تعد Stable Vaults آخر قطعة ناقصة لدى Aave لإطلاق تجاريتها على نطاق واسع بين عامة الناس

الكاتب: Thejaswini M A

الترجمة: Saoirse، Foresight News

أغلى ما في متناول الإنسان هو الأشياء التي تتطلب اتخاذ قرارات مستقلة. وفي المقابل، لا يُذكر ارتفاع تكاليف الرسوم. فهناك من يفضلون الدفع لقاء الراحة والسهولة، ولا شيء أكثر من ذلك.

ومنطق “التحصيل” الذي تتبناه المنصات ينبع من هذا: إبعاد عبء اتخاذ القرار عن المستخدم. لدى Tim Wu في كتابه “عصر الاستخراج (Age of Extraction)” مصطلح أحبّه كثيرًا — “القيود السلبية”. المنصات تحقق الاستخراج عبر سلب المستخدم حق الاختيار المستقل.

إن كنت لا تعرف من أين تبدأ عند اختيار الأسهم؟ لا مشكلة: صناديق المؤشرات وS&P 500 سيتولّيان الأمر بدلًا عنك. وإن لم تكن تفهم منتجات الإقراض؟ غيّر التسمية فحسب، ثم اعرضها كما لو كانت حساب ادخار، مع حملة ترويج ضخمة. جوهر هذه الأشياء جميعًا هو تحصيل “رسوم خدمة الراحة”: توفير عن المستخدم التفكير في اتخاذ القرار، وأحيانًا الاستحواذ أيضًا على العائد الإضافي الذي كان ينبغي أن يعود للمستخدم وحده، بينما لا يُبالي عامة الناس بذلك.

تسير التمويلات اللامركزية التقليدية (DeFi) عكس هذا تمامًا؛ إذ تضع أمام المستخدم عددًا كبيرًا من الخيارات المعقدة: أي شبكة عامة تختار، وأي مجمّع أموال، وكيف تتغير الفائدة لحظيًا، ومتى تُحوَّل الأموال، وهل توجد مخاطر أمنية في جسور السلاسل المتقاطعة، فضلًا عن ضرورة التمييز بين صفحة منصة رسمية وبين موقع تصيّد مقلّد تم إنشاؤه بالاستعانة بـ Claude قبل 12 يوليو. لقد ركّزت Aave ست سنوات لتصل إلى 2.5 مليون مستخدم فقط، بينما تمتلك Revolut، التي تروّج لعمليات شديدة البساطة، 65 مليون مستخدم؛ لذلك القول إن Aave بحاجة إلى مواءمة احتياجات المستخدمين العاديين وتحسين تجربة الاستخدام لا يبدو تقييمًا مبالغًا فيه.

من يناير إلى يوليو من هذا العام، شهدت نسبة العائد السنوي لمجمّع USDC لدى Aave تقلبات حادة بين 2% و9%. تقلبات الفائدة هي أصلًا حالة اعتيادية في DeFi: يتابع المستخدمون صعود وهبوط الفائدة، وينقلون أموالهم إلى الجهة الأعلى عائدًا. لكن هذه الآلية لا يمكن دفعها لتناسب الجمهور العريض. فلا تستطيع البنوك الرقمية الناشئة شرح الأمر للمستخدمين: عائد الإيداع يتحدد باحتياجات الاقتراض في السوق، وقد يهبط في يوم ما مباشرة إلى 2%. لن يسلّم معظم الناس أموالهم لمنتجات مليئة بعدم اليقين، وهذه هي إحدى الأسباب الجوهرية وراء عدم تواصل الغالبية مع تطبيقات إدارة أموال التشفير.

في 9 يوليو، أطلقت Aave Labs مجموعة حلول — Stable Vaults (الصناديق المستقرة). سيفكك هذا المقال منطق عملها، ومن يربح منها، ولماذا سيظل المستخدم العادي، حتى لو كان يعرف الثمن، يستخدم هذه الأداة.

