ليلة متأخرة ومهمة للغاية! اختبار الضغط الفيدرالي الأمريكي قد يكون ذريعة لعدم تدخل ووش، والانخفاض الحاد في الرقائق هو مجرد تمهيد، هل لا تزال أمانة عملتك $BTC في خطر؟

الليلة، السوق تستقبل ليلة التسعير الصامتة. إنتل وميكرون وبيانات اختبار الضغط الفيدرالي وأربعة أحداث هامة أخرى تتزامن، تركز على محاكمة آخر أوهام السوق. إذا نجحت البنوك في اجتياز الفحوصات، فسيصبح ذلك بمثابة دليل على رفض الرئيس الجديد ووش لإنقاذ السوق. في ظل انهيار أسهم الرقائق، يجب على السوق أن يتعلم إعادة التسعير في ظلام غياب «ضمان الاحتياطي الفيدرالي».

أولاً، نذكر خلفية السوق: في مساء 23 يونيو، انخفض مؤشر كوسبي الكوري بنسبة 10% مما أدى إلى توقف التداول. وفي تلك الليلة، انخفض مؤشر الرقائق في وول ستريت بنسبة 7.9%. في 24 يونيو، ارتد مؤشر كوسبي بنسبة 4%، لكن الأمر لم ينتهِ — فابتداءً من فجر 25 يونيو بتوقيت بكين، حدثت أربعة أحداث متتالية في نافذة زمنية واحدة.

في الساعة 0:00، اجتماع مساهمي إنتل. في الساعة 2:00، يتحدث عضو مجلس الاحتياطي الفيدرالي كوك — ستلقي كلمة افتتاحية في ندوة الشركات الصغيرة في كليفلاند. بعد إغلاق السوق، تقدم ميكرون تقرير أرباحها الأهم لهذا العام، الذي ارتفعت أسهمه بأكثر من 300% خلال العام. في الساعة 4:00، يعلن الاحتياطي الفيدرالي نتائج اختبار الضغط السنوي لـ 32 بنكًا كبيرًا — وهو فحص شامل لنظام البنوك في ظل سيناريوهات متطرفة، مثل ارتفاع معدل البطالة إلى 10%، وانهيار العقارات التجارية وسندات الشركات.

هذه الأحداث ليست مرتبطة ببعضها بشكل مباشر. إنتل تتحدث عن تصعيد قدرات معمارية Blackwell و Vera؛ ميكرون تتحدث عن آفاق الطلب على HBM؛ كوك تتحدث عن الشركات الصغيرة؛ واختبار الضغط يتحدث عن مدى قدرة البنوك على تحمل الخسائر في حالة الركود. لكن جميعها مرتبطة معًا — بواسطة كلمة ظهرت خلال الأسبوعين الماضيين بشكل خفي: ووش، خيار البيع (البيوت).

هذه الكلمة تعني: أن السوق يراهن على أن الرئيس الجديد للاحتياطي الفيدرالي، كفين ووش، سيتصرف مثل معلمه، آلان جرينسبان، عندما ينهار السوق — بالتدخل لضمان استقرار السوق. بعد يوم الاثنين الأسود عام 1987، خفض جرينسبان الفائدة؛ بعد أزمة ليمان عام 2008، بدأ بيرنانكي برنامج التخفيف الكمي؛ وفي مارس 2020، خفض باول الفائدة مرتين خلال نصف شهر. كل أزمة تعمق هذا الاعتقاد. السوق اعتادت على أن هناك من سيقوم بالتدخل عندما يكون الانخفاض شديدًا.

هذه المرة، السوق تتساءل: هل سيتصرف ووش؟ وتحقق الليلة من خلال الأحداث الأربعة، ستختبر هذا الوهم بشكل مركز.

