الخلاصة السريعة
· يحافظ بنك سيتي (Citi) على تصنيف “شراء” لأسهم إنفيديا مع سعر مستهدف 300 دولار، مع وجود مجال صعود يقارب 47% مقارنة بإغلاق 8 يوليو.
· يشير محضر اجتماع إلى أن طلب الذكاء الاصطناعي لا يزال قوياً، ولم تتأثر خريطة طريق Rubin بشكل ملحوظ، كما دخل CPO مرحلة الإنتاج المبكر.
· عبارة “100 مليار دولار لكل GW” ليست توقعاً مباشراً للإيرادات، إذ ما تزال هناك حاجة للتحقق من طلبات ما وراء الخدمات السحابية وتبنّي CPO وعوائد الذكاء الاصطناعي.

بعد تواصل سيتي مع فريق علاقات المستثمرين لدى إنفيديا، أبقى على تصنيف “شراء” للسهم وعلى سعر مستهدف 300 دولار. وبناءً على سعر الإغلاق في 8 يوليو البالغ 204.12 دولار، فإن هذا السعر المستهدف يتوافق مع مجال صعود محتمل يقارب 47%. وبالنسبة لسهم “عملاق” في مجال الذكاء الاصطناعي تبلغ قيمته السوقية قرابة 5 تريليونات دولار، فإن نقطة اهتمام السوق لا تقتصر على ما إذا كانت الشركة تستطيع بيع وحدات GPU، بل تشمل أيضاً ما إذا كانت نفقات رأس المال في مجال الذكاء الاصطناعي يمكن أن تتحول إلى إيرادات بشكل مستمر، وما إذا كان تأخر المنصة الجيل التالي سيقع، وكيفية معالجة عنق الزجاجة في الشبكات وكفاءة الطاقة، وما إذا كان هامش الربح المرتفع وبرامج إعادة الشراء يمكن أن يواصلا دعم التقييم. وتجدر الإشارة إلى أن تفاصيل مثل Rubin وCPO وشدة الإيرادات لكل GW جاءت أساساً من محضر تواصل سيتي، وليست الصيغة الكاملة المعلنة رسمياً من إنفيديا.

بيانات محورية لسهم إنفيديا بتصنيف “شراء”. إغلاق 8 يوليو: 204.12 دولار. السعر المستهدف: 300 دولار. العائد المتوقع: نحو 47%. القيمة السوقية: حوالي 4.94 تريليونات دولار.

سعر مستهدف 300 دولار يراهن أولاً على عدم تراجع الطلب

ما يزال جوهر سعر 300 دولار يتمثل في توقعات نمو أعمال مراكز البيانات. ويبين معيار التقييم أن السعر المستهدف مبني على توقعات أرباح السنة المالية 2027 ومعامل تقييم قريب من متوسط مستويات إنفيديا خلال السنوات الثلاث الماضية. وبعبارة أخرى، لا يعتمد هذا الحكم بشكل أساسي على رفع مضاعفات التقييم، بل يراهن على أن حجم الأرباح لا يزال لديه مجال للارتفاع.

صياغة الطلب تميل إلى أن تكون قوية. وبالنسبة لخطة Meta المتعلقة بالسحابة التي يركز عليها السوق، لم تقدم إنفيديا تعليقات محددة على مستوى العملاء، لكن التواصل شدد على أن الطلب الكلي ما يزال قوياً، وأن تركيز الشركة الحالي يتمثل في بذل قصارى الجهد لتلبية احتياجات العملاء.

كما تتغير بنية الطلب. ففي الماضي كان نشر البنية التحتية للذكاء الاصطناعي يقوده أساساً عمالقة السحابة فائقة الحجم، وخلال العامين الماضيين زادت الحاجة إلى طلبات فرق مختبرات الذكاء الاصطناعي والدول ذات السيادة والشركات المحلية. ويشير الحكم الوارد في محضر الاجتماع إلى أنه مع تطور تطبيقات “الذكاء الاصطناعي المادي” قد يصبح سوق ما وراء عمالقة السحابة فائقة الحجم أكبر مستقبلاً.

ومع ذلك، فهذه ليست نتيجة تم تحقيقها بالفعل بل توقع. والأهم بالنسبة للمستثمرين هو ما إذا كانت مختبرات الذكاء الاصطناعي والذكاء الاصطناعي لذوي السيادة والتمويل المحلي للشركات يمكنها أن تخلق أوامر مستمرة، وليس تقديم مجرد دعم مرحلي خلال ذروة نفقات رأس المال لدى عمالقة السحابة.

تأخر Rubin لا يغير خريطة الطريق، وCPO ينتقل إلى الإنتاج المبكر

يركز قلق السوق بشأن خريطة طريق إنفيديا على ما إذا كانت منصة GPU الجيل التالي وخطط الترابط بين الأنظمة ستتقدم وفق الخطة. ويذكر محضر تواصل سيتي أن الإدارة قالت إن أي تأخير مرتبط بـ Kyber Rubin Ultra لا يؤثر على خريطة الطريق الإجمالية، وأن إعدادات مجال NVLink المعروضة في Computex لم تتغير أيضاً.

