فكك آلية تسعير tradeXYZ، كيف يحددون السعر مسبقًا؟

**مقدمة: ** الأسبوع الماضي، دخلت شركة Cerebras Systems، نجم شرائح الذكاء الاصطناعي التي يُطلق عليها لقب “منافس إنفيديا”، رسمياً سوق ناسداك. في أول يوم للتداول، ارتفع سعر السهم إلى 350 دولارًا، وهو تقريبًا ضعف سعر الاكتتاب العام البالغ 185 دولارًا، مما أثار اهتمام السوق على نطاق واسع.

لكن قبل الإدراج الرسمي، كانت عقود ما قبل الاكتتاب المستدامة على tradeXYZ قد وفرت منذ ساعات أو حتى أسابيع، اكتشاف سعر على السلسلة لـ CBRS. من خلال العقود المستدامة، تمكن tradeXYZ من تحقيق تداول مستمر واكتشاف سعر فوري، وهو أمر لا يمكن تحقيقه في التمويل التقليدي، مع تمكين المستثمرين العاديين من المشاركة في تحديد سعر الأسهم الجديدة قبل أسابيع. وهذا يعني أن السوق الرمادية لعمليات الاكتتاب العام والنماذج الترويجية في التمويل التقليدي تتعرض للثورة عبر التمويل على السلسلة، وأن سلطة تحديد السعر في التمويل التقليدي تتآكل تدريجياً.

اليوم، وفقًا لبيان رسمي، تم إطلاق سوق ما قبل الاكتتاب على tradeXYZ رسميًا لشركة SpaceX، برمز SPCX. كواحدة من أكثر الشركات غير المدرجة التي تحظى بأكبر اهتمام عالمي، يُنظر إلى SpaceX على أنها قد تكون أكبر عملية طرح عام في تاريخ البشرية، مع توقعات تقييم السوق لها تصل إلى 2 تريليون دولار. وإذا نجح tradeXYZ مرة أخرى في تحديد سعر SpaceX على السلسلة مسبقًا، فقد يتسع تأثيره أكثر.

نُشرت هذه المقالة لأول مرة في 19 مارس، حيث تم تفصيل آلية التسعير والمنطق التشغيلي لـ tradeXYZ، وفيما يلي النص الأصلي:

في فجر 9 مارس، تصاعدت التوترات في إيران. أُغلقت بورصات CME و ICE، وأغلقت جميع البورصات الرئيسية للعقود الآجلة في العالم. وكان السعر الرسمي التالي للنفط الخام ينتظر بعد عدة ساعات من افتتاح السوق صباح الاثنين.

لكن عقد النفط على Hyperliquid، CL-USDC، لم ينتظر. في ذلك اليوم، ارتفع حجم التداول على هذا العقد المستدام على السلسلة من 21 مليون دولار يوميًا إلى أكثر من 1.2 مليار دولار. قام المتداولون، خلال فترة إغلاق السوق التقليدي، باستخدام بروتوكول على السلسلة لتسعير المخاطر الجيوسياسية بشكل فوري.

وقد نُظر إلى هذا الحدث في عالم العملات المشفرة على أنه انتصار آخر لـ DeFi. لكن قليلين تساءلوا عن سؤال أكثر أساسية: من أين يأتي سعر هذا السوق على السلسلة عندما تغلق الأسواق الخارجية؟

عندما لا توجد أسعار خارجية، من أين يأتي السعر؟

tradeXYZ هو أكبر مزود لعقود المستدامة للأصول التقليدية على Hyperliquid، ويعمل على بروتوكول HIP-3، الذي يمثل 90% من إجمالي مراكز HIP-3. يمكن تداول مؤشر S&P 500، NASDAQ 100، النفط WTI، الذهب، الفضة، والأسهم الكورية على المنصة على مدار 7 أيام و24 ساعة. لكن منطق تسعير العقود المستدامة يختلف تمامًا عن السوق الفوري. سعر السوق الفوري يُنتج مباشرة من خلال التوفيق بين البائع والمشتري، بينما يحتاج العقد المستدام إلى “مرساة” تربط سعر العقد بسعر الأصل الحقيقي. وهذه المرساة هي السعر من خلال أوامر التنبؤ.

