هل ما زال بإمكان السوق المراهنة على خفضٍ لأسعار الفائدة من جانب مجلس الاحتياطي الفيدرالي بعد أن كشفت وزارة ووش لأول مرة محضر اجتماعات FOMC؟

خلاصة سريعة

· في يونيو، حافظ FOMC على الفائدة دون تغيير بالإجماع، لكن رأى قلة من المشاركين أن وقتها كان هناك مبرر لرفع الفائدة.

· يميل Kevin Warsh إلى تقليل التوجيهات والسياسات، ما يجعل السوق أكثر اعتماداً على تسعير البيانات الخاصة بالتضخم وخطابات المسؤولين.

· الأصول المرتبطة: مؤشر الدولار، الذهب، سندات الخزانة الأمريكية، قطاع الأسهم الأمريكية ذات النمو، صفقات التضخم.

أظهرت محاضر اجتماع يونيو التي أعلنتها الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي في 8 يوليو أن لجنة السوق المفتوحة (FOMC) في اجتماع 17 يونيو حافظت على النطاق المستهدف لمعدل الأموال الفيدرالية عند 3.50%-3.75%، وبواقع 12 صوتاً مؤيداً مقابل 0 صوت معارض، لكن رأى قلة من المشاركين أنه كان ثمة بالفعل أسباب لرفع الفائدة آنذاك.

بالنسبة للسوق، فإن تركيز هذه الجلسة لا يتمثل فقط في أن الفائدة لم تتحرك. والأهم أن هذه هي أول محاضر FOMC بعد تولي Kevin Warsh منصب رئيس الاحتياطي الفيدرالي، وهو ما أطلق ميلاً إلى تقليل التوجيهات المستقبلية، وتخفيف محتوى بيان السياسة، وتجنب الالتزام المسبق بمسار الفائدة.

قدم عضو مجلس الاحتياطي الفيدرالي Christopher Waller في خطاب في 6 يوليو قراءة أخرى. إذ يرى أن التوجيهات المستقبلية ما زالت أداة ذات قيمة، ويمكن أن تُسرّع انتقال السياسة، لكنها تُستخدم بطريقة أقرب إلى الفن وليس العلم، وأن التوجيهات المفرطة أو الجامدة قد تعيق اتخاذ القرار.

يقابل هذا الاختلاف في وجهات النظر تحولٌ في طريقة التداول. في السابق اعتاد السوق البحث عن خارطة طريق للفائدة داخل البيانات الصادرة في الإعلانات، ومخطط النقاط، وخطابات المسؤولين. أما الآن فقد تصبح هذه الخريطة أكثر خفوتاً، وترتفع الأوزان الممنوحة لبيانات التضخم والوظائف بحد ذاتها.

إجماع على تثبيت الفائدة، وذيل مخاطِر متشدد يرتفع

كانت نتائج اجتماع يونيو على السطح هادئة. ظلت الفائدة دون تغيير، وكان التصويت بالإجماع، وذكر البيان أن النشاط الاقتصادي يتوسع بثبات، وأن التضخم ما زال أعلى من هدف 2%. وبالنظر إلى هذه المعلومات وحدها، قد يميل السوق إلى تفسيرها على أنها استمرار في انتظار نافذة تخفيض الفائدة.

غيّرت تفاصيل المحاضر هذه القناعة. إذ تقول الاحتياطي الفيدرالي إن جميع المشاركين يؤيدون الإبقاء على الفائدة دون تغيير، لكن رأى قلة من المشاركين أنه نظراً لتطور التضخم، كانت هناك أسباب لرفع نطاق الفائدة المستهدفة خلال الاجتماع.

هنا ينبغي التمييز بين أمرين. فاعتقاد قلة من المشاركين بوجود مبرر لرفع الفائدة لا يعني أن أعضاء التصويت قد تكوّن لديهم معسكر لرفع الفائدة، ولا يعني أيضاً أن الاجتماع التالي سيُقدِم على ذلك. لكنه يشير إلى أنه رغم تثبيت الفائدة بالإجماع دون تحرك، لم ترتفع داخل الاحتياطي الفيدرالي قدرة تحمّل التضخم إلى مستويات أعلى.