وهذا أمر بالغ الأهمية بالنسبة لإنفيديا. لم تعد المنافسة في خوادم الذكاء الاصطناعي تتعلق فقط بأداء شريحة GPU واحدة، إذ تحدد كذلك تكلفة التدريب والاستدلال كلاً من “تركيب كامل” للخزانة وعلى مستوى المجموعات كاملة، والترابط الشبكي، وكفاءة الطاقة. وإذا حدث تأخر واضح في خريطة الطريق، فسيؤثر ذلك في وتيرة شراء عمالقة السحابة، وخطط انتقال العملاء، وتصور السوق لهامش الربح الإجمالي طويل الأجل لدى إنفيديا.

محور آخر يتمثل في CPO، أي تقنية التغليف البصري المشترك. فهي تقلّص استهلاك الطاقة وزمن التأخير لنقل البيانات عالية السرعة من خلال تقريب الترابط البصري أكثر إلى حزمة الرقائق، ويُنظر إليها باعتبارها إحدى التقنيات الرئيسية لتوسّع مجموعات الذكاء الاصطناعي مستقبلاً. ووفقاً لنسخة محضر سيتي، قالت إنفيديا إن CPO دخل الإنتاج على نطاق واسع خارج مرحلة التجريب بالتعاون مع Spectrum-X، وأن لدى العملاء ميلاً أعلى لاعتماده.

لكن هذا لا يعني تحقيق طرح تجاري شامل بعد. ويشير المحضر إلى أنه قد تظهر خيارات أكثر وضوحاً بدءاً من السنة المالية 2028 لمنصة Feynman، حيث يمكن للعملاء اختيار NVLink بالاقتران مع CPO، أو الاستمرار في استخدام حلول الكابلات النحاسية. أي أن CPO ينتقل من التحقق المفاهيمي إلى الإنتاج المبكر، لكن اعتماد العملاء النهائي—بنسبه ومزاياه من حيث التكلفة وتيرة التسليم على نطاق واسع—لا يزال ينتظر المزيد من الإفصاحات.

تتضمن هذه الصياغة قيوداً أكبر مقارنة بمجرد التأكيد على “انفجار CPO”. فهي توضّح أن إنفيديا تهيئ الطريق لمجموعات الذكاء الاصطناعي للجيل القادم مسبقاً، لكن المسار التقني قابل للاختيار، ولا يعني ذلك أن العملاء سيبدؤون بالتبديل فوراً على نطاق واسع.

“100 مليار دولار لكل GW” لا يمكن اعتبارها توقعاً مباشراً للإيرادات

أكثر رقم يُساء فهمه بسهولة في سياق التواصل هو قول ينسل شـون (هوانغ رينج- شون؟) السابق حول “100 مليار دولار لكل GW” على المدى الطويل. ويشرح محضر سيتي أن هذا ينبغي فهمه بوصفه اتجاهاً طويل الأمد لكفاءة الطاقة وشدة الإيرادات، وليس توقعاً مباشراً للإيرادات يمكن تطبيقه في سنة واحدة.

المستوى الحالي يقارب 30 مليار دولار إلى 40 مليار دولار لكل GW. وفي حال استمرت كفاءة الطاقة لدى كل جيل من GPU في التحسن، يمكن—ضمن القيود نفسها على الطاقة—نشر قدرات حوسبة أقوى، وبالتالي سترتفع كثافة الإيرادات الناتجة عن البنية التحتية للذكاء الاصطناعي. ويذكر المحضر أن GPU Blackwell تحقق تحسناً في كفاءة الطاقة مقارنةً بـ Hopper بمقدار 25 ضعفاً، وهو أحد الأسس المهمة لارتفاع شدة الإيرادات لكل GW.

تقوم هذه المنطق على افتراضين. أولاً، أن قدرات الحساب لكل واط في الشريحة والشبكة والتبريد وتصميم الأنظمة تتحسن باستمرار. وثانياً، أن العملاء يحصلون من تطبيقات الذكاء الاصطناعي على عائد كافٍ، بحيث يرغبون في تحويل الأداء الأعلى إلى نفقات رأسمالية أكبر. فإذا تحسنت عوائد الاستثمار في الذكاء الاصطناعي، فقد يرتفع مستوى كثافة الإيرادات المرتبط بكل GW. أما إذا جاءت جدوى التطبيقات أقل من المتوقع، فإن مدة تحقيق هذا الهدف طويل الأجل قد تمتد.

لذلك، فإن “100 مليار دولار لكل GW” تبدو أقرب إلى وصف إنفيديا لكفاءة البنية التحتية على المدى الطويل، ولا ينبغي فهمها بشكل مبسط بوصفها هدفاً محدداً للإيرادات.

