ارتفاع جماعي حاد في أغسطس، والأموال تدفع «علاوة إضافية» لشركات خزينة العملات المشفرة الرائدة

null

الكاتب: Jae، PANews

في صباح 4 سبتمبر، اخترق Bitcoin لفترة وجيزة مستوى 82,000 دولار، ورغم تراجعه لاحقًا إلى حدود 80,000 دولار، فإن سوق العملات المشفرة شهد فعليًا منذ منتصف أغسطس أقوى موجة انتعاش منذ أكتوبر 2025. وسجل Bitcoin ارتفاعًا بنحو 25% خلال الشهر الماضي، بينما بلغ صافي التدفقات إلى صناديق Bitcoin الفورية المتداولة في الولايات المتحدة 3.52 مليار دولار خلال شهر واحد، مسجلًا رقمًا قياسيًا جديدًا لهذا العام.

لكن الأكثر دراماتيكية من حركة السعر الفورية هو الانفجار الجماعي في قطاع خزائن الأصول الرقمية (DAT). ووفقًا لإحصاءات PANews، أغلقت أسهم DAT العشرة الكبرى على ارتفاع خلال أغسطس، بمتوسط مكاسب شهرية بلغ نحو 106%، في حين لم يتجاوز متوسط ارتفاع أصول خزائنها نحو 45%. وحتى بعد استبعاد العينات المتطرفة، ظل العائد الزائد لـ DAT مقارنة بالأصول الأساسية لافتًا للغاية.

يمكن القول إن الأموال تمنح بعض مشاريع DAT علاوة إضافية في أسواق رأس المال. وتتكون هذه العلاوة من بيتا ارتفاع سعر العملة، وتضخيم الرافعة التمويلية، ودعم عوائد التخزين، إلى جانب التوقعات المرتبطة بالنظام البيئي.

ارتفاع جماعي في أغسطس، ومكاسب تضاعفت

وفقًا لملاحظة PANews، تتجاوز القيمة السوقية الحالية لأسهم DAT العشرة الكبرى 82 مليار دولار، بارتفاع شهري قدره 46%؛ كما بلغ حجم التداول في أغسطس نحو 2.5 مليار سهم، بزيادة شهرية قدرها 33%، ما يدل على عودة اهتمام الأموال إلى قطاع DAT.

تتمثل الظاهرة الأكثر إثارة للاهتمام في هذه الجولة من السوق في أن مكاسب أسهم DAT تجاوزت عمومًا مكاسب أصول خزائنها، ما يعكس بوضوح خصائص «بيتا + رافعة مالية». ومن حيث أداء الأسعار، حققت أسهم DAT العشرة الكبرى جميعًا عوائد زائدة مقارنة بأصول خزائنها. ومن بينها، تستحق ثلاثة أسهم DAT اهتمامًا خاصًا:

ASST: ارتفعت أصول الخزينة BTC بنسبة 24.35% خلال الفترة نفسها، بينما بلغ ارتفاع السهم 117.99%، بعائد زائد يقارب 94 نقطة مئوية.

CYPH: ارتفعت أصول الخزينة ZEC بنسبة 97.9% خلال الفترة نفسها، بينما بلغ ارتفاع السهم 231.51%، بعائد زائد يقارب 134 نقطة مئوية؛

USDE: ارتفعت أصول الخزينة ENA بنسبة 79.8% خلال الفترة نفسها، بينما بلغ ارتفاع السهم 222.36%، بعائد زائد يقارب 143 نقطة مئوية؛

في المقابل، أظهر سهم MSTR، الرائد في القطاع، أداءً أكثر تحفظًا نسبيًا، إذ ارتفع بنسبة 45.17% خلال الشهر الماضي، ولم يتجاوز العائد الزائد نحو 21 نقطة مئوية.