آلية تشغيل Stable Vaults

لا تحتاج أي شركة سوى إلى إنجاز توصيل واحد لتتمكن من إطلاق خدمة إيداع مدخرات، ويشمل الكيانات المعنية: البنوك الرقمية، ومحافظ التشفير، وشركات تحويل الرواتب. في النهاية تتدفق الأموال المودعة إلى سوق الإقراض لدى Aave. يحتاج المستخدم فقط إلى الاطلاع على العوائد داخل التطبيق الذي يستخدمه يوميًا، فإذا وجدها مناسبة يمكنه المشاركة مباشرة.

ومن أبرز خصائص الصندوق: أن العائد ثابت، وهو أمر نادر جدًا في قطاع التشفير. فإيراد مجمّع الإقراض الأساسي لدى Aave يتغير لحظيًا تبعًا لطلب المقترضين في السوق. أما Stable Vaults فتقوم — فوق هذا الأساس — ببناء طبقة عازلة تمنح المشغّل صلاحية ضبط سعر الفائدة. إذ يمكن للمشغّل تحديد سعر الفائدة الذي يظهر للعموم، مثلًا تعيينه عند 4%. بعد ذلك، مهما اهتز سعر الفائدة في السوق الأساسي لدى Aave، يظل الصندوق يلتزم بدفع 4% سنويًا للمستخدم بشكل ثابت. أي مخاطر الربح والخسارة الناتجة عن تقلب الفائدة تتحملها جهة التشغيل بالكامل. أما الفارق الذي يتجاوز 4% في العائد الأساسي، فيعود كاملًا إلى جهة التشغيل.

منظور مُودِع/مستخدم المدخرات

يحصل المستخدم عمليًا على “ضمان العائد”. فعندما هبطت فائدة مجمّع USDC لدى Aave في ربيع هذا العام إلى 2%، تظل الصناديق الملتزمة بنسبة 4% تدفع بالكامل كما وعدت، بينما تعوض جهة التشغيل فجوة الفائدة.

في الأسواق المالية، تحويل المخاطر يتطلب دائمًا ثمنًا، ولا استثناء هنا. ويمكن تشبيهه برهن عقاري بسعر فائدة ثابت: عادةً ما يكون سعر الفائدة الثابت أعلى بحدود 50 إلى 100 نقطة أساس مقارنةً بالفائدة المتغيرة، ويمثل هذا الفرق الإضافي “تكلفة” يقوم بها المقترض مقابل ضمان وضوح العائد.

عند استخدام الصناديق، لا يحتاج المستخدم إلى إنشاء محفظة تشفير بنفسه، ولا إلى حفظ العبارات التذكيرية، ولا إلى إجراء عمليات عبر السلاسل المتقاطعة، ولا إلى اختيار الشبكات العامة. إذ تزود المنصة بخدمة عملاء بشرية، واستعادة الحساب، وخدمات تسجيل دخول عبر التعرف على الوجه. وإذا تعرضت الأصول لأي مشكلة، يتدخل كيان تجاري فعلي لتولي عملية الربط. وتقوم تطبيقات Aave الرسمية بطرح الأمان عبر اعتماد SOC 2، وتدعم التحقق المزدوج؛ وهذه خدمات هي التي سيدفع ثمنها المستخدم العادي فعليًا.

لكن على المستخدم أيضًا دفع ثمن مقابل: يوجد سقف للعائد. حين يرتفع عائد المجمع الأساسي إلى 9% أو 6%، يظل ما يصل إلى المستخدم 4% فقط التي يحددها المشغّل. وسيقوم المشغّل بتعيين أسعار فائدة ثابتة متفاوتة وفقًا لمستوى عضوية المستخدم. الفائدة المتغيرة تتيح للمستخدم رؤية العائد الحقيقي في السوق بشكل مباشر، لكن الفائدة الثابتة تخفي بالكامل فارق الأرباح الذي تكسبه “الوساطة”.

في الوقت نفسه، يضيف المستخدم طبقة جديدة من مخاطر الطرف المقابل: هذه النمطية تجمع أمن الأموال مع نوعين جديدين من المخاطر. أولًا، الوضع التشغيلي للمؤسسة المالية المشغلة نفسها. وثانيًا، ثغرات في الشيفرة النصية الخاصة (البرامج النصية) التي تُدير تحويل الأموال في الخلفية. فعند الإيداع مباشرة في Aave، يتحمل المستخدم مخاطر الكود الأساسي للبروتوكول فحسب. أما عند استخدام الصندوق، حتى إذا لم توجد أي ثغرة في بروتوكول Aave نفسه، فإن إفلاس المؤسسة المشغلة أو خطأ البرامج النصية في الخلفية قد يؤدي إلى فقدان عمليات تحويل الأموال، وبالتالي تتضرر أصول المستخدم أيضًا.

