حوار مع الرئيس التنفيذي لـRobinhood: المستثمرون الأفراد هم المال الذكي الحقيقي، واحتضان/تمثيل الأصول عبر الرموز هو مستقبل السوق، والذكاء الاصطناعي لن يستبدل التداول البشري

本文来自：Master Investor

ترجمة: Azuma، Odaily星球日报

ملاحظة المحرر: أطلقت Robinhood مؤخراً Robinhood Chain، وأشعلت موجة ميم كوين جديدة على أساس هذا الشبكة، لتعيد إحياء سوق العملات التشفيرية الراكدة منذ زمن، بل وحتى اعتبرها بعض المستثمرين الإيجابيين بداية دورة جديدة في الصناعة.

في الأسبوع الماضي، شارك مؤسس Robinhood والرئيس التنفيذي Vlad Tenev في حلقة من برنامج Master Investor Podcast. وخلال الحلقة، قدّم Vlad Tenev شرحاً لمسار تطور Robinhood وخط النجاح، وانتقل من أسهم الميم إلى رموز الميم، كما استعرض قيمة الاستثمار في ترميز الأصول والأسواق الخاصة لحقوق الملكية، مع التأكيد على أن "المال الذكي الحقيقي هو مال المستثمرين الأفراد".

فيما يلي النص الكامل لمحادثة Vlad Tenev في برنامج Master Investor Podcast (مع بعض الحذف مراعاةً لسلاسة القراءة)، وقد قامت Odaily星球日报 بترجمته.

ترحيب في بداية اللقاء

المضيف: أهلاً بكم في بودكاست "Master Investor"، أنا المذيع Wilfred Frost. في هذا البرنامج سنجري حوارات مع أنجح المستثمرين في العالم، وقادة الشركات، وشخصيات سياسية، لمشاركة خبراتهم وتفكيرهم وراء نجاحهم، بهدف مساعدتكم أيها المستمعون على اكتساب المزيد من الرؤى الاستثمارية.

ضيفنا اليوم هو أحد مؤسسي Robinhood، ورئيس مجلس الإدارة والرئيس التنفيذي Vlad Tenev. Robinhood هو تطبيق للتداول المالي، وقد ساهم فعلاً في تعميم التداول دون عمولات (commission-free trading)، ومن ثم جاء بعد ذلك الكثير من الابتكارات داخل الصناعة.

تأسست Robinhood في 2013، وأتمت طرحاً أولياً للاكتتاب العام IPO في يوليو 2021، وكان تقييمها آنذاك بنحو 32 مليار دولار. ومع ذلك، في 2022، أي بعد أقل من عام، وخلال تراجع السوق الشامل، هبط سعر سهم الشركة في وقت ما بنحو 80%، وتقلصت قيمتها السوقية إلى نحو 6 مليارات دولار. أما اليوم فقد عادت Robinhood إلى الواجهة، لتقترب قيمتها السوقية من 100 مليار دولار، حالياً أعلى بقليل من 90 مليار دولار، كما بلغ حجم الأصول التي تحتفظ بها المنصة 380 مليار دولار.

لقد عادوا، والأقوى من أي وقت مضى. يسعدني جداً أن أرحب بالضيف الرئيس التنفيذي لـ Robinhood Vlad Tenev في "Master Investor".

Vlad Tenev: أحب هذه العودة إلى الماضي كثيراً.

المضيف: أي جزء استمتعت به أكثر؟ وقت الصعود طوال الطريق أم...؟

Vlad Tenev: أعتقد أنه الآن (يضحك). صحيح، الآن هو أكثر وقت مثير للاهتمام.

استرجاع التاريخ: تراجع 2022 الكبير

المضيف: لنبدأ بالحديث عن ذلك التراجع الكبير في ذلك الوقت. هذا ليس فقط تاريخ تطور Robinhood، بل هو أيضاً تاريخ تطور السوق ككل.

لديك فهم واضح لسلوك شبه جميع المتداولين، ولا سيما المستثمرين الأفراد. فقبل تلك الموجة من تراجع السوق، وقبل أن تتعرض أيضاً أسهم Robinhood نفسها للضغط، هل كنت قد رأيت دلائل على وجود فقاعات من خلال سلوك تداول العملاء؟

Vlad Tenev: نعم. خلال فترة الجائحة، كنت شخصياً أشك في ذلك إلى حد ما، لكنني لن أصفه مباشرة بأنه "فقاعة".

لعل الجميع يتذكر أنه في 2020 بدأ الغزو الواسع لطباعة النقود من الحكومة الأميركية، وتلقينا مباشرة شيكات إعانات دعم مالية للمنازل (Stimulus Checks). لكن في الوقت نفسه، إذا نظرت إلى مؤشرات توقعات التضخم في ذلك الحين، لم يكن أحد يعتقد أن التضخم سيرتفع بشكل ملحوظ.

مثلاً، توقعات التضخم طويلة الأجل التي كان يعكسها عائد سندات الخزانة الأميركية لأجل 10 سنوات، كانت تقريباً لا تزال عند مستوى 2% تقريباً. كنت أفكر آنذاك: كيف يمكن ذلك؟ الحكومة تطبع المزيد من النقود، لكن التضخم لا يرتفع.

الحكومة لم تخترع آلة حركة دائمة (Perpetual Motion Machine)، ولا يمكنها أن تتجاوز قوانين الاقتصاد. لذا، في النهاية، يجب كسر افتراض ما. ومن وجهة نظري الشخصية، ما حدث لاحقاً لم يكن مفاجئاً بالضرورة، رغم أنه قد يكون مفاجئاً بالنسبة للسوق ككل.

وبحلول نهاية 2021، بدأ التضخم بالارتفاع بشكل واضح، حتى بلغ مستويات جديدة خلال عقود، متجاوزاً أي فترة شهدتها الولايات المتحدة في آخر 30 عاماً. وعندما ترى التضخم يصعد من قرب الصفر إلى 9% و10%، فمن المؤكد أن ذلك سيواجه استجابة سياساتية—رفع الفائدة، وتشديد السياسة النقدية.

