هل ستصبح قائمة انتظار AI Big Mac هي "الاحتفال الأخير" في سوق الأسهم الأمريكية؟

مقالة: دونغ جينغ

المصدر: وول ستريت جورنال

حفل إدراج عام ضخم يُقارن بقمة فقاعة الإنترنت يتشكل الآن. تتنافس عمالقة الذكاء الاصطناعي الثلاثة OpenAI وAnthropic وSpaceX على دخول السوق العامة، حيث تقدر قيمة كل منها بأكثر من تريليون دولار، ويبلغ حجمها الإجمالي ما يكفي لإعادة تشكيل مشهد سوق الأسهم الأمريكية. هذا الاتجاه غير المسبوق في الاكتتابات العامة، هو اختبار ضغط نهائي لمنطق الاستثمار في الذكاء الاصطناعي، وسيكون أكبر متغير في مسار الأصول ذات المخاطر هذا العام.

في 22 مايو، وفقًا لمقال وول ستريت جورنال، أعدت OpenAI تقديم طلب سري للهيئات التنظيمية للاكتتاب العام، ومن المتوقع أن تطرح أسهمها في السوق في سبتمبر من هذا العام، بقيمة تقديرية تتجاوز تريليون دولار، وتخطط لجمع حوالي 60 مليار دولار، متجاوزة رقم الاكتتاب العام لشركة أرامكو السعودية في 2019 البالغ 25.6 مليار دولار بأكثر من الضعف.

وفي الوقت نفسه، يواصل المنافس Anthropic خطة الإدراج الخاصة به، وكشف عن توقعات إيرادات الربع الثاني التي ستتضاعف مقارنة بالفترة السابقة لتصل إلى 10.9 مليار دولار، مع احتمال تحقيق ربح تشغيلي لأول مرة في الربع. وأشارت تقارير دويتشه بنك إلى أن طريقتي تنفيذ هذين الاكتتابين، "من المحتمل أن تكونا عاملين رئيسيين في تقلبات السوق هذا العام"، وهو موضوع ما يجب مراقبته عن كثب على المستوى الكلي.

ومع ذلك، تحت قيمة التقييم اللامعة، تختلف الخلفية المالية للشركتين تمامًا. حققت OpenAI إيرادات قدرها 5.7 مليار دولار في الربع الأول، لكن هامش الربح التشغيلي المعدل هو -122%، أي أن كل دولار من الإيرادات يُخسر 1.22 دولار، ومن المتوقع أن لا تحقق تدفقًا نقديًا إيجابيًا إلا بين عامي 2029 و2030. أما Anthropic، فإيراداتها في نفس الفترة كانت 4.8 مليار دولار، ومن المتوقع أن تتضاعف في الربع الثاني لتصل إلى 10.9 مليار دولار، مع توقع تحقيق ربح تشغيلي قدره حوالي 559 مليون دولار، مما يدل على أنها اقتربت من عتبة الربحية.

تشير التحليلات إلى أن هاتين الشركتين تتنافسان على المسرح، لكنهما تظهران منطقًا تجاريًا مختلفًا تمامًا، مما يضع المستثمرين في السوق المفتوحة أمام خيار نادر الحدوث.

أكبر اكتتاب عام في التاريخ: كم هو مذهل الرقم

أشار دويتشه بنك في تقريره إلى أن كل من OpenAI وAnthropic، ستتجاوز حجم كل منهما مبلغ جمع التبرعات في الاكتتاب العام لشركة أرامكو السعودية في 2019، وهو ضعف المبلغ بعد تعديل التضخم، مما يجعلهما بسهولة أكبر أكبر اكتتاب عام في التاريخ.

وفي تقرير آخر، ذكر دويتشه بنك أنه إذا حققت OpenAI قيمة تقديرية تتجاوز تريليون دولار، فستصبح الشركة ذات القيمة السوقية الرابعة عشرة على مستوى العالم، بعد بيركشاير هاثاوي، متفوقة على شركة ليرلي-ليرلي للأدوية.

وبالمقارنة، فإن شركة بيركشاير حققت إيرادات تزيد عن 370 مليار دولار وصافي ربح 67 مليار دولار العام الماضي؛ وبلغت مبيعات ليرلي أكثر من 65 مليار دولار، مع ربح قدره 21 مليار دولار. أما OpenAI، فهي لا تزال غير مربحة، وتبلغ إيراداتها السنوية حوالي 30 مليار دولار، ويعمل بها فقط بضع آلاف من الموظفين.

من حيث حجم السوق، يعتقد دويتشه بنك أن القيمة السوقية الإجمالية للسوق الأمريكية الآن تقدر بحوالي 70 تريليون دولار، وهو خمسة أضعاف قمة فقاعة الإنترنت، وأن قدرة السوق على الاستيعاب تفوق بكثير تلك في أواخر التسعينيات.