في سوق العقود الآجلة التقليدي، تكون المرساة هي البورصة نفسها. سعر عقود النفط على CME هو سعر النفط الحقيقي، ولا يحتاج إلى مرجعية إضافية. لكن عقود tradeXYZ تعمل على سلسلة Hyperliquid، وليس لها اتصال مباشر بمحرك التوفيق في شيكاغو. عندما تكون بورصة CME مفتوحة، يستمد سعر التنبؤ من tradeXYZ مباشرة من سعر CME، وهو أمر بسيط تقنيًا. المشكلة الحقيقية تظهر بعد إغلاق CME.

حيث تعتمد خطة tradeXYZ على أن يستخلص سعر التنبؤ المعلومات من دفتر الطلبات الخاص به. يحسب النظام “فرق الصدمة السعرية”، وهو ببساطة: إذا كان هناك شخص يريد شراء كمية كبيرة، فكم سيكون متوسط سعر التنفيذ أعلى من السعر الحالي؟ وإذا كان هناك شخص يريد البيع بكميات كبيرة، فكم سيكون أقل؟ هذا الانحراف يعكس عدم توازن القوة بين أوامر الشراء والبيع في دفتر الطلبات. يضيف سعر التنبؤ هذا الانحراف إلى السعر الحالي، ليحصل على “السعر المستهدف”، ثم يستخدم دالة تآكل لجعل السعر الحالي يتجه ببطء نحو السعر المستهدف.

المفتاح هو “ببطء”. يقوم سعر التنبؤ بالتحديث كل 3 ثوانٍ، لكنه يتحرك فقط جزءًا صغيرًا من الفرق بين السعر الحالي والسعر المستهدف في كل مرة. يتم التحكم بسرعة هذا التحرك بواسطة ثابت زمني. كلما زاد الثابت الزمني، كان سعر التنبؤ أبطأ، وأصعب التلاعب به، لكنه يعكس بشكل أدق مشاعر السوق الحقيقية.

عند بدء تشغيل tradeXYZ، تم ضبط الثابت الزمني على 8 ساعات. في نوفمبر 2025، تم تقليله إلى ساعة واحدة. السبب في ذلك مرتبط بأموال المتداولين الحقيقية: حيث يتم تسوية رسوم التمويل كل ساعة، فإن سعر التنبؤ الذي يتتبع السعر الحقيقي ببطء شديد قد يستهلك أرباح المتداولين بشكل مستمر عبر رسوم التمويل.

كما هو موضح في الشكل الأحمر أدناه، بعد 8 ساعات، إذا كنت تتوقع ارتفاع النفط بشكل صحيح، لكن سعر التنبؤ استغرق 8 ساعات لمواكبة السعر الحقيقي، فإن السعر خلال تلك الفترة لم يصل إلى هدفك (السعر الحقيقي)، وسيتم استنزاف أرباحك بشكل كبير عبر رسوم التمويل.

عند تقليل الثابت الزمني إلى ساعة واحدة، يستغرق السعر حوالي 5 ساعات ليصل إلى الموقع المتوقع (الخط الأزرق)، مما يسمح للسعر بالتأكيد على قرارك بشكل أسرع، ويقلل من رسوم التمويل التي تدفعها.

لكن، مع سرعة أكبر لسعر التنبؤ، تظهر مخاطر جديدة. إذا توقف سعر التنبؤ عن العمل لمدة 6 ساعات ثم استأنف فجأة، وفقًا للمعادلة، فإنه يقفز مباشرة إلى 99.7% من السعر المستهدف. هذا القفز المفاجئ يمكن أن يؤدي إلى عمليات تصفية جماعية. حلاً من tradeXYZ هو إضافة صمام أمان: بغض النظر عن مدة التوقف، فإن أقصى فرق زمن التحديث هو 6 دقائق. حتى بعد استعادة سعر التنبؤ بعد انقطاع، يمكن أن يتغير السعر تدريجيًا فقط.

