NDV：الاستراتيجية تحدد المصير، نظرة شاملة على صناديق التحوط في النصف الأول من عام 2026 للربع الثاني

المؤلف: NextGen Digital Venture

الرابط الأصلي:

إخلاء المسؤولية: هذا المقال عبارة عن محتوى معاد نشره، ويمكن للقراء الحصول على مزيد من المعلومات من خلال الرابط الأصلي. إذا كان لدى المؤلف أي اعتراض على شكل إعادة النشر، فيرجى الاتصال بنا وسنقوم بالتعديل وفقًا لطلب المؤلف. إعادة النشر تهدف فقط لمشاركة المعلومات ولا تشكل أي نصيحة استثمارية، ولا تمثل وجهة نظر أو موقف Wu Shuo.

في العامين الماضيين، كان هناك حكم واحد لا يحتاج إلى إثبات: طالما أنك تمتلك أسهم شركات التكنولوجيا الكبرى، يمكنك التفوق على الجميع. شراء "السبعة الكبار" كان الجواب التقليدي لصناعة إدارة الأصول العالمية. لكن في النصف الأول من عام 2026، لم يعد هذا الجواب صحيحًا لأول مرة. عندما تكون طاولة البطاقات ممتلئة، فإن تركها بحد ذاته يصبح أكثر أنواع العوائد ندرة هذا العام.

في عامي 2024 و2025، ساهم "السبعة الكبار" في الولايات المتحدة (Mag 7، ويشير إلى شركات التكنولوجيا السبعة العملاقة: Apple، Microsoft، Google، Amazon، Nvidia، Meta، Tesla) مجتمعين بأكثر من نصف ارتفاع مؤشر S&P 500. "شراؤها" أصبح إجماعًا ضمنيًا في صناعة إدارة الأصول العالمية - عدم الاستثمار بكثافة في هذه الأسماء السبعة قد يبدو غير احترافي.

لكن في النصف الأول من عام 2026، فشل هذا الإجماع لأول مرة.

حتى منتصف العام، كان الصندوق المتداول (ETF) الذي يتتبع السبعة الكبار تحديدًا أداءً أقل من مؤشر S&P 500. من بين الشركات السبع، فقط Google وNvidia ما زالت أسعار أسهمهما ترتفع إلى مستويات قياسية جديدة؛ أما الخمس الأخرى - Apple، Microsoft، Amazon، Meta، Tesla - فقد تخلفت جميعها عن السوق بشكل عام.

بعبارة أخرى: إذا راهنت في بداية العام بكل أموالك على "الاستراتيجية الأكثر فعالية في العام الماضي"، فإن عوائد هذا العام ستكون أقل من صندوق مؤشر سلبي لا يختار أي شيء ويتبع السوق فقط. الشخص الذي بذل جهدًا كبيرًا في البحث خسر أمام الشخص الذي لم يفكر.

تهدف هذه المراجعة إلى توضيح ثلاثة أمور: ما الذي حدث بالضبط داخل السبعة الكبار؛ من ربح ومن خسر في صناديق التحوط العالمية في النصف الأول، وما هو النمط الكامن وراء ذلك؛ وأي ثلاثة متغيرات تستحق المتابعة الحقيقية في النصف الثاني من العام.

أولاً: داخل السبعة الكبار: من ينفق المال ومن يكسبه

الانقسام بين السبعة الكبار ليس مصادفة، بل يعكس تحول دورة الذكاء الاصطناعي من "مدفوعة بالإيمان" إلى "مدفوعة بالأداء".

