الذهب الآن ينظر إلى وجه الاحتياطي الفيدرالي.

منطق سوق الذهب يشهد "عودة" ملحوظة. كشف أحدث بحث من جي بي مورغان عن واقع سوقي قاسٍ: سلطة تسعير الذهب عادت إلى يد الاحتياطي الفيدرالي.

في 4 يوليو، وفقًا لمعلومات من منصة تداول تشوي فينغ، أشارت جي بي مورغان في أحدث تقرير لها حول المعادن الثمينة إلى أنه مع تراجع قوة الشراء من قطاعات الطلب الأخرى بشكل كامل، استعادت تدفقات صناديق الاستثمار المتداولة في الذهب الحساسة لأسعار الفائدة سلطة التسعير الهامشية لسعر الذهب - الارتباط العكسي بين سعر الذهب وأسعار الفائدة الحقيقية الأمريكية عاد بقوة بعد سنوات من الركود. هذا يعني أن صعود وهبوط الذهب يعتمد مرة أخرى على متغير أساسي واحد: الخطوة التالية للاحتياطي الفيدرالي.

خفضت جي بي مورغان توقعاتها لمتوسط سعر الذهب في الربع الثالث إلى 4300 دولار للأونصة، والربع الرابع إلى 4500 دولار للأونصة، بانخفاض حاد بنسبة 20٪ إلى 25٪ عن التوقعات السابقة. وهذا يعني أن مرحلة "التفاؤل الأعمى" التي كانت مدفوعة بالملاذ الآمن والشراء المكثف من البنوك المركزية قد انتهت.

على الرغم من أن سعر الذهب شهد انتعاشًا فنيًا من مستوى 4000 دولار للأونصة، إلا أن البنك أوضح أن المخاطر القريبة لا تزال تميل إلى الجانب السلبي - إذا فاجأت البيانات الاقتصادية الصيفية بارتفاع أكبر من المتوقع، مما يضطر الاحتياطي الفيدرالي إلى رفع أسعار الفائدة مبكرًا، فقد ينخفض سعر الذهب دون 4000 دولار، مما يؤدي إلى عمليات بيع فنية، ويستهدف نطاق 3500 إلى 3600 دولار.

في الوقت نفسه، حافظت جي بي مورغان على موقفها الصعودي طويل الأجل للذهب، متوقعة أنه مع عودة هيكلية لشراء البنوك المركزية والطلب المادي بحلول عام 2027، سيعاود الذهب الصعود، وقد يصل متوسط سعره السنوي إلى 4775 دولارًا للأونصة.

فيما يتعلق بالمعادن الثمينة الأخرى، تشهد الفضة تحولًا أساسيًا من "نقص المعروض" إلى "التوازن"، ومن المتوقع أن تتجه نسبة الذهب إلى الفضة نحو 70 إلى 75، مع تداول الفضة في نطاق 62 إلى 65 دولارًا للأونصة؛ يلامس البلاتين سعر 1600 دولار للأونصة وهو مستوى حافز رئيسي للإمدادات في جنوب أفريقيا، ومن المتوقع أن يرتفع إلى 1800 دولار بنهاية العام مع استقرار الذهب، وإلى 1950 دولارًا بنهاية عام 2027؛ يستمر البلاديوم في المعاناة تحت ضغط تآكل الطلب من السيارات الكهربائية، ومن المتوقع أن يرتفع إلى 1350 دولارًا بنهاية العام، ثم يحافظ على متوسط سنوي حوالي 1300 دولار في عام 2027.

تدفقات صناديق الاستثمار المتداولة تستعيد سلطة التسعير: الذهب وأسعار الفائدة الحقيقية "مرتبطان" مرة أخرى

لفهم جوهر سوق الذهب الحالي، يجب أولاً توضيح تاريخ معين.

قبل عام 2022، كان سعر الذهب مرتبطًا بشكل عكسي قوي بأسعار الفائدة الحقيقية الأمريكية - عندما ترتفع أسعار الفائدة الحقيقية، تزداد تكلفة الفرصة البديلة لحيازة الذهب الذي لا يدر فائدة، مما يدفع حاملي صناديق الاستثمار المتداولة والمستثمرين في العقود الآجلة إلى تقليص مراكزهم. كان هذا المنطق بسيطًا ومستقرًا، وسيطر على السوق لأكثر من عقد من الزمان.