السياج، والمرساة المعاد تحديدها، والفجوة عند افتتاح السوق يوم الاثنين

لقد حل سعر التنبؤ مشكلة “كيفية تحديد السعر خلال عطلة نهاية الأسبوع”. لكن مشكلة أخرى ظهرت: إلى أي مدى يمكن للسعر أن يتحرك بحرية؟

يضع tradeXYZ “قيدًا” على كل عقد، حيث يُحدد سعر العلامة ضمن نسبة معينة من سعر الإغلاق الخارجي الأخير. هذه النسبة تساوي مقلوب أقصى مستوى للرافعة المالية. على سبيل المثال، عقد النفط برافعة 20 ضعفًا، يكون القيد هو ±5% من سعر الإغلاق. إذا أغلق النفط عند 100 دولار، فإن سعر العلامة خلال عطلة نهاية الأسبوع يمكن أن يتراوح بين 95 و105 دولارات. وإذا وصل إلى الحد، يتوقف السوق مباشرة.

في بداية مارس، توقف عقد النفط خلال عطلة نهاية الأسبوع

عادة، تعمل هذه الآلية بشكل جيد. 5% من النطاق كافية لاستيعاب معظم تقلبات الليل. لكن، في حالة أحداث جيوسياسية مثل تلك في 9 مارس، يمكن أن يدفع الحد الأقصى للسعر إلى حدود القيد مباشرة. تتراكم جميع المعلومات السوقية، وعند افتتاح CME يوم الاثنين، إذا قفز السعر الحقيقي بنسبة 8%، فإن الفجوة ستكون هائلة. يتم تصفية المراكز القصيرة على الفور، ويعاني المتداولون من خسائر بسبب عدم القدرة على التغطية التدريجية.

في مارس 2026، أطلق tradeXYZ “حدود اكتشاف السعر v2” على عقد النفط. التغيير الرئيسي: لا يتغير حجم القيد، لكن يمكن تحريكه. عندما يلامس سعر التنبؤ الحد 90% من القيد، يعيد النظام تثبيت مركز القيد عند قيمة الحد، ويعيد رسم قيد جديد حول النقطة الجديدة، بنفس الحجم. يمكن أن يتم ذلك مرتين كحد أقصى في كل اتجاه.

بأرقام محددة: يبدأ القيد من 95 إلى 105 دولارات. عندما يصل سعر التنبؤ إلى 104.50، يتم تفعيل إعادة التثبيت، ويصبح القيد الجديد 99.75 إلى 110.25. وإذا تكرر، يصبح 104.74 إلى 115.76، وهو الحد النهائي. من سعر 100 دولار، يتسع نطاق الاكتشاف إلى حوالي 115.76 دولار.

تصميم كهذا يحافظ على نطاق تقلب فوري دائم عند 5%. لا يحتاج نموذج المخاطر إلى تعديل. كما أن إعادة التثبيت تعترف بحركة السعر التي حدثت، وتقلل من الفجوة عند افتتاح السوق يوم الاثنين. لكن، هناك تكلفة واضحة: سعر تصفية في حالة مركز طويل -8%، كان آمنًا في الإصدار الأول (لأن السعر لا يمكن أن ينخفض إلى -8%)، لكنه قد يصبح في منطقة التصفية بعد إعادة التثبيت في الإصدار الثاني. اختارت tradeXYZ تطبيق هذا على عقدي نفط، وأكدت أنها ستراقب النتائج قبل التوسع.

عنصر آخر في نظام التسعير هو رسوم التمويل. رسوم التمويل تربط سعر العقد المستدام بسعر التنبؤ، وتعمل كمرونة: إذا كان سعر العلامة أعلى من سعر التنبؤ، يدفع المراكز الطويلة للمراكز القصيرة؛ وإذا كان أدنى، يدفع القصير للمطول. معادلة رسوم التمويل في tradeXYZ مماثلة لمعظم بورصات العملات المشفرة، مع عامل تكبير 0.5.