أرى أن ذلك كان أمراً شبه لا مفر منه، ويمكن توقُّعه بالكامل.

المضيف: إذن، هل يمكن تبسيط الأمر على أنه—الذي قاد فعلاً إلى تراجع السوق هو التضخم المرتفع ثم رفع الفائدة؟ أم أن السوق كان قد أظهر بالفعل قبل ذلك بعض علامات المبالغة في التقييم؟

وأقصد أساساً هوس أسهم الميم (Meme Stock). إذا نظرنا إلى الوراء بعد وقوع الحدث، ألا كان ينبغي أن نكون قد انتبهنا أصلاً إلى أن هذه الشركات لم تكن تحقق أرباحاً، ومع ذلك كانت أسعار أسهمها تضاعف خلال وقت قصير جداً؟

Vlad Tenev: أعتقد أن هذه الأمور مترابطة بطبيعتها.

إذا عدنا إلى الخط الزمني، فإن أشهر موجة لأسهم الميم حصلت في يناير 2021، وذلك كان بعد أسابيع فقط من إطلاق جولة واسعة من التحفيز المالي في الولايات المتحدة. ويمكننا أن نرى ذلك بوضوح أيضاً من بيانات Robinhood.

في كل مرة كانت الحكومة توزع شيكات التحفيز، خلال أيام أو أسابيع قليلة، كان يمكن رؤية تدفق أموال كبيرة إلى السوق. وإذا عدنا إلى المكاسب الكبيرة التي حققتها Robinhood خلال فترة الجائحة، فهناك عدة أسباب مهمة لذلك.

أولاً، لم يكن لدى الناس تقريباً مكانٌ ينفقون فيه أموالهم. فقد أُغلقت تقريباً جميع الأنشطة خارج المنزل. كان الجميع في منازلهم، لذلك أصبحت الأنشطة الرقمية—بما في ذلك الاستثمار في سوق الأسهم—هي الخيار الذي ظل متاحاً.

ثانياً، كانت لديهم ساعات أكثر. إذ يمكنهم تعلم المعرفة الاستثمارية، ومتابعة صُنّاع محتوى مثل مقدمي YouTube ومختلف منشئي المحتوى المالي.

بالإضافة إلى ذلك، كانت الفائدة قد انخفضت إلى الصفر. إذا تذكرنا، في 2019 كان بنك الاحتياطي الفيدرالي مستمراً في رفع الفائدة، حيث ارتفعت الفائدة على الأموال الفيدرالية إلى أكثر من 2% تقريباً. لكن في 2020، بعد تفشي جائحة كوفيد-19، خفض الاحتياطي الفيدرالي الفائدة بسرعة إلى الصفر.

وعلى أساس الفائدة الصفرية، جاءت أيضاً عدة جولات من برامج التحفيز المالي. كل هذه العوامل كانت تدفع معاً صعود سوق الأسهم.

بالطبع، في مارس 2020، شهدت الأسواق الأميركية هبوطاً حاداً. لكن ذلك كان هبوطاً قصيراً، سرعان ما نتج عنه ارتداد نمطي على شكل حرف V (V-shaped Recovery). ولو لم تكن هناك في ذلك الوقت مثل تلك الإعانات المالية الواسعة والسريعة والسياسة النقدية التيسيرية، فربما كانت النتيجة مختلفة تماماً.

المضيف: مثير للاهتمام. كنت أعمل وقتها في CNBC، وكانت نسب مشاهدة برنامجنا تقفز بشكل كبير في تلك الفترة. كما قلت أنت، لم تكن لدى الناس أعمال أخرى، لذلك تحولت انتباههم تلقائياً إلى سوق رأس المال.

Vlad Tenev: صحيح. كانت كل الأبواب مغلقة، واللّيلة الوحيدة التي بقيت مفتوحة هي السوق.

المستثمرون الأفراد مقابل "المال الذكي"

المضيف: اخترت الدخول من هذا الموضوع لأنني سأناقش لاحقاً سؤالاً آخر—هل تعتقد أن لدى السوق اليوم أوجه تشابه مع ما كان يحدث آنذاك؟ لكن قبل الخوض في ذلك، أريد الحديث عن مسألة أخرى أيضاً.

سمعت أنه مقارنةً بمؤسسات أخرى، فإن عملاءكم—وبدرجة كبيرة، Robinhood يعتمدون على المستثمرين الأفراد—يبدون أنهم يتفوقون في أداء السوق. خلال الأسابيع الماضية، أجرينا مقابلات مع عدد كبير من الضيوف، وتحدثوا جميعاً عن ما يسمى بـ "المال الذكي (Smart Money)" و"المال الغبي (Dumb Money)".

والآن، يعتقد المزيد والمزيد من الناس أن "المال الذكي" الحقيقي هم المستثمرون الأفراد. سواء في أكتوبر 2022 أو أبريل 2025 أو مارس 2026، فقد استطاعوا جميعاً الشراء عند القاع في فترات هبوط السوق. فهل لا تزال هذه الظاهرة قائمة اليوم؟ هل ما زال عملاؤكم يرون السوق في وقت أبكر من غيرهم، وهل هم مستعدون للشراء عندما تكون الأسعار رخيصة؟

Vlad Tenev: نعم، أنا أؤمن بذلك دائماً. وفي كثير من الأحيان، قد يكون ما يسمى "المال الذكي" ذكياً بشكل زائد، وهذا قد لا يكون شيئاً جيداً دائماً.

اليوم، أصبح الاستثمار المؤسسي أكثر غير مباشر، وأكثر تجريداً. مديرو الصناديق أكثر في مراقبة البيئة الكلية، ويعدّلون محافظهم الاستثمارية باستمرار بناءً على مؤشرات الاقتصاد الكلي المختلفة. وفي كثير من الأحيان، عندما يبيعون أسهماً معينة، يكون السبب في الواقع بعيداً عن الأساسيات الخاصة بتلك الشركة.

