تيثير تبني بهدوء أول بنك ظل للبيتكوين

جميع الأخبار تخضع لتدقيق صارم ومراجعة من قبل خبراء بارزين في البلوكشين ومحترفين متمرسين في الصناعة.

• قروض بيتكوين الجديدة من ستريك المقاومة للتقلبات تحول مخاطر السعر من المقترضين إلى مزودي رأس المال للمقرض.
• تيثير تزود بـ 2.1 مليار دولار من خط الائتمان خلف البرنامج وشاركت في تصميم هيكل القرض نفسه.
• اقتراح اندماج يضم ستريك، توينتي ون كابيتال، ومنجم الإيثرون إنيرجي في منصة واحدة مرتبطة بتيثير.
• المجموعة المدمجة تغطي كل وظائف البنك الأساسية باستثناء شبكة الأمان التي تحملها البنوك المنظمة.

العنوان الرئيسي هذا الأسبوع يعود لستريك. في 7 يوليو، أطلقت الشركة قروضًا مدعومة بالبيتكوين دون طلب هامش أو تصفية سعرية، واعدة بأن الضمانات تظل سليمة بغض النظر عن مدى انخفاض البيتكوين، طالما واصل المقترضون السداد. توقفت معظم التغطية عند هذا الحد. القصة الأكثر أهمية تقع طبقة واحدة أدناه، مع الكيان الذي يتحمل المخاطرة فعليًا. القرض الذي لا يُصفى أبدًا على السعر يعني أن شخصًا ما يحمل ديونًا غير مضمونة بشكل كافٍ خلال كل انخفاض، وذلك الشخص، بشكل مباشر وغير مباشر، هو تيثير. اقتراح الاندماج من أبريل بدا كمناورة مؤسسية في ذلك الوقت. إطلاق أمس هو ما يبدو عليه في مرحلة الإنتاج: مُصدر عملة مستقرة يجمع الودائع والائتمان والطاقة والتعدين وأسواق رأس المال في بنك عامل لاقتصاد البيتكوين. لا ترخيص مصرفي. ولا بنك مركزي خلفه. ولا تأمين على الودائع أمامه.

القرض الذي تبيعه ستريك، والمخاطرة التي تحتفظ بها تيثير

هيكل ستريك المقاوم للتقلبات لا يعمل إلا بجيوب عميقة خلفه. المقترض يودع 100,000 دولار من BTC عند حد 45% من نسبة القرض إلى القيمة ويحصل على 45,000 دولار نقدًا. إذا انخفض البيتكوين بنسبة 60% وبقي على ذلك، فإن الضمان يغطي حوالي 40,000 دولار مقابل دين قدره 45,000 دولار. المُقرض التقليدي للعملات المشفرة كان سيبيع عند 85% من LTV. هذا المُقرض ينتظر، محتفظًا بالعجز حتى السداد أو الاستحقاق.

هذا الصبر هو ترف في الميزانية العمومية، والميزانية العمومية التي توفره ليست ملك ستريك. أعلن جاك مالرز عن خط ائتمان بقيمة 2.1 مليار دولار قال إنه يمنح الشركة القدرة على تلبية الطلب بأي حجم طلب، وقامت تيثير بتطوير هيكل القرض المقاوم للتقلبات بنفسها. حتى نظام إثبات الاحتياطيات الخاص بستريك، والذي يسمح للمقترضين بالتحقق من ضماناتهم على عنوان منفصل على السلسلة، تم بناؤه بمساعدة تيثير. ستريك تنشئ وتخدم. تيثير تتولى المخاطرة الذيلية. للتمويل التقليدي اسم لهذا التقسيم للعمل: نموذج المنشئ، نفس الهندسة التي تعمل بها بنوك الرهن العقاري مع مقرضي المستودعات.