وقد ظهر نمط واضح تبعًا لذلك: كلما صغر حجم القيمة السوقية لـ DAT، وانخفضت سيولة السهم، وازدادت حداثة السردية، زادت عادةً مرونة سعره مقارنة بأصول الخزينة. وهذا هو الاختلاف الأبرز بين جولة DAT الحالية وعصر «هيمنة Strategy المنفردة»: فعندما توسعت حيازات DAT من Bitcoin إلى مزيد من الأصول، تمكنت المشاريع ذات القيمة السوقية الصغيرة والمتوسطة، بفضل انخفاض الأسهم المتاحة للتداول وتنوع سردياتها، من تحقيق موجة صعود أكثر حدة من الأسهم الرائدة.

استحواذ MSTR على ما يقرب من سبعة أعشار القيمة السوقية لـ DAT الكبرى، وخلق رافعة الخزينة لمرونة ثنائية الاتجاه

ومع ذلك، لا تزال Strategy العينة الأكثر نضجًا لنموذج DAT، إذ تستحوذ القيمة السوقية لـ MSTR على نحو 68% من إجمالي القيمة السوقية لأسهم DAT العشرة الكبرى.

لا تتمثل المنطق التجاري الأساسي لـ DAT في علاقة خطية من نوع «ارتفاع العملة ← ارتفاع السهم»، بل في أداة رافعة مالية تهدف إلى تضخيم معدل العائد على أصول الخزينة.

في 23 أغسطس، ارتفع BTC بأكثر من 20% خلال أسبوع واحد. وكانت Strategy تمتلك حينها 840,447 وحدة BTC، بقيمة صافية لأصول BTC بلغت نحو 49.68 مليار دولار. وفي 31 أغسطس، أعلنت Strategy شراء 4,603 وحدات BTC بنحو 370 مليون دولار، وبمتوسط سعر يقارب 80,318 دولارًا، ليصل إجمالي حيازتها إلى 845,050 وحدة.

هذه هي بالضبط دورة رأس المال في نموذج DAT: ارتفاع BTC ← تحسن الميزانية العمومية ← تعزيز القدرة على تمويل الأسهم ← الحصول على مزيد من الأموال لشراء BTC ← زيادة انكشاف كل سهم على BTC.

تمنح آلية التغذية الراجعة الإيجابية هذه أسهم DAT مرونة أكبر من أصول الخزينة. فعندما ترتفع أسعار أصول الخزينة، يتجاوز معدل العائد المركب لأسهم DAT بطبيعة الحال مجرد ارتفاع سعر العملة بفارق كبير. كما تجعل هذه الخاصية أسهم DAT «مضخمًا للعوائد» خلال مراحل انتعاش السوق.

أكثر ما يجذب في DAT هو الرافعة المالية، وأكثر ما يجعله خطرًا هو الرافعة المالية نفسها. فالعجلة الدوارة تعمل دائمًا في الاتجاهين؛ وكلما كان صعودها أكثر حدة، كان هبوطها أشد.

يبلغ إجمالي حجم أصول خزائن أسهم DAT العشرة نحو 92.62 مليار دولار، بينما لا تتجاوز القيمة السوقية الإجمالية لأسهمها 88.8% من حجم الخزائن. وهذا يعني أن قطاع DAT لا يشهد عمومًا علاوة مرتفعة، بل إن بعض الأسهم تتداول فعليًا بأقل من قيمة أصول خزائنها.

لكن ينبغي الحذر من أن انخفاض mNAV عن 1 لا يعني وجود «مراجحة خالية من المخاطر». فإلى جانب أصول الخزينة، توجد لدى الشركات الديون، والأسهم الممتازة، ومخاطر التخفيف، ورسوم الإدارة، وتكاليف التمويل، ورهن الأصول، والمخاطر التنظيمية، وخسائر التشغيل، إلى جانب مجموعة من البنود الأخرى التي ينبغي خصمها.

ووفقًا لتقرير Bloomberg، فقد انهار سهم Nakamoto، وهو DAT للـ Bitcoin تابع لرجل الأعمال المشفر David Bailey، الذي سبق أن ساعد في دفع الرئيس الأمريكي Trump إلى التحول نحو دعم BTC، بنحو 99% من أعلى مستوى له، لتتلاشى علاوة السوق تمامًا.

