STRC انخفض إلى أدنى مستوى له على الإطلاق، ومحرك سايلور الدائم تعطل

كتابة: 小饼، 深潮 TechFlow

في يوليو من العام الماضي، قدم مايكل سايلور عرضًا ذكيًا على وول ستريت حول STRC: كان يشبهها بمحرك "الائتمان الرقمي". المستثمرون يشترون الأسهم الممتازة، ويحصلون على عائد سنوي قدره 11.5٪؛ استراتيجية تستخدم الأموال المجمعة لشراء البيتكوين؛ عندما يرتفع البيتكوين، يظل STRC ثابتًا عند قيمة اسمية تقارب 100 دولار، وتستمر الشركة في إصدار المزيد من الأسهم وشراء البيتكوين. تدور رأس المال في هذا الحلقة المغلقة بلا توقف، وكل مشارك هو فائز.

لم يمضِ عام حتى توقف هذا المحرك عن العمل.

في 19 يونيو، انخفض سعر STRC خلال التداول إلى 85.32 دولار، مسجلًا أدنى مستوى تاريخي جديد. في يوم التداول السابق، وصل إلى 82.53 دولار، بانخفاض يزيد عن 17٪ عن القيمة الاسمية. مؤشر القوة النسبية RSI انخفض إلى 24، ودخل منطقة البيع المفرط الشديد. ارتفعت حجم التداول إلى ما يقرب من 8 ملايين سهم، متجاوزًا المتوسط اليومي البالغ 3.6 مليون سهم.

بالنسبة لسهم ممتاز مصمم ليظل "قريبًا من 100 دولار"، فإن الانخفاض إلى 85 دولارًا يعني أن المنطق الأساسي بدأ يضعف.

ما نوع الآلة التي صنعها سايلور؟

لفهم انهيار STRC، يجب أولاً فهم الهدف من إنشائها.

الاسم الكامل لـ STRC هو "السهم الممتاز الدائم من السلسلة أ بمعدل متغير"، وتم طرحه في يوليو 2025 بسعر إصدار 90 دولارًا، بإجمالي حوالي 28 مليون سهم، وجمع 2.5 مليار دولار. معدل أرباحه يُعدل شهريًا، ويُحدد حاليًا عند 11.5٪. الهدف من التصميم واضح جدًا: من خلال آلية الفائدة المتغيرة، يظل STRC يتداول بالقرب من القيمة الاسمية البالغة 100 دولار.

عندما يتداول STRC فوق 100 دولار، يمكن للاستراتيجية إصدار أسهم جديدة عبر خطة ATM (الزيادة السوقية)، وتحويل الفائض إلى نقد، ثم استثماره في البيتكوين. هذه هي العجلة الأساسية لآلة رأس مال سايلور، حيث تتحمل الأسهم العادية لشركة MSTR تقلبات البيتكوين، بينما يظل STRC يخلق الذخيرة باستمرار.

في بيان الوكيل في أبريل من هذا العام، كانت الاستراتيجية تفتخر ببيانات هذه الآلة: قيمة سوقية لـ STRC تبلغ 6.4 مليار دولار، ومتوسط حجم التداول خلال 30 يومًا 339 مليون دولار، وتقلب بنسبة 1.7٪ فقط. ووصفها سايلور بأنها "أداة تمويل غير دورية"، بمعنى أنها يمكن أن تستمر في العمل بغض النظر عن ارتفاع أو انخفاض البيتكوين.

لكن الواقع أعطاه صفعة قوية.

ثلاث ضربات قوية

انهيار STRC له ثلاثة محركات دفع متشابكة ومتعززة.

الأول، انخفض سعر البيتكوين إلى النصف. من أعلى مستوى له في أكتوبر من العام الماضي، انخفض BTC إلى حوالي 63,000 دولار، بانخفاض يزيد عن 50٪. في 17 يونيو، أطلق رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي الجديد كيفن وورش إشارة متشددة خلال أول اجتماع للجنة السوق المفتوحة، حيث أظهر مخطط النقاط توقعات لرفع الفائدة في 2026، ورفع توقعات التضخم PCE إلى 3.6٪، وإلغاء التوجيه المستقبلي لمعدلات الفائدة تمامًا. في ذلك اليوم، انفصل البيتكوين عن سوق الأسهم الأمريكية، حيث ارتفعت مؤشرات S&P 500 وناسداك بسبب أخبار اتفاق السلام بين إيران وأمريكا، بينما انخفض BTC عكس الاتجاه.

ثانيًا، تراجع تغطية الأرباح. في مايو، سددت الاستراتيجية 1.5 مليار دولار من السندات القابلة للتحويل المستحقة في 2029. هذا الإجراء قلص بشكل مباشر فترة تغطية أرباح STRC من 24 شهرًا إلى حوالي 7 أشهر. مع 28 مليون سهم من STRC، وعائد أرباح سنوي قدره 11.5٪، وبقيمة اسمية 100 دولار، يتطلب دفع أرباح نقدية سنوية تزيد عن 320 مليون دولار. بعد تقلص الاحتياطيات النقدية، بدأ السوق يتساءل: من أين تأتي الأموال؟

الإجابة ظهرت في 1 يونيو. كشفت الاستراتيجية أن الشركة باعت خلال الفترة من 26 إلى 31 مايو 32 بيتكوين بسعر متوسط قدره 77,135 دولار، مما أدى إلى استلام حوالي 2.5 مليون دولار، لاستخدامها في دفع أرباح STRC.