بعد عام 2022، انكسرت هذه العلاقة. خلال دورة رفع أسعار الفائدة القوية من الاحتياطي الفيدرالي، شهدت حيازات صناديق الاستثمار المتداولة تدفقات خارجة كبيرة، لكن النمو الهائل في طلب البنوك المركزية لم يعوض هذا النقص فحسب، بل حرر الذهب من "قيد" أسعار الفائدة الحقيقية. بعد ذلك، مع ظهور "صفقة تخفيض قيمة العملة" في عام 2025، قاد الطلب المادي من المستثمرين الأفراد، والتوسع السريع في حيازات صناديق الاستثمار المتداولة في آسيا، وتدفق الأموال المدفوعة بالزخم، الذهب إلى مستويات تاريخية.

ومع ذلك، منذ مارس 2026، انعكس هذا الهيكل مرة أخرى. أدى البدء في تقليص الرافعة المالية الناتج عن الصراع بين إيران والولايات المتحدة، بالإضافة إلى الإشارات المتشددة القوية التي أطلقها رئيس الاحتياطي الفيدرالي الجديد وارش بعد توليه المنصب، إلى "توقف" جماعي لقطاعات الطلب الأخرى:

• الهند: لحماية الحساب الخارجي، رفعت الحكومة رسوم الاستيراد وشدّدت القيود على الواردات، مما أدى إلى انكماش كبير في الطلب المادي؛

• الصين: استمرار انخفاض علاوة الذهب المحلية، مما يعكس ضعف طلب التجزئة؛

• البنوك المركزية: على الرغم من استئناف صافي الشراء في أبريل ومايو، إلا أن القوة كانت حذرة بشكل واضح؛

• المستثمرون الأفراد: بعد أن أعاد وارش تأكيد تصميمه على مكافحة التضخم، تراجع سرد "صفقة تخفيض قيمة العملة"، وانتقلت الأموال لمطاردة موضوعات جديدة مثل رقائق الذكاء الاصطناعي.

مع الهدوء التام على جانب الطلب، أصبحت تدفقات صناديق الاستثمار المتداولة الحساسة لأسعار الفائدة القوة الحدية النشطة الوحيدة. منذ نهاية فبراير، بلغ صافي التدفقات الخارجة من صناديق الاستثمار المتداولة في الذهب العالمية حوالي 128 طنًا (انخفاض بنحو 3٪)، وهو ما يتماشى تقريبًا مع العلاقة التاريخية المقابلة لارتفاع العائد الحقيقي على سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات بحوالي 50 نقطة أساس.

لكن الانخفاض الفعلي في السعر تجاوز بكثير ما يمكن أن تفسره التدفقات الخارجة من صناديق الاستثمار المتداولة وحدها - حساسية سعر الذهب لأسعار الفائدة الحقيقية أصبحت أكثر حدة حتى من النظام القديم قبل عام 2022: لكل نقطة أساس واحدة ارتفاع في أسعار الفائدة الحقيقية، ينخفض سعر الذهب بحوالي 20 دولارًا، بتراكمي يتجاوز 20٪.

ترى جي بي مورغان أن هذه "الحساسية الزائدة" تعكس الضعف الشديد لقطاعات الطلب الأخرى حاليًا - غيابها، بينما يضخم تأثير صدمات أسعار الفائدة الحقيقية، يضغط أيضًا على قاعدة دعم سعر الذهب.

مسار الاحتياطي الفيدرالي: الصبر ثمين، لكن المساحة الصعودية محدودة

التوقعات الأساسية لجي بي مورغان هي: سيظل الاحتياطي الفيدرالي ثابتًا هذا العام، مع تأجيل أول رفع لأسعار الفائدة إلى الربع الثالث من عام 2027. ومع ذلك، فإن تسعير السوق قد سبق ذلك - سوق العقود الآجلة لمبادلة الليلة الواحدة (OIS) يسعر حاليًا بشكل شبه كامل رفعًا واحدًا لسعر الفائدة خلال العام، ويتوقع تراكم رفع يصل إلى حوالي 40 نقطة أساس بحلول أبريل 2027، وهو أبكر وأكثر جرأة من توقعات جي بي مورغان.

حتى لو احتفظ الاحتياطي الفيدرالي بالصبر كما تتوقع جي بي مورغان في النهاية، تظل المشكلة قائمة: سيكون ميل منحنى OIS الصاعد (أي أن السوق يسعر الخطوة التالية كرفع لسعر الفائدة) لزجًا للغاية. السبب هو أن سوق العمل الأمريكي أظهر زخمًا قويًا مؤخرًا، وأن الرئيس الجديد وارش أكثر تشددًا تجاه التضخم، بينما لا يزال عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات أقل بأكثر من 20 نقطة أساس عن قيمته العادلة المستمدة من النموذج، مما يعني وجود مجال لمزيد من الارتفاع في أسعار الفائدة متوسطة الأجل.