في عام 2024، كان شراء مفاهيم الذكاء الاصطناعي كافيًا لكسب المال، لأن السوق كان يعتقد أن كل دولار ينفق على النفقات الرأسمالية للذكاء الاصطناعي (capex، والتي تشمل الاستثمارات الفعلية مثل شراء الأراضي وبناء مراكز البيانات وشراء الرقائق) سيتحول في النهاية إلى إيرادات. لكن في عام 2026، بدأ السوق يطرح سؤالًا أكثر بساطة: تم إنفاق الأموال، من الذي ربحها بالفعل؟

الإجابة أصبحت واضحة. أكبر أربعة منفقين رأسماليين - Microsoft، Meta، Amazon، Google - من المتوقع أن تبلغ نفقاتهم الرأسمالية المرتبطة بالذكاء الاصطناعي مجتمعة أكثر من 300 مليار دولار هذا العام. مقسمة على 365 يومًا في السنة، تنفق هذه الشركات الأربع في المتوسط أكثر من 800 مليون دولار يوميًا على الذكاء الاصطناعي. لكن تحويل هذه النفقات إلى إيرادات ليس متساويًا:

Google تواصل تحقيق نتائج مالية بفضل قدرتها على تحقيق الدخل من الذكاء الاصطناعي في إعلانات البحث والأعمال السحابية؛ Nvidia، باعتبارها "بائع المجارف"، تحصد مباشرة ثمار طفرة بناء الذكاء الاصطناعي؛ أما Microsoft، Meta، Amazon، فلم يتم الاعتراف بعد بنسبة العائد على استثماراتها في الذكاء الاصطناعي بشكل كافٍ من قبل السوق.

باختصار، هذه الدراما السنوية: من ينفق المال لم يربح، ومن يكسب المال هو من ربح.

ثانيًا: تأثير امتصاص السيولة: السوق يضيق

ما يستحق المتابعة بشكل أكبر هو ظاهرة "امتصاص السيولة" التي تحدث الآن.

حرارة الذكاء الاصطناعي لم تخفف، لكن الأموال تتحرك من "مفاهيم الذكاء الاصطناعي الواسعة" مثل السبعة الكبار نحو المستفيدين الأكثر دقة في سلسلة توريد الذكاء الاصطناعي، وخاصة أشباه الموصلات التخزينية. أحد الحلقات الأكثر نقصًا هو الذاكرة عالية النطاق الترددي (HBM، وهي واحدة من أغلى مكونات التخزين النادرة في البنية التحتية لقوة الحوسبة للذكاء الاصطناعي). شركات التصنيع التخزينية مثل SK Hynix وSamsung وMicron شهدت ارتفاعات كبيرة في أسعار أسهمها هذا العام متجاوزة السوق بشكل كبير.

عندما تتسارع الأموال نحو قطاع فرعي ضيق، فإنها في نفس الوقت تسحب السيولة من القطاعات الأخرى. وبالتالي يصبح السوق أضيق: في عام 2024، كان السبعة الكبار يمتصون أموال السوق بأكملها؛ في عام 2026، أصبحت حلقتان أو ثلاث من سلسلة توريد الذكاء الاصطناعي هي التي تمتص أموال السبعة الكبار بدورها.

الاستنتاج الأساسي: الازدحام يتجه نحو دائرة أصغر، والازدحام بحد ذاته يعني تراكم الهشاشة. عندما يضيق "العرض الفعال" للسوق، فإن أي استراتيجية تعتمد على عدد قليل من الأسهم لتوليد العوائد تواجه فخ التركيز - العام الماضي كان كافيًا الرهان على سبعة أسماء للفوز، هذا العام تحتاج لاختيار اثنين من السبعة، وربما العام المقبل سيكون واحدًا فقط. هذا هو جوهر التداول المزدحم (crowded trade، حيث يقف الكثيرون على نفس الجانب، مما يسهل حدوث انهيار عند انعكاس الاتجاه).

ثالثًا: مساحة الخطأ في التقييم تكاد تنفد

في نفس الوقت، فإن شبكة الأمان التي توفرها التقييمات تكاد تستنفد.

مؤشر شيلر للربحية (Shiller CAPE، وهو مقياس يقيس ارتفاع أو انخفاض أسعار الأسهم بعد تعديل التقلبات الدورية باستخدام متوسط الأرباح على مدى عشر سنوات) الذي يقيس مدى غلاء سوق الأسهم الأمريكية قد تجاوز 40، وهو ثاني أعلى مستوى في 140 عامًا، بعد ذروة فقاعة الإنترنت في عام 2000.

