قرارٌ في ضبابٍ مُلتبس: لماذا يُرجَّح أن يتريّث وُورش في ظل القيود الثلاثية؟

في تمام الساعة 00:00 من صباح 30 يوليو/تموز بتوقيت بكين، ستُعلن الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي قرار لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية (FOMC) لأسعار الفائدة لشهر يوليو/تموز — وهو ما سيكون الاجتماع الثاني في قرارات الفائدة الذي يديرُه كيفن وُورش (Kevin Warsh) منذ تولّيه رئاسة الاحتياطي الفيدرالي. لكن على عكس يونيو عندما جاءت النتائج “دون أي مفاجآت”، يكتنف هذا الاجتماع مستوى غير مسبوق من عدم اليقين في السنوات الأخيرة. ارتفاع أسعار النفط، خلافات داخلية، وضغوط سياسية — هذه المتغيرات الثلاثة تتشابك لتُنتج انقساماً نادراً بين رهانات السوق على النتيجة.

صراعٌ على البيانات: تراجع التضخم مقابل صدمة أسعار النفط
من زاوية البيانات الظاهرية، لا تبدو لدى الاحتياطي الفيدرالي مبررات لاتخاذ إجراء في يوليو/تموز. تُظهر بيانات مكتب إحصاءات العمل الأمريكي أن مؤشر أسعار المستهلكين الإجمالي (CPI) انخفض في يونيو/حزيران بنسبة 0.4% على أساس شهري، مسجلاً أكبر تراجع شهري منذ أبريل/نيسان 2020؛ بينما تراجع معدل الزيادة على أساس سنوي من 4.2% في مايو/أيار إلى 3.5%. كما ظلّ مؤشر أسعار المستهلكين الأساسي (Core CPI) دون تغيّر على أساس شهري، وتراجع على أساس سنوي من 2.9% إلى 2.6%. لقد أظهر مسار التضخم تحسناً لافتاً في يونيو/حزيران. وفي الوقت نفسه، لم تُضف كشوفات الوظائف غير الزراعية في يونيو/حزيران سوى 57 ألفاً وظيفة، وهو أقل بكثير من التوقعات، مع تعديل بيانات الشهور السابقة أيضاً إلى الأسفل. ومع ذلك، تغيّر كل شيء منذ بداية يوليو/تموز. بعد انفراج مؤقت لكسر وقف إطلاق النار بين إيران والولايات المتحدة في 1 يوليو/تموز، قفز سعر خام برنت بنحو 35%، ليبلغ مستويات تجاوزت في وقتٍ ما علامة 100 دولار للبرميل.

حتى 28 يوليو/تموز، بلغ متوسط أسعار البنزين العادي في الولايات المتحدة نحو 4.10 دولار للغالون، بزيادة 8 سنتات عن الأسبوع السابق، و23 سنتاً عن الشهر السابق. فرضت إدارة ترامب رسوماً جمركية جديدة تتراوح بين 10% و12.5% على 60 دولة حول العالم، بالتزامن مع استثمارات ضخمة في البنية التحتية لقطاع الذكاء الاصطناعي أثارت اختلالات في توازن العرض والطلب على الموارد. مجمل هذه العوامل أسهم في ترسيخ “لزوجة” التضخم.

صرّح كبير الاقتصاديين لدى مورغان ستانلي، إليِن زِنترنر (Ellen Zentner)، بصراحة: “إن نطاق النتائج الممكنة أوسع مما سبق في أي اجتماع هذا العام، لأن البيانات متناقضة فعلاً — إشارات تضخم لَزِج ناتج عن الطاقة والتجارة تصطدم بسوق عمل لا يزال يتباطأ بوتيرة مستمرة.”

انقسامٌ في السوق: ثلث الرهانات على الرفع… حالة عدم يقين نادرة تاريخياً!
تعكس هذه المفارقة بين البيانات مباشرة توقعات السوق. اعتباراً من 28 يوليو/تموز، يُظهر مؤشر FedWatch التابع لهيئة شيكاغو التجارية (CME) أن احتمال إبقاء أسعار الفائدة دون تغيير في يوليو/تموز يبلغ 66.3%، في حين تبلغ احتمالية رفع الفائدة 25 نقطة أساس 33.7%. تختلف الإحصاءات بين مصادر عدة بشكل طفيف — إذ تُظهر بعض البيانات أن احتمال الرفع اقترب من 40% — لكن مهما كان الرقم المعتمد، فإن الرهان على الرفع بما يتجاوز الثلث نادر للغاية في السنوات الأخيرة.
في الحقبة السابقة لعهد باول، كانت التحولات الكبرى في السياسة عادةً تُطلق إشارات مبكراً عبر خطابات المسؤولين، ولم يكن السوق يُظهر مثل هذا التباين الواضح حول نتيجة السياسة عشية انعقاد الاجتماع. والأكثر لفتاً للانتباه هو توقعات المدى البعيد. تُظهر بيانات FedWatch أن احتمال رفع الفائدة في اجتماع سبتمبر/أيلول قفز إلى نحو 82%، مقارنة بأقل من 53% قبل أسبوع. وهذا يعني أنه، أياً كانت نتيجة يوليو/تموز، فإن السوق باتت تُسعّر بالفعل تشديداً في خريف هذا العام.

