تتولى السوق تنفيذ “رفع الفائدة”، ويعمل ووش على قدم وساق لـ “مكافحة التضخم”

تقرير: تشاو ينغ، وول ستريت جورنال

أدى الارتفاع الكبير في عوائد سندات الخزانة الأمريكية إلى تعويض تأثير رفع الفائدة الفعلي جزئياً، بينما وفّرت المواقف المتشددة لرئيسة الاحتياطي الفيدرالي ووش مرساة واضحة لتسعير السوق. وبين سوق السندات والاحتياطي الفيدرالي، تتشكل حالة نادرة من التوافق الضمني.

سجل مؤشر أسعار المستهلكين الأمريكي (CPI) لشهر يونيو أول انخفاض شهري منذ عام 2020، ما منح السوق انفراجاً مؤقتاً، ودفع صفقات تراهن على رفع الفائدة هذا الشهر إلى الإغلاق بسرعة. لكن ووش سرعان ما أكد في تصريحات أمام الكونغرس أن بيانات مؤشر CPI لشهر يونيو لا تعني أن مهمة مكافحة التضخم قد اكتملت. كما أرسل رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي في كانساس سيتي، جيف شمد، ورئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي في دالاس، لوري لوغان، ورئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي في كليفلاند، بيث هامماك، إشارات مماثلة تباعاً.

حالياً، تراجعت إلى حد كبير توقعات المتداولين بشأن رفع الفائدة في يوليو، لكنهم ما زالوا على نطاق واسع يراهنون على أن يرفع الاحتياطي الفيدرالي سعر الفائدة الأساسي بمقدار 25 نقطة أساس في سبتمبر أو أكتوبر، وأن الزيادات حتى نهاية العام باتت شبه مؤكدة. وفي الوقت نفسه، منذ أواخر فبراير، ارتفعت عوائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل عامين تراكمياً بنحو 75 نقطة أساس إلى قرابة 4.2%، متجاوزة بكثير نطاق سعر الفائدة الحالي لدى الاحتياطي الفيدرالي البالغ 3.5% إلى 3.75%. وقد أدى ارتفاع عوائد السندات فعلياً إلى كبح الاقتصاد عبر دفع تكاليف الرهن العقاري وغيره من القروض إلى الأعلى.

لم يختف ضغط التضخم، وترتفع توقعات رفع الفائدة

على الرغم من أن بيانات مؤشر CPI لشهر يونيو منحت انفاساً مؤقتة، فإن مخاوف السوق بشأن آفاق التضخم لم تتبدد. بعد انهيار اتفاق وقف إطلاق النار بين إيران والولايات المتحدة، ارتفعت أسعار النفط مجدداً؛ كما استمر الإنفاق الرأسمالي الضخم في مجال الذكاء الاصطناعي في ضخ حوافز في الاقتصاد، حتى مع ظهور مخاوف من فقاعات في بعض أسهم التكنولوجيا. ظل التضخم، خلال السنوات الخمس الماضية، أعلى باستمرار من هدف الاحتياطي الفيدرالي البالغ 2% سنوياً، وما تزال هذه السمة العنيدة تجعل السوق يعجز عن التحول سريعاً.

قال مدير محفظة Columbia Threadneedle، إد العسّيني،: «إذا لم تفعل شيئاً، هل لديك ثقة بأن التضخم سينخفض إلى 2% أو 2.5%؟ الإجابة: لا. ينبغي أن يشعر الاحتياطي الفيدرالي بقدر أكبر من الثقة في مواصلة رفع الفائدة، دون القلق المفرط إزاء مخاطر الهبوط». وهو حالياً يحتفظ بمراكز ترجّح السندات طويلة الأجل على السندات قصيرة الأجل، وهي استراتيجية يُفترض أن تستفيد من مسار سياسات أكثر تشدداً من الاحتياطي الفيدرالي.

توقّع اقتصاديون لدى بنك أمريكا أن الاحتياطي الفيدرالي سيرفع الفائدة ثلاث مرات في سبتمبر وأكتوبر وسبتمبر/ديسمبر. وبعد صدور بيانات مؤشر CPI لشهر يونيو، أشار البنك في تقرير لعملائه إلى أن التضخم لا يزال بعيداً عن الهدف، وأنه «نحتاج إلى رؤية عدة بيانات مماثلة أخرى قبل أن نعيد النظر في تقييمنا الحالي».

السوق «تولّى المهمة»؛ ووش قد يكتفي بالمراقبة

التسعير الذاتي الذي يقوم به سوق السندات يساهم موضوعياً في تخفيف الضغط على السياسة الذي يتحمله الاحتياطي الفيدرالي. قال نائب الرئيس التنفيذي للاستثمار في DoubleLine، جيفري شيرمان، إنه وبالنظر إلى تسعير عوائد الأموال الفيدرالية المستقبلية، فقد سبق سوق السندات كثيراً إجراءات الاحتياطي الفيدرالي في مناسبات متعددة. لكن التغيير الأكثر أهمية حالياً يتمثل في أن السوق لم يعد، مثلما كان عليه خلال السنوات الثلاث الماضية، يراهن بشكل مستمر على خفض الفائدة، بل بدأ يعكس احتمال وجود زيادات في الفائدة خلال العام المقبل.