مثلاً، قد يقررون البيع فقط بسبب عوامل الاقتصاد الكلي مثل سياسات الرسوم الجمركية (tariffs). فالرسوم الجمركية تجبرهم على إعادة توزيع المزيد من الأموال، وبالتالي يحدث شيء يبدو عكسياً للحدس—أنهم يبيعون شركات مثل Palantir، رغم أن هذه الشركة ربما لا تتأثر بالرسوم الجمركية على الإطلاق، بل وقد تكون حتى قادرة على الاستفادة منها.

أما المستثمرون الأفراد، فطريقة تفكيرهم أبسط. فهم يشترون ويبيعون الأسهم لأنهم يعتقدون أن شركة بعينها ستتطور بشكل جيد في المستقبل. لذلك، عندما يواجه المستثمرون الأفراد أحداثاً ذات طابع اقتصادي كلي مثل الرسوم الجمركية وأسعار الفائدة، غالباً ما تظهر لديهم مرونة أكبر.

يركزون على: "كيف تدير هذه الشركة أعمالها"، "هل أحب منتجاتها"، "هل الإيرادات تنمو"، "هل هوامش الربح تتحسن"، "كيف أداء Rule of 40"...

كل هذا هو في الواقع تحليل احترافي نسبياً، لكنهم لا يقررون إلقاء كل الأسهم بمجرد حدوث "الحرب الروسية الأوكرانية"، ثم الانتقال إلى الاستثمار في أصول الدخل الثابت، كما يفعل كثير من المستثمرين المؤسسيين.

هل توجد فقاعات مشابهة في البورصة الحالية كما في 2022؟

المضيف: بعد ذلك، أريد التطرق بشكل محدد إلى Robinhood. كما ذكرت قبل قليل، أدرجتم IPO في يوليو 2021، وبعد وقت قصير من ذلك دخل سوق رأس المال فترة شديدة الصعوبة.

هل تشعرون أنكم في الحقيقة كنتم قد لحاقتم بالقطار الأخير؟ لأن السنوات التالية لم تكن ودودة لسوق الصفقات الخاصة بـ IPO مثل تلك الخاصة بـ Robinhood.

Vlad Tenev: نعم. نافذة سوق IPO كانت قد أُغلقت عملياً لسنوات عدة. وبسبب أننا طرحنا لاحقاً منتج IPO Access، فقد اكتسبنا رؤية أولية أكبر حول سوق IPO ككل.

بعد إغلاق نافذة IPO، احتاج الأمر عدة سنوات تقريباً قبل أن تظهر فجوة أخيراً. ويمكن القول إن IPO لكل من ARM وInstacart كانتا من أوائل الشركات التي أعادت فتح السوق. أذكر أنه كان حوالي 2023، وبدرجة ما يمكن اعتباره مؤشراً على أن السوق كان يقترب من تعافٍ شامل.

أما في العام الماضي، فقد اعتُبر أن سوق IPO عاد إلى العمل بشكل كامل.

المضيف: السبب الذي جعلني أدور كل هذه الدائرة هو أنني أريد أن أسألك: هل تشعر الآن بشيء من الإحساس المألوف تجاه إدراج SpaceX؟ مثلما حدث مع Robinhood—أنتم نجحتم في إدراجها قبل إغلاق السوق، ولو تأخرتم قليلاً لما كانت لتوجد مثل هذه الفرصة، لأن السوق بعد ذلك مرّ بفترة ركود استمرت عامين.

والآن، بعد نجاح إدراج SpaceX، أصبح الجميع يراقب ما إذا كانت بقية هذه الشركات قادرة على اللحاق. لأن OpenAI أعلنت أنها ربما لا تعتزم محاولة الإدراج في الوقت الحالي. هل يبعث ذلك إحساساً بشيء من تكرار الماضي؟ وكيف ترى ديناميكيات السوق الحالية مقارنةً بما كان عليه قبل ذلك؟

Vlad Tenev: حالياً، الجميع يناقش سؤالاً: "هل نحن في خضم فقاعة مرتبطة بالذكاء الاصطناعي؟"

أعتقد أن ما يعقّد هذا السؤال هو أن الكثير من الشركات تستثمر الآن مبالغ ضخمة في الذكاء الاصطناعي، وفي الوقت نفسه أصبح لدى قطاع الذكاء الاصطناعي نموذج أعمال واضح نسبياً.

هذه الشركات التي تبني النماذج الأساسية (Model Companies) تبيع Token لكل من العملاء من المؤسسات والمستخدمين الأفراد. لدى OpenAI أيضاً اشتراكات بحجم معتبر. وبالتالي، وبخلاف العديد من الفقاعات في الماضي، تمتلك شركات الذكاء الاصطناعي نموذج أعمال حقيقياً، وتمتلك أيضاً إيرادات قابلة للنمو بشكل مستمر.

في الحقيقة، السؤال الحقيقي صار: هل ستنتقل الشركات التي تدفع بكثافة مقابل الذكاء الاصطناعي تدريجياً من مرحلة "الرغبة في التعلم باستمرار وعدم التركيز كثيراً على التكاليف" إلى مرحلة "التركيز أكثر على عائد الاستثمار (ROI)"؟ إذا بدأوا بقياس ROI بدقة، فهل ستستمر الإيرادات القادمة من كل عميل في النمو في المستقبل، أم ستنخفض؟

ومن جهة أخرى، هناك عامل مهم جداً: ما زال هناك عدد كبير من الشركات لم تبدأ فعلياً باستخدام الذكاء الاصطناعي، وكذلك الحال بالنسبة للمستهلكين. على سبيل المثال، انظر إلى Claude Code: حجم مستخدميه في حدود بضعة عشرات من ملايين المستخدمين تقريباً، ولا يزال بعيداً جداً عن مئات الملايين، بل وحتى عن عشرات المليارات. لذلك، لا يزال لدى السوق مسار نمو طويل جداً (Runway). ولهذا السبب، رغم وجود إيرادات حقيقية اليوم، ما زلت أرى أن قطاع الذكاء الاصطناعي لا يزال في مرحلة مبكرة جداً.

