وول ستريت جورنال تنتقد بقوة أن العملات المستقرة "هي عملات خاصة": تشكل مخاطر كبيرة على الاقتصاد

العملات المستقرة ليست مجرد جسر للعملات المشفرة، بل تتحول إلى "عملات خاصة" بحكم الواقع — غير خاضعة لسيطرة البنوك المركزية، لا تعتمد على ضمان الودائع، لكنها تؤثر مباشرة على إجمالي عرض النقود. يسلط الكاتب في عمود صحيفة وول ستريت جورنال Greg Ip الضوء على جوهر الأمر: عندما يتم إصدار واسترداد العملات المستقرة بشكل كامل بواسطة مؤسسات خاصة مثل Tether وCircle، وليس من قبل الاحتياطي الفيدرالي، فإن أساس الاستقرار الاقتصادي يتعرض للتهديد بشكل خفي. ومع ذلك، فإن مسارات تنظيم العملات المستقرة تختلف تمامًا حول العالم — فالولايات المتحدة تتبع نهج السوق، والاتحاد الأوروبي يتبع نهج التنظيم الحذر، بينما لا تزال تايوان تفتقر إلى إطار سياساتي واضح، وهو أمر ذو دلالة عميقة لاقتصاد يعتمد بشكل كبير على التجارة الدولية.
(مقدمة سابقة: إصدار قانون العملات المستقرة في الولايات المتحدة لا يعني الحرية، فالسياج التنظيمي بدأ للتو)
(معلومات إضافية: اقتصاديون: العملات المستقرة لا تنقذ هيمنة الدولار)

فهرس المقال

تبديل

• من الدولار إلى العملات الخاصة: كيف تعيد العملات المستقرة صياغة معادلة النقد
• تصادم فلسفتين تنظيميتين: قانون GENIUS مقابل MiCA
• العملات المستقرة تواجه البنك المركزي: قلق السيادة النقدية في تايوان
• ليس فقط وجهة نظر وول ستريت: علم اقتصاد العملات المستقرة يعيد الكتابة

تجاوزت القيمة السوقية الإجمالية للعملات المستقرة 200 مليار دولار بحلول عام 2026، حيث يمتلك أكبر اثنين من المصدرين، USDT وUSDC، أكثر من 150 مليار دولار من سندات الخزانة الأمريكية واتفاقيات إعادة الشراء المعاكس. قد يبدو هذا الرقم مجرد قصة نمو لصناعة العملات المشفرة، لكن Greg Ip في عموده بصحيفة وول ستريت جورنال يطرح سؤالًا أكثر حدة: عندما تصبح هذه العملات الرقمية التي تصدرها مؤسسات خاصة جزءًا من عرض النقود، وتكون عمليات الإصدار والاسترداد مدفوعة بالكامل بقرارات الشركات، فكم تبقى من قدرة الاحتياطي الفيدرالي على السيطرة على عرض النقود؟

هذا السؤال ليس مجرد تخوف. في علم الاقتصاد النقدي، هناك مفهوم كلاسيكي يُعرف بـ"نقود قريبة" — أدوات مالية ليست عملات رسمية، لكنها تتمتع بسيولة عالية ووظائف تداولية. قبل ثمانينيات القرن الماضي، كانت صناديق سوق المال تعتبر "نقودًا قريبة"؛ واليوم، تلعب العملات المستقرة نفس الدور، لكن بحجم أكبر، وسرعة أعلى، وتنظيم أقل.

من الدولار إلى العملات الخاصة: كيف تعيد العملات المستقرة صياغة معادلة النقد

آلية عمل العملات المستقرة تبدو بسيطة: المستخدم يودع دولارات، والمصدر يشتري سندات خزانة أو أصول منخفضة المخاطر كاحتياط، ويقوم على بلوكشين بإنشاء عملات مستقرة بقيمة مساوية. هذا يشبه إلى حد كبير منطق صناديق سوق المال — استيعاب الأموال، وتخصيص سندات الخزانة، وتوفير السيولة — الاختلاف هو أن العملات المستقرة يمكن نقلها عالميًا خلال 24 ساعة بدون الحاجة إلى نظام تسوية بنكي.

وفقًا للمعلومات المتاحة، تمتلك شركة Tether حاليًا أصولًا بقيمة حوالي 113 مليار دولار، أكثر من 80% منها مخصص للسندات الأمريكية، واتفاقيات إعادة الشراء، وصناديق سوق المال؛ أما احتياط USDC من Circle، فمكون بشكل يزيد على 85% من سندات الخزانة الأمريكية والنقد. هذا يعني أن المصدرين للعملات المستقرة أصبحوا قوة لا يُستهان بها في سوق سندات الخزانة الأمريكية.