«خيار البيع الخاص بووش»: ماذا يراهن السوق عليه؟ «خيار البيع للاحتياطي الفيدرالي» (Fed Put) هو مفهوم متداول منذ عقود في وول ستريت: عندما ينخفض السوق بشكل حاد، يتدخل الاحتياطي الفيدرالي عبر خفض الفائدة أو التخفيف الكمي لضمان الدعم. جرينسبان، بيرنانكي، باول، كل أزمة تعزز هذا الاعتقاد. بعد تولي ووش، أصبح السوق يضع هذا الاعتقاد على عاتقه بشكل غريزي. منذ 25 مايو، ظهرت بكثافة في وسائل الإعلام المالية باللغة الصينية والإنجليزية مناقشة: «هل سيظهر خيار البيع الخاص بووش؟» — عندما تتعرض فقاعة الذكاء الاصطناعي للانفجار، أو عندما ينخفض سوق الأسهم الأمريكية مثل هذا الانهيار في كوريا، هل سيتدخل الاحتياطي بقيادة ووش؟

لكن مقارنة ووش بجرينسبان، هو في حد ذاته أكبر خطأ.

لقد أعطت لجنة السوق المفتوحة (FOMC) الجواب منذ يونيو. قبل أسبوع، في 17 يونيو، ترأس ووش أول اجتماع للجنة السوق المفتوحة. ماذا فعل؟

أولاً، من المحتمل جدًا أنه لم يقدم توقعاته الخاصة لمعدلات الفائدة. خبراء الاقتصاد في غولدمان ساكس وبي إن بي باريبا يعتقدون، بناءً على انتقاده الطويل للمؤشرات المستقبلية — حيث قال بوضوح في جلسة استماع في مجلس الشيوخ: «على عكس العديد من زملائي في الاحتياطي الفيدرالي، لا أؤمن بالمؤشرات المستقبلية المرتبطة بالبيانات الاقتصادية» — أنه على الأرجح غاب عن رسمه الأولي لنقطة الشبكة.

ثانيًا، اتخذت اللجنة أقوى إجراء من الممكن أن يتخذه ووش عندما لا يكون حاضرًا: ألغت نقطة الشبكة في منتصفها توقعات خفض الفائدة في 2026. قبل ثلاثة أشهر، كانت تشير إلى خفض بمقدار 25 نقطة أساس، والآن أصبحت صفرًا.

ثالثًا، توقع ثلاثة أعضاء من لجنة السوق المفتوحة أن يرفعوا الفائدة في 2026. التضخم (مؤشر أسعار المستهلك 4.2%، مؤشر أسعار المنتجين 6.5%) جعل خفض الفائدة مستحيلًا حسابيًا.

رابعًا، صياغة البيان. قال اقتصاديون في جي بي مورغان إن على اللجنة استبدال عبارة «ميل إلى التيسير» في البيان الحالي بصياغة محايدة — أو ببساطة عدم تقديم أي توقعات مستقبلية.

هذه السلسلة من الإجراءات لا تعني أن «ووش لن يتدخل مؤقتًا»، بل تشير إلى أنه يعمل على تفكيك «شبكة الأمان» التي اعتمد عليها السوق خلال العشرين عامًا الماضية — من خلال إعادة بناء الانضباط السوقي، وترك السوق يتعلم التسعير بدون «خيار البيع للاحتياطي الفيدرالي».

اختبار الضغط: نتائج نظيفة، ومعنى متناقض. نتائج اختبار الضغط الليلة من غير المرجح أن تكون «غير ناجحة». في اختبار العام الماضي، أظهرت جميع البنوك الكبرى أداءً جيدًا، وارتفعت أسهم أكبر ستة بنوك بأكثر من 25% خلال العام. هذا العام، استمرت الاحتياطي الفيدرالي في سياسة تجميد احتياطيات رأس المال حتى 2027 — حتى لو كانت بعض البنوك ضعيفة، فلن يُطلب منها زيادة رأس المال. كانت نسبة الاحتياطي الرأسمالي للبنوك الأمريكية الكبرى، مثل بنك أوف أمريكا، وجي بي مورغان، وفيديكس، قد انخفضت إلى الحد الأدنى البالغ 2.5%، مما يترك مجالًا للاستمرار في توزيع الأرباح وإعادة الشراء، بغض النظر عن نتائج الليلة.

في 23 يونيو، عندما انهارت أسهم الرقائق، تم تجاهل تفصيل مهم: أن صندوق استثمار البنوك الإقليمي (KRE) ارتفع بشكل معاكس في ذلك اليوم. السوق فعلاً خرجت أموال من قطاع الذكاء الاصطناعي والرقائق، لكن لم تكن أموال نقدية — بل كانت من البنوك. نظام البنوك نفسه ليس مشكلة. نتائج اختبار الضغط الليلة ربما تؤكد فقط على ذلك.