يظهر المتغير في جانب المقام. بعد تولي كيفن وارش (Kevin Warsh) رئاسة مجلس الاحتياطي الفيدرالي، انخفضت بشكل كبير توقعات خفض أسعار الفائدة التي كان السوق ينتظرها، وارتفع عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 30 عامًا إلى 5.18% في مايو. وهذا يعني: إقراض المال للحكومة الأمريكية دون تحمل أي مخاطر يحقق عائدًا يزيد عن 5% سنويًا.

عندما تبدأ الأصول الخالية من المخاطر في تقديم عوائد حقيقية تتجاوز 5%، فإن مستوى نمو الأرباح اللازم للحفاظ على تقييم يزيد عن 40 مرة يتم رفعه بشكل منهجي.

الاستنتاج الأساسي: السبعة الكبار ليسوا أسوأ، لكنهم يحتاجون إلى "تجاوز التوقعات" كل ربع سنة للحفاظ على أسعارهم الحالية - شركة تعتمد على "تجاوز التوقعات كل ربع" للبقاء على قيد الحياة هو بحد ذاته هشاشة.

رابعًا: صناديق التحوط في الربع الثاني: الاستراتيجية تحدد المصير

بتوسيع المنظور من سبع شركات إلى صناعة صناديق التحوط بأكملها، نجد أيضًا اختبارًا.

يظهر تتبع أداء 23 صندوق تحوط معروف للربع الثاني نمطًا واضحًا: نوع استراتيجيتك يفسر أداء هذا الربع بشكل أفضل من حجم فريقك أو سجلك التاريخي.

استراتيجية السلع تتفوق بشكل كبير. صندوق بيير أندوران (Pierre Andurand) للسلع قاد الأداء بنسبة +30.8% - استثمار 100 مليون في بداية العام يصبح حوالي 131 مليون في منتصف العام. استفاد من التقلبات الشديدة في النفط الخام في النصف الأول: بعد إغلاق مضيق رئيسي في الشرق الأوسط وإعادة فتحه، شهد خام WTI دورة كاملة من 60 دولارًا إلى 95 دولارًا ثم العودة.

هناك جانب غير بديهي هنا: العوائد الزائدة لأندوران لم تكن بسبب توقع الاتجاه الصحيح. النفط ارتفع ثم انخفض بشكل كبير؛ الشخص الذي يتمسك باتجاه واحد بثبات سيكون مثل ركوب الأفعوانية وينتهي في نفس المكان عند النزول؛ بينما المتداول القادر على الدخول والخروج مرارًا في ظل التقلبات يمكنه اقتطاع أرباح متعددة من هذه التحركات ذهابًا وإيابًا. عندما يهيمن السرد الكلي على التسعير وتستمر الفجوة بين الحقائق والتوقعات، فإن متداولي السلع الذين يجرؤون على الرهان في اتجاهات غير إجماعية يتمتعون بميزة طبيعية. وهذا يفسر لماذا تفوقت استراتيجيات السلع في الأعوام التي تحركها الجغرافيا السياسية مثل 2022 (الصراع الروسي الأوكراني) و2026 (الأزمة الشرق أوسطية).

الاستراتيجيات الكمية والشرق آسيوية (Long/Short) تحقق تقدمًا ثابتًا.的共同点 Quantedge (+12.3%) وPoint72 (+9.2%) هي عدم الاعتماد على حكم اتجاهي واحد، بل على التنويع والاستفادة المنهجية من فروق الأسعار عبر أسواق ودورات متعددة. صندوق FengHe Asia (+11.2%)، كممثل لاستراتيجية الأسهم الطويلة/القصيرة (long/short equity، حيث يتم شراء الأسهم المتوقع ارتفاعها وبيع الأسهم المتوقع انخفاضها) في آسيا، كان أيضًا لامعًا - مما يشير إلى أنه بعيدًا عن سردية الأسهم الأمريكية التي يقودها السبعة الكبار، لا تزال الأسواق الآسيوية توفر مصادر مستقلة للعوائد الزائدة.

