الكلما زادت الصعوبة الحالية، زاد الربح المستقبلي؟ غولدمان ساكس يراقب لحم الخنزير الصيني.

أسعار لحم الخنزير تنخفض، وكلما انخفضت، زاد اهتمام السوق بمن يستطيع الصمود حتى الجولة التالية من الارتفاع.

صناعة الخنازير الحية في الصين تمر بمرحلة قاع صعبة للغاية. انخفض سعر الخنزير إلى حوالي 9 يوانات/كجم، وتتكبد جهات التربية خسائر متصلة، كما أن أسعار الخنازير الصغيرة تلامس القاع، وعادت أسعار أسهم القطاع إلى مستويات منخفضة لم نشهدها منذ عامين. بالنسبة للسوق، لم يعد السؤال مجرد "لماذا أسعار الخنزير منخفضة إلى هذا الحد؟"، بل أصبح: إلى متى سيستمر هذا الانخفاض؟ من سيخرج أولاً؟ وهل ستتمكن الشركات المتبقية من الاستفادة من الأرباح في الجولة التالية؟

في 30 يونيو، أشار المحللون في جولدمان ساكس، بقيادة Trina Chen، في تقرير إلى أن "في ظل وجود أرباح نقدية سلبية لجميع المنتجين تقريبًا، سيتسارع الاستجابة من جانب العرض، بما في ذلك تقليل عدد الخنازير المنتجة، والضغوط السياسية، وخروج المزيد من القدرات الإنتاجية؛ ونحافظ على تقديرنا بأن أسعار الخنزير ستتعافى في النصف الثاني من عام 2026. الافتراض الأساسي هو أن سعر الخنزير الفوري سيرتفع من حوالي 9.4 يوان/كجم حاليًا إلى 15.0 يوان/كجم في النصف الثاني من العام."

وفي تعليق سوقي قصير في 2 يوليو، ركز Jerry Shen من فريق FICC & Equities في جولدمان ساكس على "مدرج السيولة النقدية": بحلول نهاية الربع الثاني من عام 2026، قد لا تكون الاحتياطيات النقدية لنحو نصف شركات تربية الخنازير المدرجة كافية لدعم ستة أشهر. كما تشير أطر فريق Lei Yi من Huayuan Securities وفريق Zhu Junyi من Shenwan Hongyuan إلى نفس الخط الرئيسي: انخفاض أسعار الخنزير بحد ذاته ليس نقطة تحول، بل الخسائر المستمرة التي تدفع القدرات الإنتاجية إلى الخروج هي التي قد تشكل نقطة تحول.

الخسائر ليست خبرًا، لكن استنفاد النقد هو القيد الصارم

يقدر جولدمان ساكس أن تكلفة النقد الوحدة لشركات التربية الكبيرة في الربع الأول من عام 2026 تتراوح بين 11.6 - 12.9 يوان/كجم، وبالنسبة للموردين الهامشيين حوالي 13.3 - 13.7 يوان/كجم. في نفس الفترة، كان متوسط سعر الخنزير في الربع الأول 11.5 يوان/كجم، بينما انخفض في الربع الثاني إلى 9.5 يوان/كجم.

هذا يعني أن الشركات منخفضة التكلفة بدأت أيضًا تعاني من الضغوط، وأن الكيانات عالية التكلفة تواجه صعوبة أكبر في الصمود.

الأهم من ذلك هو النقد. بناءً على البيانات المالية لـ 14 شركة تربية خنازير مدرجة، تشير التقديرات إلى أنه حتى نهاية الربع الأول من عام 2026، كان لدى 4 شركات مدرج نقدي أقل من 6 أشهر؛ وبحلول نهاية الربع الثاني، وبافتراض عدم تغير العوامل الأخرى، يرتفع هذا العدد إلى 7 شركات، أي ما يقرب من نصف العينة.