لذا، أعتقد أن هذا يختلف عن منطق تقييم توقيت IPO في الماضي. وهناك أيضاً شيء أدركته تدريجياً خلال السنوات. أياً كان العصر الذي تعيش فيه، فنحن دائماً نشعر أننا نقف عند نقطة تاريخية بالغة الأهمية، وأن ما يحدث أمامنا غير مسبوق، وكأننا على حافة تغيير ضخم.

لكن إذا رجعنا إلى الوراء، فستجد أن دورات السوق أصبحت أقصر وأقصر. على سبيل المثال، كما ذكرنا، تم إغلاق نافذة IPO عند نهاية 2021، ثم بدأت في إعادة الفتح في 2023. وإذا وسّعنا منظور الزمن، فستلاحظ أن الأمر مجرد تقلب دوري يشبه موجة جيبية (Sinusoidal).

لا توجد مرحلة دائمة. حتى إذا أغلقت نافذة IPO مؤقتاً، فقد لا يتطلب ذلك عشر سنوات حتى تعود.

المضيف: من خلال ما لاحظته من سلوك عملائك، هل ترى إشارات تحذيرية مماثلة لتراجع السوق في 2022؟

بالطبع، SpaceX ليست Meme Stock. إنها شركة بقيمة عشرات تريليونات؟(يبدو الرقم في الأصل غير مكتمل بصياغة) ذات قيمة بمئات المليارات من الدولارات. لكن البعض يقارنها، بحجة أنها رغم أنها لم تكن تتمتع بعد بقدرات ربحية كافية، فقد دفعها السوق إلى تقييم مرتفع للغاية، وقد تتعرض لاحقاً لهبوط مرة أخرى.

أنا لا أقارنها مباشرة بـ GameStop. فكرتي هي: هل رأيت من خلال سلوك تداول عملائكم أي علامات تجعلكم تفكرون بتلك المؤشرات التي ظهرت قبل تعديلات السوق في 2020 و2021 و2022؟

Vlad Tenev: أعتقد أن معظم الشركات التي يستثمر فيها عملاؤنا اليوم هي شركات كبيرة تمتلك ربحية حقيقية، وتقف على رأس قطاعاتها الخاصة.

أنت ذكرت SpaceX، إضافة إلى ذلك، هناك Nvidia وTesla وغيرها من شركات الرقاقات. في الآونة الأخيرة، كان أداء قطاع الشرائح جيداً للغاية، ويظهر أن عملاءنا مهتمون جداً بذلك.

لذلك، أعتقد أن الاختلاف الأكبر اليوم عن 2020 و2021 يتمثل في وجود نوع من شعور استثماري أسميه "الحنين" (Nostalgia). كان الكثير من مستخدمي Robinhood من جيل الألفية (Millennials)، وقد استثمروا آنذاك في شركات رأوها "تم قمعها بشكل غير عادل" خلال فترة الجائحة عبر السياسات—مثل تجار التجزئة GameStop، وسلاسل دور السينما، وشركات الطيران، وشركات تأجير السيارات… حتى في أكثر السيناريوهات تفاؤلاً، من الصعب القول إن هذه الشركات كانت في طليعة الابتكار التكنولوجي. وفي الواقع، وبسبب بيئة السوق، وجائحة كوفيد-19، واتجاهات الترفيه عبر الإنترنت والبث المباشر، فإنها أصبحت—إلى حد ما—تنتمي إلى قطاعات يجري قلبها بواسطة العصر.

أما اليوم، فالوضع مختلف تماماً. فمعظم الشركات التي يستثمر فيها عملاؤنا الآن هي شركات ابتكارية تقوم بتعطيل القطاعات بنشاط، وهي نفسها تقع في طليعة تطور قطاعاتها. بالطبع، يمكن للناس أن يناقشوا بشأن مضاعف السعر إلى الأرباح (P/E) ومقاييس التقييم الأخرى. لكنني أعتقد أن هناك نقطة لا جدال فيها تقريباً—هذه الشركات تغيّر العالم فعلاً.

طريق النجاح من منظور المؤسسين

المضيف: لنعُد بالحديث إلى Robinhood. وقبل أن نتكلم عن Robinhood اليوم وخططه المستقبلية، أود أن نراجع الماضي أولاً.

عند النظر إلى الوراء، ما هو السبب الجوهري الذي جعل Robinhood قادراً على فتح السوق بسرعة في مرحلة التأسيس المبكرة والحصول على قبول المستخدمين؟ أعلم أن التداول دون عمولات بالتأكيد كان أحد الأسباب.

Vlad Tenev: أعتقد أن هناك ثلاثة عوامل اجتمعت معاً لتمنح منتج Robinhood صدى واسعاً.

أولاً، كما ذكرت قبل قليل، التداول دون عمولات (Commission-free Trading). في ذلك الوقت كانت الشركات الأخرى تفرض رسوماً تتراوح بين 7 و10 دولارات لكل عملية، بينما كانت عملياتنا مجانية تماماً. لذا لم ننجح فقط في استقطاب شريحة جديدة بالكامل من المستخدمين—خصوصاً الشباب الذين لم تكن لديهم في الأساس الأموال البدئية التي تتراوح بين 1 أو 2 ألف دولار.

لاحقاً، جذبنا أيضاً عدداً كبيراً من المتداولين النشطين إلى المنصة. بالنسبة لهؤلاء المتداولين النشطين، إذا كانوا يتاجرون 100 مرة أو حتى 1000 مرة شهرياً، فحتى لو كانت منصتنا تفتقر إلى بعض الوظائف أو الأدوات مقارنةً بالوسطاء المحترفين الآخرين، كانوا ما زالوا يرغبون في استخدام Robinhood. والسبب بسيط: من منظور اقتصادي، قيمة عدم وجود عمولات كانت ضخمة جداً. لذا على الأقل من ناحية نموذج الأعمال، كنا متفوقين في المنافسة.