منصات متعددة الاستراتيجيات تشهد انقسامًا. حققت Millennium (+6.0%) وCitadel Tactical (+5.3%) وWinton (+6.3%) أداءً فوق المتوسط، مما يعكس قدرة التنويع للمنصات متعددة الاستراتيجيات (multi-strategy، حيث تضم مئات فرق التداول المستقلة، ويتم تعويض خسائر الاتجاه الواحد من قبل فرق أخرى). لكن ExodusPoint (-1.3%) و Walleye (-0.9%) وBalyasny (-1.6%)، التي تحمل نفس علامة "متعددة الاستراتيجيات"، سجلت خسائر. الفرق قد يكون في أن الأخيرة لديها وزن أكبر لتعرضات الأسهم الاتجاهية في القاعدة؛ فعندما ينعكس زخم أسهم التكنولوجيا، فإن مظلة "متعددة الاستراتيجيات" لا تتحمل دائمًا. العلامة التجارية بحد ذاتها لا تضمن الاستقرار، بل تكوين الاستراتيجية الأساسية وانضباط إدارة المخاطر هو الفارق الحقيقي.

مديرو أسهم التكنولوجيا الطويلة يتأذون بشكل شامل. Tiger Global (-6.2%) سجل أكبر خسارة في المجموعة، بينما Coatue (-2.1%) وViking Global Equities (-0.7%) كانا أيضًا في المنطقة السلبية. القاسم المشترك بين الثلاثة هو أنهم يحتفظون بأسهم التكنولوجيا والنمو كحيازات أساسية على المدى الطويل - في السنوات الماضية، جمعوا عوائد وفيرة من طفرة السبعة الكبار، وبالتالي طوروا اعتمادًا على المسار. عندما تحول السبعة الكبار من "مصدر عوائد زائدة" إلى "عائق"، فإن أكثر المؤمنين المخلصين يتأذون أكثر. Tiger Global جدير بالذكر بشكل خاص: هذا الصندوق الرائد الذي وصلت أصوله المدارة إلى ما يقرب من 100 مليار دولار في عام 2021، بعد خسائر فادحة في 2022، لم يخرج بعد من مجال جاذبية أسهم التكنولوجيا.

أبرز مقارنة تأتي من نفس الشركة: صندوق Eureka (الكمي) من Marshall Wace حقق عائدًا في الربع الثاني بنسبة +1.1%، بينما صندوق Tops (الأساسي) حقق +0.1% فقط. نفس الفريق، نفس البنية التحتية، فقط بسبب اختلاف نوع الاستراتيجية، يختلف العائد بحوالي عشرة أضعاف.

خامسًا: عندما ينهار الإجماع، من الذي يكسب المال

بتجميع المعلومات، تظهر صورة الفائزين في النصف الأول من عام 2026، لديهم ثلاث سمات مشتركة:

أولاً، ليسوا في المسار الأكثر ازدحامًا. سواء كانت سلع أندوران، أو Quantedge النظامي متعدد الأصول، أو FengHe Asia الطويل/القصير، العوائد الزائدة لا تأتي من السبعة الكبار. عندما يكون الجميع مزدحمين على نفس طاولة البطاقات، فإن اختيار الذهاب إلى طاولة أخرى هو بحد ذاته ألفا.

ثانيًا، يحتضنون التقلبات بدلاً من مقاومتها. استراتيجيات السلع تتفوق ليس لأنها توقعت الاتجاه الصحيح، بل لأنها تستطيع التداول مرارًا وتكرارًا في ظل تقلبات شديدة.

ثالثًا، إدارة المخاطر ليست شعارًا بل جزءًا من الاستراتيجية. الخط الفاصل بين الربح والخسارة في الربع الثاني غالبًا لا يكون من حكم بشكل أكثر دقة، بل من خسر أقل عندما أخطأ في الحكم. Citadel وMillennium لم يحققا عوائد مذهلة، لكنهما لم يخسرا أموالًا - من بين 23 صندوقًا، هذا بحد ذاته يعني أن إدارة المخاطر لعبت دورها في اللحظة الحاسمة.

على الجانب الآخر، صورة الخاسرين واضحة أيضًا: الاستثمار بكثافة في أسهم التكنولوجيا، والاعتماد على تعرضات اتجاهية لعدد قليل من الأسماء، وغياب آلية تصحيح الأخطاء في التداولات المزدحمة.