لكن السؤال الأهم هنا: إذا اجتازت 32 بنكًا جميعها، وظلت لديها رأس مال كافٍ في أسوأ سيناريو، فهذا يعطي ووش أكبر سبب لعدم التدخل. منطق «خيار البيع للاحتياطي الفيدرالي» دائمًا هو: السوق يواجه مشكلة → قد تؤدي إلى انتقالها إلى النظام البنكي → ويجب على الاحتياطي التدخل. لكن إذا أثبت اختبار الضغط أن النظام البنكي قوي حتى في سيناريو انهيار الذكاء الاصطناعي، وارتفاع البطالة إلى 10%، فإن سلسلة المنطق «قد تتسبب في انتقال المشكلة إلى النظام» تتقطع. انخفاض أسعار الأصول يظل مشكلة في حد ذاته — وليس مشكلة الاحتياطي الفيدرالي.

مقارنة غموض جرينسبان بغموض ووش: نفس الأداة، وأهداف متعاكسة. يُشبه ووش جرينسبان — وهو يذكره علنًا بمعلمه. كلاهما يتبع أسلوبًا غامضًا: جرينسبان معروف بـ «إذا ظننت أنني فهمت ما أقوله، فإذن لم أكن واضحًا»، ووش يعتقد أن البنك المركزي يجب أن «يتعلم العمل بدون تصفيق، وبدون جمهور يجلس على حافة الكراسي».

لكن الأداة ذاتها، توجه نحو أهداف مختلفة. غموض جرينسبان كان لترك المجال للسوق — أن يتدخل عند الضرورة، دون التزام مسبق. جوهره «لن أخبرك إذا كنت سأقوم بالإنقاذ، لكن قد أفعل». أما غموض ووش، فهو لعدم إعطاء السوق أوهامًا — فهو لا يقدم توقعات لنقطة الشبكة، ويقترح تقليل اجتماعات اللجنة من 8 إلى 4 مرات سنويًا، ويشير إلى أن المؤتمر الصحفي لن يتبع كل اجتماع بشكل تلقائي. جوهره «لن أخبرك مسبقًا برأيي، ولا ينبغي أن تتوقع أنني سأقوم بالإنقاذ».

الفرق هو: غموض جرينسبان كان يتضمن وعدًا ضمنيًا بالإنقاذ، بينما غموض ووش لا يتضمن ذلك.

هناك مجموعة أرقام تستحق أن تُعرض معًا: 34 مسؤولًا سابقًا في الاحتياطي الفيدرالي وموظفًا، في استطلاع قبل اجتماع يونيو للجنة السوق المفتوحة، 32 منهم قدموا توقعاتهم — 17 يعتقدون أن رفع الفائدة في 2026 ممكن، و14 يعتقدون أنه غير مناسب. انقسام واضح. مهمة ووش الأولى هي إدارة هذا الانقسام — وليس العناية بمشاعر السوق.

تأثير تراكمي للأحداث الأربعة الليلة. العودة إلى أن الأحداث الأربعة تقع في نفس النافذة الزمنية، يجعل السوق محصورًا في ممر معلومات ضيق جدًا:

• إذا كانت أرباح ميكرون تفوق التوقعات + خطاب إنتل أكثر قوة → قد تستمر أسهم الرقائق في الارتفاع بعد 24 يونيو، مؤقتًا، وتخفي مشكلة «خيار البيع الخاص بووش».

• إذا كانت نتائج ميكرون أقل من التوقعات أو التوجيه ضعيف → قد تتعرض أسهم الرقائق لضغط مرة أخرى بعد الارتداد في كوريا، وسيكون «النتيجة النظيفة» لاختبار الضغط بمثابة دليل على أن الاحتياطي الفيدرالي يتفرج فقط.

بتوقيت بكين، الساعة 2:00، ستلقي عضو مجلس الاحتياطي كوك كلمة فيديو في ندوة الشركات الصغيرة في كليفلاند. موضوعها هو ائتمان الشركات الصغيرة، وليس الاستقرار المالي. لكن في ظل الظروف الحالية — حيث شهدت الأسواق العالمية اضطرابات حادة بقيادة الذكاء الاصطناعي — أي عبارة من مسؤولي الاحتياطي عن «انكماش الائتمان» أو «تضييق شروط التمويل» ستُفسر على أنها إشارة سوقية. (في ديسمبر الماضي، كانت كلمة كوك تتحدث عن «تحذير من تقييمات الأصول المبالغ فيها»، مما أدى إلى تصنيفها بشكل مؤقت على أنها تحوّل إلى سياسة أكثر تشددًا).