هذا العامل 0.5 هو تعديل للأصول التقليدية. معدل التمويل السنوي للعقود المستدامة في العملات المشفرة حوالي 11%، ويعكس تكلفة الاحتفاظ بالرافعة المالية، وهو مناسب للعملات مثل البيتكوين التي لا توزع أرباحًا. لكن، بالنسبة للأسهم والسلع، تكون تكلفة الاحتفاظ الحقيقية قريبة من SOFR + 1-2 نقطة مئوية، أي حوالي 5-6%. بعد ضربها في 0.5، ينخفض المعدل السنوي إلى حوالي 5.5%، مما يتماشى مع الأصول التقليدية. هذا مهم بشكل خاص خلال عطلة نهاية الأسبوع: حيث يقلل عامل التوسيع مباشرة من رسوم التمويل خلال عطلة نهاية الأسبوع، مع توافق مع ثابت زمني قدره ساعة واحدة لسعر التنبؤ، مما يسمح للمتداولين الذين يتجهون بشكل صحيح بالحفاظ على معظم أرباحهم.

أصول مختلفة، ومعالجات مختلفة

المعادن الثمينة لديها سوق فوري نشط عالميًا. أسعار الذهب، والفضة، والبلاتين، والبالاديوم تأتي مباشرة من أسعار السوق الفوري، ولا توجد مشكلة تمديد العقود الآجلة. لكن النفط والمعادن الصناعية لا تملك أسعار سوق فوري موحدة، لذلك tradeXYZ تعتمد على عقود CME كمرجع تسعير. العقود الآجلة لها تواريخ استحقاق، ويجب على النظام التبديل شهريًا بين عقد الشهر الحالي والعقد التالي. المشكلة أن أسعار العقود المختلفة غالبًا ما تختلف. تكاليف التخزين وتوقعات العرض والطلب تجعل سعر العقود البعيدة أعلى من القريبة. وإذا حدث تغير في السعر عند التبديل، فإن الأرباح والخسائر قد تظهر بشكل غير حقيقي، مما قد يؤدي إلى تصفية غير ضرورية.

طريقة tradeXYZ هي الانتقال التدريجي خلال خمسة أيام عمل: من اليوم الخامس إلى العاشر من كل شهر، يتم حساب سعر التنبؤ كمتوسط مرجح بين العقود القريبة والبعيدة، مع تدرج خطي في الأوزان يوميًا.

تسعير مؤشر الأسهم أكثر تعقيدًا. مؤشر XYZ100 يتتبع مؤشر ناسداك 100، لكن عقود futures على ناسداك على CME تتداول تقريبًا طوال اليوم (5 أيام × 23 ساعة)، وتوفر مرجع سعر أطول من السوق الفوري. بدأ tradeXYZ باستخدام سعر العقود المستقبلية لعكس السعر الفوري، مع خصم ثابت قدره 4% لتغطية تكاليف الحيازة. لكن هذا الثابت يتغير عند رفع أسعار الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي. في فبراير 2026، تم تحديث الإصدار v2 ليكون حسابًا ديناميكيًا: عند افتتاح السوق، يستخدم مباشرة قيمة مؤشر السوق الفوري، ويستخلص الفرق بين العقود المستقبلية والفوري لحساب الخصم الضمني؛ وخلال فترة التداول بعد الإغلاق، يعكس السعر الفوري من خلال هذا الخصم.

حالة خاصة أخرى: الأسهم الكورية. أطلقت tradeXYZ أسهم سامسونج إلكترونيكس، وSK هاليكس، وهيونداي موتور، وهذه الأسهم تُسعر بالوون الكوري في بورصات كوريا. يحتاج سعر التنبؤ إلى تحويل السعر الأصلي من خلال سعر صرف الدولار مقابل الوون. أرباح وخسائر المراكز تعكس تقلبات سعر السهم وتقلبات سعر الصرف معًا.

