كم علاوةً إضافيةً لا تزال ترغب وول ستريت في دفعها مقابل الذكاء الاصطناعي؟ هذه الليلة، قد تكشف أول مشاركة لـSK 하이닉스 في البورصة الأميركية عن الإجابة

SK海力士 الأمريكية للإيداعات (ADR) وصلت إلى ناسداك يوم الجمعة، وهي الآن تتحول إلى مِعيار لاختبار حماس وول ستريت لاستثمارات الذكاء الاصطناعي.

ووفقاً لما ورد في مقال سابق من “وول ستريت جورنالز” عن “وول ستريت إنسايتس”، حُدد سعر طرح SK海力士 ADR عند 149 دولاراً للسهم، وهو ما يمثل علاوة بنحو 3.1% مقارنةً بسعر إغلاق أسهم الشركة العادية في سيول يوم الخميس. ومن المتوقع أن تبلغ قيمة الأموال التي تم جمعها نحو 26.5 مليار دولار، متجاوزةً سجل الطرح الأميركي لشركة ألي بابا في 2014 والذي بلغ 25 مليار دولار. وبلغت مضاعفات الاكتتاب من قبل المؤسسات أكثر من 7 مرات، كما شمل المشترين صناديق عالمية كبيرة تتبع نمط الصفقات “طويلة بالكامل” وصناديق الثروة السيادية، ما جعل شدة الطلب محط أنظار السوق. وسيبدأ تداول ما قبل الطرح في الجمعة باستخدام الرمز "SKHYV"، على أن يتم إدراجه رسمياً في 13 يوليو تحت الرمز "SKHY".

غير أن أبرز ما في هذه “الوليمة” ليس حجم التمويل، بل حجم العلاوة مقارنةً بالأسهم الكورية بعد إدراج ADR—وهو ما سيعكس بشكل مباشر إلى أي مدى يرغب المستثمرون في الولايات المتحدة في دفع علاوة مقابل شريحة التخزين الداعمة لمعايير الذكاء الاصطناعي، وبأي مقدار من السعر. تتباين توقعات المؤسسات بشكل كبير، من 5% إلى أكثر من 30%، كما أن الجدل حول تقييم قطاع الذكاء الاصطناعي من حيث المرتفع والمنخفض سيجد نوعاً من التحقق في تسعير ورقة التداول الجديدة هذه.

أشار Bill Birmingham، المدير التنفيذي لدى REX Financial، إلى أن المعنى الأساسي لهذه العملية أقرب إلى “استفتاء” على ثلاثة أسئلة: إلى متى يمكن أن يستمر نقص الذاكرة، وما إذا كانت الطلبات التي يقودها الذكاء الاصطناعي قابلة للاستمرار، و”ما إذا كان إدراجها في الولايات المتحدة يمكنه إنهاء الجدل في السوق حول النطاق السليم للتقييمات لأسهم شركات التخزين“.

طرح أكبر شركة أجنبية في التاريخ إلى الولايات المتحدة

بلغ إجمالي إصدار ADR عدد 177.9 مليون سهم، بحجم يقارب 26.5 مليار دولار، ليكسر الرقم القياسي الذي ظلت شركة ألي بابا تحمله لأكثر من 10 سنوات. وتعد SK海力士 ثاني أكبر شركة من حيث القيمة السوقية في كوريا، بعد سامسونج إلكترونكس، إذ تقارب قيمتها في بورصة سيول 1 تريليون دولار. ووفقاً لصحيفة “فاينانشيال تايمز” البريطانية، فإن حجم ADR لا يتجاوز 3% من إجمالي القيمة السوقية للشركة.

وكان رئيس مجموعة SK 崔泰源 قد حضر شخصياً إلى نيويورك للاحتفال بمراسم الإدراج، وسيجتمع مع مستثمرين عالميين لبحث توسيع التعاون في مجال تخزين الذكاء الاصطناعي وتحديداً مع كبار العملاء. وذكرت تقارير أنه قد يلتقي أيضاً بقيادات شركات تكنولوجية مثل إنفيديا (NVIDIA) وTesla. وقالت SK海力士 إن إدراجها في الولايات المتحدة يهدف إلى مساعدتها في الحصول على تقييمات في أسواق رأس المال العالمية تعكس بشكل أفضل مكانتها الأساسية في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي.

تولت البنوك الأميركية Bank of America وCitigroup وGoldman Sachs وJ.P. Morgan مهام الاكتتاب المشترك كمديرين رئيسيين، وشاركت أيضاً 9 مؤسسات أخرى في الاكتتاب.