الاستنتاج الأساسي: هذا لا يعني أن أسهم التكنولوجيا لن تعود أبدًا - على العكس تمامًا، فشركتا Google وNvidia تثبتان أن الشركات ذات القدرة الحقيقية على تحقيق الدخل من الذكاء الاصطناعي لا تزال محل تقدير السوق. المشكلة ليست في أسهم التكنولوجيا، بل في استخدام طريقة "شراء والاحتفاظ بجميع السبعة" للتعبير عن موضوع كان يفترض أن يتم اختيار الأسهم فيه بدقة.

سادسًا: ثلاثة أبعاد للمراقبة في النصف الثاني

أولاً: التغيرات الهامشية في النفقات الرأسمالية للذكاء الاصطناعي. توجيهات الإنفاق الرأسمالي للعمالقة الأربعة في النصف الأول كانت لا تزال في ارتفاع، لكن تحمل السوق بدأ في الانخفاض. الجدير بالتحذير هو أن شركات تطبيقات الذكاء الاصطناعي التي توفر الإثبات النهائي لعوائد هذه النفقات الرأسمالية قد بدأت "سرعة تسارع" نمو إيراداتها في التباطؤ: الإيرادات السنوية المتكررة (ARR) لـ OpenAI ارتفعت من حوالي 4 مليارات دولار في نهاية 2024 إلى ما يقرب من 10 مليارات دولار في نهاية 2025، الأرقام المطلقة لا تزال مذهلة، لكن معدل النمو الفصلي انخفض من مستوى "المضاعفة" إلى 20-30%؛ مسار Anthropic مماثل - الإيرادات ترتفع لكن الميل يصبح أقل حدة.

بعبارة أخرى، "المشتق الثاني" للنمو (اتجاه تغير معدل النمو نفسه) قد تحول إلى السالب. وهذا يعني أن افتراضًا رئيسيًا بدأ يتراخى: إذا لم يعد نمو إيرادات طبقة التطبيقات يتسارع، فكيف سيتم استرداد النفقات الرأسمالية السنوية التي تزيد عن 300 مليار دولار في المراحل العليا؟ حاليًا، يختار السوق تجاهل هذه المشكلة، لكن بمجرد أن يقوم أي من العمالقة بتخفيض كبير في إنفاق الذكاء الاصطناعي خلال موسم أرباح الربع الثالث، أو أن نمو OpenAI وAnthropic أقل بشكل ملحوظ من التوقعات، فقد ينعكس تأثير امتصاص السيولة لأشباه الموصلات التخزينية فجأة، وتتدفق الأموال من سلسلة التوريد عائدة إلى السوق العامة. بالنسبة لتداولات HBM المزدحمة الحالية، هذا هو أكبر خطر ذيل (tail risk، مخاطر منخفضة الاحتمال لكن تأثيرها كبير عند حدوثها).

ثانيًا: مسار أسعار الفائدة. لا يزال السوق يهضم إطار سياسة عصر وارش. إذا استمر التضخم في التمسك في النصف الثاني وتأجيل خفض أسعار الفائدة مرارًا، ستواجه أسهم النمو عالية التقييم ضغطًا أكبر؛ على العكس، إذا انخفض التضخم بسرعة ليفتح نافذة خفض الفائدة، فقد تشهد أسهم التكنولوجيا تصحيحًا في التقييم - لكن المستفيد قد لا يكون جميع الأسماء السبعة.

ثالثًا: محفزات سوق السلع. تم تأكيد تشكل ظاهرة النينيو (El Niño)، مع احتمال 63% أن تتطور إلى مستوى "قوي جدًا". تاريخيًا، تأثير النينيو على أسعار المنتجات الزراعية يصل ذروته عادةً بعد 4-5 أرباع من التأخير - إذا وقعت الذروة في شتاء 2026، فقد يمتد تأثير الأسعار إلى النصف الثاني من عام 2027. وهذا يوفر لاستراتيجيات السلع فرصة مختلفة عن النصف الأول، لكنها بنفس القدر كبيرة.