لكن، ربما لا يكون نتائج الأحداث الليلة هو الأهم — بل الفجوة بين النتائج.

إذا كانت نتائج اختبار الضغط نظيفة، وأداء ميكرون قوي، وتوجيه إنتل متفائل — فهذا يدل على أن البنية التحتية للذكاء الاصطناعي ليست مشكلة، وأن السوق بحاجة إلى إعادة بناء الثقة في الهيكل الرافعي، وليس في تداول الذكاء الاصطناعي نفسه. تقلبات 23-24 يونيو كانت بمثابة تفجير فقاعة، وليست انهيارًا لها.

أما إذا كانت نتائج اختبار الضغط نظيفة، لكن أداء ميكرون ضعيف، وتوجيه إنتل محافظ — فهذه وضعية أكثر دقة: تظهر أدلة على تدهور أساسيات الذكاء الاصطناعي، لكن النظام البنكي لا يزال قويًا. هذا يعني أن السوق سيواجه ضغطًا مزدوجًا بين «تعديل أسعار الأصول» و«عدم حاجة النظام إلى إنقاذ من الاحتياطي الفيدرالي».

نظرة مستقبلية لثلاث نقاط:

• أولاً، جدول إنتاجية إنتل لنظام Vera Rubin (الجيل القادم من أنظمة الذكاء الاصطناعي المجهزة بـ HBM4). هذا هو المتغير الأكثر مباشرة وراء تباطؤ شركة SK Hynix في توسعة إنتاج HBM4. إذا أكدت إنتل على تعديل الإنتاج، فليس قرارًا فرديًا من SK Hynix، بل إعادة ضبط كاملة لسلسلة التوريد.

• ثانيًا، تصريحات ميكرون حول آفاق الطلب على HBM. ميكرون هي ثالث أكبر مورد لـ HBM في العالم، وتعد مكالمة أرباحها فصلية، لكنها بمثابة مصدر رئيسي لمعلومات «هل الطلب على الذكاء الاصطناعي في ازدياد أم في ذروته؟». التوقعات حول تباطؤ SK Hynix في توسعة HBM4 تحتاج إلى تأكيد أو نفي من تصريحات ميكرون.

• ثالثًا، والأهم على المدى الطويل: متى ستبدأ الحملة الإعلامية للاجتماع القادم للجنة السوق المفتوحة (متوقع في أواخر يوليو). إذا كانت توقعات خفض الفائدة في يونيو مجرد خطوة أولى، وبدأت اللجنة مناقشة رفع الفائدة في بيان يوليو — فكل أوهام «خيار البيع الخاص بووش» ستنتهي. ليس لأن ووش فعل شيئًا، بل لأن السوق ستُثبت أن توقعاته قد تم نفيها بالواقع.

قال ووش في جلسة استماع في مجلس الشيوخ في أبريل: «يجب أن يتعلم البنك المركزي العمل بدون تصفيق». الأحداث الأربعة الليلة ستكون أول ليلة يعيد فيها السوق، بدون تصفيق، تعلم التسعير من جديد.

بالنسبة للمستثمرين الأفراد الذين يمتلكون بيتكوين وإيثريوم، فإن المنطق الأساسي الليلة هو «نهاية وهم السيولة». الاعتماد على تدخل الاحتياطي الفيدرالي بعد كل انهيار خلال السنوات الماضية، يتم قطعه يدويًا بواسطة ووش. إذا كانت نتائج اختبار الضغط نظيفة، وظهرت تصدعات في سلسلة الذكاء الاصطناعي، فإن الأموال ستتجه نحو الأصول ذات المخاطر، وسوق العملات المشفرة ستكون من أولى المتأثرين. لا تتوقع أن يكون هناك «منقذ» الليلة. راقب كل كلمة في كلمة كوك عند الساعة 2:00، وأي تعديل في تصريحات ميكرون حول HBM — فهذه هي الإشارات الحقيقية التي ستحدد اتجاه الأسابيع القادمة.