بناء جسر ظاهريًا وعبور المستودع سرًا، هل يمهد وولش الطريق لـ"خفض الفائدة" في سبتمبر؟

null

كاتب المقال الأصلي: تشاو يينغ

المصدر الأصلي: وول ستريت جيان ون

قد يكون الموقف المتشدد لرئيس الاحتياطي الفيدرالي كيفن وارش مجرد ستار دخان مصمم بعناية.

في تقرير حديث، طرح المحلل في أكاديمية سيكيوريتيز بيتر تشير فكرة أنه على الرغم من أن السوق قد حدد حاليًا احتمالية رفع سعر الفائدة في سبتمبر بنسبة 75% ويتوقع تراكم 1.25 مرة رفع بحلول نهاية العام، إلا أنه يعتقد أن السوق يفتقد مسارًا حقيقيًا لخفض الفائدة في سبتمبر - وهذا المسار قد يكون هو نفسه الذي يمهده وارش بهدوء.

أشار تشير إلى أن الإشارات التي أطلقها وارش أصبحت واضحة بما فيه الكفاية: من خلال التصريحات المتشددة لكبح مخاطر ذيل العوائد الطويلة الأجل (انخفض عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات من 4.46% إلى 4.37% هذا الأسبوع)، مع ترك مجال لتحول السردية البياناتية لاحقًا. في رأيه، قد تكون نهاية هذه السلسلة من العمليات هي خفض الفائدة في سبتمبر، ثم خفض آخر في أكتوبر، بما يتزامن مع موعد قبل انتخابات التجديد النصفي.

هذا الحكم لا يزال مجرد رأي شخصي، ويعترف تشير نفسه بوجود عدم يقين. لكن منطق حجته متسلسل بشكل وثيق، ويشمل إعادة تعريف بيانات التضخم، والصراع على الخطاب حول سعر الفائدة المحايد، والفرضية الأساسية التي لم تتغير أبدًا وهي أهداف سياسة البيت الأبيض.

هل التشدد مجرد أداء؟ المنطق السياسي يشير إلى خفض الفائدة

نقطة انطلاق حجة تشير هي تفسير الاقتصاد السياسي لدوافع سلوك وارش.

يرى أن أهداف سياسة إدارة ترامب لم تشهد تحولًا جوهريًا. الرئيس نفسه صرح مرارًا بأنه يفهم العقارات جيدًا، ويدرك أهمية أسعار الفائدة المنخفضة لسوق العقارات. في هذا السياق، يصعب تصور أن ترامب سيكون راضيًا عن استمرار التشدد من رئيس الاحتياطي الفيدرالي الذي رشحه بنفسه - إلا إذا كانت هذه الاستراتيجية المتفق عليها.

يرسم تشير سيناريو افتراضيًا: يقنع وارش ترامب بأن إطلاق إشارات حمائمية في الوقت الحالي سيكون كارثيًا. دعه يظهر بموقف متشدد، يمكنه كبح العوائد الطويلة الأجل، والحفاظ على مظهر استقلالية الاحتياطي الفيدرالي، مع دفع المحللين ووسائل الإعلام في وول ستريت نحو توقعات رفع الفائدة بالكامل. ثم، مع تعاون البيانات تدريجيًا، يتحول إلى خفض الفائدة بدعوى "القيادة بالبيانات"، وعندها يمكن إلقاء اللوم على التضخم على الاحتياطي الفيدرالي السابق الذي "استخدم بيانات خاطئة وتصرف متأخرًا".

أضاف أن والد زوجة وارش هو أحد المتبرعين الكبار لترامب، وقد لا تكون هذه الخلفية غير ذات صلة.

"الاستهداف" لبيانات التضخم: PCE ليس مقياس الاحتياطي الفيدرالي الحالي

أكثر عناصر حجة تشير جوهرية هو الاعتراض المنهجي على نظام قياس التضخم الحالي.

يصرح بوضوح أن PCE ليس مؤشر التضخم المفضل لهيئة الاحتياطي الفيدرالي برئاسة وارش. يعتقد أن PCE كان تفضيلًا من عهد بيرنانكي، ولن يقلق وارش ليلًا بشأن بيانات PCE.

فيما يتعلق بقياس تضخم الإسكان، انتقاده حاد بشكل خاص. مؤشر "الإيجار المكافئ للمالك" (OER) في CPI لم يبلغ ذروته حتى منتصف عام 2023، حيث بلغ حوالي 8%؛ بينما بلغت بيانات الإيجار من زيلو ذروتها عند حوالي 16% في بداية عام 2022. يشير إلى أن الاحتياطي الفيدرالي في كليفلاند قد طور "مؤشر الإيجار المتكرر للمستأجرين الجدد" (NTRR) الذي يتوافق بشكل كبير مع زيلو، لكن هذا المؤشر الأقرب للواقع لم يحصل على اهتمام يذكر.

استنتاجه: يمكن للاحتياطي الفيدرالي، دون الحاجة إلى بيانات خارجية، أن يتحول إلى استخدام المؤشر الذي طوره الاحتياطي الفيدرالي في كليفلاند نفسه، مما يوفر أساسًا لخفض الفائدة من الناحية البياناتية.

