#GoldmanSachsBullishOnCXMT

تتحول Goldman Sachs إلى التفاؤل بشأن CXMT: تحول هيكلي في احتكار القلة العالمي للذاكرة

لسنوات، عوملت سوق DRAM العالمية باعتبارها لعبة مغلقة بين ثلاثة لاعبين. فقد سيطرت Samsung وSK Hynix وMicron على أكثر من 94% من الإمدادات، وكانت لها وحدها قوة التسعير. ويجري الآن تحدي هذا الافتراض رسمياً في وول ستريت.

بدأت Goldman Sachs تبني موقف متفائل تجاه ChangXin Memory Technologies (CXMT)، أكبر منتج صيني لرقائق DRAM، في تقرير يتناول تجزؤ سوق الذاكرة نفسها أكثر مما يتناول شركة واحدة. ويأتي هذا الموقف في وقت تتجاوز فيه CXMT بهدوء عتبة لم يعد بوسع منافسيها الكوريين والأمريكيين تجاهلها: تحقيق حجم إنتاج بمعدلات مردود مقبولة.

لماذا تغيّر Goldman وجهة نظرها الآن

يستند التقرير، الذي أعده فريق Goldman المختص بقطاع الأجهزة التقنية في آسيا، إلى ثلاث ملاحظات هيكلية تغيرت خلال الأشهر التسعة الماضية.

1. اختراق في معدلات المردود عند 16nm والمسار نحو 12nm: ظلت CXMT تاريخياً عالقة عند 19nm و17nm مع معدلات مردود منخفضة، وكانت تنتج أساساً رقائق DDR4 وLPDDR4X منخفضة التكلفة للعملاء المحليين. وتشير Goldman إلى أن عملية CXMT عند 16nm، باستخدام تقنيات الطباعة الحجرية DUV المحلية وغير الخاضعة للقيود، حققت الآن معدلات مردود تبلغ 75-80% لرقائق DDR4، ارتفاعاً من نحو 55% قبل عام. والأهم من ذلك أن الإنتاج التجريبي لرقائق DDR5 عند عقدة من فئة 12nm يسجل معدلات مردود أولية تبلغ 40-45%. وهذا لا يزال غير منافس لمعدلات مردود Samsung عند عقدة 1b-nm (12nm)، التي تتجاوز 85%، لكنه قابل تجارياً للتطبيق ضمن منظومة الخوادم والهواتف الذكية المحلية في الصين، التي تخضع لتوجيه حكومي مباشر لتقليل الاعتماد على الموردين الأمريكيين.

2. إنفاق رأسمالي يتحدى العقوبات: رغم ضوابط التصدير الأمريكية على معدات EUV وHBM المتقدمة، يُقدَّر الإنفاق الرأسمالي لـ CXMT في 2025-2026 بنحو 4.8 مليار دولار، بتمويل من قروض مدعومة من الدولة في خفي وبكين. وتقدّر Goldman أن يؤدي ذلك إلى رفع الطاقة الشهرية لـ CXMT من 170 ألف رقاقة شهرياً في أواخر 2024 إلى 280 ألف رقاقة شهرياً بحلول الربع الرابع من 2026. وعند هذا المستوى، ستمتلك CXMT حصة تبلغ 11-12% من إمدادات وحدات DRAM العالمية، ارتفاعاً من 4.5% في 2022. أما في رقائق LPDDR5 للهواتف الذكية الصينية، فتقترب حصتها بالفعل من 28%.

3. ليست HBM كل القصة: تنشغل السوق برقائق HBM3 وHBM3E، حيث تتصدر SK Hynix بحصة تبلغ 53% وحيث لا حضور لـ CXMT. وترى Goldman أن هذا يخلق نقطة عمياء. إذ تمثل HBM 18% فقط من إجمالي الطلب على وحدات DRAM، لكنها تمثل 42% من إيرادات القطاع بسبب الأسعار المتميزة. أما النسبة المتبقية البالغة 82%، أي DDR5 وDDR4 وLPDDR5 القياسية، فهي المجال الذي تهاجمه CXMT. وفي سوق ارتفعت فيه الأسعار الفورية لخوادم DDR5 بنسبة 19% منذ بداية العام بسبب عمليات بناء خوادم الذكاء الاصطناعي، فإن وجود مصدر ثانٍ منخفض التكلفة و«جيد بما يكفي» هو بالضبط ما تريده شركات الحوسبة السحابية العملاقة الصينية مثل Alibaba وTencent وBaidu.

تداعيات تتجاوز CXMT

لا يمثل موقف Goldman المتفائل توصية بشراء سهم CXMT نفسه، فالشركة لا تزال خاصة وتستهدف طرحاً أولياً في STAR Market في أواخر 2026، بتقييم متداول يبلغ 22 مليار دولار. بل إنه إشارة إلى خفض تقييم الشركات القائمة.

خفض البنك أهداف الأسعار لـ Micron على مدى 12 شهراً بنسبة 6%، وأبقى تصنيفه عند «محايد»، مشيراً إلى خطر أن تحد CXMT من الارتفاع المحتمل في أسعار DDR4 وLPDDR4 السلعية. ويشير نموذجه إلى أن كل زيادة بمقدار 1% في الحصة العالمية لـ CXMT تخفض متوسط سعر بيع DRAM السلعية بنسبة 1.3-1.5%.

وبالنسبة إلى سلسلة الإمداد، يعني ذلك أيضاً انقساماً. إذ تتشكل سوقان للذاكرة: سوق HBM عالية التكلفة، المتحالفة مع الولايات المتحدة وتسيطر عليها كوريا والولايات المتحدة، وسوق DDR5/LPDDR متوسطة المستوى المتمحورة حول الصين، حيث تصبح CXMT، المدعومة بإعانات الدولة والطلب المحمي، محدِّدة للأسعار. وستستفيد شركات المعدات مثل Naura وAMEC، وليس ASML أو Lam Research، من هذه السوق الثانية.

وتتمثل فرضية Goldman الأساسية في أن CXMT لن تقضي على Samsung أو Hynix، لكنها ستنهي حقبة التسعير المثالي لاحتكار القلة. وإذا حققت CXMT هدفها البالغ 300 ألف رقاقة شهرياً بحلول 2027 ونجحت في زيادة إنتاج DDR5، فستنتقل DRAM العالمية من سوق يضم ثلاثة لاعبين إلى سوق يضم أربعة لاعبين، للمرة الأولى منذ إفلاس Elpida في 2012.

ولهذا السبب تهم مذكرة متفائلة واحدة بشأن شركة صينية خاصة كل مستثمر في أشباه الموصلات.

يُقدَّم هذا التحليل لأغراض إعلامية فقط ولا يشكل نصيحة استثمارية.

#GoldmanSachsBullishOnCXMT