هذه ليست مجرد خسائر دفترية. فتقصير المدرج النقدي سيغير سلوك الشركات: إيقاف التوسع، التخلص من الأصول، تقليل التعويض، إلغاء الخنازير الأمهات، وحتى التخلف عن سداد الديون أو التصفية.

ظهرت مؤخرًا إشارات ضغط. على سبيل المثال، وقعت شركة Tianbang Food اتفاقية إعادة هيكلة في مايو 2025، وازدادت الدعاوى القضائية في 2026؛ في أبريل 2026، تلقت شركة Jinxinong تحذيرًا بسبب تراكم الأرباح غير الموزعة السالبة؛ أصدرت Shandong Longda تحذيرات بشأن مخاطر الخروج من البورصة والتخلف عن سداد الديون؛ تقدمت شركة Guangdong Xingda Animal Husbandry بطلب إفلاس في يونيو 2026.

كما تشير مراجعة صناعة Shenwan Hongyuan إلى أن شركة Xinyuanfeng أوقفت بعض مشاريع التوسع وتخلصت من الأصول غير الفعالة، بينما انسحبت شركة Yisheng Share بشكل استراتيجي من أعمال الخنازير. بالنظر إلى هذه الإجراءات في قاع الدورة، فإنها تشير جميعها إلى نتيجة واحدة: بدأت القدرات الإنتاجية تتقيد بالتدفقات النقدية.

تأخر انتعاش أسعار الخنزير بسبب كيانات التربية الصغيرة والمتوسطة والطلب

إذا نظرنا فقط إلى الشركات الرائدة، فقد بدأ تقليص القدرات الإنتاجية بالفعل. وفقًا لبيانات جولدمان ساكس، انخفض عدد الخنازير الأمهات المنتجة لدى أكبر ثلاثة منتجين للخنازير من منتصف 2025 إلى الربع الأول من 2026 بنحو 8٪.

لكن الصناعة لا تحددها الشركات الرائدة فقط. التغيير في كيانات التربية الصغيرة والمتوسطة أبطأ. تُظهر مبيعات أعلاف الخنازير التجارية التي تتبعها جولدمان ساكس أنه في مايو 2026 كانت لا تزال مرتفعة بنسبة 25٪ على أساس سنوي، مما يشير إلى أن مخزون الخنازير التجارية لدى المزارع العائلية والمتوسطة لا يزال أعلى من نفس الفترة من العام الماضي، على الرغم من أن الاتجاه بدأ في الانخفاض.

كما أن جانب الطلب لم يساعد. منذ مارس 2026، كانت نسبة مبيعات لحم الخنزير الطازج إلى الذبح أضعف من الأداء الموسمي، بانخفاض 2-3 نقاط مئوية على أساس سنوي؛ وارتفعت مخزونات المنتجات المجمدة في الربع الثاني. وفقًا لبيانات Ganglian التي استشهدت بها Shenwan Hongyuan، كانت نسبة المبيعات الطازجة في مسالخ 2022-2023 حوالي 90٪، بينما انخفضت في 2026 إلى حوالي 80٪؛ وارتفعت نسبة سعة التخزين المجمدة من حوالي 25٪ في 2023 إلى أكثر من 30٪.

هذا يعني أن ضغوط العرض لم يتم تحريرها بالكامل، والطلب لا يستطيع استيعابها. كما أن المخزونات المجمدة ستتحول إلى عرض متأخر، مما يكبح أي انتعاش قصير الأجل في الأسعار.

كما أن تحسين الكفاءة يطيل فترة القاع. ارتفع متوسط PSY (عدد الخنازير المفطومة لكل أم سنويًا) في الصناعة من 22.7 في 2023 إلى 24.3 في 2025. بعبارة أخرى، نفس العدد من الخنازير الأمهات يوفر عددًا أكبر من الخنازير الصغيرة، وبالتالي فإن انخفاض عدد الأمهات لا يعني بالضرورة انخفاضًا كبيرًا في عدد الخنازير التجارية.