Truflation و"2 ونقطة شيء يكفي"

بالإضافة إلى PCE، استشهد تشير ببيانات التضخم الفورية من Truflation. وفقًا له، يعتمد Truflation على مجموعات بيانات ضخمة في الوقت الفعلي لبناء مؤشر تضخم يومي، ويبلغ معدل التضخم الأساسي حاليًا حوالي 1.45%، وهو أقل من 1.8% منذ فبراير.

لاحظ أيضًا أن تصريحات وارش الأخيرة ألمحت إلى أن "الرقم الكبير" (أي الرقم الصحيح) للتضخم أهم من القيمة الدقيقة. بناءً على ذلك، يستنتج تشير أن السوق قد يتم "تهيئته" تدريجيًا لقبول إطار أن "2 ونقطة شيء" يعادل الاقتراب من هدف 2%. في مخططه، حدد خط هدف التضخم عند 2.9% بدلاً من 2% التقليدي.

يعتقد أنه بمجرد اكتمال تحول السردية البياناتية، ستنخفض العقبات التقنية لخفض الفائدة بشكل كبير.

أشار تشير أيضًا إلى العمل الذي قام به ميران، المسؤول السابق في الاحتياطي الفيدرالي، حول قضية سعر الفائدة المحايد. يعتقد أنه على الرغم من عدم مناقشة أحد لسعر الفائدة المحايد في السوق حاليًا، إلا أن هذه القضية ستظهر مجددًا في الوقت المناسب.

منطقه هو: سعر الفائدة المحايد بحد ذاته يصعب قياسه بدقة، ويوجد نطاق تقديري كبير. إذا استطاعت قيادة الاحتياطي الفيدرالي الجديدة إثبات أن التقدير السابق لسعر الفائدة المحايد كان مرتفعًا، فيمكن بهذا وحده توفير أساس نظري لخفض الفائدة بمقدار 50 إلى 100 نقطة أساس، مع إلقاء اللوم على "أخطاء الاحتياطي الفيدرالي القديم".

ارتفاع أسعار أبل وتضخم الذكاء الاصطناعي: رفع الفائدة أخطأ الهدف

بخصوص المخاوف من تضخم مدفوع بالذكاء الاصطناعي، طرح تشير تفسيرًا معاكسًا.

يشير إلى أن شركة أبل (AAPL) أعلنت عن زيادة أسعار مؤخرًا وانخفض سهمها، ورد فعل السوق يظهر أن قدرة المستهلكين على تحمل زيادات الأسعار موضع تساؤل. إذا كانت شركة مثل أبل، وهي شركة استهلاكية من الدرجة الأولى، لا تستطيع تمرير زيادة الأسعار بسهولة، فإن قدرة شركات السلع الاستهلاكية العادية على نقل الأسعار ستكون أضعف - وهذا يتعارض مع سردية استمرار التضخم.

كما استشهد بردود فعل من شركة رقاقات: أسعار الذاكرة لم ترتفع بشكل كبير بسبب الطلب على الذكاء الاصطناعي، وبعض المنتجات أرخص من خمس سنوات مضت. يعتقد أن الإنفاق على بناء الذكاء الاصطناعي ومراكز البيانات له طابع تضخمي، لكن هذا يختلف تمامًا عن مشكلة القدرة على تحمل التكاليف التي يواجهها المستهلك العادي في بُعد آخر.

الأهم من ذلك، يعتقد أن رفع الفائدة ليس له تأثير يذكر في كبح الإنفاق على الذكاء الاصطناعي/مراكز البيانات - تلك الشركات التكنولوجية التي تتداول بتقييمات 100 ضعف أرباحها لا تتأثر بتغير 50 نقطة أساس في سعر الفائدة. المتضرر الحقيقي من رفع الفائدة هو المقترضون العاديون الذين لا علاقة لهم بتضخم الذكاء الاصطناعي.

بناءً على ما سبق، يعتقد أن السوق سيبدأ في إعادة تسعير توقعات خفض الفائدة، والفرصة الأكيدة تكمن في الطرف القصير لمنحنى العائد - شراء سندات الخزانة قصيرة الأجل، والرهان على انخفاض العوائد في الطرف الأمامي. بالنسبة للطرف الطويل، يحتفظ بموقف محايد إلى مائل قليلاً للصعود، معتقدًا أن وزير الخزانة بيسنت يريد أن يعود عائد سندات الخزانة لأجل 10 سنوات إلى "الرقم 3"، وأن وارش قد قضى على مخاطر الذيل في الطرف الطويل من خلال تصريحاته المتشددة.

على مستوى الأسهم، يقترح زيادة كبيرة في وزن قطاع الطاقة، وخاصة أصول الطاقة النووية العالمية؛ وفي موضوع الدفاع والأمن (ProSec)، زيادة وزن التكنولوجيا الحيوية/الصيدلة، وتقليل وزن الرقاقات. لديه موقف حذر من تقييمات الذكاء الاصطناعي ومراكز البيانات، ويحذر من أن الضغط المحتمل لزيادة رأس المال من شركات التكنولوجيا الكبرى قد يؤثر سلبًا على أسعار الأسهم.