Baru saja menonton Salesforce melaporkan angka mereka dan jujur saja, saya akan melewatkannya kali ini. Ya, saham bisa melonjak jika panduannya mengesankan, tetapi ada sesuatu tentang gambaran ini yang tidak cocok dengan saya untuk jangka panjang.

Pertama, mari kita bicarakan tentang apa yang sebenarnya sedang terjadi. Perusahaan berjalan baik di permukaan—pendapatan Q3 mencapai $10,3 miliar dengan pertumbuhan 9% dari tahun ke tahun, dan arus kas bebas melonjak 22% menjadi $2,2 miliar. Itu solid. Tapi inilah yang mengganggu saya: mereka memberikan kompensasi berbasis saham sebesar $805 juta setiap kuartal. Itu sekitar 8% dari pendapatan kuartalan mereka. Untuk konteks, Alphabet—yang sebenarnya tumbuh lebih cepat—berada di sekitar 6% pada metrik yang sama.

Sekarang, Salesforce memiliki kas untuk menanganinya, dan tentu saja, mereka membeli kembali saham untuk mengimbangi dilusi. Mereka mengembalikan $4,2 miliar kepada pemegang saham hanya di Q3. Tapi masalahnya, mereka bukan mesin pertumbuhan seperti dulu. Pendapatan mulai melambat ke angka satu digit tinggi. Ketika sebuah saham tidak lagi berjalan dengan optimal, saya lebih suka manajemen menjadi lebih disiplin dengan kompensasi ekuitas, bukan hanya membuang uang untuk buyback demi menutupi dilusi.

Lalu ada faktor AI yang tidak pasti. Agentforce dan platform data mereka tumbuh dengan pesat—$1,4 miliar dalam pendapatan berulang tahunan, naik 114% dari tahun ke tahun. Itu bagian yang menarik. Tapi di sinilah menjadi rumit: AI membuat kompetisi semakin ketat dan margin menjadi lebih sulit diprediksi. Pemain besar bisa menggunakan AI untuk menggabungkan fitur dan menutup celah produk lebih cepat. Bahkan jika permintaan meningkat, biaya untuk melayani pelanggan juga meningkat. Ketidakpastian tentang bagaimana "steady state" margin akan terlihat di dunia yang didorong AI ini nyata adanya.

Saham ini tidak terlihat mahal dengan rasio 24x laba, saya akui itu. Tapi juga tidak cukup murah untuk mengimbangi semua ketidakpastian ini. Saya lebih suka menunggu panduan yang lebih jelas tentang profitabilitas jangka panjang atau harga masuk yang lebih baik. Melewatkan potensi lonjakan laba tidak sepadan bagi saya—saya lebih suka bersabar dan melihat bagaimana ini benar-benar berkembang. Begitulah cara saya memikirkannya saat ini.