في تحليله العميق، أشار Spyros Andreopoulos إلى أن الطلب على العملات المستقرة هو في جوهره طلب على الدولار، ووفقًا لقانون GENIUS، فإن جزءًا كبيرًا من تلك الاحتياطيات يتجه في النهاية إلى ديون الحكومة الأمريكية. حتى أن وزير الخزانة، بيسنت، توقع أن تصل قيمة العملات المستقرة إلى 2 تريليون دولار، وعندها ستكون حيازاتها من سندات الخزانة كافية للتأثير على منحنى أسعار الفائدة قصيرة الأجل.

لكن هناك مفارقة غريبة: إذا كانت العملات المستقرة مجرد بديل لصناديق سوق المال، فإن الطلب الصافي على سندات الخزانة لم يزد. المفتاح هو القنوات الدولية — فالعملات المستقرة، من خلال تأثير الدولار، تحول ميزانيات الأصول والخصوم خارج الولايات المتحدة إلى أصول بالدولار. بالنسبة لاقتصادات الأسواق الناشئة، هذا يخفف من اختلال العملة؛ لكنه بالنسبة للاحتياطي الفيدرالي، يعني أن مسار السياسة النقدية أصبح يتأثر بعوامل وسيطة غير مباشرة.

تصادم فلسفتين تنظيميتين: قانون GENIUS مقابل MiCA

حاليًا، تتجه تنظيمات العملات المستقرة في العالم نحو مسارين مختلفين تمامًا، وكل منهما سيحدد بشكل عميق كيف تؤثر العملات المستقرة على الاقتصاد.

قانون GENIUS في الولايات المتحدة، الذي وقعه ترامب ليصبح قانونًا رسميًا، يتسم بأنه "نهج السوق". ينص على أن المصدرين للعملات المستقرة يجب أن يحتفظوا باحتياطيات عالية السيولة (نقد أمريكي، ودائع بنكية مضمونة، وسندات حكومية لا تتجاوز مدة استحقاقها 93 يومًا)، لكن متطلبات الرفع المالي، ومتطلبات رأس المال، مرنة نسبيًا. منطق إدارة ترامب واضح: جعل العملات المستقرة امتدادًا رقميًا لهيمنة الدولار، مع تجنب تنظيم مفرط يعيق الابتكار.

أما في الاتحاد الأوروبي، فإن تنظيم MiCA يتبع مسارًا مختلفًا. يقسم MiCA العملات المستقرة إلى "رموز مرجعية للأصول" و"رموز نقد إلكتروني"، ويضع معايير أكثر تحديدًا لمتطلبات رأس المال، وحماية المستثمرين، وفصل الاحتياطيات، والتدقيق المنتظم. الموقف الأوروبي أقرب إلى المنطق التقليدي للتنظيم المالي: فبالنسبة لهم، العملات المستقرة هي أدوات دفع أو أدوات استثمار، ويجب تنظيمها كالمؤسسات المالية.

الاختلاف بين النهجين ليس مجرد تقني، بل يعكس فهمًا مختلفًا لـ"طبيعة العملة". الولايات المتحدة تميل إلى اعتبار العملات المستقرة أداة دفع مبتكرة، وتترك السوق يحدد حدودها؛ بينما ترى أوروبا فيها خطرًا نظاميًا محتملًا، ويجب وضع حواجز قبل أن تتوسع.

بالنسبة لتايوان، فإن الأمر ليس بعيدًا عن النقاش. لا توجد حتى الآن قوانين خاصة بتنظيم العملات المستقرة، والموقف المركزي يتسم بالحذر — إذ عبر مرارًا عن أن العملات المستقرة قد تؤثر على آلية نقل السياسة النقدية — لكن بدون جدول زمني واضح للتنظيم. ومع تطبيق قانون GENIUS في أمريكا وMiCA في أوروبا، فإن تايوان إذا تأخرت في وضع إطار، قد تواجه مخاطر التهرب التنظيمي.

العملات المستقرة تواجه البنك المركزي: قلق السيادة النقدية في تايوان

بالعودة إلى جوهر رأي Greg Ip: عملية خلق العملات المستقرة تفتقر إلى آلية مضادة للدورة الاقتصادية من قبل البنك المركزي. عندما يواجه السوق ذعرًا، يكون لدى البنوك التقليدية ضمانات مثل التأمين على الودائع ونوافذ التسهيل الائتماني من البنك المركزي؛ لكن العملات المستقرة لا تملك ذلك — فالمصدرون يضطرون لبيع الأصول الاحتياطية لمواجهة عمليات الاسترداد، وفي حالات الذعر، قد يؤدي البيع المكثف للسندات الحكومية إلى تقلبات حادة في أسعار الفائدة قصيرة الأجل.