في سوق مبادلات الفائدة التقليدية، يؤدي التسعير العادل بين العرض والطلب إلى عودة الفائدة الثابتة إلى نطاق منطقي، لكن ضمن نمط Stable Vaults يتم تحديد الفائدة بالكامل بشكل انفرادي من جهة التشغيل، ويفتقر المستخدم إلى قنوات للمقارنة الأفقية. فلن يقارن المستخدم 4% بالعائد الحقيقي في Aave الأساسي 6%، بل سيقارن فقط مع ما تعنيه فائدة بنك تقليدي: تعرض صفحة Aave الرسمية سعرها إلى جانب معدل فائدة الادخار السنوي المتوسط على مستوى الولايات المتحدة الذي تجمعه شركة تأمين الودائع الفيدرالية (FDIC) والذي يبلغ 0.4%. ومع وضعهما جنبًا إلى جنب تبدو عوائد الصندوق جذابة للغاية.

المصدر: aave.com

منظور جهة التشغيل

لنتناول مثالًا: يمتلك بنك رقمي 200 مليون دولار من عملات مستقرة “مستقرة” خاملة لدى المستخدمين. فقد استُنفدت تكاليف اكتساب المستخدمين بالكامل تقريبًا. ولا يلزم سوى إنجاز اتصال تقني واحد لإطلاق Stable Vaults، ثم الإعلان عن 4% كعائد سنوي ثابت. فإذا كانت عوائد مجمّع Aave الأساسي السنوية تبلغ 6%، فإن الفارق بين 2% فقط سنويًا يولد ربحًا إضافيًا قدره 4 ملايين دولار سنويًا. وهذه السيولة، التي كانت ستتحول أصلًا إلى تكلفة ركود، تصبح الآن مصدر عائد مستقر بقليل من الاستثمار.

تُعد Rise مزود خدمة تسوية الرواتب مثالًا نموذجيًا: فهي توزع الرواتب لمقاولين في 190 دولة، وتقوم بمعالجة أموال تتجاوز 1.5 مليار دولار. عادةً ما تقوم الشركات بإيداع رواتبها USDC قبل أسبوع، وكانت هذه الأموال خاملة طوال الوقت. لذا أطلقت Rise ميزة إدارة أموال خاصة بها Rise Earn، إذ تُودَع الرواتب المسبقة مؤقتًا في مجمّع USDC على سلسلة Arbitrum عبر Aave، حتى يوم صرف الرواتب.

تأخذ Rise 1% فقط من إجمالي العائد كمقابل خدمة، دون اقتطاعات أخرى. ومن بين عائد 6% السنوي في الأساس، تقوم جهة الخدمة باقتطاع 6 نقاط أساس فقط؛ وبذلك يحصل المقاولون على 5.94%، كما يتم عرض الفائدة المتغيرة اللحظية في مجمّع Aave الأساسي طوال الوقت.

أما عبر تشغيل أموال بنفس حجم Stable Vaults، يمكن لجهة التشغيل تحقيق فارق 200 نقطة أساس، لتصل فجوة توزيع العائد إلى 33 ضعفًا.

منظور Aave وStable Vaults

تربح Aave من بيع ميزة “تدرج الفائدة” لصناديق التجميع. إذ يمكن لجهة التشغيل ضبط عوائد متفاوتة بحسب مستويات العضوية وحملات التسويق: يحصل الأعضاء المميزون على 5% سنويًا، بينما يحصل المستخدمون العاديون على 3.5%. وكل ذلك يأتي من نفس مجمّع أموال الإقراض الأساسي. ويمكن أيضًا للشركات التقنية المالية التي تُصدر عملتها المستقرة الخاصة أن تسجل عملتها المستقرة كأصل إيداع داخل الصندوق، وبذلك تُنشئ حلقة مغلقة لتدوير الأموال. إن العائد المستقر يعزز معدل بقاء أموال المستخدمين؛ فالأصول المتراكمة المستمرة هي أيضًا “أداة” جوهرية للاحتفاظ بالمستخدمين لدى المنصة.