ست من سبع وظائف مصرفية، موجودة بالفعل

خذ الوظائف الكلاسيكية لبنك تجاري وقارنها بما تلمسه تيثير الآن. الفجوات قليلة.

| الوظيفة المصرفية | نسخة تيثير | النطاق | | --- | --- | --- | | الودائع | USDT المتداولة | أكبر عملة مستقرة من حيث العرض | | الإقراض | دفتر قروض CeFi الخاص + خط ائتمان ستريك | خط بقيمة 2.1 مليار دولار؛ ضمن أكبر 3 مقرضي CeFi | | المدفوعات والحفظ | ستريك (الاندماج المقترح) | أكثر من 95 دولة | | الاحتياطيات / الخزانة | خزينة بيتكوين توينتي ون كابيتال | حامل مؤسسي كبير للبيتكوين | | البنية التحتية المادية | تعدين إلكترون إنيرجي (الاندماج المقترح) | ~50 EH/s، ~5% من معدل تجزئة الشبكة | | أسواق رأس المال | ذراع التوريق المخطط له | ديون دفتر القروض وإيرادات التعدين | | مقرض الملاذ الأخير | لا يوجد | – |

نشرت تيثير إنفستمنتس اقتراحًا لدمج توينتي ون كابيتال مع ستريك وإلكترون إنيرجي، وهي شركة تعدين تدير حوالي 50 EH/s، أي حوالي 5% من معدل تجزئة شبكة البيتكوين، في منصة واحدة مدرجة تدمج حيازات الخزانة والتعدين والخدمات المالية والإقراض وأسواق رأس المال. أيده مالرز من على منصة بيتكوين 2026. "ببساطة، أعتقد أنها فكرة رائعة"، قال، مضيفًا أن هدفه التأسيسي كان دائمًا شركة بيتكوين وليس تطبيق مدفوعات.

لا تزال الشروط والجداول الزمنية غير معلنة، لكن الآلات تتحرك: في يونيو، عينت تيثير مديرًا مستقلاً إضافيًا في مجلس إدارة XXI لاستعادة لجنة التدقيق لمعايير الاستقلال لدى هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) وبورصة نيويورك (NYSE)، وهو نوع من الأعمال المنزلية التي تسبق الصفقة، وليس التي تلي صفقة فاشلة.

وصف مالرز عملية مبنية حول توريق دفتر القروض، وتوريق إيرادات التعدين، والديون المدعومة بالبيتكوين، والمنتجات المهيكلة. تعبئة القروض وتحويلها إلى أوراق مالية وبيعها هو كيف تقوم البنوك بإعادة تدوير رأس المال وإقراض ما يتجاوز ميزانياتها العمومية. لم يُدِر أحد في العملات المشفرة هذه الآلة على نطاق واسع. كيان مدمج بين تيثير وستريك سيكون الأول الذي يمتلك حجم النشأة والتوزيع لمحاولة ذلك.

ثلاثة مقرضين يمتلكون الآن 89% من سوق كان يضم عشرة لاعبين

تعافى سوق الائتمان المشفر من عام 2022 بعدد أقل بكثير من اللاعبين. وفقًا لبيانات جلاسي ريسيرش، فإن أكبر ثلاثة مقرضين مركزيين، من بينهم تيثير إلى جانب جلاسي وليدن، يمتلكون دفاتر قروض مجمعة بقيمة 9.9 مليار دولار، أي قرب 89% من سوق إقراض CeFi. تيثير تحتل قمة هذه المجموعة بدفتر قروضها الخاص، والآن تمول أيضًا أكثر هيكل منتج عدوانية في الصناعة عبر ستريك.

بدت الفترة التي سبقت الانهيار مختلفة. تنافست سيلسيوس، بلوك فاي، فوييجر، وجينيسيس على نفس المقترضين، وعندما سقطوا، استوعب الناجون العملاء واستمر السوق في العمل. سوق 2026 ليس لديه مثل هذه التكرارية. دائن واحد مهيمن يقف الآن خلف الودائع (USDT)، والائتمان بالجملة (تسهيلات ستريك)، وقريبًا، إذا اكتمل الاندماج، شريحة ذات معنى من أجهزة التعدين التي تؤمن الشبكة نفسها. لدى مشرفي البنوك مصطلح للمؤسسة التي سينتشر فشلها عبر كل طبقة من نظامها. لقد نمت العملات المشفرة واحدة بهدوء دون أن يوقع أحد على التصنيف.

