Turun sekitar 12%, CoreWeave yang dibeli oleh Duan Yongping sedang berubah menjadi medan pertempuran sengit antara bullish dan bearish

null

Penulis: Deep潮 TechFlow

8 Mei, penyedia cloud computing AI CoreWeave (CRWV) mengalami penurunan 11,4% dalam satu hari, ditutup di 114,15 dolar AS. Ini adalah kali kedua perusahaan mengalami “penurunan performa hari setelah IPO” sejak Maret tahun lalu. Tetapi berbeda dari sebelumnya, penurunan kali ini disertai dengan kontras yang lebih kuat:段永平, yang dikenal luas di komunitas berbahasa Mandarin sebagai murid Buffett, baru saja membuka posisi pertama di CoreWeave pada kuartal keempat 2025, sekitar 20 juta dolar AS, berdasarkan posisi dan harga rata-rata kuartal keempat, waktu pembukaan posisi mendekati titik terendah dalam tahun untuk CoreWeave di Desember 2025,

CoreWeave adalah salah satu aset AI paling kontroversial di pasar saham AS saat ini. Di satu sisi, ada cadangan pesanan mendekati 1000 miliar dolar AS, narasi “penjual alat” yang terikat erat dengan Nvidia; di sisi lain, kenyataan keuangan yang menunjukkan bahwa ekspansi skala justru memperbesar kerugian, serta adanya insider yang terus melakukan pencairan dana. Laporan keuangan Q1 seperti sebuah prisma, memantulkan perbedaan ini dengan sangat jelas.

Laporan Keuangan Q1: Pendapatan Melonjak Dua Kali Lipat tetapi Kerugian Membesar, Panduan Q2 Memecah Valuasi

Pendapatan CoreWeave Q1 sebesar 2,08 miliar dolar AS, meningkat 112% dibandingkan tahun sebelumnya, dan naik 32% secara kuartalan, melebihi prediksi pasar LSEG sebesar 1,97 miliar dolar AS. Tetapi, kerugian per saham yang disesuaikan adalah 1,12 dolar AS, di bawah prediksi kerugian 0,90 dolar AS; kerugian bersih membesar menjadi 740 juta dolar AS, lebih dari dua kali lipat dibandingkan 315 juta dolar AS tahun lalu.

Yang benar-benar memicu penjualan adalah panduan ke depan. Perusahaan memberikan panduan pendapatan Q2 antara 2,45 miliar hingga 2,6 miliar dolar AS, tengahnya 2,53 miliar dolar AS, jauh di bawah prediksi pasar sebesar 2,69 miliar dolar AS. Pada saat yang sama, batas pengeluaran modal tahunan 2026 dinaikkan dari 30 miliar dolar AS menjadi 31 miliar dolar AS, CFO Nitin Agrawal menyebutkan kenaikan ini disebabkan oleh kenaikan harga komponen.

Kerentanan struktur laba sangat terlihat. EBITDA setelah penyesuaian mencapai 1,16 miliar dolar AS (margin laba 56%), tampak mengesankan; tetapi laba operasi setelah penyesuaian hanya 21 juta dolar AS, dengan margin laba operasi turun menjadi 1%. Penyebabnya adalah biaya teknologi dan infrastruktur yang melonjak 127% menjadi 1,27 miliar dolar AS, serta biaya pemasaran dan penjualan yang melonjak lebih dari 6 kali lipat menjadi 69 juta dolar AS. Pendapatan naik, tetapi biaya naik lebih cepat.

CEO Michael Intrator menegaskan dalam panggilan telepon: “Kami telah mencapai hyperscale.” Ia mengungkapkan bahwa saat ini perusahaan memiliki 10 pelanggan yang berjanji menghabiskan lebih dari 1 miliar dolar AS, dan ketergantungan pendapatan dari Microsoft pada 2024 turun dari 62%, menunjukkan perbaikan signifikan dalam risiko konsentrasi. Intrator juga memperkirakan bahwa CoreWeave akan mencapai pendapatan tahunan lebih dari 30 miliar dolar AS pada akhir 2027.

