أنا أراقب حالياً اتجاهًا مثيرًا للاهتمام: في كل مرة ينخفض السوق بنسبة 2-3%، نسمع في كل مكان نفس السؤال—هل هذا مجرد تصحيح أم بداية فقاعة حقيقية؟ هذا يذكرني بقصة يجب أن نعرفها جميعًا: فقاعة الدوت كوم في أواخر التسعينيات.

في ذلك الوقت، كان الإنترنت هو الموضوع، واليوم هو الذكاء الاصطناعي. لكن الأنماط؟ هي متشابهة جدًا.

دعني أعود بسرعة: في منتصف التسعينيات، أصبح الإنترنت متاحًا للأشخاص العاديين. ملايين بدأوا لأول مرة في التصفح عبر الإنترنت. الشركات أدركت الإمكانات—وبدأ تدفق رأس المال. شركات رأس المال المغامر كانت تتنافس على الاستثمار في كل شركة ناشئة تحمل كلمة "إنترنت" في اسمها. وُجدت دائرة شيطانية: كلما تدفق المزيد من المال، زاد عدد المؤسسين الذين يظهرون لمحاولة الاستيلاء عليه.

بحلول عام 1998، لم يعد الأمر مجرد حماس—بل كان جنونًا خالصًا. قفز مؤشر ناسداك إلى الأعلى. الاكتتابات الأولية كانت تضاعف أو ثلاث أضعاف سعرها في اليوم الأول. بدا للمستثمرين أن هذا هو الطريق الآمن للثروة السريعة. شركات بدون إيرادات، بدون أرباح، غالبًا بدون نموذج عمل حقيقي—وصلت إلى تقييمات بمليارات الدولارات فقط لأنها كانت تحمل ".com" في اسمها.

وسلطت وسائل الإعلام الضوء على ذلك. CNBC كانت تحتفي برواد الأعمال الشباب الذين تحولوا من سكن الطلاب إلى مليارديرات. التداول اليومي أصبح هوسًا وطنيًا. الناس تخلوا عن تنويع محافظهم وركزوا كل شيء على الأسهم التقنية المضاربية. الزخم والعواطف كانا يدفعان التداول، وليس البيانات الأساسية.

لكن هنا الأمر الحاسم: الأرقام لم تكن منطقية. العديد من هذه الشركات كانت تحرق رأس مال بسرعة مقلقة. نماذج أعمالها كانت تتطلب باستمرار أموالًا جديدة للنمو، والتسويق، والبنية التحتية. الربحية؟ كانت بعيدة لعقود. ومع ذلك، بدلاً من التحذير، كانت الخسائر المتزايدة تُفسر على أنها دليل على "نمو فائق". كانت العقلية: الحجم هو كل شيء، والأرباح تأتي لاحقًا.

في بداية عام 2000، تغيرت الظروف. رفع الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة. تقلصت السيولة. أبلغت الشركات التقنية الراسخة عن أرقام مخيبة للآمال. وفجأة، شيء ما كسر هالة الحتمية. تحولت المزاج من جنون إلى شك.

ثم حدث ما حدث: بعد الذروة في مارس 2000، فقد مؤشر ناسداك حوالي 78% من قيمته خلال عامين. الشركات التي كانت تجسد إمكانيات غير محدودة فقدت كامل رأس مالها السوقي خلال شهور قليلة. آلاف الشركات الناشئة أعلنت إفلاسها. مكاتب في وادي السيليكون أصبحت فارغة. تلاشت تريليونات الثروات.

تفصيل مثير للاهتمام: كانت شركة Cisco Systems آنذاك أغلى شركة في العالم مؤقتًا. لم يُعاد الوصول إلى أعلى سعر لها عند 82 دولارًا خلال فقاعة الدوت كوم حتى ديسمبر 2025—أي بعد أكثر من 25 سنة. شركة Cisco نجت، لكن هذا يُظهر مدى قسوة التقييم المبالغ فيه.

لكن الأهم: لم يختفِ كل شيء. أمازون، eBay وبعض الشركات الأخرى تكيفت مع الوضع. ركزت على الكفاءة التشغيلية، والربحية الحقيقية، والفائدة العملية. هؤلاء الناجون أظهروا أن التقنيات التحولية يمكن أن تدوم—لكن فقط إذا كانت مبنية على أساسيات قوية.

أما اليوم: فالذكاء الاصطناعي حقيقي. الطلب على القدرة الحاسوبية حقيقي. لكن التقييمات؟ تذكرنا بأواخر التسعينيات. وأسمع دائمًا نفس الجملة: "لكن هذه المرة مختلفة." كانت هذه الكلمات نفسها خلال فقاعة الدوت كوم. "تأثيرات الإنترنت ثورية جدًا لدرجة أنها تتجاوز المقاييس التقليدية." والآن نقول ذلك عن الذكاء الاصطناعي.

السؤال هو: كم من هذا الحماس هو إمكانات حقيقية طويلة الأمد وكم هو تضخيم مضاربي؟

غالبًا ما يُقارن Nvidia بـ Cisco. لكن هناك فرق مهم: Nvidia تولد تدفقات نقدية ضخمة، وتتمتع بسلطة تحديد الأسعار، وتستفيد من طلب حقيقي. لم يكن الأمر دائمًا كذلك مع Cisco خلال ذروتها. لكن حتى البيانات الأساسية القوية يمكن أن تُطغى عليها المضاربات المفرطة.

الدروس الخالدة تظل: التدفق النقدي، الاستدامة، الكفاءة التشغيلية، والفائدة العملية تتفوق على القصص. الأسواق تكافئ النمو السريع على المدى القصير وسرد القصص الجيد. لكن القيمة المستدامة تأتي فقط من الشركات التي تترجم الابتكار إلى نتائج مربحة وقابلة للتكرار.

نفسية المستثمرين لا تتغير تقريبًا. الخوف من الفقدان، سلوك القطيع، التشويش السردي—كلها تدفع أسعار الأصول دائمًا فوق الحدود المعقولة. فقاعة الدوت كوم تظل المثال النموذجي على كيف يمكن للتقنيات التي تغير العالم أن تتعرض لتصحيحات عالمية.

إذن: في المرة القادمة التي يقول فيها أحد "هذه المرة مختلفة"—تذكر التسعينيات. الانضباط، الشك، والتركيز على نماذج الأعمال الحقيقية ليست جذابة. لكنها هي ما يهم حقًا.