تقرير مقابلة توم لي الأحدث: المؤشر S&P قد يصل إلى 8000 نقطة بنهاية العام، لكن قد تشهد الخريف موجة تراجع من نوع “سوق هابطة” على شكل V

على الرغم من أن أحكام توم لي بشأن الأصول المشفرة مثل ETH، بصراحة، لا تختلف كثيراً عن آراء المستثمر العادي من عامة الناس، وأن توالي تقييماته لا يُعدّ دقيقاً بشكل خاص. ومع ذلك، لا بد من الاعتراف بأن توقعاته السنوية لمسار سوق الأسهم الأميركية، كخط رئيسي، كانت دائماً متماسكة نسبياً من حيث الإطار المنطقي والأسانيد، ما يستحق تفكيكها بجدية.
في هذه المرة، خلال مقابلة مع Prof G Markets، شرح منطق الوصول إلى 8000 نقطة في S&P بشكل منهجي، كما حذّر مسبقاً من تراجع حاد محتمل في الخريف. سأعرض أولاً أبرز أفكاره الأساسية، وفي النهاية سأضيف بعض تقديراتي الخاصة.
مراجعة النصف الأول: نمو مزدوج الرقم في البورصة الأميركية للمرة الرابعة على التوالي، لكن التقييمات صارت أرخص
بعد موجة صعود قوية متتالية في الأسهم الأميركية بين 2023 و2025، حقق مؤشر S&P 500 في النصف الأول من 2026 ارتفاعاً يقارب 9% أيضاً. يبدو الأمر وكأن السوق قد صعد طويلاً، لكن البيانات التي قدمها توم لي جاءت على نحو لا ينسجم مع الانطباع.
التقييمات في الواقع كانت “تتراجع” من حيث كونها أرخص. كان إجماع السوق عند بداية العام يتوقع ربحاً لكل سهم في S&P 2027 (EPS) بقيمة 350 دولاراً، لكنه تم رفعه بشكل كبير إلى 400 دولار. وفي الوقت نفسه، فإن مضاعف السعر إلى الأرباح المبني على أرباح S&P 500 الآجلة لعام 2027 تراجع عكس الاتجاه من 19.4 مرة عند بداية العام إلى 18.4 مرة حالياً. أي أن الأرباح ترتفع أسرع من سعر السهم، وأن استيعاب التقييمات يتم بشكل صحي أكثر مما كان يُتوقع. وبناءً على EPS لعام 2027 بقيمة 400 دولار مضروباً في مضاعف سعري معقول قدره 20 مرة، رفع توم لي هدفه لسعر S&P 500 في نهاية العام من 7700 (السابق) إلى 8000 نقطة.
سيحدث في الخريف تراجع على مستوى “سوق هابطة” على شكل V، مع أربعة متغيرات يجب الانتباه لها
لكن توم لي أيضاً أكد بوضوح أن ما قبل الوصول إلى 8000 نقطة، خلال الفترة من يونيو إلى ديسمبر (وخاصة قبل الانتخابات التمهيدية في الخريف وحتى منتصف الدورة الانتخابية)، سيواجه السوق أربعة اختبارات قد تفضي إلى تراجع نسبتَه قد تكون كبيرة نسبياً وعلى مستوى سوق هابطة. ومع ذلك، يرى أن هذا التراجع سيكون على شكل V، وأن الارتداد سيكون سريعاً وقوياً.
المتغير الأول هو عدم اليقين في السياسات الذي يأتي به رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي الأميركي الجديد “ووش”. فقد شكّل “ووش” 5 فرق عمل لإعادة تشكيل آلية عمل الاحتياطي الفيدرالي، تشمل إعادة تعريف معيار التضخم، وإلغاء المؤتمرات الصحفية الدورية، وتغيير الإرشادات التوجيهية المستقبلية. وهذا سيجعل السوق يفقد اعتمادَه على السياسات التي اعتادها في الماضي؛ وعندما يغيب هذا “المرساة” المتمثلة في قدرة الاحتياطي الفيدرالي على تهدئة السوق مبكراً، فإن التقلبات ستتضخم بطبيعتها.