Narasi Bullish: Pesanan 1000 Miliar Dolar AS, Terikat Erat dengan Nvidia

Inti dari narasi bullish adalah cadangan pesanan. Hingga akhir Q1, saldo kontrak yang belum terpenuhi (RPO) CoreWeave mencapai 99,4 miliar dolar AS, meningkat bersih sekitar 33 miliar dolar AS dari kuartal sebelumnya, dan hampir 4 kali lipat dibandingkan tahun lalu. Intrator menyebutkan bahwa dalam satu kuartal saja, perusahaan menandatangani kontrak baru lebih dari 40 miliar dolar AS.

Daftar pelanggan juga mengubah persepsi pasar. Pada Q1, perusahaan menambah Anthropic sebagai pelanggan, menyediakan daya komputasi untuk model Claude; menandatangani kontrak cloud AI senilai 2,1 miliar dolar AS dengan Meta; serta perusahaan trading Jane Street berjanji memesan sekitar 6 miliar dolar AS, dan melakukan investasi ekuitas sebesar 1 miliar dolar AS secara terpisah. Nvidia kembali membeli 2 miliar dolar AS saham biasa kelas A dari CoreWeave dalam kuartal ini, yang menjadikannya sebagai pemasok GPU terbesar secara global sekaligus investor dan pelanggan utama CoreWeave, dengan tiga peran ini disebut sebagai “anak kesayangan” Nvidia.

Dalam struktur pendanaan, CoreWeave menyelesaikan pinjaman jangka menengah berjaminan sebesar 8,5 miliar dolar AS untuk HPC (high-performance computing) dengan penundaan penarikan, dengan tingkat bunga di bawah 6%, disebut sebagai inovasi oleh manajemen. Sejak awal tahun, perusahaan telah mengumpulkan lebih dari 20 miliar dolar AS dari pendanaan utang dan ekuitas, dengan biaya utang rata-rata turun sekitar 80 basis poin. S&P Global menaikkan outlook peringkat kredit CoreWeave dari “stabil” menjadi “positif”.

Narasi Bearish: Semakin besar skala, semakin tidak menguntungkan, utang semakin menumpuk

Namun, angka lain dalam laporan keuangan menimbulkan kekhawatiran. Pengeluaran modal Q1 mencapai 6,8 miliar dolar AS, dan perusahaan memperkirakan pengeluaran modal Q2 akan meningkat lagi menjadi 7-9 miliar dolar AS. Panduan pengeluaran bunga Q2 berkisar 650-730 juta dolar AS, mencerminkan pertumbuhan cepat utang.

Total utang sudah sangat besar. Hingga akhir Q1, total utang CoreWeave sekitar 25 miliar dolar AS. Angka ini jauh melebihi pendapatan tahunan perusahaan saat ini, menunjukkan leverage yang tinggi dibandingkan penyedia cloud tradisional. Data Morgan Stanley menunjukkan bahwa pada 2025, total pembiayaan utang CoreWeave mencapai sekitar 11,8 miliar dolar AS, jauh melebihi pendanaan ekuitas sekitar 1,5 miliar dolar AS dalam periode yang sama. Alat utama ekspansi perusahaan adalah DDTL, yaitu mode pinjaman dengan jaminan kontrak pesanan untuk membeli GPU dari bank, yang disebut sebagai “sistem tanda tangan dulu, baru pendanaan” (pre-approval).

Kritik paling tajam diarahkan pada kualitas laba. Meskipun manajemen berulang kali menegaskan margin EBITDA 56%, margin laba operasi setelah penyesuaian hanya 1%, dan margin laba kotor “sebenarnya” setelah dikurangi biaya teknologi dan infrastruktur sekitar 4%, yang menunjukkan penurunan baik secara kuartalan maupun dibandingkan prediksi pasar. Intrator menyebutkan bahwa ini disebabkan oleh efek fase ekspansi skala besar, ketika perusahaan memperluas kapasitas dari 1 GW secara drastis, efek dilusi terhadap margin sangat besar. Ia berjanji bahwa ini adalah “titik terendah margin”, dan kuartal-ke-kuartal berikutnya akan pulih secara bertahap.