في ذلك الوقت، كان هناك ما يقرب من 500 شركة تطرح أسهمها سنويًا، بينما في العقد الحالي، يبلغ المتوسط حوالي 120 شركة، ومعظم الشركات المدرجة الآن أكثر نضجًا.

بالإضافة إلى ذلك، فإن حجم الاكتتاب العام الواحد البالغ 60 مليار دولار، يقل قليلاً عن إجمالي تمويل الاكتتابات الأمريكية في عامي 1999 و2000، والذي كان حوالي 65 مليار دولار، وهو نصف الرقم القياسي المسجل في 2021 البالغ 119 مليار دولار.

تأثير "الشفط" الضخم للأموال وتدفقات الأموال السلبية

مع دخول هذه الشركات العملاقة إلى السوق العامة، بدأ تأثيرها على سيولة سوق الأسهم الأمريكية يثير قلق وول ستريت بشكل كبير.

تكدس الاكتتابات لشركات SpaceX وOpenAI وAnthropic، بالإضافة إلى آلية "الانضمام السريع" الجديدة التي أطلقتها ناسداك، يهيئان لعملية ضخمة غير مسبوقة من التدفقات السلبية للأموال، وهو تأثير "الشفط" من قبل عمالقة الذكاء الاصطناعي.

وفقًا لمقال وول ستريت جورنال، قدرت جي بي مورغان أن إذا وصل تقييم SpaceX إلى 2 تريليون دولار، وتم تداول 50% من أسهمها، فإن الصناديق السلبية ستضطر إلى بيع حوالي 95 مليار دولار من أكبر ثمانية أسهم تكنولوجية في وول ستريت (إنفيديا، أبل، مايكروسوفت، أمازون، جوجل، بروفوم، ميتا، تسلا) لتعويض ذلك.

وأشار تود سون، كبير استراتيجيي صناديق الاستثمار المتداولة في ستراتجاس، إلى أن نسبة الأسهم المتداولة عند الاكتتاب الأولي عادةً تكون حوالي 5% فقط، وأن الصناديق التي تتبع أصولًا بقيمة تريليونات من الدولارات ستواجه اختلالًا شديدًا في العرض والطلب، مما قد يؤدي إلى أن تكون عملية إدراج الأسهم "مجنونة بعض الشيء"، وأن المستثمرين السلبيين قد يضطرون إلى شراء الأسهم بأسعار مرتفعة.

وقالت فاليري نويل، مديرة التداول في مجموعة Syz، إن السوق بدأ يراهن على ضغط الأسهم الكبيرة الحالية للهبوط.

وفقًا للمعلومات التي أُبلغ عنها في 28 مارس من هذا العام، فإن الإدراج العام لـOpenAI سيكون تصويتًا حقيقيًا على منطق الاستثمار في الذكاء الاصطناعي ككل. وتظهر البيانات أن إيرادات OpenAI في 2025 ستصل إلى 13.1 مليار دولار، لكن من المتوقع أن تصل خسائرها الصافية في 2026 إلى 14 مليار دولار.

وفي الوقت نفسه، تعهدت OpenAI باستثمار حوالي 1.4 تريليون دولار في البنية التحتية قبل عام 2033. وإذا تبنت مؤشرات مثل S&P Global وFTSE Russell وناسداك قواعد الإدراج السريع، فقد تضطر إلى شراء ما بين 24 و48 مليار دولار من الصناديق السلبية فور الإدراج.

ومع وجود هذا الحجم الكبير من إعادة هيكلة الأموال، فإن المستثمرين العاديين، سواء كانوا نشطين أو سلبيين، ستُعاد تشكيل محافظهم بشكل غير مباشر مع تغير القواعد.

وأشار تقرير دويتشه بنك إلى أن طريقة تنفيذ هذه الاكتتابات ستكون عاملاً رئيسيًا في تقلبات سوق الأصول ذات المخاطر هذا العام. ويقول تحليل PitchBook بشكل أكثر وضوحًا:

لقد ظهرت "مفارقة نوعية منهجية" في السوق الخاص — الشركات ذات التقييمات الأعلى هي التي تُحدد أدنى معايير جودة الأعمال عند التسعير في السوق العامة.

بالنسبة للمستثمرين الذين يمتلكون صناديق مؤشر أو صناديق متداولة، فإن هذه اللعبة ستكون صعبة: بغض النظر عن النشاط، فإن محافظهم ستُعاد تشكيلها بشكل سلبي مع تغير قواعد المؤشر.

أما بالنسبة للمستثمرين النشطين، فحين يُعلن عن ملفات S-1، وتُكشف جميع الأسرار المالية، سيواجه السوق خيارًا واضحًا: هل تثق في شركة وجدت نموذج ربح، أم في شركة تطلب من السوق مزيدًا من السنوات والمليارات لاستكشاف إمكانيات الربح؟

الجواب، هو الذي سيحدد ما إذا كانت هذه الاحتفالات بداية دورة جديدة، أم مجرد رقصة أخيرة قبل انتهاء الحفل.