المتغير الثاني يتمثل في موجة فك قيود الأسهم (解禁) المرتبطة بالاكتتابات العامة لدى SpaceX وغيرها من كبار “العمالقة”. تبلغ قيمة SpaceX حالياً 1.5 تريليون دولار، لكن حجم الأسهم المتداولة حالياً يبلغ 90 مليار دولار (حجم جمع 18 مليار دولار عبر الاكتتاب). في الخريف وحتى نهاية العام ستشهد السوق إلغاء قيوداً عن حصص أسهم ضخمة، ما يعني أن المعروض من الأسهم التي يحتاج السوق إلى استيعابها سيزداد بوضوح.
المتغير الثالث هو احتمال أن تؤدي أزمة مضيق هرمز ووضع إيران إلى نقص في المشتقات النفطية. ورغم أن إمدادات البنزين داخل الولايات المتحدة كافية، فإن نقص مشتقات النفط الصناعية مثل زيوت التشحيم قد يقيّد سلاسل التوريد العالمية.
المتغير الرابع هو ارتفاع ديون الهامش (Margin Debt). إذ قفزت ديون الهامش على أساس سنوي بنسبة 55%، وهي خامس أسرع وتيرة نمو خلال آخر 70 عاماً. وعادةً ما تشير مثل هذه الإشارة إلى أن القدرة الشرائية لدى المتداولين بهوامش والذين يتعاملون على المدى القصير قد توشك على النفاد. تاريخياً، عندما تظهر هذه الإشارة، غالباً ما يصاحبها في الأشهر الستة المقبلة تصحيح كبير نسبياً.
أشباه الموصلات تكسر القاعدة الدورية التقليدية، والروبوتات المخصصة للبشر هي مصدر الطلب الفائق التالي
بالنسبة للانتقادات من نوع “قيام شركات الذكاء الاصطناعي بشراء دورات متداخلة فيما بينها، وتضخيم جودة الأرباح عبر مكاسب استثمارية محاسبية صورية”، كانت إجابة توم لي: صحيح أن مضاعف شيلر للربحية للشركات التقنية مرتفع بالفعل، لكن الشركات التقنية حالياً تساهم بما يقارب 60% إلى 70% من نمو الأرباح في S&P، وبنحو 40% من إجمالي الأرباح. وهذا يختلف جوهرياً عن فترة فقاعة الإنترنت عام 1999 عندما كانت أسهم التقنية تقريباً بلا دعم فعلي للأرباح. الأمر في جوهره يتعلق بحقيقة مختلفة تماماً.
في جانب أشباه الموصلات قدم توم لي تقديراً مثيراً للاهتمام. حالياً تشكل أشباه الموصلات 19% من وزن S&P 500، ويرى أنها تكسر قاعدة دورية تقليدية استمرت 50 عاماً وتدخل في قصة نمو جديدة تماماً. الدافع الرئيسي يتمثل في “الروبوتات التي تشبه البشر”: احتياج الشريحة لروبوت بشري واحد يساوي تقريباً 50 ضعف احتياج iPhone، ثم تأتي إضافة احتياج الشرائح بمستوى “فئة الفضاء” (أشباه الموصلات المتخصصة للأنظمة الفضائية). وبهذا، يتم إعادة تشكيل المساحة السوقية الطويلة الأجل لأشباه الموصلات (TAM) بشكل جذري. كما أشار إلى أن الذكاء الاصطناعي يملأ جزءاً كبيراً من الوقت “المتعطل” لدى الموظفين ذوي الياقات البيضاء؛ وخلال السنوات القليلة المقبلة ستعيد الروبوتات الصناعية ذات الدقة في مرونة اليدين تشكيل قطاعات مثل تشييد المنازل (مثل نحت التفاصيل السكنية بما يعادل مستوى التفاصيل الموجودة في متحف اللوفر) وكذلك المنظومة الكاملة لدى شركات لوجستية عملاقة مثل Amazon.
القطاعات التي يراهن عليها وأبرز الأسهم التي يركز عليها
على مستوى القطاعات، يفضّل توم لي الشركات الصغيرة الحجم، والقطاع المالي، والصناعي، والطاقة، إضافة إلى “السبعة الكبار” وقطاع البرمجيات (IGV). وعلى مستوى الأسهم الفردية، ركز بشكل خاص على Microsoft وMeta. ورغم أنهما قد شهدتا هبوطاً قصير الأجل بسبب زيادة الإنفاق الرأسمالي، فإن الشركتين أثبتتا في التاريخ مراراً تمتعهما ببعد نظر في التحول الاستراتيجي وقدرة تنفيذ عالية. لذلك فهو متفائل جداً بأن تموضعهما كمستفيدين أكبر من تطبيقات الذكاء الاصطناعي “أسفل السلسلة” سيجعلهم في وضع ممتاز. كما تم ذكر Amazon على حدة: باعتبارها شركة لوجستية عملاقة وتمتلك حالياً 1 مليون روبوت صناعي، يعتقد توم لي أن Amazon ستكون واحدة من أكبر المستفيدين في عصر الذكاء الاصطناعي والروبوتات.