ساهمت أيضاً دراسة توقعات المستهلكين لدى بنك نيويورك الفيدرالي في يونيو في زيادة هذا الضغط. ارتفعت توقعات التضخم لمدة سنة إلى 3.7%، وهي الأعلى منذ سبتمبر 2023. وارتفعت توقعات التضخم لمدة 3 سنوات إلى 3.3%، وهي الأعلى منذ يونيو 2022. وظلت التوقعات لمدة 5 سنوات عند 3.0%.

المغزى بالنسبة للسوق لهذه البيانات لا يتمثل في أن رفع الفائدة سيعود فوراً، بل في أن مسار تخفيض الفائدة يصبح أصعب من تأكيده مسبقاً. طالما أن توقعات التضخم القصير والمتوسط لا تزال في اتجاه صاعد، فمن الصعب على الاحتياطي الفيدرالي أن يقدم للسوق وعداً مريحاً مستقراً.

يدور الخلاف بين Warsh وWaller حول كيفية تحدث البنك المركزي

يتضح ميل Warsh في التواصل. وتُظهر المحاضر أن أغلبية المشاركين ترغب في عدم تكرار الصياغات السابقة ذات النزعة التيسيرية، وأن أغلبية ترى أن تقصير البيان مفيد، كما يخطط الرئيس لإنشاء 5 فرق عمل مستقلة لمراجعة قضايا مرتبطة بالسياسة النقدية.

هذا لا يعني أن الاحتياطي الفيدرالي قد تخلّى رسمياً عن التوجيهات المستقبلية، لكنه يوضح أن الرئيس يدفع باتجاه أسلوب تواصل أكثر تحفظاً على مستوى القيادة. كلما قلّت الصياغة في بيان السياسة، وقلّت الالتزامات بشأن المسار مستقبلاً، أمكن للحتياطي الفيدرالي الاحتفاظ بمساحة تعديل أكبر في حال حدث تغيير مفاجئ في التضخم أو التوظيف.

أما موقف Waller فيشبه أكثر الاحتفاظ بصندوق الأدوات. فهو يعترف بأن التوجيهات المستقبلية إذا أصبحت مفرطة جداً أو صارمة جداً قد تؤثر في انتقال السياسة، وقد يكون من الأفضل ألا تُستخدم في بعض الحالات. لكن عند استخدامها بشكل مناسب، فإنها لا تزال تساعد السوق على فهم نوايا السياسة بسرعة أكبر.

ليس هذا الخلاف صراعاً على الكلمات. يقلق Warsh أكثر من أن الإفراط في الشفافية قد يربط السياسة بوعودٍ سابقة، بينما يقلق Waller أكثر من أن تقليص التوجيهات بالكامل سيضعف انتقال السياسة. الأول يولي أهمية للمرونة، والثاني يولي أهمية للقدرة على التنبؤ.

وبالنسبة لأسعار الأصول، فإن هذا التحول عملي جداً. فمخطط النقاط هو توزيع تقديرات مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي لأسعار الفائدة في المستقبل؛ وكان في الماضي يعادل تقريباً مخططاً لمسار الفائدة. فإذا قلل الرئيس التواصل على شكل خارطة طريق، فسيتعين على السوق استخدام تقلبات أسعار أكثر تكراراً لاستنتاج دالة استجابة السياسة.

زيادة وزن البيانات، وقد تكون استجابة الأصول أكبر

في بيئة توجيه أقل، لا يتغير السرد الطويل أولاً، بل يتغير نطاق الاستجابة لكل مرة تُنشر فيها البيانات. ستتحمل بيانات التضخم والوظائف وأسعار الطاقة وخطابات المسؤولين في الوقت الفعلي وظائف تسعير أكبر.

في السابق كانت بيانات تضخم واحدة قد تعني فقط تعديل توقيت تخفيض الفائدة. أما الآن فقد تغيّر مباشرة حكم السوق حول: هل ما زال هناك حاجة إلى رفع الفائدة؟ لا تزال صفقات تخفيض الفائدة قائمة، لكن هامش الخطأ في كل نقطة بيانات بعينها سينخفض.