كما انخفضت التكاليف. تقدر Shenwan Hongyuan أن التكلفة الإجمالية للصناعة في 2023 كانت حوالي 15.6 - 15.8 يوان/كجم، بينما انخفض متوسط التكلفة الإجمالية للصناعة في 2026 إلى حوالي 12.5 يوان/كجم. انخفاض التكلفة يعزز مرونة الشركات الرائدة، لكنه يجعل من الصعب تصفية القاع بسرعة.

السياسة هذه المرة أكثر مباشرة: استهداف تقليل عدد الخنازير الأمهات المنتجة إلى 37.5 مليون

التغيير في السياسة هو اختلاف مهم بين هذه الدورة ودورة 2023.

في مايو 2026، أصدرت وزارة الزراعة والشؤون الريفية خطة شاملة جديدة لتنظيم قدرات إنتاج الخنازير، حيث خفضت المستوى الطبيعي للخنازير الأمهات المنتجة على المستوى الوطني إلى حوالي 37.5 مليون رأس. هذا هو التخفيض الثاني منذ فبراير 2024.

كما شددت الخطة الجديدة نطاق التنظيم:

• النطاق الأخضر: 92٪ - 103٪ من المستوى الطبيعي؛
• النطاق الأصفر: 103٪ - 106٪، أو 88٪ - 92٪؛
• النطاق الأحمر: أعلى من 106٪، أو أقل من 88٪.

هذا يعني أن هدف السياسة ليس فقط "تثبيت الكمية الإجمالية"، بل التأكيد على "تثبيت الدورة، وتحسين الهيكل، ورفع الجودة".

في 22 يونيو، عقدت وزارة الزراعة والشؤون الريفية واللجنة الوطنية للتنمية والإصلاح اجتماعًا تشاوريًا حول تعزيز التنظيم الشامل لقدرات إنتاج الخنازير، وطالبت شركات الخنازير الكبرى بأن تكون رائدة في تقليص قدرات إنتاج الخنازير وكمياتها، والحد من التسمين الثانوي، والتخلص من الخنازير الضعيفة، وخفض وزن الذبح. كما طُلب من المقاطعات الرئيسية المنتجة الإسراع في مراجعة خطط تنظيم القدرات الإقليمية.

بالفعل، هناك تحركات على المستوى المحلي. في 10 يونيو، أصدرت مقاطعة شاندونغ خطة جديدة، حيث ثبتت هدف مخزون الخنازير الأمهات المنتجة في المقاطعة عند حوالي 2.48 مليون رأس، بانخفاض 6.7٪ عن هدف 2.66 مليون رأس في 2025؛ واستقر عدد مزارع الخنازير الكبيرة عند أكثر من 10,500 مزرعة.

الدلالة السوقية لهذه السياسات مباشرة جدًا: التوسع الجديد والتعويض العشوائي مقيد، وخروج القدرات غير الفعالة يتسارع.

افتراض نقطة التحول في النصف الثاني: من فائض 6٪ في النصف الأول إلى عجز 5٪ في النصف الثاني

نموذج العرض والطلب لجولدمان ساكس يعطي مسارًا واضحًا نسبيًا.

تشير تقديراتهم إلى أن سوق الخنازير الحية في النصف الأول من عام 2026 يعاني من فائض في العرض بنحو 6٪، بينما يتحول إلى عجز في العرض بنحو 5٪ في النصف الثاني. على مدار العام، لا يزال هناك فائض طفيف بنسبة 1٪ في 2026؛ وبحلول عام 2027، يتسع فجوة العرض والطلب إلى 4٪.