مكانة الريادة في HBM تدعم حماس المستثمرين

تحتل SK海力士 موقعاً متميزاً في مجال شرائح التخزين المرتبطة بالذكاء الاصطناعي، وهو ما يشكل منطق جذب الأموال الأميركية.

وبحسب ملف الشركة المقدم إلى هيئة الأوراق المالية والبورصات الأميركية (SEC)، تبلغ حصة SK海力士 في سوق شرائح الوصول عالي النطاق (HBM) نسبة 56.4%، وهي عنصر لا غنى عنه في الشرائح عالية المستوى للذكاء الاصطناعي مثل وحدات GPU لدى إنفيديا. وقال Shay Boloor، كبير محللي السوق في Futurum Equities: إن SK海力士 هي "أكثر ورقة مدرجة في السوق تعرض اختناق HBM بشكل نقّي"، وأن ارتباط أعمالها بإنفيديا "أعمق من ارتباط المنافسين". وأضاف أيضاً أن "نقاوة HBM لديها أعلى من سامسونج، وأن صدارة HBM في الوقت الراهن أقوى من مايكـرون (Micron)".

وقال David Fetherstonhaugh، محلل استراتيجي لدى VistaShares: إن إدراجها "يمثل إشارة إيجابية واضحة بالنسبة لصناديق أميركية وعالمية كانت لا تستطيع التعرض إلى SK海力士 إلا بشكل غير مباشر عبر أدوات وسيطة". لكنه توقع أيضاً أن عملية تدفق الأموال إلى ADR في المرحلة الأولى عبر أدوات مثل صناديق ETF قد تخلق ضغطاً على السعر في الأجل القصير.

ومن منظور الأساسيات، توجد خصومات في تقييم SK海力士 وسامسونج في سيول مقارنةً بنظرائهما في الولايات المتحدة. ووفقاً لبيانات Visible Alpha، فإن مضاعف السعر إلى الأرباح المتوقعة لعام 2028 لدى مايكـرون يقارب 6 مرات، بينما تبلغ مضاعفات كل من SK海力士 وسامسونج 4 مرات فقط. وقد ينظر المستثمرون الأميركيون إلى جزء من هذه الخصم باعتباره فرصة للدخول، ما يدفع إلى رفع علاوة ADR مقارنةً بالأسهم الكورية.

حجم العلاوة هو أكبر لغز، وتوقعات المؤسسات متباينة بوضوح

المدى “المعقول” لعلاوة ADR في يومها الأول هو محور الجدل الأكثر حدّة في السوق.

وبحسب مذكرة حصل عليها “بلومبرغ” وموجهة للعملاء من المؤسسات، قدرت إدارة المبيعات والتداول لدى Morgan Stanley نطاق العلاوة الأولية بين 5% و10%، وأشارت إلى أنه في حال إدراج ADR ضمن مؤشرات أميركية أو صناديق ETF، فقد تتسع العلاوة أكثر. ومع ذلك، تتوقع بعض المؤسسات مستويات أكثر جرأة، وترى أن العلاوة قد تتجاوز 30%.

وفي تحليل مستقل نشره Travis Lundy، المحلل لدى Smartkarma، قال:

"لا يمكن لأحد أن يعرف القيمة التي تعكسها هذه العلاوة يوماً بيوم قبل أن تمر ADR بتكيّف كافٍ مع السوق. تشير تجارب الماضي إلى أن العلاوة قد ترتفع، لكنها لن تظل لفترة طويلة عند مستويات مرتفعة للغاية."

توفر ADR الخاصة بشركة TSMC مثالاً تاريخياً ذا قيمة مرجعية كبيرة. ووفقاً لدراسة أجراها محللون لدى Goldman Sachs، فإن الفارق الطبيعي بين ADR والسهم الأصلي لا يتجاوز 5% عادةً، لكن وفقاً لبيانات بلومبرغ، بلغ متوسط العلاوة لدى ADR لتي إس إم سي خلال الشهر الماضي حوالي 16%، وقد تجاوزت 20% عدة مرات خلال السنوات الثلاث الماضية. وأشارت “فاينانشيال تايمز” إلى أن هذه العلاوة وصلت إلى ذروتها في 2009 أثناء طفرة الطلب على الهواتف الذكية، ثم انكمشت بعد عامين إلى الصفر. وبالنسبة لـ SK海力士، لا توجد لها سجل عقود ADR تمتد لعقود مثل ما لدى TSMC، ما يجعل صعوبة التسعير أعلى.

ارتفاع عتبات التداول التحكيمي وآلية التحويل غير المتكافئة تقيد المساحة

بالمقارنة مع TSMC، تواجه ADR الخاصة بـ SK海力士 بيئة تشغيل أكثر تعقيداً أمام التداول التحكيمي (التحكيمي مقابل الفارق).