القيود الثلاثية لوُورش: لماذا يُرجَّح ميله إلى التريث
يشير تحليل CNBC إلى أن وُورش يواجه على الأقل ثلاثة أسباب تدفعه إلى اختيار التريث.
القيْد الأول: لا يتبنى وُورش بالكامل منطق رفع الفائدة الحالي. من أبرز التغييرات السياسية بعد توليه المنصب إلغاء “التوجيه الاستباقي” في الاحتياطي الفيدرالي — أي أن البنك المركزي لم يعد يلتزم مسبقاً بالمسار المستقبلي للفائدة. لكن هذا لا يعني أنه بلا إطار تقدير خاص به. خلال جلسة استماع في مجلس الشيوخ في 15 يوليو/تموز، كانت تصريحاته حول ارتفاع أسعار الطاقة محورية. قال: “تحدث صدمات أسعار محددة في سلع محددة، وهذه أمور لا نملك السيطرة عليها”. وبحسب رؤيته، لا يعني ارتفاع سعر سلعة واحدة بالضرورة فقدان السيطرة على التضخم ككل — فإذا لم ينتشر ارتفاع أسعار الطاقة إلى مجالات أوسع من الأسعار، فقد لا يحتاج الاحتياطي الفيدرالي إلى رفع الفائدة لمعالجة الأمر. ويتعامل وُورش أيضاً بحذر مع ضغوط التكلفة الناتجة عن استثمارات الذكاء الاصطناعي؛ إذ يرى أن ارتفاع تكاليف أشباه الموصلات والكهرباء بفعل قيام شركات التقنية ببناء بنية تحتية ضخمة للذكاء الاصطناعي يمثل تغيّراً في الأسعار لمرة واحدة، وليس بالضرورة تضخماً مستمراً. كما كان وُورش قد اقترح سابقاً أن تحسينات الإنتاجية التي يقودها الذكاء الاصطناعي قد تمكّن الاقتصاد من الحفاظ على نمو سريع دون أن يفضي ذلك إلى إشعال التضخم.
القيْد الثاني: رفع الفائدة سيُضعف مساحة المناورة السياسية لخطة الإصلاحات لديه.
في يونيو/حزيران أعلن وُورش تشكيل خمس مجموعات عمل لخبراء خارجيين، تعمل كل منها حول: آليات التواصل، وإدارة الميزانية العمومية، وتحديث جمع البيانات، وتغيرات الإنتاجية في عصر الذكاء الاصطناعي، وإطار سياسة مكافحة التضخم. ضمت المجموعات أكثر من عشرة مستشارين خارجيين، بينهم مرْمن كِن (Mervyn King) الرئيس السابق لبنك إنجلترا، وفائز بجائزة نوبل في الاقتصاد توماس سارجنت (Thomas Sargent)، وأحد مؤسسي صندوق أندرسون هوروفيتس (Anderson Horowitz) في وادي السيليكون مارك أندرسون (Marc Andreessen). إذا أظهر وُورش في اجتماعه الثاني بوصفه مديراً لـ FOMC دعماً لرفع الفائدة، فذلك يعادل في الواقع اختيار اتباع أساليب المعالجة التقليدية قبل استكمال إعادة تقييم إطار السياسة. يعتقد مراقبون أن وُورش يفضّل الانتظار بضعة أشهر حتى تتشكل استنتاجات المجموعات أولاً، ثم يقرر ما إذا كان سيُعدّل اتجاه السياسة. ويتبنى المحللة مِريديث ويتني (Meredith Whitney)، التي نجحت في التحذير من الأزمة المالية في 2008، وجهة نظر مشابهة. فهي ترى أن خمس مجموعات العمل التي أنشأها وُورش تمنحه وقتاً — إذ يمكنه الإبقاء على مواقف حازمة مؤقتاً، مع تجنب اتخاذ إجراءات فورية. “قد يواصلون الإبقاء على أسعار الفائدة دون تغيير مع الاستمرار في استخدام صياغة ذات نبرة تشددية (hawkish)، بما يترك مساحة لتعديل السياسة لاحقاً.” كما حذرت ويتني من أن الاقتصاد الأمريكي سيواجه اختباراً حقيقياً في الربع الرابع، مع تراجع أثر التحفيز الاقتصادي قصير الأجل الناجم عن كأس العالم وتلاشي “سخونة” الإنفاق المالي.
القيْد الثالث: البيئة السياسية تجعل من الصعب عليه التحرك بتسرع.
قبل يوم واحد من افتتاح اجتماع FOMC — 27 يوليو/تموز — صرّح الرئيس الأمريكي دونالد ترامب للإعلام على متن “إير فورس وان” بدعمه لوُورش، لكنه كرر أيضاً الدعوة إلى خفض الفائدة، قائلاً إن الولايات المتحدة ينبغي أن تمتلك “أدنى معدلات فائدة في العالم”. أشاد ترامب بوُورش ووصفه بأنه “رائع”، لكنه اشتكى من أن وُورش محكوم بمجلس “شديد التسييس”. كما ألمح إلى أن بعض مسؤولين في الاحتياطي الفيدرالي “يتسمون بطابع سياسي قوي”، بل وقد يحملون “نيات سيئة”، ما يعوق تنفيذ سياسة خفض الفائدة. وفي مثل هذه الأجواء السياسية، إذا اختار وُورش رفع الفائدة في يوليو/تموز، فسوف يسيء إلى طرفين في وقت واحد: سيعتبره المحافظون الداعمون للرفع استمراراً لنهج باول، بينما قد يفسر معسكر ترامب ذلك على أنه تحدٍّ لإرادة الرئيس.