تشمل افتراضات جانب العرض ما يلي:

• مخزون الخنازير الأمهات المنتجة وفقًا لوزارة الزراعة: نهاية 2025: 39.6 مليون رأس؛ النصف الأول من 2026: 38.4 مليون رأس؛ النصف الثاني من 2026: ينخفض إلى 37.5 مليون رأس؛
• الخنازير الأمهات المنتجة الفعالة: نهاية 2025: 30.8 مليون رأس؛ النصف الأول من 2026: 29.4 مليون رأس؛ النصف الثاني: ينخفض إلى 28.5 مليون رأس؛
• عرض الخنازير التجارية: 2025: 720 مليون رأس؛ 2026: ينخفض إلى 701 مليون رأس؛ 2027: ينخفض أكثر إلى 665 مليون رأس.

الافتراض المقابل لأسعار الخنزير هو: سعر أساسي 15.0 يوان/كجم في النصف الثاني من 2026، و15.3 يوان/كجم في 2027.

البيانات عالية التردد المحلية تتحقق أيضًا من ضغط التخفيض. وفقًا لبيانات Yongyi التي تتبعها Huayuan Securities، أحدث سعر للخنزير هو 9.57 يوان/كجم، وانخفض معدل استخدام حظائر التسمين الثانوي إلى 27٪، وانخفض وزن الذبح قليلاً إلى 128 كجم، وانخفض سعر خنزير الـ7 كجم إلى 157 يوان/رأس. انخفاض سعر الخنزير الصغير مرة أخرى يشير إلى ضعف الرغبة في التعويض، مما سيدفع مزارع الخنازير المنتجة إلى تقليل الأمهات غير الفعالة.

بيانات الخنازير الأمهات المستبعدة التي تتبعها Shenwan Hongyuan تظهر أيضًا تسارعًا. في مارس-مايو من هذا العام، ارتفعت كميات الذبح في مسالخ الخنازير الأمهات المستبعدة في أربع مقاطعات بنسبة 14.3٪ و12.8٪ و21.6٪ على التوالي على أساس سنوي، وبزيادة إجمالية قدرها 16.2٪ في الفترة من مارس-مايو.

لكن التخفيض لم يصل بعد إلى المستوى الذي يؤكد انعكاسًا تاريخيًا. تقدر Shenwan Hongyuan أن انخفاض مخزون الخنازير الأمهات المنتجة منذ ذروة 2025 يتراوح بين حوالي 1.0٪ - 4.1٪ وفقًا لمصادر مختلفة، وهو لا يزال أقل من نسبة التخفيض البالغة حوالي 8٪ - 9٪ في دورتي ما بعد حمى الخنازير الأفريقية السابقتين.

هذا هو أكبر خلاف في النصف الثاني من العام: مرونة الأسعار متوفرة بالفعل، لكن حجم التخفيض لا يزال بحاجة إلى التراكم.

تتداول الأسهم ليس سعر الخنزير نفسه، بل من يستطيع البقاء حتى الانعكاس

لقد انخفضت الأسهم بالفعل في جولة أولى.

وفقًا لإحصاءات Huayuan Securities، انخفض مؤشر تربية الخنازير SW بنسبة 1.02٪ هذا الأسبوع، ولم يحقق المؤشر أي مكاسب مقارنة بإغلاق 23 سبتمبر 2024، وانخفض إلى نطاق منخفض قريب من عامين. وفقًا لـ Shenwan Hongyuan، حتى 23 يونيو، انخفض مؤشر تربية الخنازير بنحو 28.6٪ منذ بداية العام؛ وتراجع بنسبة 18.9٪ منذ الذروة في الفترة من أبريل إلى يونيو.

كما عادت التقييمات إلى مستويات منخفضة. تقدر Shenwan Hongyuan أن نسبة السعر إلى القيمة الدفترية (PB) وقيمة السوق لكل رأس في قطاع تربية الخنازير تقع في نطاق القاع منذ 2016. من ناحية أخرى، يقدم جولدمان ساكس تقديرات من منظور قيمة الأصول: سعر سهم Muyuan H الحالي لديه هامش صعود بنسبة 19٪ مقارنة بتقييم تكلفة الاستبدال، وهامش صعود بنسبة 88٪ مقارنة بقيمة EV/رأس التاريخية المنخفضة، وهامش صعود بنسبة 113٪ مقارنة بقيمة منتصف الدورة.