للإنصاف مع الجانب الآخر من الميزانية العمومية: تبلغ تيثير عن أرباح سنوية بمليارات الدولارات من عوائد الاحتياطيات، مما يمنحها قدرة على استيعاب الخسائر أكثر من أي مقرض عملات مشفرة قبل عام 2022. يمكن للشركة بالفعل أن تتحمل الاحتفاظ بقروض تحت الماء خلال سوق هابطة. هذا بالضبط ما يجعل وعد عدم التصفية قابلاً للتصديق اليوم. وهو أيضًا ما يجعل الترتيب هشًا في السيناريو الوحيد المهم. الصدمة التي تصيب تيثير نفسها، سواء من الاحتياطيات أو التنظيم أو ضغط الاسترداد، ستنتشر الآن بشكل متزامن إلى أسواق العملات المستقرة، دفتر قروض CeFi، مقترضي ستريك، وأسطول تعدين. تحمل البنوك تأمين ودائع وخطوط سيولة للبنك المركزي لهذه المشكلة المتعلقة بالارتباط تحديدًا. هذا الهيكل لا يحمل أياً منهما.

ليدن وأنشينيد يحتاجان الآن إلى دعم بقيمة 2 مليار دولار خاص بهما

بالنسبة للمقترضين، لا شيء من هذا مرئي. تتم الموافقة على القروض، ويبقى البيتكوين في مكانه، والسباكة خلف 2.1 مليار دولار لا تظهر أبدًا في التطبيق. السوق يشعر بذلك بشكل مختلف. لا يزال المقرضون المنافسون مثل ليدن وأنشينيد يديرون نماذج تصفية مدفوعة بـ LTV، ومطابقة شروط ستريك الخالية من التصفية ستتطلب شريكًا رأسماليًا على استعداد لتحمل الانخفاضات المقاسة بالسنوات، وليس بالساعات. عدد قليل من المرشحين موجودون. النتيجة المحتملة هي الدمج حول من لديه أكبر ميزانية عمومية، وهو عكس ما يقوله سوق لا يزال مصابًا بصدمة 2022 أنه يريده.

تتغير أيضًا آليات السعر الفوري للبيتكوين. أدت التصفية القسرية إلى تضخيم كل عملية بيع كبيرة منذ 2018 عن طريق إلقاء الضمانات في البورصات في أسوأ لحظة ممكنة. القروض التي لا تُباع على السعر تزيل واحدة من تلك الحلقات الراجعة. ضغط البيع لا يختفي؛ إنه يتحول إلى تعرض ائتماني يجلس على ميزانيات عمومية مرتبطة بتيثير، منتظرًا.

السؤال المفتوح يقع على مكاتب المنظمين، وليس على شاشات المتداولين. ركز تشريع العملات المستقرة الأمريكي على جودة الاحتياطي وحقوق الاسترداد، وليس على ما يفعله ذراع الاستثمار للمُصدر بأرباحه. الإقراض بمليارات الدولارات مقابل ضمانات متقلبة عبر منصات تابعة يقع خارج هذا المحيط تمامًا، ويواجه المشرفون الأوروبيون تحت MiCA نفس الفجوة. الاندماج المقترح، الذي سيضع مؤسس إلكترون رافائيل زاغوري في مقعد الرئيس لكيان مدرج يجمع كل هذه القطع، سيجبر في النهاية على قرار: في أي نقطة يصبح أكبر دائن خاص لاقتصاد البيتكوين خاضعًا لشيء يشبه الرقابة المصرفية، ومن يتحرك أولاً، واشنطن أم بروكسل؟