#GoldmanSachsBullishOnCXMT بدأ Goldman Sachs تغطية ChangXin Memory Technologies بنظرة بناءة تضع منتج DRAM الصيني على نحو راسخ ضمن دائرة اهتمام المؤسسات العالمية. ويعكس تصنيف البنك للسهم عند «شراء» ورفعه المستهدف للسعر أطروحة تمتد لعدة سنوات، وتقوم على التوسع الحاد في الطاقة الإنتاجية، وتسارع الإحلال المحلي، وارتفاع الطلب على الذاكرة المرتبط بالبنية التحتية للذكاء الاصطناعي داخل الصين. ويتمحور جوهر الطرح حول الحجم. ويتوقع Goldman ارتفاع الطاقة الشهرية لإنتاج الرقائق لدى CXMT من نحو 270,000 وحدة في 2026 إلى 447,000 وحدة في 2028 و665,000 وحدة بحلول 2030، بما يزيد الإنتاج بأكثر من الضعف خلال أربع سنوات. وإذا تحقق هذا المسار، فسيتيح للشركة تزويد حصة أكبر بكثير من احتياجات الصين من DRAM، وربما الاقتراب من نصف الطلب المحلي في وقت لاحق من العقد، في ظل افتراضات مواتية.

تحتل CXMT بالفعل المرتبة الرابعة عالمياً بين مصنعي DRAM من حيث شحنات البِتّات، ولا تسبقها سوى Samsung وSK Hynix وMicron. وكان تحولها المالي الأخير لافتاً. فبعد سنوات من الخسائر، حققت الشركة الربحية وسجلت نمواً حاداً في الإيرادات وسط بيئة تسعير مواتية لـ DRAM التقليدي. وتحسنت إنتاجية DDR4 بدقة 16 نانومتر بصورة ملحوظة، بينما يظهر الإنتاج المبكر لـ DDR5 تقدماً، رغم استمرار تخلفه عن قادة السوق العالميين. ولا تزال الشركة تعتمد أساساً على تقنية التصنيع متعدد الأنماط بالأشعة فوق البنفسجية العميقة، بدلاً من الطباعة الحجرية بالأشعة فوق البنفسجية القصوى، ما يحد من قدرتها التنافسية من حيث التكلفة وكثافة العقد المتقدمة مقارنةً بنظيراتها الكورية والأمريكية. ومع ذلك، فإن مستوى القدرات الحالي أصبح كافياً على نحو متزايد للسوق الصينية، خصوصاً مع مواجهة شركات بناء الخوادم والهواتف الذكية وأنظمة الذكاء الاصطناعي المحلية ضغوطاً من السياسات لزيادة المحتوى المحلي.

تبقى الذاكرة عالية النطاق الترددي المكوّن الأعلى من حيث فرص الصعود والأكثر غموضاً في القصة. ويتوقع Goldman ارتفاع الإيرادات المرتبطة بـ HBM من حصة ضئيلة حالياً إلى جزء أكبر بكثير من المزيج بحلول نهاية العقد. ومن شأن النجاح في هذا المجال تحويل محفظة المنتجات ورفع متوسط أسعار البيع، لكن العقبات التكنولوجية والمتعلقة بالمعدات حقيقية. فالوصول المقيد إلى أحدث الأدوات يعني أن الجدول الزمني لـ HBM لدى CXMT يتخلف عن قادة الصناعة، كما أن تحقيق حصة سوقية مؤثرة في قطاع ذاكرة الذكاء الاصطناعي الأعلى أداءً ليس مضموناً في المدى القريب. وتكمن الفرصة الأكثر إلحاحاً في منتجات DDR وLPDDR القياسية التي تخدم قاعدة مراكز البيانات والإلكترونيات الاستهلاكية المتوسعة في الصين، بينما يظل المعروض العالمي شحيحاً.

يمثل التقييم مجالاً تتباين فيه الآراء بشدة. فقد سعّر الأداء الصاروخي للسهم بعد الطرح العام الأولي بالفعل جزءاً كبيراً من سردية النمو المتفائلة. ويشير مستهدف Goldman إلى صعود إضافي كبير من المستويات الحالية، بينما تطبق بيوت أبحاث أخرى مضاعفات أكثر تحفظاً تعكس الطبيعة الدورية للذاكرة، ومخاطر التنفيذ المرتبطة بزيادة الطاقة الإنتاجية، والفجوة التكنولوجية المستمرة. وتؤكد Morningstar وأطراف مماثلة أن DRAM تظل صناعة شديدة التنافس وكثيفة رأس المال، يصعب فيها الحفاظ على مزايا تنافسية مستدامة من دون تقنيات معالجة متقدمة ورائدة. ويواجه المستثمرون لذلك توتراً كلاسيكياً بين قصة هيكلية محلية قوية وسعر سهم ارتفع بالفعل بقوة.

أرى شخصياً أن الموقع الاستراتيجي طويل الأجل لـ CXMT قوي ضمن جهود الصين لتحقيق الاكتفاء الذاتي في أشباه الموصلات. فالتوسع في الطاقة الإنتاجية، المدعوم برأس مال كبير، وتحسن المقاييس التشغيلية، ودعم السياسات، يخلق مساراً لنمو الأرباح على مدى عدة سنوات يصعب تجاهله. وفي الوقت نفسه، سيكون من السابق لأوانه مساواة أكثر مستهدفات الأسعار تفاؤلاً بالقيمة العادلة على المدى القريب. وستتمثل المتغيرات الحاسمة في وتيرة إضافات الطاقة الإنتاجية وإنتاجيتها، وسرعة تطوير HBM، واستمرارية دورة تسعير الذاكرة الحالية، وقدرة الشركة على تحويل الحجم إلى تدفق نقدي حر مستدام بدلاً من إعادة الاستثمار الدائمة. وبالنسبة إلى من يملكون أفقاً متعدد السنوات وقدرة على تحمل التقلبات والتعقيدات الجيوسياسية، تمثل CXMT واحدة من أكثر الرهانات المدرجة مباشرةً على طموحات الصين في مجال الذاكرة. أما المتداولون على المدى القصير، فإن الجمع بين التوقعات المرتفعة وديناميكيات الصناعة الدورية يدعو إلى تحديد أحجام المراكز بحذر، ومتابعة مراحل التنفيذ عن كثب. وتضيف مبادرة Goldman Sachs للتغطية شرعية مؤسسية وعمقاً تحليلياً إلى قصة كانت تقودها في السابق الحماسة المحلية أكثر من تغطية الأبحاث العالمية. وستحدد السنوات العديدة المقبلة من تسليمات الطاقة الإنتاجية وتحولات مزيج المنتجات ما إذا كانت هذه الشرعية ستترجم إلى خلق قيمة مستدام.