هذا الخطر ليس مجرد نظرية في تايوان. فهي مركز رئيسي لصناعة أشباه الموصلات والإلكترونيات، وتتعامل سنويًا مع أكثر من 700 مليار دولار من التجارة عبر الحدود، مع طلب كبير على المدفوعات العابرة للحدود. تُستخدم العملات المستقرة مثل USDT وUSDC على نطاق واسع في السوق غير المنظمة وفي بورصات العملات المشفرة، وأصبحت جزءًا من آليات التسوية التجارية الدولية.

الاحتياطي المركزي التايواني كان واضحًا سابقًا: لا يعترف بالعملات المستقرة كعملة قانونية، ولا يوفر أي ضمان، ويدعو الجمهور إلى تقييم المخاطر بحذر. لكن، إذا بدأ الشركات والأفراد في استخدام USDT بكثافة لتسوية التجارة الدولية، فإن قدرة البنك المركزي على السيطرة على عرض العملة الجديدة ستتأثر بشكل غير مباشر.

مقارنة مع دول آسيوية أخرى، فإن هونغ كونغ أصدرت "قانون العملات المستقرة"، وأنشأت نظام ترخيص، يتطلب من المصدرين المرخص لهم أن يكون لديهم مكاتب فعلية في هونغ كونغ وأن يحتفظوا باحتياطيات كافية؛ أما سلطة النقد في سنغافورة (MAS)، فقد أدرجت العملات المستقرة ضمن "قانون خدمات الدفع"، وتطلب أن تُودع احتياطياتها في حسابات أمان مستقلة. تايوان حتى الآن لم تضع إطارًا مماثلاً.

ليس فقط وجهة نظر وول ستريت: علم اقتصاد العملات المستقرة يعيد الكتابة

لقد لفت عمود Greg Ip في WSJ انتباه وول ستريت إلى هذه المسألة، لكن الأوساط الأكاديمية والسياسية كانت تتناول تحليل اقتصاد العملات المستقرة منذ زمن — والاحتياطي الفيدرالي نفسه يولي اهتمامًا خاصًا لهذا الأمر، حيث أدرج "تصميم إطار تنظيم العملات المستقرة" ضمن ستة تحديات رئيسية تواجهه في عام 2026، إلى جانب تحديد أسعار الفائدة، وإدارة الميزانية العمومية.

أما شركة Tether، بالتعاون مع حكومة جورجيا، فقد أطلقت عملة GELT المرتبطة باللاري، مما يبرز بعدًا آخر للعملات المستقرة: التعددية المحلية، والتعامل مع عملات متعددة. عندما تتجاوز العملات المستقرة مجرد "عملات مرتبطة بالدولار"، وتصبح قابلة للربط بأي عملة رسمية، فإن تأثيرها على النظام النقدي العالمي يتحول من "تمديد هيمنة الدولار" إلى "نشر السيادة النقدية اللامركزية". وقد أعد البنك الوطني لجورجيا (NBG) إطارًا تنظيميًا لهذا، يتطلب موافقة خطية من البنك المركزي، واحتياط كامل، والامتثال لمكافحة غسيل الأموال — وهو نموذج يمكن أن يكون مرجعًا لتايوان.

ربما لا تحتاج تايوان إلى اللحاق بسرعة بتنظيمات أمريكا أو الاتحاد الأوروبي، لكن من الضروري أن تبدأ في وضع إطار تصنيفي للعملات المستقرة: ما هي العملات المستقرة ذات الأهمية النظامية؟ متى يجب أن يُطلب من المصدرين الكشف عن مكونات الاحتياط؟ وعندما تصل إلى حجم معين، هل ينبغي أن تُدرج ضمن مؤشرات قياس النقد الكلي؟

وفي النهاية، فإن أعمق رؤية في تحليل Greg Ip ربما لا تكمن في أن "العملات المستقرة تشكل خطرًا"، بل في أنها تجبرنا على إعادة التفكير في سؤال جوهري: في العصر الرقمي، ما هي العملة؟ وإذا كانت الأصول الرقمية التي تصدرها مؤسسات خاصة، وتكون مضمونة بسندات الخزانة، ويمكن تداولها بحرية على مستوى العالم، تؤدي وظيفيًا إلى العملة، فكيف يمكن للبنك المركزي أن يعيد تعريف دوره؟