خاتمة: لماذا أتابع هذا الأمر

ربما أكبر درس قدمه النصف الأول من عام 2026 هو: في سوق تهيمن عليه القوى الكلية ويتم قلب الإجماع باستمرار، "ما الذي قمت بتوزيعه" أهم بكثير من "كم قمت بتوزيعه".

أنا شخصيًا أيضًا مدير أموال، وعلى مر السنين طورت عادة: عند النظر إلى السوق، أنظر أولاً إلى أين تتحرك الأموال الكبيرة، وما القيود التي تقيدها، وما الذي تخاف منه، بدلاً من الاستماع أولاً إلى ما يصرخ به صغار المستثمرين. سجل أداء الصناديق هذا بالنسبة لي ليس مجرد ثرثرة صناعية، بل مرآة - تكرر نفس العبارة مرارًا: اترك تلك الطاولة الأكثر ازدحامًا. هذا هو أيضًا مصدر مصطلح "عدم الإجماع": ليس للمعارضة من أجل المعارضة، ولكن لأنه عندما يقف الجميع على جانب واحد، فإن المخاطر تكون أكبر والعوائد أقل.

لقد تم توزيع اختبار النصف الثاني. الإجابة تعتمد على ما إذا كنت على استعداد لترك الطاولة الأكثر ازدحامًا.

النقاط التي قد تكون خاطئة (مخاطر الذيل الطويلة)

لنقلها بصراحة، هناك ثلاثة أماكن قد تكون هذه المراجعة مخطئة فيها بشدة:

1. قد يكون الذكاء الاصطناعي تحولًا نموذجيًا حقيقيًا.

إذا كان تغييرًا هيكليًا وليس دوريًا، فإن الأسماء التي تبدو اليوم الأكثر ازدحامًا والأغلى قد لا تكون القمة، بل نقطة بداية لعالم جديد لم يتم التكيف معه بعد. الحذر من "عدم الازدحام الشديد" قد يتسبب في فقدان الجزء الأكبر من الفرصة. هذا هو الجانب المعاكس الأكثر استحقاقًا للتنبيه.

2. تفوق استراتيجيات السلع يعتمد على التقلبات.

تفوقها هذا العام حدث بالتحديد لأن التقلبات كانت حادة. بمجرد أن تعود الأوضاع الكلية إلى الهدوء، فإن أول استراتيجية تفشل هي هذه - كل سبب يمدحها هو في الواقع خطر عليها.

3. حدود قائمة الترتيب الفصلية.

ترتيب الربع الثاني هو مجرد لقطة فصلية، يعاني من انحياز الناجين ولا يمثل العام بأكمله؛ إيرادات OpenAI وAnthropic هي تقديرات عامة، يرجى إعادة التحقق قبل النشر.

مصادر البيانات والمعلومات

بيانات أداء صناديق التحوط للربع الثاني مأخوذة من تقارير تتبع صناعية عامة؛ بيانات أداء السبعة الكبار ومؤشر S&P 500 مأخوذة من بيانات السوق العامة؛ بيانات مكرر شيلر من Robert Shiller / Yale؛ بيانات عوائد سندات الخزانة الأمريكية من U.S. Treasury / FRED؛ بيانات النفقات الرأسمالية للذكاء الاصطناعي من Microsoft وMeta وAmazon وAlphabet التقارير المالية العامة والتوجيهات؛ بيانات إيرادات OpenAI وAnthropic من التقارير الإخبارية العامة والتقديرات الصناعية؛ بيانات سوق HBM وأشباه الموصلات التخزينية من بيانات السوق العامة؛ توقعات النينيو واحتمالاته وقوته من الإصدار الرسمي لـ NOAA.

إخلاء المسؤولية

تم إعداد هذا المقال بناءً على معلومات عامة، وهو لأغراض التفسير المالي والتعليم فقط، ولا يشكل أي نصيحة استثمارية، ولا يستهدف أي أوراق مالية أو أهداف أو نقاط تداول محددة. المحتوى المسمى بـ "الاستنتاج الأساسي / مخاطر الذيل الطويلة" هو آراء شخصية للأخصائي، منفصلة عن البيانات الواقعية، وقد تكون خاطئة. الاستثمار ينطوي على مخاطر، والقرار يتطلب الحذر.