انشقاق داخلي: القوى التشددية داخل FOMC
ومع ذلك، حتى إذا كان ميل وُورش إلى التريث، فإنه يواجه ضغوطاً من داخل اللجنة. فقد صرّح رئيس بنك دالاس الاحتياطي الفيدرالي لوري لوغان (Lorie Logan) بوضوح في منتصف هذا الشهر بأن التضخم “لا يبدو أنه يعود إلى هدف 2% بطريقة مستدامة”، وأنه ينبغي “زيادة الفائدة بشكل معتدل”. كما يرى رئيس بنك كليفلاند الاحتياطي الفيدرالي بيت هامّك (Beth Hammack) أن تحديات التضخم الحالية تفوق قضايا التوظيف. وتوقّع ديفيد ميركل (David Mericle)، كبير الاقتصاديين لدى جولدمان ساكس، أنه “على الأقل سيتم الإدلاء بصوت معارض لصالح رفع الفائدة”. ويُرجح أن تكون نتيجة التصويت النهائية 10 أصوات مقابل 2 لصالح الرفع؛ إذ قد يدلي كل من لوغان وهامّك بصوتي معارضة. وفي الوقت ذاته، هناك من يرى أن الرفع ينبغي أن يحدث مبكراً وليس لاحقاً.
توقعت شركة Citadel Securities أن الاحتياطي الفيدرالي قد يفاجئ الأسواق برفع الفائدة 25 نقطة أساس هذا الأسبوع، وتعتقد أن هذه الخطوة ستعزز مصداقية وُورش في معركة مكافحة التضخم. لكن ويتني رفضت هذا الطرح، قائلة إن رفع الفائدة بشكل مفاجئ لا يساعد على تحسين مصداقية وُورش.

على إجمال الصورة، يتوقع السوق على نطاق واسع أن يحافظ FOMC على نطاق سعر الفائدة على السياسة عند 3.50% إلى 3.75% دون تغيير، لكن بيان الاجتماع ومؤتمر الإفادة قد يكونان مائلين إلى التشدد.
تتجسد منطق هذه الاستراتيجية المركبة في جانبين: فمن جهة، عبر توجيه التوقعات بما يدفع أسعار الفائدة في السوق إلى الارتفاع وتشديد الشروط المالية، ومن جهة أخرى الحفاظ على مرونة السياسة — إذ تبدو الزيادة في يوليو/تموز غير مُلحّة حالياً، بينما قد يؤدي التحرك المتسرع إلى تقليص مساحة تعديل السياسة النقدية لاحقاً. كما قال كبير الاقتصاديين لدى شركة Prudence America، بليرينا أوروتشي (Blerina Uruci)، إن السيناريو الأساسي هو بقاء الفائدة دون تغيير خلال 12 شهراً المقبلة، لكن اتجاه السياسة ما يزال محفوفاً بمخاطر مزدوجة على طرفي الاحتمالات. صدمات أسعار الطاقة، ودفع الطلب المتعلق بالذكاء الاصطناعي للسلع الأساسية، وإعادة تسارع سوق العمل — كلها متغيرات قد تكسر التوازن الراهن.

بالنسبة للسوق، قد لا تتمثل أكبر نقاط التركيز في هذه الجلسة في سعر الفائدة ذاته، بل في الإشارات التي سيطلقها وُورش في مؤتمر الصحافة — وكيف سيحدد “عتبة” رفع الفائدة، وكيف سيتعامل مع الخلافات الداخلية، وكيف سيُدير توقعات السوق دون تقديم توجيه استباقي. يواجه وُورش حالياً فنّاً دقيقاً من الموازنة: يجب أن يحافظ على مصداقية الاحتياطي الفيدرالي في مكافحة التضخم، وألا يتخذ مبكراً إجراءات قد تحد من مساحة إصلاحاته. كما قالت ويتني، فإن ميل وُورش هو “الانتظار والتأكد من أن الخطوة التالية صحيحة”. وسيُعدّ اجتماع السياسة هذا الأسبوع نافذة مهمة للمراقبين لمعرفة التوجه الحقيقي لوُرش بصفته رئيساً جديداً للاحتياطي الفيدرالي.