ثانياً. إلى جانب كوننا من أوائل من قدموا التداول دون عمولات، وهو ما رسّخ نموذج الأعمال الذي أصبح شائعاً في الصناعة، قمنا أيضاً بدفع التداول عبر الهاتف المحمول (Mobile Trading) مبكراً. يمكن القول إن Robinhood كان رائداً في انتقال صناعة الوسطاء إلى المنصات المحمولة. وقبل ظهور Robinhood، حتى وإن كانت بعض شركات الوساطة تقدم تطبيقات للهاتف، كان الهاتف المحمول مجرد إضافة ثانوية—نوعاً من النسخة اللاحقة.

الرهان الذي وضعناه آنذاك هو أن الإنترنت عبر الهاتف المحمول سيصبح المستقبل، وأن الناس سيديرون حياتهم المالية بشكل أساسي عبر هواتفهم. هذا ليس فقط لأن الهاتف أكثر قابلية للحمل، بل لأن الوسائط المحمولة بحد ذاتها تمتلك العديد من المزايا العملية. لذلك، منذ تصميم المنتج، بنيناه حول الهاتف المحمول. أعتقد أن Robinhood لم يبتكر فقط فكرة الوساطة المحمولة (Mobile Brokerage)، بل ساهم في جعلها الشكل السائد في السوق حالياً. وواصلت Robinhood كونها القائد في هذا المجال.

ثالثاً، وهي نقطة أراها مهمة جداً: قيم الشركة نفسها. إذا عدنا إلى الأزمة المالية العالمية في 2008، فقد كان الكثير من مستخدمينا في ذلك الوقت في مرحلة مهمة جداً من حياتهم. أنا تخرجت من الجامعة في 2008 ثم دخلت برنامج الدراسات العليا. في الشهر الأول من دراستي العليا، بدأ شريكي المؤسس Baiju للتو العمل.

في ذلك الوقت، انهارت Lehman Brothers. بدأت الأزمة المالية العالمية رسمياً في الانفجار. بالنسبة لجيلنا، كان أكبر ما نشعر به من الأزمة المالية هو: أنها مشكلة صنعها القطاع المالي لنفسه، لكن في النهاية تحمل المجتمع كله كلفتها.

اتخذت المؤسسات المالية قرارات خاطئة. تكاليف الأزمة—جزئياً—تحملها المجتمع بأسره، لكن من كان ينبغي أن يتحمل المسؤولية فعلياً، لم يتعرض تقريباً للعقاب. وبعد الأزمة، عادت أرباح التعافي الاقتصادي لتتدفق مجدداً إلى القطاع المالي نفسه، وتذهب إلى من كان لديهم أصلاً أصول، وإلى ما يشبه "أهل الدائرة"—أي أغنى 1% بكاملهم.

لاحقاً، ولّد ذلك حركة "احتلوا وول ستريت" (Occupy Wall Street)، وشكّل أيضاً إحباطاً واسعاً لدى جيل كامل من الشباب في بداية العقد التالي. لذلك، أعتقد أن الناس آنذاك كانت في حاجة ملحّة إلى حل جديد.

وما قدمته Robinhood كان بالفعل هذا النوع من الحلول. فقد قال للناس: بدلاً من التخلي عن النظام بالكامل، شاركوا فيه حقاً. ولهذا السبب أرى أن فكرة Robinhood نفسها تمتلك قوة هائلة، لأنها تمثل الملكية (Ownership). إذا كان مستقبل ما ينتمي إلى قلة من الناس فقط، فسيكون ذلك مستقبلاً هشاً للغاية. نريد أن يمتلك كل شخص الأصول. ونؤمن بأن الملكية الواسعة للأصول هي أساس ضروري لمجتمع حر ومستقر ومزدهر.

أعتقد أن هذا المفهوم هو ما جذب الكثيرين حقاً. وبفضل تضافر هذه العوامل الثلاثة معاً، أصبحت Robinhood في النهاية أسرع وسيط نمواً في ذلك الوقت.

هل ما زال هناك مستثمرون جدد في السوق؟

المضيف: لقد ذكرت قبل قليل أنكم لم تستحوذوا فقط على حصة من الوسطاء الآخرين، بل جذبتم أيضاً بعض المستخدمين الذين كانوا يتداولون أصلاً على منصات أخرى. لكني أعتقد أن الأهم هو أنكم أنشأتم فعلياً مجموعة من المستثمرين الجدد الذين لم يكونوا أصلاً ليدخلوا سوق الأسهم.

فما رأيك في نسبة تغلغل السوق الأميركي اليوم؟ ليس فقط Robinhood، بل سوق الاستثمار من قبل الأفراد بأكمله. إلى جانب تغير الأجيال، هل هناك الكثير من الناس في الولايات المتحدة سيبدأون مستقبلاً في الدخول إلى سوق الأسهم؟ أم أن التطور خلال العقد الماضي كان قد استهلك أساساً أسهل شريحة يمكن الوصول إليها من المستخدمين؟

Vlad Tenev: أعتقد أن المساحة ما زالت كبيرة جداً. حالياً، معدل مشاركة سوق الأسهم الأميركي حوالي 65%، أي أن نحو ثلثي الناس يمتلكون أصولاً في الأسهم.

إذا نظرنا إلى التاريخ، أتذكر أنه قبل برنامج "Acquired"، كان هناك حلقة عن Vanguard. رسموا في الحلقة منحنى يوضح تطور معدل مشاركة سوق الأسهم الأميركية، وفيه عدة نقاط انعطاف مهمة.