تأتي تقلبات DAT من سعر العملة الأساسية، وكذلك من توسع وانكماش علاوة التقييم، وغالبًا ما تكون تقلبات العامل الأخير أكبر من تقلبات العامل الأول.

من BTC إلى ETH/SOL، أضافت DAT طبقة من عوائد التخزين

تمثل Strategy أسلوب DAT الأولي القائم على «تكديس العملات». ويتمثل التغير الواضح الآخر في أن نموذج DAT يتوسع حاليًا إلى مزيد من الأصول المشفرة، كما تتطور آلياته، ما يمنح DAT خصائص «الأصول الإنتاجية».

وتُعد خزائن Ethereum مثالًا كلاسيكيًا على هذا التطور. فعلى سبيل المثال، تمتلك Bitmine حتى الآن أكثر من 5.9 مليون وحدة ETH، أي نحو 5% من إجمالي المعروض من ETH، إلى جانب 211 وحدة BTC وأكثر من 500 مليون دولار نقدًا وأوراق مالية قابلة للتداول، ليصل إجمالي الأصول المشفرة والنقدية إلى 15.6 مليار دولار. ومن بين هذه الحيازات، تم وضع نحو 5.07 مليون وحدة ETH في التخزين للحصول على عوائد على الشبكة.

وتتبع SharpLink نهجًا مشابهًا، إذ تتجاوز حيازتها من ETH 890,000 وحدة، وتواصل الاستثمار في استراتيجيات التخزين والعوائد على الشبكة.

وتأتي خزائن Solana في المرتبة التالية مباشرة. وتمتلك Forward Industries نحو 7.807 مليون وحدة SOL وأصولًا مكافئة لها، أي ما يقارب 1.3% من المعروض المتداول من Solana، وقد وُضع معظمها تقريبًا في التخزين.

وبالمقارنة مع خزائن BTC التي تعتمد بدرجة كبيرة على تقلبات الأسعار، تتمتع خزائن ETH/SOL بدعم إضافي من قيمة عوائد التخزين.

وهذا يعني أن نموذج تقييم DAT يشهد تطورًا من الدرجة الثانية:

المرحلة الأولى: قيمة الخزينة ≈ سعر الأصل × كمية الحيازة، مدفوعة بالسعر؛

المرحلة الثانية: قيمة الخزينة ≈ سعر الأصل × كمية الحيازة + عوائد التخزين/العوائد على الشبكة، مع دعم من التدفقات النقدية؛

وقد يصبح هذا النموذج ساحة المعركة الرئيسية للمنافسة في قطاع DAT خلال المرحلة المقبلة.

ظهور تمايز القطاع، وانتقال تفضيل المخاطر إلى DAT العملات البديلة

تتدفق الأموال من خزائن BTC وETH إلى خزائن العملات البديلة ذات البيتا الأعلى، فيما يزداد اهتمام السوق بأسهم DAT مثل HYPE وZEC بوضوح. وهذه أيضًا إشارة إلى دخول السوق مرحلته الثانية: فبعد أن تجذب الأصول الرئيسية الأموال الجديدة، تتدفق الأموال إلى المشاريع ذات القيمة السوقية الصغيرة والمتوسطة، وينخفض تفضيل المخاطر تدريجيًا.

ويكون حجم DAT العملات البديلة أصغر، كما يكون من الأسهل عليها تحقيق تحركات سعرية قصوى.

ويُعد PURR مثالًا نموذجيًا. فحتى الآن، يمتلك نحو 30.1 مليون وحدة HYPE، بقيمة حيازة تصل إلى 2.54 مليار دولار. كما أعادت الشركة شراء نحو 5.8 مليون سهم من PURR، ما أدى إلى تقليص الأسهم المتاحة للتداول.