وقال شيرمان إن ذلك يتناقض بشكل صارخ مع دورات السياسة السابقة: «ففي السابق، عندما سمع السوق أن باول أعلن انتهاء دورة رفع الفائدة، بدأ يتوقع خفض الفائدة، لكن خفض الفائدة لم يتحقق فعلياً». أما الآن، «يبدو أن السوق يقول: ربما سيقوم الاحتياطي الفيدرالي برفع الفائدة في وقت ما خلال الأشهر الـ12 المقبلة».

ومن وجهة نظره، يعني ذلك أن ووش ليس بالضرورة بحاجة إلى اتخاذ إجراء فوراً. «ما تراه الآن هو أن السوق أنجز فعلياً عمل الاحتياطي الفيدرالي—فقد ظهر ميل منحنى العوائد إلى الأعلى، كما أن سعر الفائدة على السياسات أقل من جميع أسعار الفائدة الأخرى على المنحنى. لذلك قد لا يحتاج رئيس الاحتياطي الفيدرالي ووش، في الوقت الحالي، إلى اتخاذ أي إجراء ويمكنه الاكتفاء بالمراقبة». وختم شيرمان قائلاً: «سوق السندات يؤدي دوره، وهو يبحث عن البيانات».

مواقف ووش المتشددة واضحة، لكنه يحتفظ بمساحة مرونة عمداً

تولى ووش منصب رئيس الاحتياطي الفيدرالي قبل شهرين، وجعل خفض التضخم أولوية قصوى منذ توليه المنصب. وفي مؤتمر صحفي لأول مرة ترأسه خلال الشهر الماضي، شدد مراراً على ضرورة السيطرة على التضخم؛ وفي شهادته أمام الكونغرس الأسبوع الماضي، أكد مجدداً أن بيانات مؤشر CPI لشهر يونيو لا تعني أن المهمة قد اكتملت.

تجدر الإشارة إلى أن ووش لم يقدم إشارة واضحة بشأن توقيت رفع الفائدة، ويميل إلى التقليل من الإرشاد الاستباقي للاحتياطي الفيدرالي بشأن آفاق الفائدة، بحجة أن التوجيهات الصريحة جداً قد تدفع صناع القرار إلى موقف دون مرونة، ما يصعب تعديل القرار. ويدخل مسؤولو الاحتياطي الفيدرالي هذا الأسبوع في فترة صمت روتينية قبل اجتماع مدته يومان يبدأ في 28 يوليو، وسيكون السوق خلال هذه الفترة دون إشارات سياسة جديدة.

منذ آخر مرة خفض فيها الاحتياطي الفيدرالي الفائدة في ديسمبر من العام الماضي، بقي متوقفاً دون تغيير. في ذلك الوقت، انتعش سوق العمل من أدنى مستوى له في فبراير، بالتزامن مع صدمة تضخمية جديدة جلبتها العمليات العسكرية التي نفذتها إدارة ترامب ضد إيران، وبسبب ذلك تلاشت توقعات السوق الواسعة بإعادة تشغيل دورة خفض الفائدة. وقد أكد ووش موقفه بوضوح، قائلاً إنه ستحافظ على الاستقلال السياسي للاحتياطي الفيدرالي، ولن يخضع لضغوط ترامب المتعلقة بعمليات خفض الفائدة.

لا تزال الخلافات قائمة في السوق، وما يزال الحذر هو النبرة السائدة

على الرغم من أن توقعات رفع الفائدة تهيمن على السوق، فإن بعض المؤسسات تتبنى تقديراً أكثر تحفظاً بشأن وتيرة الإجراءات الفعلية للاحتياطي الفيدرالي. قال تشي تشين، المدير المشارك لصندوق Total Return التابع لـ BlackRock بحجم 180 مليار دولار: «إن تسعير السوق لمسار سياسة الاحتياطي الفيدرالي أكثر تشدداً مما توقعناه، بشرط أن تكون تقديراتنا لانخفاض التضخم في النصف الثاني من العام وتباطؤ النمو صحيحة. قد يواصل الاحتياطي الفيدرالي الحفاظ على موقف متشدد، منتظراً حتى تصبح البيانات أكثر اعتدالاً في النهاية». ويميل فريقها حالياً إلى تخصيص استثمارات في السندات متوسطة الأجل وقصيرة الأجل، ويعتقد أن عمليات البيع التي أعقبت الحرب في إيران جعلت «التقييم أكثر جاذبية بوضوح مقارنة بما كان عليه سابقاً».

كما أبدى شيرمان تحفظاً بشأن عتبة رفع الفائدة في سبتمبر، قائلاً إنه يلزم «كمية كبيرة من البيانات» لإجبار الاحتياطي الفيدرالي على اتخاذ هذا القرار، خصوصاً في ظل اقتراب الانتخابات واستمرار الضغوط السياسية.

وفي المقابل، قال العسّيني بوضوح: «ليس وقت المخاطرة والتطلع إلى الواجهة». ومع عدم وضوح مسار السياسة بعد، فإن تجنب وضع رهانات كبيرة على المراكز الحساسة للاحتياطي الفيدرالي قد يكون الخيار الأكثر أماناً في الوقت الراهن.