لا تكسب جهة التشغيل فرقًا من فراغ؛ بل عليها تحمل الخسارة الناتجة عن تقلبات الفائدة في الاتجاهين. فإذا هبطت عوائد المجمّع الأساسي في ربيع هذا العام إلى 2%، فإن جميع مشغلي الصناديق الذين يلتزمون بفائدة ثابتة أعلى من 2% يتوجب عليهم التعويض من أموالهم الخاصة لسد الفارق.

وكشف حدث 18 أبريل من هذا العام عن المخاطر الكامنة لهذا النمط بشكل واضح: تعرض جسر السلسلة المتقاطعة لدى Kelp DAO للاختراق، ما تسبب في عمليات سحب واسعة النطاق من مجمّع Aave. ووصلت نسبة استخدام أموال المجمّع على الفور إلى 100%، وتم تجميد كل عمليات السحب. وفي الوقت ذاته، انحُبست الأرباح “الورقية” لجهة التشغيل مع رأس مال المستخدمين في طابور عمليات السحب.

عندما تصل نسبة استخدام الأموال إلى الحد الأعلى، لا يستطيع الصندوق — مثل المستخدم العادي — سحب أي أموال. ولا يمكن أن يبقى فائض عوائد الأساس إلا كأرباح على الورق، مرتبطًا برأس مال المستخدمين.

إذا عادت السيولة لاحقًا إلى وضعها الطبيعي، يمكن لجهة التشغيل تسوية إجمالية لما تراكم من أرباح ورقية خلال فترة التجميد الناتجة عن عمليات السحب مرة واحدة. وهذه الأرباح في جوهرها هي علاوة تدفعها السوق مقابل نفاد السيولة، بينما يتحمل دائمًا تكلفة التجميد في السيولة المودعون. وإذا تعذرت استعادة السيولة على المدى الطويل، تتحول أموال المجمّع إلى ديون معدومة، ما يؤدي إلى ظهور عجز في عائد الصندوق. ولا توضح وثائق Aave سوى أن جهة التفويض يمكنها تعويض العجز في النظام، لكنها لا تنشئ آلية مقابلة لتمويل احتياطي.

ستدافع Aave أمام الجمهور بأن عقد البروتوكول لم يُخترق من قبل القراصنة، وأن الثغرة كانت في جسر Kelp المتقاطع وليس في كودها هي. كما تقول إنهم جمدوا خلال ساعات أصول الرهن الاحتياطي المعرضة للخطر rsETH. وهذه الادعاءات صحيحة من حيث المبدأ. لكن قبل ذلك، صوّت المجتمع لصالح قبول هذا الأصل عالي المخاطر كضمان، وكانت نسبة الرهن مرتفعة لدرجة الخطر عند 93%، ثم استقال مسؤول المخاطر مباشرةً، وهو ما انتهى بتحميل المستخدمين العاديين كامل الخسائر الناتجة عن عطل النظام.

يبدو أن Stable Vaults تُتم آخر قطعة من لغز “التسويق التجاري للجمهور” الذي كانت Aave بحاجة إلى استكماله.

فمزود خدمة الرواتب Rise يُدخل أموال الرواتب غير المستخدمة إلى Aave؛ كما أن بورصة العملات المشفرة Kraken، استنادًا إلى إصدار Aave V3، تطلق بروتوكولًا مخصصًا Tydro على شبكتها الطبقة الثانية. وتقوم ميزات إدارة الأموال بالتجزئة لديها كلها بالتكامل مع هذا البروتوكول؛ وبذلك يصبح مستخدمو خدمات إدارة الأموال لدى Kraken، بشكل غير مباشر، مستخدمين لـ Aave. كذلك تقوم Cap Finance بإيداع احتياطيات العملات المستقرة في مجمّع Aave.