لننتقل إلى تقديري الخاص
أوافق إلى حد كبير على إطار المنطق الذي عرضه توم لي، خصوصاً إيقاع “صعود أولاً ثم تراجع ثم صعود مجدداً”، وهو ما يتقاطع مع تقديري خلال هذه الفترة.
تقديري التفصيلي للإيقاع هو: في يوليو وأغسطس سيحاول السوق الواسع الاندفاع أولاً قرب 7800. ثم خلال نافذة ضعيفة موسمية من سبتمبر إلى أكتوبر، وقبل الانتخابات التمهيدية في منتصف الدورة، سيحدث تراجع. وأعتقد أن أعمق نقطة تقريباً قد تكون في نطاق 7000 إلى 7200. وبعد ذلك، في نوفمبر وديسمبر، أي في الربع الرابع، سيعود السوق إلى الاندفاع من جديد؛ وبالنسبة لهدف نهاية العام، يتوقع 8000 إلى 8200، وهو ما يتطابق تقريباً مع هدف توم لي عند 8000 نقطة.
بخصوص مدى اتساع هذا التراجع، أرى شخصياً أنه لن يتجاوز 10%. إذ أن هذا العام شهدنا بالفعل تراجعاً بنحو 10% تقريباً في شهر مارس. وضمن التاريخ، نادراً ما يحدث مرتين في العام نفسه بتراجع عميق وبنفس درجة الاتساع. لذلك أميل إلى أن يكون نطاق التراجع الحالي بين 5% و10%، ولن يكون أشد من تراجع مارس.
النوافذ التي أرى أنها تحتاج إلى حذر أكبر هي خلال الربع الثالث (من منتصف أغسطس حتى نهاية سبتمبر). إذ ستتضخم حالة عدم اليقين والتقلبات بوضوح. إضافة إلى المتغيرات التي ذكرها توم لي: عدم اليقين في سياسات الاحتياطي الفيدرالي، وموجة فك قيود الاكتتابات، ومخاطر سلسلة إمدادات النفط، وديون الهامش؛ أود أن أضيف متغيراً آخر: عدم اليقين السياسي نفسه قبل الانتخابات التمهيدية في منتصف الدورة. وفي الإحصاءات التاريخية لسنوات الانتخابات، تكون تقلبات السوق قبل الانتخابات بعدة أشهر غالباً مرتفعة بشكل منهجي، وبعد ظهور نتائج الانتخابات وتلاشي عوامل عدم اليقين، تأتي غالباً موجة ارتداد “تصحيحي”. وهذا يتوافق مع منطق “الاندفاع المتسارع في الربع الرابع” الذي قاله توم لي، لكنه يمثل الوجه الآخر لنفس المنطق.
سلسلة الروبوتات أحسبها أيضاً منطقية بالنسبة لي. كنت دائماً أعتقد أن الروبوتات ستكون “الخط الرئيسي الفائق” التالي الذي يسعّره السوق مقدماً بعد البنية التحتية للذكاء الاصطناعي وقِطاع الفضاء. والسيناريو منطقي جداً، ومشابه لطريق مماثل لما حدث عندما كانت توقعات إدراج SpaceX تدفع إلى إعادة تسعير كاملة لسلسلة صناعة الفضاء. والأهم أن هذه السلسلة في النهاية ستنعكس لتزيد الطلب على طرف أشباه الموصلات نفسها. الرقم الذي ذكره توم لي بأن “طلب شرائح روبوتات تشبه الإنسان يبلغ 50 ضعف iPhone” ينسجم تماماً مع تحليلي السابق لسلسلة صناعة الروبوتات. أعلى درجة من اليقين، بحسب تقديري، تكون لدى موردي المكونات والشرائح الأساسية الذين لا يمكن الالتفاف حولهم، مهما كانت الشركة المنتجة للنظام الكامل التي ستفوز في النهاية. عند حدوث تراجع في أكتوبر على نطاق السوق الواسع، ركّز على هذا القطاع، وقد يشهد زخماً في الربع الرابع.