أول نقطة انعطاف، هي عندما قامت الشركات الأميركية بتطبيق خطط التقاعد المؤسسية 401(k) على نطاق واسع؛ إذ رفعت معدل مشاركة سوق الأسهم من حوالي 20% إلى قرابة 50%. ثم، بعد الأزمة المالية العالمية، توقفت هذه النسبة عن الزيادة لفترة. وبعد ذلك، سترى نقطة انعطاف أخرى مهمة—وهي ولادة Robinhood. فـRobinhood رفعت معدل مشاركة الأسهم من أكثر من 50% إلى أكثر من 60% اليوم، وما زالت الزيادة مستمرة.

المشكلة الآن هي: هل يمكننا رفع هذه النسبة من 60% إلى 90%؟ وحتى الوصول إلى ما يقارب 100% في نهاية المطاف؟ بالطبع، جعلها 100% بالكامل قد يكون صعباً جداً، لأن هناك دائماً أشخاصاً لن يشاركوا في الاستثمار. لكنني أعتقد أن الوصول إلى أكثر من 90% ممكن تماماً.

ولتحقيق ذلك، المفتاح هو أن هناك ما زال الكثير من الأشخاص غير مؤهلين للاستفادة من خطة 401(k) التي تقدمها الشركات. فهل يمكننا أن نجعلهم يملكون حساباً للأوراق المالية؟ هل يمكننا أن يبدأوا الاستثمار؟ وحتى هل يمكننا أن يبدأوا في الاستثمار منذ مرحلة الطفولة؟ ولهذا السبب نحن متحمسون للتعاون مع BNY Mellon كي نكون الوسيط والجهة الأمنية الأولية الوحيدة ضمن مشروع Trump Accounts في الولايات المتحدة.

هذا المشروع سيفتح حساباً للأوراق المالية لكل طفل يولد في الولايات المتحدة. وستُستثمر الأموال منذ لحظة ولادته في محفظة من الشركات المدرجة عالية التنويع. وأعتقد أن هذا مجرد بداية. وفي المستقبل، قد يرفع هذا فعلياً معدل مشاركة سوق الأسهم الأميركية إلى أكثر من 90%.

كما توسعت Robinhood مؤخراً إلى السوق البريطاني. مقارنةً بالولايات المتحدة، يعتبر البريطانيون أكثر "تأخراً" حالياً؛ إذ لا يمتلك حالياً سوى سدس البريطانيين أصولاً في الأسهم، ولا يوجد سبب ألا يمكن أن يتغير ذلك.

إذا نظرت إلى صناعة الوسطاء في بريطانيا، ستجد أن العديد من الوسطاء التقليديين الكبار لم يطبقوا التداول دون عمولات حتى الآن. على عكس الولايات المتحدة، لم تعتمد شركات الوسطاء البريطانية كاملة الترخيص (Full-service Brokers) نموذج الأعمال هذا فعلياً، لكن هذا مجرد مسألة وقت.

على المدى الطويل، سيتعين عليها جميعاً في النهاية التحرك نحو تداول دون عمولات. إن التحول الصناعي الذي سيكون "بصمة بريطانيا" لم يحدث بعد.

Robinhood Chain وترميز الأصول

المضيف: ننتقل الآن إلى الحديث عن العملات المشفرة. أطلقت Robinhood للتو Robinhood Chain على الشبكة العامة الرئيسية (mainnet). بالنسبة لغير الملمين، ماذا يعني ذلك بالضبط؟

Vlad Tenev: إنها في جوهرها سلسلة بلوكشين، أو بشكل أدق، شبكة Layer 2 مبنية على Ethereum، أما الطبقة الأساسية فتستخدم تقنية Arbitrum. هدفنا هو بناء أفضل بلوكشين لدعم الأصول ذات العالم الحقيقي (Real World Assets، RWA).

لطالما كان الناس حين يتحدثون عن العملات المشفرة يتصورون عادةً Bitcoin وMeme Coin، لكن هذه الأصول لا تمثل فعلياً أي شيء من العالم الحقيقي.

خلال أكثر من عام، تدور الاستراتيجية التشفيرية لدى Robinhood حول سؤال واحد: هل يمكننا فعلاً استخدام تقنية البلوكشين لتحويلها إلى بنية تحتية للأصول ذات العالم الحقيقي؟ وبالتالي تمكين الأصول التي تمتلك قيمة واستخداماً حقيقياً من العمل فوق البلوكشين أيضاً. والأهم، إتاحة الفرصة لعدد أكبر من الأشخاص حول العالم لامتلاك هذه الأصول بسهولة أكبر.

لذلك، بالتوازي مع إطلاق Robinhood Chain، كنا نُسارع أيضاً في دفع استراتيجية ترميز الأصول (Tokenization). العام الماضي، استضافنا حدثاً في مدينة كان (Cannes) الفرنسية، وخلاله أعلنّا رسمياً خارطة طريق Robinhood طويلة الأجل لترميز الأصول.

في ذلك الوقت طرحنا سؤالاً: ما القيمة الحقيقية لترميز الأصول؟ وجوابي كان: مثلما يفعل عملة مستقرة (stablecoin).

العملات المستقرة تمكن مئات الدول والجهات حول العالم من الوصول إلى الدولار بسهولة. في الماضي، كان الحصول على الدولار صعباً جداً بالنسبة للكثير من الناس في دول عديدة. وقد عالجت العملات المستقرة هذه المشكلة. مستقبلاً، سيؤدي ترميز الأصول دوراً شبيهاً بذلك: سينقل قيمة الأسهم الأميركية إلى العالم كله، بحيث يستطيع أشخاص في دول لم تبلغ أنظمتها المالية نفس نضج المملكة المتحدة أو الولايات المتحدة امتلاك الأسهم الأميركية بسهولة أكبر.

لذلك، على Robinhood Chain سنطرح Stock Tokens. سيتم إدراج هذه الأسهم الرمزية في أكثر من 120 دولة ومنطقة. وسيتمكن المستخدمون من استخدامها عبر محافظهم غير الحافظة (Non-custodial Wallet)، أو عبر Robinhood Wallet—منتج المحفظة الخاص بنا.