تتعاون منصة Horizon مع Circle وFranklin Templeton لدعم الاقتراض مقابل سندات حكومية مُرمّزة (tokenized). وتوجه تطبيق Aave الرسمي مباشرةً إلى مستخدمي التجزئة من فئة C. أما Stable Vaults فتفتح قنوات التكامل أمام كامل القطاع، وتقدّمها خارجيًا على أنها حل لتنوع الأصول.

لا يفتقر Aave إلى الودائع في الواقع. ففي مقابلة مع The Block أجراها Kulechov (Stani Kulechov، مؤسس Aave والرئيس التنفيذي) في شهر مارس من هذا العام، قال إن سيولة سوق DeFi ككل مفرطة حاليًا، وإن مركز ثقل الصناعة يجب أن يتحول إلى جهة “الطلب على الاقتراض”. وهذه هي أيضًا الأسباب الجوهرية وراء استمرار عائد USDC الأساسي على المدى الطويل بين 2% و3%، وعدم عودته مرة أخرى إلى مستوى 8% في السابق. وعلى مدى سنوات طويلة، تتصرف أموال DeFi بدافع الانتهازية الشديدة؛ فأي فرق في العائد لا يتجاوز 50 نقطة أساس يؤدي إلى سحب الأموال على نطاق واسع. لكن من خلال توجيه التدفق عبر تطبيقات مثل منصات الرواتب والمحافظ التي تملك علاقات مع المستخدمين، تتحول السيولة المشفرة غير المستقرة بطبيعتها إلى مخزون مستقر يشبه ودائع البنوك التقليدية.

تستخدم آلية نموذج الاقتصاد 3.0 لدى Aave التي تم إطلاقها رسميًا في 27 يونيو آلية “شراء وإحراق” توكن AAVE عبر إيرادات البروتوكول. وبغض النظر عن صعود السوق أو هبوطه، تحتاج المنصة إلى إيراد مستقر لدعم عمليات إعادة الشراء. وفي بيئة الأسواق الهابطة، فإن “الودائع المتراكمة” ذات القدرة العالية على الاحتفاظ هي العامل الأساسي لضمان استمرار دوران أموال إعادة الشراء، وStable Vaults هي الأداة التي تحصل بها على هذه السيولة المتراكمة.

يقارب العائد السنوي لإدارة أموال USDC على منصة Coinbase نحو 4%. وأطلقت Robinhood ميزة إدارة الأموال في 1 يوليو، بمعدل عائد سنوي قريب من 7%. لدى المنصتين 2.8 مليون حساب تمويلي متراكم، وتصف كلتاهما منتجات إدارة الأموال لديها على أنها حسابات ادخار.

تتكامل Coinbase على المستوى الأساسي مع بروتوكولي Morpho وEthena. وتعتمد Robinhood على Morpho وMaple لبناء نظام إدارة أموالها، بينما تحدد مؤسسة Steakhouse معايير إدارة المخاطر.

استثمرت الشركتان مبالغ كبيرة في بناء منظومة إدارة الأموال كاملة، بما في ذلك شراكات الحفظ، وفرز الأصول، وفريق إدارة المخاطر، إضافة إلى إجراءات قانونية لعدة أشهر. والقيمة الجوهرية لـ Aave Stable Vaults تتمثل في أنها تُغني عن كل كلفة بناء ذاتي: لا يحتاج أي تطبيق سوى إلى اتصال واحد لتعرض للمستخدمين رقم عائد ثابت. وتتحمل جهة الإدخال وحدها الربح والخسارة الناتجة عن الفارق بين عائد مجمّع Aave الأساسي والعائد الثابت المعروض في الواجهة.

بوسع البنوك التقليدية أن تمارس نشاط الإقراض مقابل الادخار بشكل قانوني، وذلك بفضل نظام قانوني متكامل عمره قرن كامل. فهناك متطلبات احتياطي الودائع، وفحوصات ميدانية دورية منتظمة، ونظام تأمين على الودائع، وإمكانية قيام جهات الرقابة بعمليات تفتيش على الفور دون إخطار. وجذور هذا النظام الرقابي تعكس توافقًا اجتماعيًا: إن البنك سيُقرض أموال المودعين، فلا بد من وجود آليات كاملة للتعامل مع مخاطر ديون الاقتراض المعدومة.