هذه هي المرة الأولى التي يبيع فيها سايلور بيتكوين منذ عام 2022.

32 بيتكوين، بالنسبة لمجموعته التي تملك 840,000 بيتكوين، تعتبر نسبة ضئيلة، أقل من 0.004٪. والمبلغ فقط 2.5 مليون دولار. تفسيره هو "تلقي لقاح"، أي البيع بشكل استباقي لجعل السوق يتعود، والتخلص من توقعات الذعر.

لكن السوق لم يقتنع. انخفض سهم MSTR بعد السوق بأكثر من 4٪. منطق المستثمرين بسيط جدًا: عندما يبدأ شخص يَعِد بعدم البيع أبدًا في البيع، بغض النظر عن الكمية، فإن الإيمان يبدأ في التصدع.

ثالثًا، المنافسون، شركة Strive وSATA، بدأوا في سرقة المستثمرين من STRC. SATA، وهي أيضًا سهم ممتاز مدعوم بالبيتكوين، يتداول حاليًا بالقرب من القيمة الاسمية، مع عائد سنوي يقارب 13٪، وهو أعلى من 11.5٪ لـ STRC. والأهم، أن SATA بدأت منذ 16 يونيو في دفع الأرباح يوميًا، مما يجعل وتيرة الدفع أعلى بكثير من نصف شهري لـ STRC. شركة Strive لا تحمل ديونًا غير مسددة، وSATA في أولوية أعلى في الهيكل الرأسمالي، ولا تحتاج إلى التنافس مع حاملي السندات القابلة للتحويل على التدفقات النقدية.

الفارق في السعر بين STRC وSATA توسع ليصل إلى حوالي 15 دولارًا، مسجلًا رقمًا قياسيًا. كلاهما سهم ممتاز مدعوم بالبيتكوين، واحد عند القيمة الاسمية، والآخر بخصم 17٪. السوق يختبر الأمر بأقدامهم.

الدوامة العكسية

رد الفعل المتسلسل الناتج عن انخفاض STRC تحت القيمة الاسمية، هو عكس التصميم الأصلي لآلة سايلور.

الدورة الإيجابية هي: STRC فوق 100 دولار → إصدار ATM → تدفق نقدي → شراء البيتكوين → ارتفاع البيتكوين → استقرار STRC → استمرار الإصدار.

أما الدورة السلبية فهي: انخفاض البيتكوين → انخفاض سعر STRC تحت القيمة الاسمية → توقف إصدار ATM → إغلاق قنوات التمويل → البيع الإجباري للبيتكوين لدفع الفوائد → تدهور ثقة السوق → انخفاض STRC أكثر.

لقد أوقفت الاستراتيجية خطة الإصدار المفرط لـ STRC. هذا يعني فقدان أداة مهمة لشراء البيتكوين. في الوقت نفسه، زادت أنشطة البيع على المكشوف على STRC في سوق الخيارات بشكل واضح.

رد سايلور منطقي أيضًا: فهو حسب حساباته الأخيرة، أن بيع 1 بيتكوين لدفع الفوائد يمكن أن يعيده الاستراتيجية عبر عمليات رأس مال أخرى من 10 إلى 20 بيتكوين. النموذج بأكمله يحتاج فقط إلى زيادة سنوية في البيتكوين بنسبة 2.3٪ ليظل مستمرًا. تمتلك الاستراتيجية حاليًا أكثر من 840,000 بيتكوين، بتكلفة متوسطة حوالي 75,540 دولار، والسعر الحالي 63,000 دولار، مع خسارة غير محققة تزيد عن 10 مليارات دولار، وسجلت خسائر صافية في الربع الأول بقيمة 12.54 مليار دولار.

من الناحية الرياضية، قد يكون حجة سايلور منطقية. المشكلة أن السوق لا ينظر دائمًا إلى الأرقام فقط. عندما تتدهور إشارات سعر STRC المستمرة، ويحل محل "البيع لدفع الفوائد" إيمان "بعدم البيع أبدًا"، حتى أدق النماذج لا يمكنها إيقاف تدفقات الأموال.

اختبار STRC هو اختبار الإيمان

انخفاض STRC إلى 85 دولارًا، لا يهدد بقاء الاستراتيجية. الأسهم الممتازة تحتل مرتبة أعلى من الأسهم العادية في الهيكل الرأسمالي، ولكنها أدنى من الديون، لذلك لا تتأثر مصالح حاملي السندات. ولا يوجد خطر حاليًا من تصفية قسرية لبيتكوين سايلور البالغ عددها 840,000.

ما يُختبر حقًا هو شيء أعمق: هل يمكن لنموذج شركة خزينة البيتكوين أن يستمر في تشغيل آلية التمويل في سوق هابطة؟

في العام الماضي، كان STRC هو اختراع سايلور الأكثر فخرًا، وهو منتج مالي يتيح للمستثمرين التقليديين في الدخل الثابت المشاركة في سرد البيتكوين. اليوم، أصبح مرآة تعكس هشاشة الاستراتيجية ذات الرافعة المالية في دورات الانعكاس.

البيتكوين يحتاج فقط إلى ارتفاع بنسبة 2.3٪ لإعادة تشغيل هذه الآلة. لكن في ظل إشارات التشدد من الاحتياطي الفيدرالي، وتوقعات رفع الفائدة التي تعود من جديد، ومؤشر الخوف والجشع الذي انخفض إلى 22 (الخوف الشديد)، فإن رقم 2.3٪، الذي يبدو غير مهم، يحمل وزنًا يفوق أي وقت مضى.