نريد تقديم تجربة استخدام ممتازة، تمكّن المستخدمين من تداول هذه الأسهم الرمزية واستبدالها بسهولة. عبر هذه الرموز، يحصل المستخدمون على تعرض استثماري لسوق الأسهم المدرجة الأميركية بأكمله. في المرحلة الأولى، سندعم نحو 2000 سهم مدرج أميركي، وستدعم هذه الأسهم الرمزية التداول 7×24 ساعة طوال اليوم.

بالإضافة إلى ذلك، تتمتع هذه الرموز بـ"قابلية الحمل" (Portability). وهذا يعني أن المستخدمين لم يعودوا يعتمدون بشكل كامل على وسيط واحد كطرف مقابل للتداول. طالما ما تزال شبكة البلوكشين تعمل، يمكن نقل هذه الرموز وتبادلها بحرية.

المضيف: هذه Stock Tokens—هل هي مدعومة بأصول حقيقية (Real-backed) أم مجرد أصول مُركّبة (Synthetic)؟ هل ستحتفظون دائماً فعلياً بالأصول الأساسية؟ وهل أنتم بحاجة إلى الحصول على إذن من المُصدر؟

Vlad Tenev: سنلتزم دائماً بنسبة 1:1 بدعم أصول حقيقية (One-to-one Backed). حتى لو حدث أي مشكلة مستقبلاً تتعلق بـ Robinhood نفسها، فإن التعرض للأصول الذي يحتفظون به يبقى آمناً. وعند إعادة إطلاق منتج الأسهم الرمزية هذه المرة، حددنا بشكل أكبر بنية المنتج بالكامل.

المضيف: سؤالي الحقيقي هو: إذا كنتم تلتزمون بدعم 1:1 بأصول حقيقية، فهل يحق لأي شركة دائماً أن تمنع ترميز أسهمها؟ خصوصاً الشركات الخاصة غير المدرجة.

مثلاً، لنفترض أن Robinhood نفسها اشترت جزءاً من أسهم Stripe في السوق الخاص الثانوي. إذا كانت هذه الأسهم من أسهم الموظفين، فهل يمكن لـ Stripe أن تمنع—بموجب النظام الأساسي للشركة—أن تُرّمز هذه الأسهم في المستقبل؟ أم أنكم ما دُمتم قد حصلتم على الأسهم بشكل قانوني، فأنتم على استعداد لدفع هذه العملية حتى إذا نشأ نزاع قانوني أثناء ذلك؟

Vlad Tenev: نعم. في الماضي واجهنا بالفعل بعضاً من هذا النوع من النزاعات، طبعاً ليس مع Stripe بل مع شركات أخرى.

في الواقع، لدينا حالياً نموذجين مختلفين. النوع الأول هو الأسهم الرمزية التي تحدثنا عنها للتو. أما النموذج الثاني فهو Robinhood Ventures الذي بدأ في الولايات المتحدة.

حالياً، تطور هذه الأعمال جيداً جداً. والفكرة الأساسية هي التفكير في كيفية استخدام أدوات التمويل التقليدي (TradFi) ليحصل المستثمرون العاديون أيضاً على فرص الاستثمار في تلك الشركات الخاصة المميزة.

في النهاية، صممنا هيكلاً لصندوق مغلق (Closed-end Fund). يمكنك فهمه كأنه شركة استثمار رأس مال مخاطرة (Venture Capital) تُتداول علناً (Publicly Traded Venture Capital Firm).

هو يستثمر في سلة من أصول شركات خاصة. حالياً، استثمر الصندوق في عدة شركات من بينها Stripe وOpenAI وSpaceX (قبل IPO) وشركة Revolut للتكنولوجيا المالية في المملكة المتحدة، إلى جانب شركات أخرى ممتازة.

ومن مبدأنا المهم الذي لم يتغير أبداً هو أننا نحترم نية المُصدر (Issuer). بالطبع، نضع دائماً مصالح المساهمين في المقام الأول. نحن مقتنعون بأن المستثمرين الأفراد العاديين يجب أن تتاح لهم فرصة الاستثمار في هذه الشركات الخاصة المميزة. ونعتقد أيضاً أنه على المدى الطويل، سيقبل المُصدرون في النهاية أن هذا سيصبح ظاهرة شائعة.

هل يستطيع الذكاء الاصطناعي تغيير طريقة تداول المستثمرين الأفراد؟

المضيف: أشرت في العديد من البودكاستات سابقاً إلى أنكم تستخدمون الذكاء الاصطناعي لتحسين تجربة المستخدم. كما أكدت أنكم تريدون تطوير القدرات الأساسية بأنفسكم، وليس الاعتماد بالكامل على أطراف خارجية، لأن ذلك فقط هو ما يخلق ميزة تنافسية حقيقية.

إذا كان صعود Robinhood آنذاك نابعاً من التداول دون عمولات ومن الاستثمار المبكر في التداول عبر الهاتف المحمول، فخلال السنوات الخمس المقبلة، في رأيك، ما مقدار الحصة السوقية الإضافية التي يمكن أن تحصل عليها شركات الوساطة التي تستخدم الذكاء الاصطناعي فعلاً بشكل جيد؟

Vlad Tenev: لدي وجهة نظر: في المستقبل، سيظل البشر دائماً يتداولون بأنفسهم.

في بداية مسيرتي المهنية، كنت أعمل في التداول عالي التردد (High-frequency Trading)، ويمكن القول إنه كان أحد أقدم سيناريوهات تطبيق الذكاء الاصطناعي. بالطبع، في ذلك الوقت لم يكونوا يسمونه ذكاءً اصطناعياً بل كان يُسمى التعلم الآلي (Machine Learning).