إن تقلب السهم العادي لـ SK海力士 شديد جداً. وتظهر البيانات أن السهم شهد أكثر من 50 جلسة تداول هذا العام بلغت فيها نسبة صعوده أو هبوطه اليومية أكثر من 5%، وعلى الرغم من ذلك لا يزال إجمالي الارتفاع خلال العام يتجاوز الضعف. وكان Alex Au، المدير التنفيذي لدى Hong Kong Alphalex Capital Management HK Ltd.، قد عمل لسنوات في تداول فروقات ADR لشركة TSMC، وقال:

"نظراً لتقلب SK海力士، فإن مخاطر الفارق تكون أعلى بكثير. وبناءً على ذلك، بالنسبة للتجار الذين يسعون لالتقاط العلاوة عند الدخول، فأنت بحاجة إلى عوائد أعلى لتعويض المخاطر."

كما أن عدم تكافؤ آلية التحويل يقيد مساحة التداول التحكيمي أكثر. ووفقاً لوثيقة مؤرخة 6 يوليو، يمكن لحاملي ADR إلغاء ADR واستبدالها بالأسهم المدرجة في سيول، لكن العملية العكسية—أي تحويل الأسهم العادية إلى ADR—قد تتطلب الحصول على موافقة من الجهات التنظيمية في كوريا، وليست سلسة على نحو مضمون. وتختلف هذه الآلية عن حالة ADR الخاصة بـ TSMC، ما يحد من قابلية تنفيذ التحكيم في الاتجاهين.

ومع ذلك، أكد Bill Birmingham، المدير التنفيذي لدى REX Financial، أن المعنى الأساسي لإدراج هذه الورقة لا يتمثل في اكتشاف السعر بقدر ما يشبه “استفتاء” على ثلاثة أسئلة: إلى متى يمكن أن يستمر نقص الذاكرة، وما إذا كانت الطلبات التي يقودها الذكاء الاصطناعي قابلة للاستمرار، و”ما إذا كان إدراجها في الولايات المتحدة يمكنه إنهاء الجدل في السوق حول النطاق السليم للتقييمات لأسهم شركات التخزين“.

ما وراء الإدراج: منطق رأس المال لتوسع استثمارات الذكاء الاصطناعي

ستدخل الأموال التي تم جمعها من هذا الإدراج في الولايات المتحدة مباشرة إلى خطة SK海力士 الطموحة لنفقات رأسمالية مرتبطة بالذكاء الاصطناعي.

تعمل الشركة حالياً على إنشاء منشأة متقدمة لتغليف الشرائح في مدينة West Lafayette بولاية إنديانا الأميركية، وقد حظي المشروع بدعم مالي قدره 458 مليون دولار من حكومة بايدن عبر قانون "الرقائق والعلوم". وفي الوقت نفسه، تعمل SK海力士 مع شركة Samsung Electronics ضمن خطة استثمار وطنية إجمالية تبلغ نحو 880 مليار دولار لصالح الحكومة الكورية، لتعزيز الاستثمار في الداخل في مجال الذكاء الاصطناعي وشبه الموصلات.

ورغم قوة الطلب على الذكاء الاصطناعي، فإن الطبيعة الدورية الملازمة لقطاع الذاكرة تبقى متغيراً مخاطراً يجب على المستثمرين موازنته. قال Boloor: إن SK海力士 هي "أكبر المستفيدين إذا استمر نقص HBM لفترة تتجاوز التوقعات"، لكنه في المقابل حذر من أن "خطر الهبوط لا يمكن إغفاله أيضاً إذا انعكست دورة الذاكرة في النهاية—وقد لا يظهر هذا الانعكاس في أقرب وقت حتى 2028". واقترح Birmingham أن يركز المستثمرون على مسار تسعير العقود في 2027 لتقييم مدى استمرار الطلب.

قد تكون الأسهم الأميركية لـ SK海力士 أداة أفضل لقياس حرارة موجة الذكاء الاصطناعي، وليس مجرد أصل استثماري بحد ذاته.

تنبيه بشأن المخاطر وإخلاء المسؤولية

        ينطوي السوق على مخاطر، لذا يرجى التعامل بحذر عند الاستثمار. لا يشكل هذا المقال نصيحة استثمارية شخصية، ولم يأخذ في الاعتبار الأهداف الاستثمارية الخاصة لبعض المستخدمين أو حالتهم المالية أو احتياجاتهم. ينبغي على المستخدمين النظر فيما إذا كانت أي آراء أو وجهات نظر أو استنتاجات واردة في هذا المقال تتماشى مع أوضاعهم الخاصة. وبناءً على ذلك، يتحمل المستثمرون المسؤولية عن قراراتهم.