فيما يتعلق بتقييم الأسهم الفردية، يحتفظ جولدمان ساكس بتوصية شراء لـ Muyuan A/H، وتوصية محايدة لـ Wens و New Hope. في جدول تغطيته، السعر المستهدف لـ Muyuan A هو 51.5 يوان، لـ Muyuan H هو 56.5 دولار هونج كونج، لـ Wens هو 14 يوان، لـ New Hope هو 6.5 يوان.

تركيز المؤسسات المحلية أكثر ميلًا نحو "التكلفة المنخفضة + المرونة المالية". في قائمة التكاليف الإجمالية المتوقعة للتربية لعام 2026 التي نشرتها Shenwan Hongyuan، تبلغ تكلفة Muyuan 11.7 يوان/كجم، Wens 11.8 يوان/كجم، Dekon Agriculture 11.9 يوان/كجم، Shennong Group 11.9 يوان/كجم، New Hope 12.0 يوان/كجم. توصي Huayuan Securities بشراء Dekon Agriculture، وتقترح مراقبة Muyuan و Wens و Shennong Group و Juxing Agriculture و Tiankang Bio و Lihua و COFCO Joycome وغيرها.

في هذه الدورة من أسعار الخنزير، التكلفة المنخفضة ليست مجرد مسألة مرونة ربحية، بل مسألة بقاء. الشركات التي تتمتع بتدفقات نقدية أكثر استقرارًا وهيكل ديون أكثر أمانًا وتكاليف أقل هي التي يمكنها انتظار تعافي الأسعار.

الخطر ليس في "انخفاض أسعار الخنزير"، بل في تمديد القاع لفترة أطول

عدة متغيرات ستغير مسار النصف الثاني.

أولاً، تخفيض القدرات الإنتاجية أقل من المتوقع. إذا استمر صغار المزارعين في الصمود، وإذا تكررت ظاهرة التسمين الثانوي وحبس الخنازير، فقد يتم تأجيل ضغوط العرض.

ثانيًا، الطلب أضعف من المتوقع. انخفاض نسبة المبيعات الطازجة وارتفاع مخزون المنتجات المجمدة سيقللان من مرونة ارتفاع الأسعار. حتى لو انخفض العرض، قد لا ترتفع الأسعار بسرعة وفقًا للنموذج.

ثالثًا، ارتفاع التكاليف مرة أخرى. تكاليف الأعلاف تمثل نسبة عالية من تكاليف التربية، وتقلبات أسعار الذرة وفول الصويا ستؤثر مباشرة على أرباح التربية.

رابعًا، مخاطر الأمراض. تظل حمى الخنازير الأفريقية ومرض الحمى القلاعية من المتغيرات الأساسية في صناعة التربية، وإذا حدثت اضطرابات واسعة النطاق، فإن مسارات القدرات والأسعار ستتغير.

لذلك، هذه ليست قصة بسيطة مفادها "كلما انخفض سعر الخنزير، زادت فرصة الشراء". بشكل أكثر دقة، الانخفاض يقترب من الحد الأقصى لتحمل الصناعة؛ إذا استمرت ضغوط التدفق النقدي في الانتشار، فسيتسارع استجابة العرض، وسترتفع احتمالية انعكاس سعر الخنزير.

تحذير المخاطر وإخلاء المسؤولية

السوق يحمل مخاطر، الاستثمار يتطلب الحذر. هذا المقال لا يشكل نصيحة استثمارية شخصية، كما أنه لا يأخذ في الاعتبار أهداف الاستثمار الخاصة أو الوضع المالي أو احتياجات كل مستثمر. يجب على المستخدمين النظر فيما إذا كانت أي آراء أو وجهات نظر أو استنتاجات في هذا المقال تتناسب مع ظروفهم الخاصة. الاستثمار بناءً على ذلك يتحمل المستثمر مسؤوليته.