Tradisional: Dana MSINXX dari Morgan Stanley

Sinyal industri yang penting adalah, pada 23 April 2026, Morgan Stanley mengumumkan peluncuran “Dana Cadangan Stablecoin” (MSNXX), sebuah dana pasar uang pemerintah yang dirancang khusus untuk memenuhi persyaratan investasi cadangan penerbit stablecoin di bawah RUU GENIUS.

Dana ini memiliki minimum investasi 10 juta dolar AS, biaya pengelolaan 0,15%, hanya berinvestasi dalam obligasi AS dan repo yang dijamin surat berharga pemerintah, dengan target nilai aset bersih 1 dolar AS.

Makna dari langkah ini melampaui produk: menunjukkan bahwa institusi keuangan tradisional mulai beralih dari “melawan” ke “melayani dan berpartisipasi” dalam ekosistem stablecoin. Morgan Stanley juga mengembangkan trust Bitcoin dan dana cadangan stablecoin, menandakan bahwa mereka melihat aset digital sebagai bagian dari strategi jangka panjang. Namun, apakah dana cadangan yang dikelola institusi tradisional ini kompatibel dengan prinsip “decentralized” dari dunia kripto, adalah sebuah ketegangan struktural yang perlu terus diamati.

Evolusi Industri Kripto Sendiri

Menurut laporan McKinsey dan Artemis Analytics, transfer B2B stablecoin telah mencapai sekitar 226 miliar dolar AS, menjadi kategori stablecoin terbesar dan tercepat pertumbuhannya. Data on-chain menunjukkan bahwa aktivitas utama meliputi penyediaan dan penarikan likuiditas di DEX, pinjaman kilat, dan kegiatan pinjam-meminjam, sementara kebutuhan pembayaran ritel yang sesungguhnya masih terbatas.

Antara Maret dan April 2026, jumlah alamat terkunci baru USDT dan USDC di jaringan TRON dan ETH sekitar 1.397, dengan total dana yang dibekukan sekitar 722 juta dolar AS, dan total transaksi di alamat yang dibekukan lebih dari 25 miliar dolar AS. Pengawasan on-chain sedang meningkat pesat.

Penutup

Stablecoin berbasis hasil berada di titik kunci dalam proses institusionalisasi. Di satu sisi, pertumbuhan kuartalan 22% dan tingkat hasil tahunan 4%–8% menunjukkan bahwa permintaan pasar terhadap produk ini nyata dan mendalam, bukan sekadar narasi spekulatif sesaat. Di sisi lain, tekanan lobi industri perbankan yang terus berlanjut, peringatan IMF/BIS tentang “dolarisasi digital”, serta kejadian de-peg yang berulang di masa lalu, menunjukkan bahwa risiko produk ini tidak sekadar kekhawatiran berlebihan.

Pertanyaan utama yang dihadapi regulator global adalah: bagaimana menyeimbangkan pengendalian risiko dengan dorongan inovasi? Bagi pelaku industri, juga penting untuk secara jujur menyadari satu kenyataan—tidak semua “stablecoin berbasis hasil” memiliki tingkat keamanan dan keberlanjutan yang sama. Produk berbasis obligasi AS dan produk derivatif memiliki risiko yang sangat berbeda.

Apapun arah legislasi akhirnya, stablecoin berbasis hasil telah secara tak terelakkan mengubah definisi “stablecoin” itu sendiri—yang tidak lagi sekadar alat pembayaran, tetapi menjadi elemen struktural dalam infrastruktur keuangan digital global yang memiliki atribut hasil.