في هذا السياق، ما لم تظهر بيانات التوظيف أو التضخم ضعفًا واضحًا، سيستمر السوق في تقديم موعد رفع أسعار الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي، بدلاً من تخفيض كبير للتوقعات المتشددة. سيعمل "منحنى OIS الصاعد المستمر" هذا كغطاء، مما يكبت انتعاش حيازات صناديق الاستثمار المتداولة ويحد من طلب الذهب الأوسع من المستثمرين.

بناءً على أحدث توقعات أسعار الفائدة الحقيقية، خفضت جي بي مورغان توقعاتها لتدفقات صناديق الاستثمار المتداولة في الذهب العالمية لعام 2026 من صافي تدفقات داخلة تبلغ حوالي 400 طن سابقًا، إلى صافي تدفقات خارجة تبلغ حوالي 50 طنًا (حتى 26 يونيو، لا يزال هناك صافي تدفقات داخلة تبلغ حوالي 19 طنًا خلال العام).

المخاطر السلبية قصيرة الأجل كبيرة، والمنطق طويل الأجل لم يتغير

بالنسبة للاتجاه قصير الأجل، أوضحت جي بي مورغان أن ميزان المخاطر للتوقعات الأساسية الحالية يميل إلى الجانب السلبي، وذلك بشكل رئيسي من خلال مسارين:

• المسار الأول: إجبار الاحتياطي الفيدرالي على رفع أسعار الفائدة مبكرًا.

يرى استراتيجيو أسعار الفائدة في جي بي مورغان أن دورة رفع أسعار الفائدة بين عامي 1999 و2000 هي أقرب تشابه تاريخي حالي، حيث رفع الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة بمقدار 50 إلى 100 نقطة أساس تقريبًا. إذا بدأ السوق في تسعير هذا السيناريو، فقد ترتفع عوائد سندات الخزانة متوسطة الأجل مرة أخرى بحوالي 50 نقطة أساس، وسينخفض سعر الذهب على الأرجح دون 4000 دولار للأونصة، مما يؤدي إلى عمليات بيع فنية، مع نطاق مستهدف يتراوح بين 3500 و3600 دولار.

• المسار الثاني: قوة غير متوقعة للدولار الأمريكي.

يرى استراتيجيو العملات الأجنبية في جي بي مورغان أن شبح "الاستثنائية الأمريكية" يعاود الظهور. والمخاطر الأكثر أهمية هي أنه إذا تم استخدام الذكاء الاصطناعي على نطاق أوسع كرافعة جيوسياسية، فإن الفجوة في النمو بين الولايات المتحدة والاقتصادات الأخرى ستتسع أكثر، مما يدفع الدولار إلى أداء أقوى، ويشكل ضغطًا إضافيًا على الذهب المقوم بالدولار.

على الرغم من أن التوقعات قصيرة الأجل أصبحت أكثر تحفظًا، إلا أن جي بي مورغان لم تتخل عن موقفها الصعودي طويل الأجل تجاه الذهب. يؤكد التقرير أن "صفقة تخفيض قيمة العملة" لم تمت، لكنها محجوبة مؤقتًا بسرد السياسة النقدية المتشددة.

لا تزال القوتان الهيكليتان اللتان تدعمان التوقعات الصعودية طويلة الأجل قائمتين:

• شراء البنوك المركزية: استؤنف صافي الشراء في أبريل ومايو، ولا تزال بيانات واردات الذهب الصينية قوية (حتى مع ضعف طلب التجزئة المحلية، يشير ذلك إلى استمرار التراكم على المستوى الرسمي). خفضت جي بي مورغان توقعات صافي مشتريات البنوك المركزية العالمية لعام 2026 بشكل طفيف من 640 طنًا إلى 600 طن، لكن المنطق الاستراتيجي للتراكم طويل الأجل لم يتغير.
• عودة الطلب المادي: بمجرد رفع القيود على الواردات الهندية، سيؤدي ذلك إلى إطلاق مركّز للطلب التعويضي؛ كما أن الانتعاش الدوري للطلب المادي في آسيا سيوفر دعمًا لسعر الذهب.

تتوقع جي بي مورغان أنه مع إعادة هذه القوى الهيكلية نشاطها في عام 2027، سيرتفع سعر الذهب ربعًا بعد ربع: 4600 دولار في الربع الأول، 4700 دولار في الربع الثاني، 4800 دولار في الربع الثالث، 5000 دولار في الربع الرابع، بمتوسط سنوي حوالي 4775 دولارًا للأونصة. لكن شرط مسار التعافي هذا هو أن يتمكن الاحتياطي الفيدرالي من تحقيق تحول أكثر جوهرية نحو التيسير - وهذا شرط ضروري لإعادة إشعال الزخم الصعودي للذهب.