والأهم من ذلك أن مرساة قيمة PURR لا تقتصر على سعر HYPE، بل تشمل سردية مركبة كاملة: تقلب سعر HYPE + نمو حيازات HYPE + نمو نظام Hyperliquid البيئي + إعادة شراء HYPE وحرقه + القدرة التمويلية لـ DAT.

وتوفر إيرادات النظام البيئي لـ Hyperliquid واقتصاديات الرمز الدعم الرئيسي للقيمة. وخلال الأشهر الـ12 الماضية، حقق نظام Hyperliquid البيئي نحو 712 مليون دولار من الأرباح المحتجزة، وقد تدفق ما يصل إلى 99% من هذه القيمة إلى حاملي HYPE عبر آلية إعادة الشراء. وفي جوهر الأمر، فإن المستثمرين الذين يشترون PURR يراهنون على نمو نظام Hyperliquid البيئي.

وتتمتع CYPH، التي تمتلك ZEC، أيضًا بآفاق واسعة. فحتى الآن، تمتلك 323.394 وحدة ZEC، أي نحو 1.91% من المعروض المتداول من Zcash. وبعد ذلك، دخلت الشركة أيضًا مجال تعدين Zcash من خلال صفقة ذات صلة مع Winklevoss Capital، وتمتلك نحو 18% من إجمالي قدرة التجزئة للشبكة. وبذلك، أصبحت قيمة CYPH تشمل قيمة خزينة ZEC، وأعمال التعدين، وسردية الأصول الخاصة.

أما USDE فهو وافد جديد إلى DAT، وقد أُدرج في Nasdaq في نهاية يونيو، وتتمثل أصول خزينته في ENA. وتمتلك USDE نحو 3.029 مليار وحدة ENA، بقيمة تقارب 510 مليون دولار، أي 20% من إجمالي المعروض من ENA. ويغطي نموذج أعمال USDE في الوقت نفسه ستة مجالات رئيسية: البنية التحتية لنظام Ethena البيئي، وعُقد التحقق، وLayerZero DVN، والعملات المستقرة Harness، وتوزيع USDe، وخزينة ENA.

بعبارة أخرى، تحاول USDE بناء عجلة متكاملة: نمو نظام Ethena البيئي ← ارتفاع إيرادات البنية التحتية ← زيادة قيمة ENA ← التمويل من أسواق رأس المال ← توسيع خزينة ENA وتخطيطها للنظام البيئي.

لقد أدى اجتماع السردية المرتبطة بالنظام البيئي، وانخفاض القيمة السوقية، وندرة الأسهم المتاحة للتداول بعد الإدراج الجديد، إلى ارتفاع شهري تجاوز الضعف، لكنه يبدو أشبه بحالة خاصة لـ DAT ذات القيمة السوقية الصغيرة والتقلبات العالية والسردية القوية.

واليوم، ظهر التمايز في سوق DAT بوضوح. إذ تتركز الأموال والاهتمام لدى المشاريع الكبرى، بينما توجد المرونة ومساحة التوقعات الأكبر لدى المشاريع الصغيرة والمتوسطة.

إن تفوق DAT على أسعار العملات خلال الفترة الأخيرة يبعث بإشارة مفادها أن DAT يتحول إلى أداة ذات بيتا مرتفعة تربط بين سوق الأسهم التقليدية والأصول المشفرة.

وما يستحق التعمق فيه أكثر من أرقام الارتفاع هو مصدر العوائد الزائدة. فإذا كانت تأتي أساسًا من النمو الحقيقي في أصول كل سهم، ومن التدفقات النقدية الناتجة عن التخزين والأعمال المرتبطة بالنظام البيئي، فإن DAT يتطور إلى نموذج جديد تمامًا لإدارة أصول العملات المشفرة.

فمن «من يمتلك عملات أكثر» إلى «من يخلق قيمة أكبر لكل سهم»، تدخل المنافسة في قطاع DAT بُعدًا أعلى. وفي النهاية، ستخضع جميع الرافعات والعلاوات لاختبار دورة السوق.