في ذلك الوقت، كانت شركات التداول عالي التردد تبدأ بالفعل في شراء GPU. وكنا من أوائل المستخدمين لبطاقات تسريع مبنية على NVIDIA CUDA. أذكر أن NVIDIA قدمت الجيل الأول من تسريع Tesla حوالي 2010. وفي فترة عملي في التداول عالي التردد، كنا من أوائل من حصل على هذه المنتجات.

استخدمنا وحدات GPU لحساب أسعار مختلف الأوراق المالية وتطوير خوارزميات التداول. لذلك، فإن الأسواق المالية كانت قد أصبحت إلكترونية بالفعل منذ وقت طويل، وكانت الصناديق الكمية تطور استراتيجيات تداول أكثر تعقيداً باستمرار وتستثمر في السوق.

قبل ظهور Robinhood، كان كثيرون يعتقدون حتى أن التداول عالي التردد سيبتلع السوق بالكامل في النهاية. لكن مع ظهور Robinhood، شهد تداول الأفراد نهضة ضخمة.

عاد المستثمرون الأفراد إلى السوق، وبدأ البشر يتداولون بأنفسهم من جديد. لذلك أعتقد أن هناك دائماً نوعاً من التوازن بين الطرفين.

السؤال الحقيقي والمثير هو: هل يمكننا إتاحة الاستراتيجيات والأدوات التي كانت متاحة في الماضي فقط لصناديق التحوط الكبرى وشركات التداول عالي التردد، للمستثمرين العاديين؟

هذه الأدوات وطريقة التداول التي يستخدمها المستثمرون الأفراد اليوم مختلفة تماماً. لكن هل يمكننا تمكين الناس العاديين من الاستفادة من هذه القدرات بسهولة دون الحاجة إلى شهادة في علوم الحاسوب؟ أعتقد أن هذا هو المكان الذي يستحق التطلع إليه حقاً.

ومن وجهة نظري، الأمر أقرب إلى إتاحة وتعميم مهارات هندسة البرمجيات (Democratizing Software Engineering)، وليس مجرد تعميم تداول الأسهم.

المضيف: إذن، هل يعني ذلك في النهاية أن السوق سيصبح أكثر كفاءة بشكل مثالي (Perfectly Efficient)؟

Vlad Tenev: لا أعتقد ذلك. صحيح أن هناك اليوم الكثير من الخوارزميات التي تتداول تلقائياً، لكن الشخص الذي يتخذ القرار ما زال هو الإنسان.

المضيف: لكن إذا كان مستقبلاً كل مستثمر فردي يمتلك نفس ذكاء اصطناعي، ولا يحتاج سوى الضغط على زر "تشغيل التداول التلقائي"؟

Vlad Tenev: إذا استخدم جميع المستثمرين الأفراد نفس وكيل الذكاء الاصطناعي (AI Agent)، فإن ميزة استخدامه نفسه من المرجح أن تبدأ في التلاشي تدريجياً. كما أن القيمة الإضافية (Incremental Value) التي يمكنه توليدها ستنخفض أكثر فأكثر.

المضيف: وهل يعني ذلك أن المتداولين البشر سيحصلون على فرص مجدداً؟

Vlad Tenev: بالضبط. فالسوق المالية بطبيعته نظام شديد التعقيد والديناميكية ومليء بالفوضى (Chaotic). لذلك أعتقد أن البشر والذكاء الاصطناعي في النهاية سيتوازنان.

آخر نصيحة استثمارية

المضيف: حان الوقت تقريباً. وبحسب تقليد البرنامج، سأسألك سؤالاً أخيراً: ما أهم نصيحة استثمارية لديك لمستمعينا؟

Vlad Tenev: يجب أن أجيب بحذر (يضحك). السبب وراء أنني كنت أعمل باستمرار على دفع سوق الأسهم الخاصة إلى الأمام هو أن العديد من الشركات التي ذكرناها اليوم—مثل SpaceX وOpenAI وAnthropic—إما أصبحت بالفعل مدرجة في مرحلة تقييم بالمليارات (billion-dollar) أو قد تدرج غالباً في المستقبل في مرحلة تقييم بالـ"تريليونات".

لذلك نحن الآن في مرحلة دقيقة جداً. فكلما زادت قيمة ما يُخلق، يتم تقاسمه من قِبل عدد أقل من مجموعة داخلية ثرية، وبذلك يصبحون أغنى أكثر فأكثر. في الماضي، كان من الممكن للمستثمرين العاديين أن يشتروا أسهماً عندما كانت الشركات مثل Microsoft وAmazon بتقييم لا يتجاوز بضعة مليارات، ثم يحققوا عائداً يصل إلى 1000 مرة أو حتى 10000 مرة في السوق العامة. لكن هذا أصبح صعباً أكثر فأكثر.

لذلك، نحن نعمل دائماً على جعل دخول الشركات إلى السوق العامة أسهل. ونحن ندفع أيضاً الأعمال المرتبطة بذلك. لكن توجد أيضاً إمكانية أن جهودنا—حتى وإن نجحت—قد لا تكفي لتغيير الواقع.

لأن الشركات لا تزال قادرة بسهولة على الحصول على تمويل من الأسواق الخاصة، وقد يصبح التمويل الخاص في المستقبل أسهل أكثر فأكثر. عندها قد تظل تنتظر حتى تصل إلى تقييم تريليونات حتى تُدرج.

لذلك يجب علينا فتح أبواب سوق الأسهم الخاصة. ولهذا السبب أنا متحمس جداً بشأن Robinhood Ventures. أرى أنها "الحملة" المهمة التالية الحقيقية لدى Robinhood (Crusade).

مهمتنا هي ديمقراطية (Democratize) سوق الأسهم الخاصة. أن يتمكن المستثمرون العاديون من المشاركة في مسار تطور هذه الشركات في وقت مبكر قدر الإمكان، مع وجود ضمانات أمان كافية وآليات تحكم مخاطر كاملة.

لأن الشركات كلما كانت في مرحلة أبكر، فإن المخاطر أعلى فعلاً، لكن في الوقت نفسه، تكون العوائد المحتملة هي الأكبر.