تفاوت بين الجليد والنار: أرباح Anthropic وخسائر OpenAI

على الرغم من ارتفاع التقييمات، إلا أن الحالة المالية للشركتين الرائدتين في الذكاء الاصطناعي تظهر اختلافات جذرية. فقد بدأت Anthropic في تحقيق أرباح، مما يكسر المفهوم التقليدي بأن الإنفاق الكبير على الذكاء الاصطناعي يعيق القدرة على تحقيق أرباح قريبة.

وفقًا لمقال وول ستريت جورنال، في تقريرها يوم الأربعاء، من المتوقع أن تتضاعف إيرادات Anthropic في الربع الثاني لتصل إلى 10.9 مليار دولار، مع تحقيق ربح تشغيلي يقارب 559 مليون دولار.

وقد ارتفعت هوامش الربح الإجمالي للشركة من 38% إلى أكثر من 70%. وقال المدير التنفيذي داريو أموديي مازحًا إن النمو في الإيرادات أصبح "صعبًا جدًا لمواجهته".

نجاح الشركة يرجع بشكل رئيسي إلى الطلب الهائل من العملاء على أدوات البرمجة الخاصة بها، حيث تأتي حوالي 85% من الإيرادات من عملاء الشركات والمطورين، وتتميز هذه النموذج برغبة واضحة في الدفع وتكاليف خدمة منخفضة.

أما OpenAI، فهي لا تزال تخسر.

وفقًا للمعلومات التي أُبلغ عنها، فإن إيراداتها في الربع الأول كانت 5.7 مليار دولار، لكن هامش الربح التشغيلي المعدل هو -122%، أي أن كل دولار من الإيرادات يُخسر 1.22 دولار.

حوالي 85% من إيرادات OpenAI مرتبطة باشتراكات المستخدمين لـChatGPT، وعلى الرغم من وجود 55 مليون مشترك مدفوع، إلا أن هناك أكثر من 900 مليون مستخدم نشط أسبوعيًا، مما يخلق حفرة تكاليف هائلة بسبب المستخدمين المجانيين.

تتوقع OpenAI أن تصل إلى تدفق نقدي إيجابي فقط بين عامي 2029 و2030، ويحاول الرئيس التنفيذي سام ألتمان ومدير تطبيقات الأعمال فيديجي سيمو تحويل التركيز إلى العملاء التجاريين الذين يمكنهم تحقيق إيرادات مباشرة.

في سياق الاكتتاب العام، تروي الشركتان قصتين مختلفتين تمامًا. فـAnthropic تمتلك بيانات ربح ربع سنوية مثبتة، ويمكن مقارنتها مع Salesforce أو ServiceNow، فهي شركة برمجيات مؤسسية.

أما OpenAI، فهي بحاجة لإقناع السوق بأن الذكاء الاصطناعي، وتوليد الصور، وحتى الإعلانات، ستُحول حركة مرور المستهلكين الضخمة إلى أرباح.

وفي خطة سام ألتمان، قد يحقق قسم إعلانات ChatGPT حوالي 102 مليار دولار من الإيرادات بحلول 2030، لكن ذلك يتطلب وقتًا، والوقت هو المورد الأكثر ندرة عندما تستخدم OpenAI الخسائر للنمو.

هل الاكتتابات الجماعية لعمالقة الذكاء الاصطناعي مجرد "حمل ثقيل" يُلقى على المبتدئين؟

وفقًا لمقال وول ستريت جورنال، يرى Joachim Klement، المدير العام لشركة Panmure Liberum، أن موجة الاكتتابات الجماعية لعمالقة الذكاء الاصطناعي هي في جوهرها "نقل للمخاطر"، حيث يتم نقل مخاطر الاستثمار المبكر بشكل كبير إلى المستثمرين الأفراد، وصناديق التقاعد، والمؤسسات الأخرى.

ويعتقد أن الشركات مثل OpenAI وAnthropic تختار التسريع في الإدراج عندما يكون مزاج المستثمرين مرتفعًا، بهدف تحقيق عوائد عالية من التقييمات المرتفعة قبل أن يتلاشى الاهتمام. ويمكن للمستثمرين الأوائل أن يخرجوا من السوق بشكل كامل، بينما يواجه المستثمرون المبتدئون وصناديق التقاعد مخاطر عودة المنطق المالي إلى الواقع.

وصف هذا بأنه "نقل كبير للمخاطر الاستثمارية من حاملي الأسهم الحاليين إلى من يشتري القصة".

وأشار Klement إلى تحذير غرينسبان عام 1996 حول "الفقاعة غير العقلانية" — قبل ثلاث سنوات من انفجارها. وتوقع أن يستمر جنون الذكاء الاصطناعي حتى عام 2026، مع احتمال أن تقلل شركات الحوسبة السحابية الكبرى من استثماراتها، لكنه أكد أن "الرياضيات المستحيلة" ستعود إلى الواقع، وربما لا يحدث ذلك في 2026، بل في 2027 أو 2028 أو ربما في وقت لاحق.