يدعم الدولار نسبياً في ظل هذه البيئة. والسبب لا يتمثل في أن المحاضر رفعت الدولار مباشرة، بل في سياق إعادة تسعير مخاطر ذيل رفع الفائدة، مع ارتفاع توقعات التضخم، ما يعني أن مدة بقاء أسعار الفائدة الأمريكية عند مستويات مرتفعة قد تكون أطول. طالما أن السوق لا يجرؤ على المراهنة المستقرة على تخفيض الفائدة، فلن يسهل أن يفقد الدولار دعمه من فارق الفائدة.

بالنسبة للذهب، فهو يواجه شدّاً من اتجاهين. يمكن لمخاوف التضخم والمخاطر الجيوسياسية دعم الطلب على الملاذ الآمن، لكن ارتفاع العوائد الفعلية وقوة الدولار يزيدان تكلفة الاحتفاظ. وعندما يعيد السوق مناقشة احتمالية رفع الفائدة، تبقى منطقية الملاذ الآمن للذهب قائمة، وقد تُضخّم أيضاً تقلبات الأسعار.

أما سندات الخزانة الأمريكية وأسهم النمو فهما أكثر حساسية لهذا التغيير. تعكس سندات الخزانة على المدى القصير بشكل مباشر مسار السياسة، بينما يتعين على العوائد على المدى الطويل استيعاب توقعات التضخم وضغوط العرض/التمويل المالي. وتكون أسهم النمو عالية التقييمات حساسة أكثر لخصم التدفقات؛ فإذا استمرت الفائدة مرتفعة لفترة أطول، ستتقيّد جهود إعادة تسعير التقييمات.

بيانات التضخم تحدد حدود صفقة تخفيض الفائدة

لا يزال من السابق لأوانه كتابة محاضر يونيو باعتبارها تحوّل الاحتياطي الفيدرالي إلى إجماع على رفع الفائدة. رأى قلة من المشاركين بوجود مبرر لرفع الفائدة، وما زال ذلك يتصل بمستوى مناقشة المخاطر. يميل Warsh إلى تقليل التوجيهات، ولا يزال يتعين التحقق من ذلك عبر بيانات وتصريحات لاحقة وإطارات السياسة.

المتغير المحوري الذي سيواجهه السوق لاحقاً هو ما إذا كانت بيانات التضخم قادرة على كبح هذه الإشارة المتشددة. إذا تراجعت بيانات التضخم وتوقعاته لاحقاً، فقد تكون مناقشات محاضر يونيو ضجيجاً مرحلياً. وإذا استمرت توقعات التضخم القصير والمتوسط في الارتفاع، فمن المرجح أكثر أن تتحول مخاوف قلة المشاركين إلى قرار سائد داخل اتخاذ السياسة.

كما سيؤثر التغيير العملي في أسلوب تواصل Warsh في إيقاع التداول. فإذا استمرت البيانات المستقبلية في أن تكون أقصر، وقلّت المعلومات التي يوفرها مخطط النقاط والمؤتمرات الصحفية، فسيتعين على السوق التكيف مع احتياطي فيدرالي يعتمد أكثر على البيانات وأكثر على التصريحات في الوقت الفعلي.

هذا لا يعني بالضرورة أن الاتجاه السياسي سيظل متشدداً. لكنه سيجعل صفقات الفائدة أصعب من حيث القفل المسبق. بالنسبة للمستثمرين، قد لا يكون ما يحتاجون إلى التحوط له في النصف الثاني من العام هو رفع الفائدة المفاجئ في اجتماع بعينه، بل أن تقليل خارطة الطريق سيجعل استجابة أسعار الأصول لكل بيانات تضخم وكل موقف من مسؤولين تُضخَّم. لا تزال صفقات تخفيض الفائدة قابلة للتداول، لكن هامش الأمان لم يعد يبدو واسعاً مثل حالة تثبيت الفائدة بالإجماع.

انقر لمعرفة فرص التوظيف في律动 BlockBeats

مرحباً بالانضمام إلى مجتمع律动 BlockBeats الرسمي:

مجموعة Telegram للاشتراك: https://t.me/theblockbeats

مجموعة Telegram للتواصل: https://t.me/BlockBeats_App

حساب Twitter الرسمي: https://twitter.com/BlockBeatsAsia