يمكن للمستخدم العادي تنفيذ كل وظائف إدارة الأموال التي توفرها Stable Vaults بنفسه خلال ما لا يتجاوز عشرين إلى ثلاثين دقيقة: إنشاء محفظة تشفير، وتحويل USDC كعملة مستقرة، ثم إيداعها في مجمّع Aave الأصلي. إن التشغيل الذاتي لا يتطلب اجتياز تحقق KYC من الهوية، ولا يمر عبر وسيط تشغيلي أو برامج نصية لضبط الترتيبات في الخلفية، ولا يقوم أحد باقتطاع فارق العائد. ويمكن للمستخدم استلام عائد 6% كاملا، كما يمكنه الاطلاع لحظيًا على كل بيانات مجمّع الأموال.

أفهم أن تفكير جهة المنصة أبعد بكثير من المكاسب والخسائر قصيرة الأجل التي تهم المستخدم العادي. وفي الوقت نفسه، لا أعتقد مطلقًا أن الأشخاص العاديين الذين يختارون منتج الصندوق يفتقرون إلى القدرة على الحكم.

تشير دراسة Iyengar وHuberman حول خطط الادخار للتقاعد إلى أن كلما زادت الخيارات الخاصة بالصناديق الاستثمارية، انخفضت نسبة المستخدمين الذين يشاركون بشكل فعّال في إدارة أموالهم. وعند مواجهة كم هائل من الخيارات، يتخلى معظم الناس ببساطة عن الاستثمار. ومنذ ذلك الحين، حافظت كل منتجات التمويل الاستهلاكي الموجهة للجمهور على منطق التصميم ذاته المستمد من هذه النتيجة.

خلال السنوات الخمس عشرة الماضية، كررت الصناعة الترويج لسلامة المحافظ المشفرة ذاتية الحفظ. لكن الواقع في السوق كان عكس ذلك تمامًا: فإن غالبية الأموال التي تُستخدم للدفع على السلسلة ما تزال تمر عبر قنوات المنصات المحفِّظة. وهذه هي التفضيلات الحقيقية التي تحققنا منها عبر التحقق طويل الأمد من قِبل ملايين المستخدمين، كما أن منطق السلامة لدى المنصات المحفِّظة أكثر ملاءمة للمجموعة العادية. بالنسبة للمبتدئ الذي يملك أصولًا لا تتجاوز 2000 دولار ولا يمتلك معرفة بتشفير العملات، فإن أعلى حالتين وقوعًا لفقدان الأصول هما ضياع العبارات التذكيرية، أو أخطاء في كتابة عنوان التحويل. أما تطبيقات الحفظ التي تتضمن هوية عبر الوجه وخدمة استعادة الحساب، فتزيل مباشرة مخاطر الأخطاء البشرية هذه. ودفع المستخدم 200 نقطة أساس من فارق العائد يعني عمليًا أنه اشترى حماية مقابل أخطاء تشغيلية قد يرتكبها بنفسه؛ وهذا قرار استهلاكي عقلاني تمامًا.

لذا، فإن طرح Aave Stable Vaults هو توزيع صحيح يتماشى مع منطق الأعمال. بالنسبة لبروتوكول DeFi يملك سيولة هائلة لكنه لا يمتلك ولاء مستخدمين، فهذا خيار حتمي. وكل تطبيق في صناعة التشفير موجَّه إلى المستهلكين العاديين يتجه للتطور في الاتجاه نفسه، لأن منطق الطبيعة البشرية موجود في كل مكان.

في النهاية، هذه المنظومة ليست سوى قبول للإنسان: يسعى الشخص العادي إلى أمان الأصول، وإلى عائد يمكن التنبؤ به، والأهم من ذلك كله أن تكون العملية سهلة ومريحة. إن تدبير أصول الشخص يتطلب أصلًا الكثير من الجهد، ولا يريد أحد تشغيل منظومة ادخار بأسلوب “بنك مركزي خاص” بنفسه. كل ما يريده المستخدم هو أن يغلق التطبيق بعد ذلك ويشاهد أرقام عوائد الحساب مستقرة دون تغيير.