الفضة: من "علاوة الندرة" إلى "إعادة التوازن بين العرض والطلب"

تشهد الفضة تحولًا أساسيًا عميقًا. في العام الماضي، دفع التوتر الشديد في السوق المادي الفضة إلى التفوق بشكل كبير على الذهب؛ هذا العام، ينعكس هذا المنطق.

تتوقع جي بي مورغان أن ينخفض طلب ألواح الطاقة الشمسية على الفضة بنحو 30٪ على أساس سنوي في عام 2026، أي ما يعادل انخفاضًا بحوالي 60 مليون أونصة. وهذا يعني أنه بعد خمس سنوات متتالية من العجز في العرض، سيتوازن سوق الفضة (باستثناء المخزونات وتدفقات صناديق الاستثمار المتداولة) هذا العام، وقد يتحول إلى فائض طفيف في عام 2027.

تغيير هيكل العرض والطلب يؤثر بشكل مباشر على خصائص تقلب الفضة بالنسبة للذهب: في الأيام التي ينخفض فيها الذهب، سيكون انخفاض الفضة أكثر وضوحًا - وهذا عكس تمامًا النمط غير المتماثل في العام الماضي عندما "ارتفع الذهب، وارتفعت الفضة أكثر".

بناءً على ذلك، تتوقع جي بي مورغان أن تتجه نسبة الذهب إلى الفضة من مستوياتها الحالية نحو 70 (النصف الثاني من عام 2026) و75 (عام 2027)، مع تداول الفضة في نطاق 62 إلى 65 دولارًا للأونصة، ومتوسط سنوي حوالي 70.6 دولارًا في عام 2026، وحوالي 63.9 دولارًا في عام 2027.

البلاتين والبلاديوم: يتبعان الذهب في البحث عن قاع، في انتظار إشارات الاستقرار

تعرض البلاتين والبلاديوم أيضًا لموجة بيع كبيرة من صناديق الاستثمار المتداولة، حيث يتم توريد المعدن باستمرار إلى السوق المادي، وانخفضت أسعارهما بالتزامن مع الذهب.

بالنسبة للبلاتين، فإن السعر الحالي حوالي 1600 دولار للأونصة يقترب مما تعتبره جي بي مورغان "سعر الحافز الأساسي" - دون هذا المستوى، فإن الاستثمار الضروري في الإمدادات من شركات التعدين في جنوب أفريقيا سيكون معرضًا لخطر التوقف، مما قد يؤدي إلى نقص أكثر شدة وطويلة الأمد.

تتوقع جي بي مورغان أنه مع استقرار الذهب في النصف الثاني من عام 2026، سيجد البلاتين دعمًا أقوى في الوقت نفسه، مع احتمال ارتفاع متوسط سعره بنهاية العام إلى 1800 دولار، وزيادة أخرى إلى 1950 دولارًا بنهاية عام 2027.

بالنسبة للبلاديوم، فإن استمرار ارتفاع معدل اختراق السيارات الكهربائية يدفع ميزان العرض والطلب نحو فائض كبير، وترى جي بي مورغان أن الفجوة السعرية بين البلاتين والبلاديوم تحتاج إلى التوسع أكثر لتسريع اتجاه الاستبدال ودعم الطلب على البلاديوم. من المتوقع أن يرتفع البلاديوم إلى 1350 دولارًا بنهاية العام، لكن متوسط سعره السنوي في 2027 سيظل محدودًا، محافظًا على حوالي 1300 دولار.

المحتوى الرائع أعلاه مأخوذ من منصة تداول تشوي فينغ.

للحصول على تفسيرات أكثر تفصيلاً، بما في ذلك التفسيرات في الوقت الفعلي والأبحاث من الخط الأول، يرجى الانضمام إلى [**عضوية سنوية لمنصة تداول تشوي فينغ**]

بيان المخاطر وإخلاء المسؤولية

          

            السوق محفوف بالمخاطر، والاستثمار ينبغي أن يكون حذرًا. هذه المقالة لا تشكل نصيحة استثمارية شخصية، ولا تأخذ في الاعتبار أهداف الاستثمار الخاصة، أو الوضع المالي، أو احتياجات المستخدمين الفرديين. يجب على المستخدمين النظر في ما إذا كانت أي آراء أو وجهات نظر أو استنتاجات في هذه المقالة مناسبة لظروفهم الخاصة. الاستثمار بناءً على ذلك يتحمل المستخدم المسؤولية كاملة.