من يتحمل مسؤولية اختيار المعلمات وتأثيرها على النتائج؟

جميع هذه الآليات تعتمد على فرضية وجود متداولين مساهمين بما يكفي لتوفير السيولة المستمرة. صندوق السيولة الخاص بـ Hyperliquid يوفر السيولة لعقود البيتكوين والإيثيريوم المستدامة الأصلية، لكنه لا يغطي العقود على بروتوكول HIP-3 من طرف ثالث. تعتمد السيولة على مشاركة المتداولين الخارجيين بشكل مستقل. في ظروف السوق القصوى، إذا لم يتمكن المتداولون من العثور على طرف مقابل لتصفية مراكزهم، فلن تتدخل خزائن Hyperliquid كما هو الحال في السوق الرئيسي، بل يتم تفعيل عملية تقليل المراكز تلقائيًا (ADL)، حيث يتم تصفية أكبر الأرباح أولاً.

نظام التسعير هذا، المكون من مجموعة من المعلمات المتوازنة، يبني بيئة تسعير ذاتية الاكتفاء عند غياب الأسعار الخارجية، من خلال توازن دقيق بين سرعة التتبع، وحدود اكتشاف السعر، ومعاملات رسوم التمويل. في 18 مارس، منحت شركة S&P التفويض لـ tradeXYZ، وربما كانت هذه البنية التحتية التي أثبتت فعاليتها في أزمات جيوسياسية حقيقية.

لكن، هذا النظام له ثمنه أيضًا. استمداد سعر التنبؤ من دفتر الطلبات يعني أن خلال فترات السيولة الضعيفة (مثل عمق السوق الليلي على الأسهم الكورية)، يمكن لطلبات قليلة أن تدفع سعر التنبؤ بشكل كبير. توسيع حدود اكتشاف السعر v2 يزيد من نطاق التصفية خلال عطلة نهاية الأسبوع، ويجب على المتداولين بالرافعة المالية إعادة تقييم هوامش الأمان الخاصة بهم. عملية ADL تعني أنه حتى إذا كانت توقعاتك صحيحة، قد تتعرض للتصفية القسرية في ظروف السوق القصوى.

اختارت tradeXYZ مسارًا مختلفًا تمامًا عن البورصات التقليدية: نقل سلطة تحديد السعر من محرك التوفيق المركزي إلى نظام معلمات على السلسلة. إغلاق البورصة التقليدية هو بسبب الحاجة إلى تدخل يدوي في عمليات التصفية، وإدارة المخاطر، والتداول. أما tradeXYZ، فهي لا تغلق أبوابها، لأنها تعتمد على عقود على السلسلة لا تعرف مفهوم “الدوام”. يجب أن تقدم سعرًا في أي وقت. أظهر حدث النفط في 9 مارس أن هذا النظام يمكن أن يعمل تحت الضغط، لكنه كشف أيضًا عن مشكلة أعمق: عندما تتولى بروتوكولات السلسلة مسؤولية تحديد أسعار البنية التحتية للتمويل التقليدي، من يتحمل مسؤولية نتائج اختيار المعلمات؟

تغيير الثابت الزمني من 8 ساعات إلى ساعة واحدة، وتحديث حدود اكتشاف السعر من v1 إلى v2، كلها قرارات من فريق tradeXYZ. تؤثر هذه القرارات على خطوط التصفية لكل مركز، وعلى رسوم التمويل. في الأسواق التقليدية، يتطلب مثل هذا التغيير موافقة تنظيمية وإعلانًا عامًا، لكن على السلسلة، يمكن تحديث المعلمات بنقرة واحدة.

في نظام لا يوجد فيه ضمان من HLP، ولا يوجد وساطة تنظيمية، ويعتمد كليًا على تصميم المعلمات للحفاظ على النظام، فإن فهم كيف تؤثر هذه المعلمات على مراكزك هو فهم للمخاطر التي تتحملها حقًا.