هامش الربح وإعادة الشراء يدعمان التقييم، لكن النمو المرتفع يحتاج إلى تحقق

على الصعيد المالي، تُظهر إرشادات إنفيديا الرسمية الأحدث أن هامش الربح الإجمالي في الربع الثاني من السنة المالية 2027 متوقع في نطاق منتصف السبعينيات تقريباً، حيث يبلغ هامش الربح الإجمالي حسب مبادئ GAAP 74.9%، بينما يبلغ هامش الربح الإجمالي حسب Non-GAAP 75.0%، مع تقلبات قدرها 50 نقطة أساس صعوداً وهبوطاً. وبالنسبة لشركة قيمتها السوقية تقارب 5 تريليونات دولار، فإن قدرة هامش الربح المرتفع على الاستمرار تُعد شرطاً مهماً حتى يستمر السوق في منحها تقييماً مرتفعاً.

كما جرى وضع رد رأس المال في مرتبة أكثر أهمية. ففي الربع الأول من السنة المالية 2027، أعادت إنفيديا حوالي 20 مليار دولار إلى المساهمين، وأضافت تفويضاً لإعادة شراء بقيمة 80 مليار دولار. كما ارتفع توزيع الأرباح ربع السنوي إلى 0.25 دولار. ويذكر محضر سيتي أيضاً أن هدف الإدارة هذا العام هو إعادة 50% من التدفق النقدي التشغيلي إلى المساهمين.

كما حظي إصدار سندات قريب بقيمة 25 مليار دولار باهتمام. وتبين وثائق منشورة وتقارير إعلامية أنه يعد أول إصدار سندات منذ عام 2021. ويميل تفسير الشركة والسوق إلى اعتباره تعزيزاً للمرونة المالية، وليس إشارة إلى تدهور التدفق النقدي.

لكن المخاطر لم تختفِ. وتشمل عوامل الانخفاض التي سردها سيتي: خسارة حصص بسبب المنافسة في أعمال الألعاب، وتباطؤ اعتماد المنصة الجديدة، وتذبذب مبيعات السيارات ومراكز البيانات، وتغير الطلب من التعدين التشفيري. وبالنسبة لإنفيديا حالياً، يبقى أكبر قيد هو ما إذا كانت وتيرة بناء البنية التحتية للذكاء الاصطناعي ستستمر بالمستوى العالي، وما إذا كانت ستتحول إلى إيرادات حقيقية لدى العملاء.

رؤية مستقبلية تعطي نقطة قوة، لكن في الأجل القصير ما يزال التركيز على الطلب والتسليم

إضافة إلى المحور الرئيسي، تناولت إنفيديا أيضاً عدداً من الموضوعات المتقدمة والجانبية. فقد نشرت الشركة مؤخراً نماذج مفتوحة مثل Nemotron وCosmos وAlpamayo، بهدف مساعدة الدول ذات السيادة والشركات على تسريع اعتماد الذكاء الاصطناعي، بدلاً من منافسة مباشرة مع النماذج المغلقة الأكثر تقدماً.

وتعد الحوسبة المكانية جزءاً من السردية طويلة الأجل. وقد أعلنت إنفيديا رسمياً عن وحدة NVIDIA Space-1 Vera Rubin الموجهة لمراكز البيانات المدارية والحوسبة الفضائية. وما شابه هذا الاتجاه يظل يواجه تحديات هندسية واضحة، كما أنه ليس—على المدى القصير—الركيزة الرئيسية التي تدعم سعر الهدف 300 دولار.

وعلى صعيد التكامل التقني من الخارج، يشير محضر سيتي إلى أن إنفيديا لم تعلن رسمياً بعد عن التعاون مع d-Matrix، لكن الإدارة أشارت إلى أن الشركة معتادة على تقييم التقنيات الخارجية ودمجها. وتبقى هذه الصياغات ضمن منظور محضر التواصل، ولا يمكن اعتبار تعاون محدد قد تم بالفعل.

قدّر سيتي مساحة الصعود بنحو خمسين بالمئة، ويظل الدعم الأساسي يتمثل في طلب الذكاء الاصطناعي وخريطة طريق المنصات وترقيات الشبكة وهوامش الربح المرتفعة. وفي النهاية، ما سيتطلع إليه السوق يتمثل في تفاصيل اعتماد CPO، وتيرة التسليم قبل منصة Feynman، وما إذا كانت أوامر العملاء من خارج فئة السحابة فائقة الحجم ستواصل الزيادة، وما إذا كانت شدة الإيرادات لكل GW ستُثبت في العوائد الفعلية لتطبيقات الذكاء الاصطناعي.

اضغط لمعرفة المزيد عن توظيف律动BlockBeats في الوظائف الشاغرة

مرحباً بالانضمام إلى مجتمع律动 BlockBeats الرسمي:

مجموعة الاشتراك عبر Telegram: https://t.me/theblockbeats

مجموعة Telegram للتواصل: https://t.me/BlockBeats_App

الحساب الرسمي على Twitter: https://twitter.com/BlockBeatsAsia