Namun, pasar saat ini tidak bersedia membayar untuk janji ini. Analis Morgan Stanley dan Jefferies memberikan penilaian positif, tetapi setiap laporan keuangan sebelumnya selalu diikuti koreksi jangka pendek, dan penurunan kali ini merupakan yang terdalam sejak laporan terakhir.

Insider terus melakukan pencairan dana, berlawanan dengan langkah段永平 yang melakukan akumulasi

Setelah laporan keuangan dirilis, insider CoreWeave terus menjual saham. CEO Mike Intrator menjual 307.693 saham pada akhir April; pendiri bersama Brian Venturo dan Chen Goldberg juga melakukan penjualan; serta investor institusional Magnetar Financial sebelumnya telah menjual lebih dari 300 juta dolar AS. Terbaru, terungkap bahwa salah satu pemegang saham utama menjual sekitar 1,2 juta saham lagi.

Ini sangat kontras dengan aksi akumulasi段永平 di kuartal keempat. Berdasarkan dokumen 13F yang dirilis H&H International Investment pada Februari 2026,段永平 pertama kali membangun posisi di CoreWeave dengan 299.9 ribu saham pada kuartal keempat 2025, saat harga sahamnya turun lebih dari 65% dari puncaknya, dan kekhawatiran pasar terhadap struktur utang perusahaan mencapai puncaknya.

Perlu dicatat bahwa CoreWeave hanya mewakili 0,12% dari total portofolio H&H段永平, sebagai “coba-coba ringan”. Pada saat yang sama,段永平 meningkatkan posisi di Nvidia lebih dari 1110%, serta membuka posisi baru di Credo Technology (interkoneksi berkecepatan tinggi) dan Tempus AI (AI medis), dengan total ketiga posisi AI baru ini kurang dari 0,3%. Ini menunjukkan bahwa fokus utama段永平 sebenarnya adalah Nvidia sendiri, sementara CoreWeave lebih sebagai ekspansi kecil di rantai pasok daya komputasi AI.

Pertanyaan utama saat ini: Titik balik atau jebakan?

Intrator dalam sesi tanya jawab panggilan telepon mengeluarkan pertanyaan emosional: “Saya selalu merasa, semua orang memandang pohon harga saham ini, dan melewatkan seluruh hutan.”

Kalimat ini tepat menggambarkan ketegangan antara bullish dan bearish saat ini. Bullish melihat hutan sebagai cadangan kontrak mendekati 1000 miliar dolar AS, basis pelanggan yang beragam, ikatan tiga kali dengan Nvidia, dan peringkat kredit yang naik; bearish melihat pohon sebagai margin laba operasi 1%, kerugian bersih yang membesar, pengeluaran modal agresif, dan insider yang terus menjual.

Harga saham CoreWeave sejak awal tahun masih naik hampir 80%, dan sejak IPO naik lebih dari 200%. Tetapi, ketika narasi bullish didasarkan pada prospek jangka panjang, dan narasi bearish didasarkan pada angka saat ini, setiap laporan keuangan menjadi medan pertempuran dua narasi ini.段永平 pernah mengatakan dalam wawancara dengan方三文: “AI adalah revolusi besar yang dibawa oleh perubahan dalam daya komputasi, yang mungkin melampaui internet dan revolusi industri. Saat ini, gelembung AI jelas, sembilan dari sepuluh perusahaan mungkin akan tersingkir, tetapi yang bertahan akan menjadi raksasa generasi berikutnya.” Posisi ringan 0,12% dari段永平 sendiri mengakui ketidakpastian dari taruhan ini.

Titik uji berikutnya sudah jelas: laporan keuangan Q2. Jika margin laba operasi tidak pulih sesuai janji manajemen, narasi “hutan” akan menghadapi ujian kepercayaan yang nyata.